Unibail-Rodamco-Westfield : un géant mondial des centres commerciaux

Je vois 7,25% sur le prospectus

Je n’ai pas suivi la souche qui est retirée mais si elle payait 2,5%, ils ont les reprendre sous le pair et effacer de la dette.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Les conditions de refinancement des foncières sont terribles.

CBo Territoria a émis des Obligations à option de Remboursement en Numéraire et/ou en Actions Nouvelles et/ou Existantes (ORNANE 2023) à un taux nominal annuel de 7 %.
La société peut être handicapée pour sa petite taille.

Maintenant Unibail-Rodamco-Westfield émet une hybride perpétuelle au taux de 7,25 %, puis Euro 5 Year Swap Rate + 3.995 / 4.245 / 4.995 %.

Ca n’a aucun sens économiquement de financer 7 % et plus des actifs qui ont un rendement d’environ 5 %,
et dont la valeur est sur une tendance baissière.

URW doit faire ce qu’ils ont annoncé : une réduction "drastique" des actifs US.
Et pas tous les 36 du mois une vente d’un petit centre commercial régional pourri à 100 millions €/$ quand on a 20 milliards € de dette.
Il faut une grosse vente, à 1 ou 2 milliards. Même s’il faut brader.

Sinon on n’est pas prêt de revoir un dividende,
ou il faudra faire une augmentation de capital.

49.020 EUR +1.45%
La tendance est à la hausse depuis le 1er juin.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Oui c’est cher mais pour moduler un peu votre propos sur unibail, il y a une composante capital dans cette dette de 50%

Il y aura call et réfinancement en 2028 dans de meilleures conditions si le plan ce passe bien

Vous touchez un point important, j’avais indiqué il y a quelques années sur cette même file qu’une AK était indispensable. Elle n’a pas eu lieu suite à une révolution de palais
Cela aurait été brutal à l’époque mais bref, maintenant les efforts sont demandés dans la durée pour arriver in fine au même but

ArnvaldIngofson a écrit :

Les conditions de refinancement des foncières sont terribles.

CBo Territoria a émis des Obligations à option de Remboursement en Numéraire et/ou en Actions Nouvelles et/ou Existantes (ORNANE 2023) à un taux nominal annuel de 7 %.
La société peut être handicapée pour sa petite taille.

Maintenant Unibail-Rodamco-Westfield émet une hybride perpétuelle au taux de 7,25 %, puis Euro 5 Year Swap Rate + 3.995 / 4.245 / 4.995 %.

Ca n’a aucun sens économiquement de financer 7 % et plus des actifs qui ont un rendement d’environ 5 %,
et dont la valeur est sur une tendance baissière.

URW doit faire ce qu’ils ont annoncé : une réduction "drastique" des actifs US.
Et pas tous les 36 du mois une vente d’un petit centre commercial régional pourri à 100 millions €/$ quand on a 20 milliards € de dette.
Il faut une grosse vente, à 1 ou 2 milliards. Même s’il faut brader.

Sinon on n’est pas prêt de revoir un dividende,
ou il faudra faire une augmentation de capital.

49.020 EUR +1.45%
La tendance est à la hausse depuis le 1er juin.

Aux USA et en $ c’est pire les conditions de refinancement, si ils se mette à vendre drastiquement comme vous dites, les investisseurs vont se rendre compte de la vraie valeur des actifs.. Ca va être bon pour le cours de bourse tient .. et l’augmentation de capital par dessus ça, ça va être chouette.

Ce qu’il y’a espérer pour ces entreprises c’est une baisse de l’inflation et des taux surtout.
La décotte parait très élevée mais je méfierai de l’estimation de la société de la valeur de ses actifs.

Les sociétés du secteur sont toutes entrain d’attendre et d’espérer que l’orage passe, le probléme c’est que le toit de la maison de certaines est entrain de s’effondrer, elles ont pas toutes le même bilan.
Pour un acheteur même si c’est une espèce rare en ce moment c’est déjà labas qu’il va regarder.

La tendance sera longue avec l’immobilier 2, 5 ans peut être une légère accalmie avec l’inflation pour revenir de plus belle par derrière.  Il faut vraiment que les gens s’acclimatent à ce nouveau paradigme et ça prend du temps.
Et aprés ça sera le moment de rentrer fort dans le secteur.

Dernière modification par vbvaleur (04/07/2023 12h15)

Parmi les émetteurs de dette hybride qui ne sont pas du secteur financiers, les seuls a ne pas avoir exercé l’option de rachat ces dix dernières années sont
-Aryzta (entreprise qui etait au bord de la faillite). De plus les hybrides étaient non notées donc il n’y avait pas la problematique de satisfaire les agence de notations
-Sudzucker (vieille structure et pas un emetteur frequent) qui garde des spreads plus élevés que les comparables.
-Casino (entreprise en faillite)
-Aroundtown/GrandCity car c’est le même groupe. Le coût de la dette senior s’est considérablement renchéri suite a ca. Le cours de l’action n’en a pas bénéficié

Ce n’est une décision ni fréquente, ni bénéfique historiquement.

Le point de vue d’Octo AM, maison de gestion obligataire :

Unibail n’est pas une entreprise publique et l’entreprise avait une obligation hybride, au coupon de 2.5%, dont le 1er call arrivait très prochainement. La question se posait alors : rembourser et payer un coupon beaucoup plus élevé sur une nouvelle obligation ou ne pas rembourser et conserver ces souches à meilleur marché que les conditions actuelles de refinancement ?
Unibail a choisi finalement une solution intermédiaire qui pourrait faire florès : l’échange d’obligation, proposant ainsi de racheter les anciennes obligations au faible coupon à 88% du nominal et de les échanger contre de nouvelles au coupon de 7.25% avec un premier call dans 5 ans.

Si beaucoup d’analystes ont apprécié cette offre, affirmant que les nouvelles obligations sont attractives et que le compromis est acceptable, n’oublions pas tout de même que la décote est de 12% sur le principal, soit entre 5 et 6 ans de portage du coupon précédemment payé ! L’émission ayant eu lieu en 2018, autant dire que les investisseurs du départ ont eu une rémunération de 0 pour une obligation subordonnée et sont obligés de se repositionner sur un émetteur en grande difficulté (rappelons qu’Unibail est essentiellement positionné sur des centres commerciaux de grande envergure dont une partie aux USA dont la cession semble complexe à finaliser) pour tenter de se refaire… Belle opération effectivement…

Il est probable que certains investisseurs n’acceptent pas l’offre et qu’Unibail ait besoin de faire appel au marché auprès de nouveaux investisseurs. Cette nouvelle obligation à 7.25% de coupon n’est donc pas un arrangement favorable pour préserver leurs investisseurs existants mais bel et bien une nouvelle obligation, qui sera accessible à tout le monde, sinon en primaire, du moins au bout de quelques jours en secondaire. Il est d’ailleurs envisageable que le coupon de 7.25% soit encore faible par rapport aux perspectives d’Unibail et que l’entreprise joue sur la contrainte pour beaucoup d’investisseurs de devoir accepter l’offre pour ne pas se retrouver sur un titre devenant perpétuel et illiquide, pour proposer un coupon plus bas que ce qu’il proposerait sur une nouvelle émission classique.

-> Une solution qui arrange un peu Unibail à CT mais qui nous rappel que l’entreprise est en grande difficulté en l’absence de cessions US.

Lien de l’article avec le comparatif avec les bancaires.

Dernière modification par laux (04/07/2023 17h19)

busquet a écrit :

Pas d’accord avec votre comparaison. Il faut comparer avec des émetteurs du secteur financier (banques, assurances, immobilier aussi) parce que URW en fait partie.

Quant à l’impact positif ou négatif du refus de call, il dépend de la perception de l’émetteur par le marché et de la finesse de l’émetteur dans sa communication financière:
- si le marché se dit que le refus de call est occasionné par une situation financière désastreuse, comme Casino, d’un émetteur incapable de se refinancer, l’impact sera négatif
- si l’émetteur réussit à convaincre le marché que sa liquidité et sa solidité sont toutes les deux très bonnes, mais qu’il préfère minimiser ses frais financiers et les rémunérations qu’il paie sur son dette hybride précédemment émise, alors l’impact n’a aucune raison d’être négatif.


La nouvelle émission va baisser le revenu net récurrent par action après prise en compte de la rémunération de la dette hybride. Or c’est un des deux indicateurs pour valoriser URW, en plus de l’ANR/action. Il y aura donc plus tard un impact négatif sur le cours d’URW.

Unibail émet  ce qu’on appelle des corporates hybrides. Les banques émettent des contingent convertibles. Les deux sont de la dette hybride mais les structures sont très différentes (les coupons sont cumulatifs pour la première, les agences de notations les traitent différemments, les Cocos sont dans certains cas subordonnées a l’equity comme on a pu le voir avec Credit Suisse). Les attentes des investisseurs aussi. C’est pourquoi le marché réagit différemment a ces événements en fonction du type de dette. Toutefois, il ne faudrait pas faire croire que les non calls sont pris a la légère pour les bancaires. Santander paie ses émissions de dette nettement plus cher que BBVA a cause de sa politique agressive a l’égard des détenteurs d’obligations.

Unibail a voulu conserver de la dette hybride pour ne pas voir sa notation abaissée a Baa3 chez Moody’s avec le risque d’un abaissement a HY si le contexte économique devient défavorable. Unibail est encore dans une optique de survie avant de penser a retourner du capital

Je ne suis pas d’accord avec vos chiffres: c’est plutôt un surcoût annuel de presque plus de 20 M€/an et non juste 15 M€/an comme vous dites.

Et surtout, vous pensez qu’en payant bien plus cher sur cette hybride, URW paiera moins cher ses futures dettes obligataires. Curieux raisonnement.
Je suis plus terre à terre et pense le contraire: en payant plus cher aujourd’hui, le management d’URW a envoyé au marché un signal de faiblesse et donc leurs futures dettes leur coûteront aussi plus cher. (Sauf bien sûr si game changer d’ici là, comme un improbable net désendettement grâce à des cessions massives).

L’avenir proche tranchera montrera qui a eu raison.  Fin de cette discussion pour moi.

Justement,
aujourd’hui la très attendue statistique d’inflation aux USA
(CPI à 3,00%, taux annuel le plus bas depuis mars 2021)
montrant un reflux de l’inflation supérieur aux attentes les plus optimistes
déclenche une nette détente des taux longs.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.