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#276 17/02/2016 10h59

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Épisode 3. 2016.

Et donc laïus sur le futur et 2016. En commençant par la prolepse classique consistant à rappeler que 3 années pleines d’investissement est rarement une durée suffisante pour tirer des conclusions… mais quand même si je pense un peu :

- d’abord et avant tout je vais suivre mes investissements ! Eh oui entre l’excès des débuts (dont je ne souffre plus du tout) de suivre compulsivement les cours et la traversée du désert du 2ème semestre 2015 où j’ai loupé des ventes (et perdu de l’argent) que j’aurais réalisées de façon certaine si j’avais été un peu actif… il y a un juste milieu.

- pourquoi donc me suis-je aventuré, à plusieurs reprises et parfois massivement, en dehors des chemins de l’avantage comparatif du petit porteur que sont les small caps ? Et encore plus pour moi, les small caps industrielles ou technologiques avec un domaine de compétences qui s’est avéré pas trop mauvais à la manœuvre ? Se diversifier en ayant un peu de blue chips pourquoi pas, mais pourquoi fortement sur Coach ou WM Morrisson à une époque ? ==> en 2016 je me focaliserai sur les small caps sauf… si c’est pour me "couvrir" de quelque chose : au choix l’une de mes lignes existantes, la remontée des taux, la baisse du pétrole, whatever.

- le retail ne m’aime pas et je n’aime pas le retail. Donc j’en resterai là ce qui ne signifie pas que je vendrai mais en tout cas que j’écarte pour longtemps de "moyenner à la baisse" ou d’investir dans d’autres boîtes de retail. Facile à écrire bien sûr, mais uniquement en retirant le mot-clé retail de mon fichier d’investissements, ça sortirait du +51% sur 3 ans au lieu de +38%. J’ai été cohérent avec cette "résolution" car malgré du temps passé à analyser Fogo De Chao (je ne passerai en revanche pas de temps à synthétiser tout ça), à penser que c’était une belle idée (car j’ai de nombreux retours très positifs de collègues américains qui adorent ces restos), je n’ai pas investi en me rappelant que je n’étais pas doué en analyse de retail.

- on a beau dire un peu de diversification, ça fait du bien. Je me suis amusé à lire quelques publications scientifiques sur les portifs concentrés (tout un pan de la littérature montrant que c’est mieux d’être concentré) mais en fait par concentration il s’agit surtout de sur-pondération des 1ères lignes parce que même les fameux portifs concentrés des -très rares- gestionnaires qui surperforment sur plusieurs décennies tournent autour de… 25/30 valeurs ! En fait ce qui est mesuré dans la littérature, ce sont des ratios de concentration ou des indices d’Herfindahl mais le nombre de valeurs dans les portifs concentrés (et vraiment les plus faibles) paraîtrait en fait élevé sur ce forum… tjs intéressant d’aller à la source d’une définition.

- toujours sur la diversification mais concernant les basculements selon les gains potentiels. En plus, même si je le voulais, je ne pourrais pas avoir un portif très concentré car gérant 2 PEAs (couple) et 3 CTO (dont un avec des frais si on sort et un autre avec un minium de cash à conserver) et ce n’est pas tout, chacun ayant des avantages différents, le "basculement" d’argent n’est pas si simple (voire impossible dans de nombreux cas) donc des entreprises dont la marge de sécurité devient assez faible (mais raisonnable) par rapport au reste du portif sont tout bêtement conservées car sur le support d’investissement X (PEAx ou CTOx), c’est en fait la meilleure marge de sécurité…

- d’ailleurs avec le recul (encore une fois facile à dire) je n’ouvrirai que 2 PEA. La diversification par les CTO, quelle plaie ! Le temps passé pour se battre pour 200 € en paperasse (malgré tout pas négligeable hein 200 € !) sans parler de la complexité à gérer le cash sur tous les comptes et du casse-tête des impôts, etc. etc. sad  Comme je suis en revanche un fervent convaincu de la diversification, j’aurais pris en sus de mes small caps européennes, des entreprises européennes très exposée aux marchés américains + qqs ETF et puis voilà. Mais bon la machine est lancée (+ le sujet récurrent des lignes en PV de moins de 2 ans…) je ne crois pas avoir l’énergie de fermer tout ça. Que des PEA en sus ça serait vraiment que de l’investissement long terme.

- je vais diminuer peu à peu la proportion trop importante de SHLD. En fait, cela a déjà commencé puisque j’ai enfin repris l’investissement dernièrement et donc la proportion de SHLD a (légèrement) diminué. Je n’ai pas de maîtrise sur la thèse complexe de SHLD et je ne me résous pas à vendre non plus (car le potentiel de hausse est très fort) ni à moyenner à la baisse (car la probabilité de succès du retournement de SEARS est difficilement quantifiable/voire faible) donc la solution la plus saine me semble être de diminuer la proportion de la ligne dans mon portif global.


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#277 17/02/2016 11h37

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Sur Sears, diminuer la proportion sans vendre, ça veut dire faire des apports de cash au portefeuille ? Ou ?

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[+1]    #278 17/02/2016 17h14

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Tout à fait !
J’en parle bientôt. Une blue chip très connue et deux small caps sur lesquelles je monte (difficilement) une ligne.


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#279 01/06/2016 16h00

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J’ai rédigé une "analyse" (ou disons une petite note d’information) sur une micro boîte techno fabriquant des encres de sérigraphie : Encres Dubuit ici https://www.investisseurs-heureux.fr/t11924


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[+10]    #280 01/08/2016 15h12

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Il est temps de se remettre au reporting ! Les vacances sont (en partie) faites pour ça. Tous les rendements s’entendent en valeur de part (brut et dividendes compris). Brut, c’est important pour se comparer. Bien sûr en net, cela varie énormément (entre des boîtes néerlandaises en PEA avec grosses PV et gros dividendes et une américaine en CTO avec des OST complexes souvent mal réalisées par les brokers -et donc où l’on gagne moins d’argent que prévu- il y a souvent un gouffre pour les espèces sonnantes et trébuchantes dans ma besace…).

Pas mal de bonnes nouvelles, je suis assez content, en 2016, ça pétille un peu plus. Contrairement à 2015 où j’étais en "sous-performance" (avec tous les guillemets d’usage pour ces comparaisons qui ont de nombreuses limites), je rattrape une partie du terrain. Faut dire qu’excepté le boulet SHLD, il y a eu un bel alignement des planètes pour certaines de mes grosses lignes historiquement en perte comme COACH ou Maurel & Prom. Soit à fin juillet 2016 :
- YTD : +6,5 % versus CAC40 GR -1 % et S&P500 +6,3 %
- depuis les débuts (déc. 2012) : +47,6 % soit 11,2 % annualisé vs CAC40 GR 42,6 % (10,2 % annualisé) et S&P500 53,5 % (12,4 % annualisé)
Je rattrape le retard donc et me situe dans un entre-deux déjà plus sympathique.

Les autres points dont je suis assez fier : à quelques exceptions près, mon style d’investissement change peu voire se consolide (décoté rentable et biais small caps, industrie et techno que je comprends mieux, etc.), j’ai enfin suivi ma méthode pour me ventes (se fixer une valorisation et ne pas croire que les arbres montent au firmament) et je commence à trouver un rapport temps/investissement adéquat (j’ai affiné mes screeners quantitatifs puis survole les rapports annuels mais je ne les lis plus intégralement pas le temps, pas forcément si utile. Je les ouvre et cherche une dizaine de points critiques : comment sont comptabilisés les frais de R&D, types de parts variables des directeurs, ton "bullshit" ou neutre de la lettre aux actionnaires, etc.). Je ne recommencerai pas mon laïus sur la vie de père de famille qui diminue très fortement le temps et l’énergie d’avant l’arrivée du petit bout mais cet aspect "temps/argent pas trop bêtement investi" est devenu pour moi un ratio clé et certains n’auront sans doute pas ce souci et pourront étudier plus les valeurs. Dans mon cas, lire intégralement un RA n’a plus d’utilité même si je l’ai beaucoup fait en 2013, 2014.

Il serait tentant de réaliser le calcul sans la galaxie Sears Holding (ah ! le fameux argument des spin-offs… sauf qu’avec les gadins de Lands End et de Sears Canada, c’est pire avec les spin-offs même en comptant des droits SRG bradés…) et le résultat serait en effet une belle sur-performance et non pas "comme le marché". Toutefois, cela n’a aucun sens : lorsqu’on retire sa pire ligne (ou univers de lignes), forcément c’est bien mieux ! Il serait encore plus tentant de ne regarder que le PEA. En effet, le PEA a (assez largement) franchi la barre des 6 chiffres pour une mise de départ avoisinant les 40 k€ soit bien plus que 100% en 3 ans et demi… Il va sans dire que la performance sur CTO n’est donc pas jo-jo. Mais pour encore quelques années, j’ai besoin de dollars car je soutiens un projet aux États-Unis et je préfère ne pas être tributaire du change. Je pourrais bien entendu prendre uniquement des dollars, ce que j’ai fait aussi mais ça me faisait rager de voir cet argent dormir… il s’avère jusqu’à maintenant qu’une hibernation aurait été plus profitable hmm (note : ce beau projet est a priori surtout consommateur de cash et peut-être un jour miracle…). Une fois que ce sera fini, je ne suis pas du tout certain de conserver une telle allocation en USD : tellement de complications et manifestement je ne suis pas très bon pour choisir des boîtes non européennes.

Enfin je suis très content de ma nouvelle manière de rentrer sur une valeur : 1) j’ai abandonné l’idée d’un nombre de lignes maximales et j’ai de nouveau dépassé la vingtaine (ça n’a jamais été mon genre et de plus toute la littérature scientifique montre que la concentration est très risquée, je ne vois pas pourquoi je serais meilleur que la moyenne des investisseurs), 2) je me suis fixé une règle simple pour le sizing de mes lignes. C’est donc en fonction de mon salaire net (en comptant le 13ème mois mais sans participation/intéressements/part variable). J’avais des lignes avec toute sorte de montants (de départ) plus ou moins au pifomètre. Maintenant j’ai défini 4 cas uniquement et je m’y tiens. Le plus courant : 2 salaires nets lorsque je suis assez confiant, 1 salaire lorsque spéculatif et/ou passé très peu de temps à étudier, 3 salaires lorsque confiant ou blue chip, 4 salaires si très confiant. Jamais plus sur une ligne. En tout cas, psychologiquement je ne peux pas donc ça sert à rien de se forcer car dans ces cas là on vend au pire moment.

L’allocation actuelle des porte-feuilles a cette tête là :


J’ai continué à lire quelques publis scientifiques aussi (ça me parle beaucoup plus qu’un rapport annuel, on ne se refait pas !) dont la classique : http://onlinelibrary.wiley.com/doi/10.1 … 806.x/full. En tant que petit porteur, ne pas se charger en small caps est quasiment un crime ! Et penser que l’on analyse mieux une big cap que le marché est proche de l’hubris et en général les Érinyes se chargent de nous le rappeler et de nous punir sad Je ne dis pas qu’il ne faut pas un peu de big caps pour équilibrer son portif ou avoir du bon papa de la smala en portif mais penser faire des affaires, c’est autre chose !

Comme je n’ai pas réalisé de mise à jour depuis un bail, forcément il y a beaucoup de mouvements. Et c’est vrai que ce printemps j’ai été de nouveau actif en lecture / choix donc de nombreux points à blablater, même si je ne pourrais pas détailler autant que je voudrais mes ventes ou achats sinon ce post serait trop long et illisible !

VENTES ou ALLÈGEMENTS

- BESI : intégralement vendu ! Rendement : +310 % smile. Cette fois, je ne suis pas tombé dans le piège (cf. plus haut lorsque j’ai laissé passer une fenêtre de tir alors que le titre était au-dessus de ma valorisation). Sans doute l’investissement dont je suis le plus fier : trouvé tout seul comme un grand, longuement analysé, dans mon cercle de compétences et dans mon style (décoté rentable) et surtout tout s’est déroulé comme je l’avais prévu (si, si, relisez ma file wink). Équipementier pour la micro-électronique et les circuits imprimés très rentable et très décoté en 2013, 2014. À chaque (très) bons résultats opérationnels, le cours montait mais en fait la décote continuait à augmenter ! J’en ai d’ailleurs repris plusieurs fois même avec des PRU à +100% (le rendement sur mes 1ers achats est autour de +450%). Pourquoi finalement la décote s’est résorbée selon moi ? Deux facteurs concomitants : plusieurs (très) grosses augmentations de dividendes (qui ont attiré des zinzins et/ou des PP aimant les dividendes) et market cap qui a approché puis dépassé le milliard d’euros. Je n’ai pas trouvé d’étude sur cet ordre de grandeur mais j’ai noté plusieurs fois que les décotes se résorbaient très vite lorsqu’on atteignait le milliard. Je n’exclus pas de revenir sur le titre mais pour l’instant BESI est actuellement mieux valorisé même que certains équipementiers américains (ce qui est très rare dans ce sens). Dans les comparables, Kulicke and Soffa était un peu décoté au printemps mais pas assez à mon goût et depuis le titre a pris 15 %.

- ETAM . Rendement : +42%. Galéré à tout vendre tellement la liquidité est faible. Double raison : je ne vois plus de catalyseurs et j’étais dans l’incertitude quant à la fin du pacte d’actionnaires (23 juillet 2016) entre les Milchior et les Tarica donc je voulais avoir tout vendu avant.

- Sears Canada : tout vendu, ligne devenue ridicule et pas le temps d’étudier s’il y avait la moindre chance de résurrection. Rendement : -65 %. La valeur a encore significativement baissé depuis ma vente. Content d’avoir eu le courage d’arrêter les frais et de ne pas espérer la lune.

- Coach. J’ai crapoussiné sans vergogne sur la valeur avec un +10 % en 3 ans soit à peu près comme un PEL annualisé. Tout ça pour ça ! Mon analyse n’était pas stupide (j’eus connu le monde de la mode) et j’avais d’ailleurs écrit dans ma file que l’embauche de Stuart Vevers était une très bonne nouvelle et un catalyseur typique donc preuve à l’appui wink mais je n’ai pas osé renforcer malgré de nombreuses hésitations. Résultat je n’ai pas profité de la grosse hausse et dès lors juste joué le petit porteur typique qui attend impatiemment son retour au PRU… un peu ridicule mais heureusement je fais ça de moins en moins.

- Et puis de nombreux allègements sur : Picanol, Toyota Caetano, TOTAL. Picanol je suis revenu à une exposition à "3 salaires nets" avec un bel allègement au plus haut (ça peut arriver après ETAM vendu au quasi plus bas). Allègement de Picanol tout de même car le marché a dépassé ma valorisation de plus de 15%, fallait agir un peu ! Mais pas vente de la ligne pour une raison simple : je ne pense pas que Picanol (contrairement à BESI) soit aussi exposé à la concurrence, je pense qu’ils ont même une petite moat. En fait par rapport à il y a 10 ans, ils ont moins de concurrents ! Les japonais sont moins en forme et tous les autres n’ont pas réussi à suivre la cadence de l’amélioration technologique en continu des métiers à tisser. Ce n’est pas Coca Cola et pourtant je vois Picanol comme du B&H parce que nous sommes dans une situation nouvelle d’oligopole. Alors oui, l’aspect cyclique existera toujours dans les métiers à tisser mais il est largement compensé par des marges et une part de marché plus importantes qu’il y a 10 ans. Et puis il y a Tessenderlo, ça amortit aussi (reste à savoir si les cycles ne seront pas synchrones…). Sur l’allègement, j’ai tout de même fait quasiment +300% (+291%).
Toyota Caetano : l’allègement est surtout pour des raisons administratives, la double taxation des dividendes me saoule (j’ai allégé avant le dividende à 1,3 € en moyenne) et pour l’instant je n’ai pas réussi à obtenir gain de cause. Si c’est finalement le cas, je renforcerai à nouveau Toyota Caetano sans hésiter. TOTAL : grosse ligne historique qui a été très fortement allégée.

ACHATS

Une flopée d’achat, en très grande majorité des small caps et souvent des small caps décotées rentables et peu endettées.

- Agfa : décoté rentable typique, j’aurais voulu en prendre plus mais elle a "flambé" et la marge de sécurité n’était plus suffisante pour moi. Ça crache du cash, ce n’est quasiment pas endetté, quasiment toutes les activités sont en redressement alors que Mr. Market avait enterré la boîte, j’adore ! Très déçu par la hausse depuis mai car je voulais charger plus.

- PSB Industries : idem décoté rentable typique. Pour une fois j’aime bien les acquisitions réalisées dernièrement. Un petit aspect spéculatif en sus : il y a une forte activité M&A dans le packaging au niveau mondial (deal Rexam / Ball Corporation, petite acquisition par MacFarlane, etc.), ça consolide sec. 

- Laurent Perrier et encore une small cap ! En revanche, exception à la règle : elle n’est pas décotée à mon sens. Je l’ai achetée grâce au Brexit légèrement au-dessous de ce que j’estime sa valorisation mais j’ai dérogé à ma règle car une moat aussi magnifique que le champagne (AOC, territoire limité et petit, etc.) légèrement en dessous de sa valeur, je ne crache pas dessus !

- Cofidur j’ai profité d’une baisse. C’est vrai que l’on a l’impression que les catalyseurs ne se déclencheront jamais (suffit de lire l’historique de la société et de son parcours boursier depuis 2 ans) mais en attendant c’est typiquement du décoté rentable que j’aime avec un dividende largement couvert pour attendre.

- Linedata : que l’on ne présente plus. Acheté légèrement en dessous de 30 €. Je me tâte pour vendre.

- Vianini Industria : re-re-re small cap mais entre décoté rentable et deep value. Il y a une OST en cours malheureusement uniquement énoncée en italien et je ne suis pas sûr d’avoir bien compris. En tout cas je ne vends pas à ce prix !

- Deux valeurs IF : deux small caps aussi. J’aurais bien mis les liens mais je ne suis plus abonné. IF1 : une française qui était déjà dans mes screeners mais je n’avais pas franchi le cap et par respect pour le travail d’Étienne, je ne la nommerai pas (on la trouve sur IH). Et IF2 une autre small cap mais  américaine et que je n’aurais jamais trouvée. De la belle ouvrage et des belles analyses pour ces valeurs : le genre d’entreprises sur lesquelles nous devrions tous nous concentrer (small caps, situation spéciale etc.). A priori IF2 n’a rien à voir avec SHLD à commencer par : l’aspect small cap qui éloigne les zinzins (et peut donc justifier une décote et non pas une erreur d’analyse) et la quantité de cash dans les comptes !

- Financière de l’Odet : que notre cher Jeremy suit depuis longtemps. J’aime l’exposition à l’Afrique, j’aime la complexité de la structure qui embrouille le PP, j’aime la décote. J’aime moins la TTF (argh quand même !), j’aime beaucoup moins les solutions batteries / EV qui perdent un fric fou et où la concurrence va être (très) rude les prochaines années…

- Bank of America : j’aime toutes les bonnes nouvelles qui n’ont pourtant pas fait bouger le titre donc je suis rentré. Il y a un risque bien sûr de lent effondrement des business models traditionnels des banques couplés à une remontée hypothétique des taux couplée à un bilan très complexe… mais quand BAC ne montait même pas malgré de brillants résultats aux stress-tests (et toutes les banques n’ont pas eu de bonnes "notes" à ces tests : à commencer par BAC l’année dernière ou Deutsche Post, Santander qui se sont fait ramasser…). En plus de "rassurer", ces stress-tests permettent à BAC d’augmenter son dividende de 50% et d’annoncer de possibles buyback correspondant à… 3,7 % de la market cap ! Je n’ai pas résisté…

- Seritage Growth : je n’ai pas exercé mes droits à l’époque (pas assez de cash sur le CTO). J’ai décidé "d’hedger" Sears Holding, pour l’instant ça m’a plutôt bien réussi. Déjà +12% (dividendes compris bien sûr).

J’ai aussi étudié de nombreuses valeurs (bon quand je dis étudier ça va de 10 minutes à une journée entière passée sur la même valeur) dont j’entendais parler sur les forums ou sorties de mes lectures / screeners mais je les ai trouvées en général surcotées (ou très peu décotées) comme : Bonduelle, Jacques Bogart, Alès Group, Marie-Brizard, Sword, Neurones, Accell, Britvic, AG Barr, Tipiak, Fromageries Bel, Fleury Michon, etc. etc. Elles sont donc sorties de mes listes "à voir". Mais j’en ai encore beaucoup à étudier.

En résumé, cela donne (les PRU n’ont que peu d’intérêt) :
valeur / pondération / valorisation pas trop pifométrique
- AGFA / 1 salaire net / 3,8 € - 4,4 € (j’aurais voulu en prendre plus)
- AIG / 2 salaires / 70 $ - 85 $
- Alstria / 2 salaires / 13 €
- Bank of America / 3 salaires / 20 $ - 25 $ (et un dividende en augmentation…)
- Berkshire Hathaway / 3 salaires / 170 $ - 180 $
- Cofidur / 2 salaires / 3 € - 3,15 €
- Financière de l’Odet / 2 salaires / minimum 1 500 € (oui ! oui !)
- GSK / 1 salaire / ~12 £ mais… je conserve pour le dividende pérenne
- IF1 / 2 salaires / x €
- IF2 / 3 salaires / x $
- Intel / 3 salaires / 32 $ - 36 $
- Lands End / 1 salaire / 15 $ - 18 $
- Laurent Perrier / 1 salaire / 70 € - 75 €
- Linedata / 1 salaire / 48 € - 50 €
- Maurel Prom / 1 salaire / je ne sais pas, pas le temps de valoriser (historique de l’OPA, j’avais une valo pour MPI, je n’en ai pas pour MAU)
- Picanol / 3 salaires / ~60 €
- PSB Industries / 2 salaires / 65 € - 75 €
- Sears Holding / 3 salaires / si vous savez, envoyez-moi un MP svp smile
- Seritage Growth Properties / 2 salaires
- Toyota Caetano / 1 salaire / ~1,7 €
- Vianini / 1 salaire / 2,2 € - 3 €
- Villeroy & Boch / 1 salaire / 15 €
- WM Morrison / 1 salaire / ~ 2,2 £


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#281 24/08/2016 13h18

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Eh bé tout va bien. Je n’ai pas pris l’habitude de faire des reportings mensuels (et ne la prendrai pas, c’est juste que je suis encore en vacances) mais là ça compose grave : ce mois dernier j’ai encore pris de l’avance sur tous mes indices, ça ne peut pas durer ce n’est pas possible wink

J’ai renforcé Agfa-Gevaert suite à l’annonce du contrat de 700 milliions d’euros (au maximum) : Agfa-Gevaert décroche un contrat auprès du Pentagone Les marges sont bonnes en général sur ce genre de contrat et c’est un signal fort envoyé à de potentiels futurs clients, c’est une excellente carte de visite et une bonne nouvelle. Je suis ma nouvelle règle d’allocation en 4 types (de 1 à 4 salaires nets de façon discrète) et donc je suis maintenant à 2 salaires sur Agfa.

Bon et Picanol qui n’en finit pas d’annoncer des bonnes nouvelles : http://www.picanolgroup.com/en/inv […] s-releases  Notez que c’est la première fois depuis 4 ans que je lis une annonce de presse optimiste sur le carnet d’ordre du reste de l’année yikes ! Or, ce n’est vraiment pas le genre de Luc Tack donc c’est un très bon signe et même la grosse augmentation du jour n’est peut-être pas suffisante. J’étais proche d’alléger Picanol, finalement je conserve.

Bank of America qui augmente largement plus que le marché et idem pour Lands End. Tout est particulièrement vert, bon je ne vais pas bouder mon plaisir. J’ai en revanche 3 ou 4 salaires de liquidité encore à placer et pour l’instant je ne trouve que du bien valorisé.


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[+1]    #282 24/08/2016 22h10

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Vous avez EXPR (Express) sur le marché US qui vient de se prendre un gadin à cause de mauvais résultats et révision des prévisions.
Elle a de bons fondamentaux, elle est donc maintenant très peu chère (sauf si vous l’évaluez sur les futurs cashflows ;-)


Le train de la vie ne s'arrête jamais deux fois à la même gare.

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[+4]    #283 05/10/2016 19h41

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M.erci Jef56 même si je cherche surtout des valeurs PEA dernièrement puisque j’ai des liquidités représentant environ 10% des 2 PEA du couple.

Bon ben voilà ça c’est fait : j’ai vendu toutes les SHLD qui me restaient ce soir profitant d’une (toute relative) flambée. Environ 50 % de plumes perdues… (et pire si je compte les spin-offs… argument qui me fait toujours sourire car c’est maintenant bien pire pour celui qui aurait gardé Sears Canada ou Lands’ End).

Je n’exclus pas de revenir sur le titre mais si recovery il y a, on a le temps de la voir venir… Pas grand-chose à ajouter sur les tonnes d’encre déjà versées sur IH ou (encore plus) sur Corner of Berkshire : dossier très complexe qui, même s’il arrive à terme, n’aurait dû être réservé qu’à des investisseurs très aguerris car ils requièrent d’être à la fois : 1) capable de comprendre un dossier extrêmement complexe, 2) capable de gérer une extrême volatilité et 3) d’avoir suffisamment de cash libre pour remettre au pot de temps en temps (because SRG, because on veut recharger, etc.). Et imho ça représente un très faible pourcentage d’investisseurs français… On est loin de la beauté d’une small cap en PEA pour laquelle le petit porteur a naturellement des avantages : prendre la prime d’illiquidité (illiquidité toute relative quand on place qqs dizaines de milliers d’euros) et des avantages fiscaux non négligeables.

Mais je ne peux m’en prendre qu’à moi-même d’autant que la thèse a toujours été que ça prendrait du temps donc aucune raison de se précipiter. Et cette recovery est de moins en moins certaine vu que le cash bleed est bien supérieur à ce qui était pensé (et plus long) et les "pépites" dans SHLD sont de moins en moins nombreuses… Et même si elle arrive disons mi-2017 (oui je sais, c’est fou), ça fait des retours annualisés finalement faibles : je me suis amusé juste avant ma vente (et j’avoue que je l’ai aussi fait pour d’autres forumeurs, d’après les infos publiques, sur les différents blogs ou IH ou IF quand j’étais abonné), à prendre les PRUs et surtout la durée moyenne de détention. Pour moi en tout cas (et j’ai trouvé bien pire, disons que c’est dans la moyenne) : même un triplement en 2017 n’aurait représenté qu’un retour annualisé de… 5 % yikes ! Un triplement. Je vous laisse faire le calcul si la recovery est en 2018 sauf à perpétuellement remettre au pot et donc à avoir un patrimoine (de façon extrêmement risquée) de plus en plus grand sur la même valeur…

Depuis un mois, j’ai (largement) renforcé Agfa pour monter à 3 salaires nets. C’est en cohérence avec ce que j’ai écrit ci-dessus :  la rapide montée du titre après le début de la constitution de la ligne avait mis le cours au-dessus de ma cible d’achat. La baisse assez nette ensuite a fait bien sûr l’inverse et j’ai renforcé autour de 2,8 € (j’avais d’ailleurs écrit que j’étais déçu de la forte hausse juste après mon achat). Tout ça c’est du processus quoi wink Je ne pense pas en revanche augmenter mon allocation au-delà de 3 salaires nets.

J’ai aussi renforcé Financière de Tubize et Laurent Perrier.


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#284 05/10/2016 22h07

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Merci pour ce rapport circonstancié !

Pour Agfa, je ne sais toujours pas comment considérer l’énorme dette de pension. Il va falloir beaucoup d’années de FCF pour la rembourser, du coup l’actionnaire n’est pas près de voir la couleur des bénéfices. En plus, j’avoue ne pas savoir ce que c’est que cette dette, quelles sont ses caractéristiques : vous nous faites un petit cours ?

Par contre, c’est dommage d’avoir vendu SHLD, vous n’allez pas faire partie de ceux que l’IF aura fait devenir millionnaire.

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#285 05/10/2016 22h15

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Jérôme est-ce une dette ou une provision ? D’après ce que vous décrivez c’est plutôt une provision pour faire face aux pensions futures des employés. Et cela n’a pas vocation à être remboursé, mais à être doté /repris annuellement

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#286 05/10/2016 22h20

Banni
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Par contre, c’est dommage d’avoir vendu SHLD, vous n’allez pas faire partie de ceux que l’IF aura fait devenir millionnaire.

Lol
Cela voudrait dire que l’action cote au moins 10000$

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#287 05/10/2016 23h33

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@Footeure. Je n’en sais rien, il y a 10 pages d’explication et détails en anglais dans la note correspondant à la ligne du bilan "Liabilities for post-employment and long-term termination benefit plans".

D’après ce que je comprends de la première page, Agfa doit garantir que les fonds de pension de ses employés doivent avoir des rendements de 3,75 et 3,24 %, or vu les taux d’intérêt  actuels ce n’est pas possible, et c’est la différence de valeur correspondante que Agfa provisionne. Mais bon, difficile de savoir comment est calculée la valeur, quand elle devra être payée, etc etc…

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[+2]    #288 06/10/2016 14h12

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La dette de pension est liée à d’anciennes activités en Allemagne.
Il n’y a donc plus de nouveau pensionné et d’année en année le nombre de pensionné diminue du fait de la mortalité.

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[+1]    #289 06/10/2016 15h40

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(edit : comme vous l’aurez deviné, j’ai posté avant de voir la réponse de pvbe qui était concomitante, je laisse tout de même la réponse telle quelle)

Hello : 2 remarques (en fait 3) :
1- les règles et les pourcentages vont changer en 2016 (j’ai mis en gras ci-dessous) et c’est un changement dans le bon sens smile :

Agfa Annual Report 2015 page 118 a écrit :

For contributions as from 2016, the forementioned percentages are replaced by one single percentage that will evolve depending on the returns on the markets, with a minimum of 1.75% and a maximum of 3.75%. The percentage for 2016 is 1.75%.

2- le cash flow de 2014 n’a rien à voir avec celui de 2012 qui lui même n’a rien à voir avec celui de 2011. On a une bonne couverture de ces frais maintenant.

3- (et dernier argument un peu moins fort) les "Liabilities for post-employment and long-term termination benefit plans" ont tendance à baisser (mais modérément) : fin 2015 - 1185 M€, fin 2014 -1267 M€, fin 2013 -1002 M€, fin 2012 -1315 M€.

Dans le rapport de 2014, on trouve le pourquoi de l’augmentation (un peu artificielle) de fin 2013 à fin 2014 :

Rapport Annuel Agfa 2014 a écrit :

3.15.2.1 Deferred tax on defined benefit plans. Defined benefit plans could give rise to either taxable or deductible temporary differences depending on whether the tax base exceeds the carrying amount of the liability (taxable difference) or the opposite (deductible difference). For defined benefit liabilities resulting in a deductible temporary difference, a deferred tax asset is recognized when assumed recoverable within the foreseeable future. When the accumulated remeasurements – being the impact of the first time adoption of the 2011 amendment to IAS 19 and all subsequent remeasurements – of the net defined benefit liability represent a debit balance in OCI and due to the accumulated remeasurements the defined benefit liability results in a deductible temporary difference with deferred tax asset recognition, the impact is reflected in OCI to the extent it is related to the accumulated remeasurements. If in subsequent years a deferred tax asset recognized in OCI decreases, the impact will also be presented in OCI. When the accumulated remeasurements of the net defined benefit liability would represent a credit balance in OCI and due to the accumulated remeasurements the defined benefit liability results in a taxable temporary difference with deferred tax liability recognition, the impact is reflected in OCI to the extent it is related to the accumulated remeasurements. If in subsequent years a deferred tax liability recognized in OCI decreases, the impact will also be presented in OCI. The total balance of accumulated remeasurements of the net defined benefit liability is reflected in OCI, net of tax.

En tout cas, ça ne m’empêche pas de dormir, pour 3 raisons différentes et allant dans le bon sens, le plus gros est derrière nous en termes de ratios FCF/différentiel de pension liabilities.

Et si PVBE passe par là, je suis persuadé qu’il sera plus précis et utile vu qu’il connaît à la fois Agfa et le droit belge mieux que nous, pauvres Frouzes que nous sommes… wink (c’est d’ailleurs un helvétisme et non un belgicisme). Peut-être que je loupe quelque chose en effet.

Dernière modification par PoliticalAnimal (06/10/2016 15h44)


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#290 26/10/2016 11h12

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J’ai donc vendu ces derniers jours (par petites touches) toutes mes positions dans WM Morrison et GSK. De nombreux points communs à ces valeurs : en pounds, elles me semblent avoir assez largement dépassé leur maximum de valorisation et en tant que valeurs de rendement (par rapport à mon prix d’achat), elles sont devenues moins intéressantes.

J’avais estimé MRW avec un maximum de 2,2 £ (cf. qqs postes ci-dessus). Dès lors, 2,29 £ donc 5% au-dessus est vraiment borderline sachant que de nombreuses bonnes nouvelles ont été absorbées et ont aidé à la (forte) augmentation du titre dernièrement (augmentation des sales comparables 3 trimestres de suite, marge moins attaquée que prévue, etc.). La moindre mauvaise nouvelle fera donc descendre le titre je pense. Et puis sur des lignes assez importantes, l’effet de la baisse de la livre sur les dividendes se fait fortement sentir ! (sur la valeur de l’action c’est en revanche stable voire croissant car largement compensé par l’augmentation du titre).

Quasiment le même raisonnement pour GSK mais encore plus simple à se décider car là, la survalorisation (exprimée en livre) est à mon avis encore plus nette. Et comme l’intérêt du dividende (en tout cas à mon prix d’achat) devient bien moindre avec la baisse de la livre… 

Comme j’accorde de l’importance à l’allocation du portif en termes de devises, dès que j’aurai un peu de temps (particulièrement rare depuis mon changement de poste), je me mettrai en quête de valeurs britanniques pour mes PEA puisque je n’en ai plus… ou je rachèterai du MRW ou GSK si baisse importante wink


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#291 30/11/2016 19h26

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J’ai donc revendu tous mes titres AGFA autour de 4,2 € aujourd’hui. En fait, j’ai été un peu chanceux et j’aurais dû vendre (si j’avais suivi mon process) lors de la 1ère baisse la semaine dernière. En effet, 4,2 € était la fourchette haute de ma valorisation, bon je "laissais courir les gains" lorsque la valeur a dépassé les 4,2 € (pour aller taper 4,35 €), ça, à la rigueur, why not? Mais ensuite lorsque la valeur est redescendue, j’aurais dû immédiatement vendre à ma fourchette haute 4,2 € (et les volumes l’auraient permis sans souci). Je n’ai pas laissé passer le train deux fois… (comme pour BESI).

Bien entendu, l’OPA (encore hypothétique) pourrait avoir lieu à des niveaux autour de 5 € mais là ça devient de la spéculation et des probabilités donc (j’espère) ne pas être aigri si des annonces sont faites à des niveaux plus élevés wink Et puis on peut imaginer l’inverse : Compugroup (ou ses banquiers pcq Compugroup va devoir sortir du pognon pour racheter Agfa) jette finalement l’éponge… boum le cours s’effondre. Inutile de vous dire que je refais ma position illico dans ce cas parce que je pense tjs qu’Agfa vaut 4,2 € au long terme. Est-ce que je dois faire le malin en précisant que j’ai fait +45 % en… 3 mois sur une ligne fortement chargée ? Ah prétérition quand t-u nous tiens…

En parallèle, le renforcement de BAC que j’avais effectué cet été et, j’ose le penser, de façon argumentée et non chanceuse : https://www.investisseurs-heureux.fr/p200383#p200383 s’avère lui aussi stratosphériquement rentable : entre les dividendes, le dollar raffermi et bien sûr le cours qui s’envole, je suis à +50% en un trimestre… là aussi sur une très grosse ligne (après les catalyseurs ne sont pas toujours ceux auxquels on avait pensé… c’est une autre histoire mais ce qui est bien avec les valeurs décotées, c’est qu’un catalyseur finit par catalyser même si celui là n’est pas du tout argumenté ou conceptualisé).

En revanche, je ne lâche pas BAC qui est encore, à mon sens, décotée. Et puis le dividende avec un dollar fort et sur une grosse ligne, punaise, ça commence à cracher ! yikes

Évidemment, même avec un Sears et un Lands End qui ont été catastrophiques en 2016 et que j’ai mis du temps à lâcher, tout ça nous annonce une année 2016 largement supérieure au marché pour mon portif (comparé à S&P 500 ou CAC 40 GR, etc.) mais on en reparle bientôt, je devrais avoir de "vraies" vacances et donc 1) reprendre le temps d’analyser des valeurs et chercher des investissement (pcq là j’ai pas mal de cash à réinvestir du coup) et 2) faire un reporting 2016 un peu plus digne de ce nom.


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#292 30/11/2016 19h51

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Bravo pour vos opérations lucratives ! Je suis impatient de lire votre synthèse annuelle smile
A quel prix vendriez  vous BAC ?

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#293 30/11/2016 21h14

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Je vous ai suivi sur 3 valeurs : BESI, Toyota Caetano et Picanol.

Aucun regret, surtout pour Picanol qui me donne du 250%.

Je reste tenté mais pas encore décidé sur Villeroy & Bosch

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[+1]    #294 12/12/2016 16h42

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Tant mieux Stokes smile mais faites vos devoirs bien sûr.

J’ai vendu aujourd’hui tous mes Intel (l’une des plus grosses lignes). Environ +160 % sur 3 ans. A 36 $, cela représente 5% de plus que le haut de ma fourchette de valorisation. Couplé à un dollar qui est tout de même au plus haut depuis 10 ans (en décembre 2015, il a atteint un point très légèrement plus haut il est vrai), je me suis dit qu’il était temps de considérer l’action comme bien valorisée…


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#295 12/12/2016 17h50

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stokes a écrit :

Je reste tenté mais pas encore décidé sur Villeroy & Bosch

interessant. J’en ai acheté un peu début Juillet  parce que c’était haut dans mes screens Europe et j’ai revendu très vite (à l’équilibre) parce que je ne trouvais pas de catalyseur.

Quels sont les atouts d’après vous de cette valeur ?

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#296 12/12/2016 19h04

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PA je regarde quelques uns de vos messages et le moins qu’on puisse dire c’est qu’ils sont toujours revigorants : si quelqu’un se demandait s’il était bien sage de mettre son argent en bourse, il n’aura plus de doute après vous avoir lu.

Je n’ai cependant pas lu tous vos messages et peut-être la réponse s’y trouve-t-elle. Vous parlez dans un précédent message d’un objectif (de vente je suppose) pour BAC, de mémoire $23-25.

La question que je me pose est la suivante : comment prenez vous en compte (ou pas) les impondérables comme non pas l’élection de Trump - dans l’ordre du possible - mais son effet sur les bancaires US ? Je peux poser cette question autrement : si Trump n’était pas President-elect mais candidat malheureux, quel délai vous seriez-vous donné pour conserver BAC si elle restait dans le champ des $16-18 ?

Et encore autrement - c’est d’ailleurs une réponse qu’a faite Ben Graham à la même question - à partir de quand un investissement dans la valeur décevant ne doit plus être détenu selon vous. Je sais qu’il n’y a pas de réponse standard, mais quelle est votre pratique si vous en avez une ?

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#297 08/01/2017 19h35

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Bonjour sat, intéressantes questions quoique récurrentes pour nous tous investisseurs.

Eh bien , je pense, classiquement et comme d’historiques investisseurs "dans la valeur" (car oui, il y a différents types d’investissements correspondants à différents types de profils et de besoins), qu’il ne faut pas trop penser aux fameux "catalyseurs" car ils sont souvent difficiles à prédire.

Il vaut mieux penser à : 1) passer du temps à valoriser et 2) réaliser des stress-tests sur ses idées d’investissement. Pour BAC, ça tombait bien l’exercice 2 avait été réalisé par plusieurs instances (et j’avais pris le temps de lire les "exec summaries"). Il me semblait donc que le risque était maîtrisé. Et j’étais prêt à attendre longtemps d’autant plus qu’au moment de mon (gros) renforcement, BAC avait annoncé une augmentation de +50 % du dividende (excusez du peu !) sans que l’action n’augmente vraiment pourtant. J’avais de quoi attendre. L’élection de Trump et l’effet sur les bancaires n’a donc été qu’un accélérateur mais j’étais prêt à attendre largement plus qu’une année (ce qui m’est déjà arrivé par exemple pour Cofidur, enfin à +50% mais un rendement annualisé pas si bon ; ou pour Toyota Caetano qui avait longtemps végété… et que j’ai revendu depuis d’ailleurs).

Au plaisir


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#298 08/01/2017 19h54

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INTJ

Comme d’autres plus haut, j’attends avec intérêt votre reporting 2016 PA !


L’argent est un bon serviteur et un mauvais maître (A. Dumas )

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[+13]    #299 09/01/2017 19h34

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That’s nice thank you. Devant la pression populaire, je ne peux que m’incliner smile

Oh pas grand-chose de fantastique à raconter. Étonnamment, les années se suivent et ne se ressemblent pas : très bonne année 2016, bien meilleure que les indices qui suit une mauvaise année où j’avais été (légèrement) moins bons que les indices… eux-mêmes mauvais en 2015. J’ai de plus en plus de mal à bien mettre à jour le portif d’ensemble avec mes 3 CTO et mes 2 PEA + moins de temps passé, je donne 3 chiffres significatifs mais des fois je me demande si 2 chiffres ne serait pas amplement suffisant.

Performance de la part 2016 : +22,8 % (CAC40 GR : 8,88 %, S&P 500 : 9,54 %). TRI de nouveau légèrement supérieur  wink  autour de 25 %.
Performance de la part depuis le début (décembre 2012) : +70,2 % soit 13,9 % annualisé (CAC 40 GR : 56,6 % soit 11,6 % annualisé, S&P 500 : 58,1 % soit 11,9 % annualisé)

J’ai toujours donné le S&P 500 en $ et notamment les années où l’euro avait beaucoup monté (ce qui me desservait) donc je continue ainsi même si en 2016, c’est plutôt avantageux ; en plus d’être plus cohérent sur le long terme, c’est aussi une décision d’investissement que de mettre plus ou moins de valeurs en $.

Je me suis amusé à calculer ma durée de détention pondérée : 26 mois, à peine plus de 2 ans, je suis moins B&H que je ne l’aurais pensé. Mais 2016 a été de loin mon année la plus active en nombre de transactions (pas en nombre d’idées) essentiellement car de nombreuses valeurs ont dépassé les fourchettes hautes de valorisation et qu’il fallait bien vendre… c’est le process bien sûr ! Par ordre décroissant de valorisation au 31/12/2016 + le montant investi entre parenthèses :

* BAC (3 salaires nets) je compte conserver. Il peut y avoir des secousses mais 28$ comme cible ne me semble pas délirant (fourchette 27$-29$) + dividendes vraiment sympatoches. J’ai dit précisément quand et pourquoi j’en ai pris sur cette file, ça s’est pas trop mal passé… en plus l’argent mis sur BAC venait de la revente de SHLD (entre 12 $ et 16 $, je ne me souviens plus du montant pondéré)… je vous laisse imaginer le différentiel si j’avais gardé les SHLD et pas mis sur le +60 % de BAC en qqs mois wink

* BRK.B (4 salaires nets). No comment. J’achète dans des "creux" (forcément pifométriques). Pour l’instant la seule valeur où je me vois investir plus de 4 salaires nets (sans doute pour 2017).

* PICANOL (1,5 salaire net… oui c’est ma 3ème valeur avec seulement 1,5 salaire net investi… ah si seulement…). J’avais renforcé à raison. Depuis mes 1ers achats, j’en suis à +405% mais +324% en PRU. Très hésitant dernièrement puisque PICANOL a dépassé ma fourchette haute de valo. Pourtant je n’ai pas vendu car j’estime que les achats de Tessenderlo valent plusieurs euros par action. Valorisation entre 75 €-80 €

* GAIA (3 salaires nets) découvert sur Corner of Berkshire. Une des rares valeurs où j’ai gagné un peu d’argent aussi en faisant des A/R. Je vends au-dessus de 8,5 $ et j’achète en-dessous grosso modo. Au-dessus de 8 $ je pense que c’est risqué (le business de yoga online et surtout de spiritual video est difficile à valoriser) mais en dessous, vu le matelas de cash, c’est très intéressant. Il n’y a pas meilleure introduction que de lire la passionnante file de Corner of Berkshire sur le sujet. J’ai particulièrement aimé le détail par certains historiques du forum des calculs de coût d’acquisition client et la "durée de vie" des clients de GAIA… et plus c’est gratuit wink : http://www.cornerofberkshireandfairfax. … gaiam-inc/

* Financière de l’Odet (3 salaires nets) et l’une des mes très rares lignes en négatif. Je conserve d’autant que j’ai allégé dans mon PEE, la ligne de ma boîte (je travaille dans le domaine de l’énergie) donc ça me va comme allocation. Je suis content de mon allocation, au prix actuel j’en rachèterais si je n’avais pas déjà atteint l’allocation visée.

* les CRCAM (3 salaires nets) j’en ai 4 par ordre décroissant : Brie-Picardie / Normandie Seine / Toulouse / Sud R&A

* COFIDUR (2 salaires nets), ça a bien décollé en fin d’année mais ça me semble tlmt loin de ma valo + dividendes bien couverts que je vais garder encore longtemps… tiens ça vient justement de bien décoller aujourd’hui d’ailleurs ! Valo au moins 2,3 €.

* AURES Technologies (2 salaires nets). Je voulais mettre beaucoup plus mais ça a décollé en fin d’année et ça continue en début d’année 2017 yikes  Le cours est au-dessus de la cible que je m’étais fixée. J’ai bien honte sur Aurès : j’étais tout fier de "découvrir" cette valeur suite à une soirée où j’avais été invité par ma boîte Suivez les BFM Awards sur BFMTV Economie. J’ai trouvé Patrick Cathala très convaincant (ce qui m’arrive rarement). Je reviens chez moi, je fais tourner le screener : quoi ! le rêve une boîte à la fois en croissance et décotée par rapport à son FCF non mais c’est une blague. Ah j’suis trop fort c’est la pépite du siècle. Bon je découvre après que tout le monde en parle depuis un bail : Investir conseille depuis des mois, I&E en a pris, la moitié des meilleurs de l’IH aussi depuis des semaines/mois… faut jamais se croire plus malin ou ayant découvert une pépite… Je valorise entre 25.5 € - 27.5 €.

* PSB Industries (2 salaires nets). Solide. Valo ~ 63 € - 66 €

* PRECIA (2 salaires nets). Une des rares boîtes dont j’aime bien la croissance externe (que je fuis habituellement). Mais elle a du sens car petites acquisitions vraiment complémentaires. Je garde pour longtemps aussi. Valo ~ 190 € - 200 €

* Seritage Growth (2 salaires nets). En légère perte. Je suis très hésitant sur la valorisation. C’était un hedge de Sears mais je n’ai plus de Sears alors… à quoi bon ?

* ALSTRIA (1 salaire net). De la foncière allemande qui crache bien son dividende. Fais le taf.

* Laurent Perrier (1 salaire net). Pas décotée d’après screnner mais une vraie moat (peut-on faire mieux que l’AOC la plus connue au monde comme barrière à l’entrée ?) qui était au juste prix pour la première fois depuis des années. C’est rare.

* Gévelot(1 salaire net). J’aime bien le fait qu’ils aient deux secteurs d’activité, certes cycliques, même très distincts.

* Financière de Tubize (1 salaire net). La holding de la pharma belge UCB. J’aime beaucoup le fait que l’on puisse avoir du UCB de façon décoté…

* Vianini Industria (1 salaire net).

En construction de lignes : Viel & Compagnie (qui a aussi monté trop vite) et… Agfa ben oui j’avais tout vendu genre coup de bol maîtrisé : (3/3) Agfa-Geveart : l’entreprise belge reprend des couleurs ? mais je pense toujours que la valeur est décoté et donc j’en reprends autour de 3,6 €.

Sinon je suis toujours confronté au problème du nombre de lignes pour faire grossir le portif sans mettre plus de 4 salaires nets sur une ligne (psychologiquement difficile). Dès lors, j’ai de plus en plus de cash… 

J’ai vendu INTEL il y a peu (qui m’a rapporté beaucoup d’argent…). J’y reviendrai sans doute dans un "creux" (de valo ou de $) mais je n’aime pas trop le retard qu’ils ont pris sur leurs derniers projets + haut de fourchette de valorisation + stratégie dans vis-à-vis du calcul parallèle pas très claire. Bien sûr j’ai vendu tout Sears Holding et tout Land’s End et tout Sears Canada en 2016… wouhou au revoir la galaxie Sears qui m’a fait très mal en termes de performance. Et encore, pour ces 3 valeurs j’ai vendu bien plus haut que les prix de début 2017 (j’aurais fait entre -25 % et -50 % supplémentaires selon la valeur et la sous-ligne vendue).

J’ai aussi vendu Villeroy and Boch qui devenait très bien valorisée, toutes mes boîtes anglaises… du coup c’est un objectif de 2017 que de retrouver du GBP car je tiens à l’allocation en fonction de la monnaie.

J’ai plusieurs cibles en vue mais les plus intéressantes sont vraiment peu liquides donc je n’en parlerai qu’une fois ma ligne constituée. Et puis les graphs de répartition ci-dessous :


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#300 09/01/2017 20h09

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Merci pour ce reporting détaillé.
On a des points communs dans nos portifs, et finalement des performances très voisines à long terme (13,9 et 14,8 % annualisés en ayant commencé à peu près au même moment).

* Cofidur. Vous êtes dur avec une valo à 2,3 € il me semble. Surtout en écrivant aussi que c’est "tellement loin de ma valo". Qui n’est vraiment pas loin. Il y a erreur ?

* BAC/SHLD : que dire de plus que bravo !

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