Universal Music Group : la musique transformée en royalties !

Voici une modélisation de ce à quoi "pourrait" ressembler UMG d’ici 2025 :
- hypothèse : la dette de 2B€ est compensée par les participations comme spotify
- croissance : "high single digit" selon guidances management
- rentabilité : 25% marge ebitda 2025 selon guidances management
- modèle capex light, ie les revenus incrémentaux arrivent très vite en RNPG


En prenant un multiple "conservateur" de 25x EBIT, je vise des valorisations de 50B€ en 2022 et 75B€ en 2025.
En prenant un multiple VE/EBIT à 30x, on pourrait viser une capitalisation de 57B€ en 2022 et 85B€ en 2025.

La valorisation du deal d’Ackman a 33B représente un multiple de 20x EBIT. Sauf à tabler sur un violent retournement de marché, il semble difficile de considérer des multiples beaucoup plus bas pour ce profil de société…

Mes objectifs peuvent paraitre assez éloignés des objectifs actuels des analystes mais il faut garder en tête :
1. les analystes ont en général des objectifs de CT à horizon 6 mois. Les miens sont plus lointains.
2. les rapports annuels de Vivendi montrent quelques éléments financiers d’UMG (largement assez pour se faire une idée) mais peu d’analystes ont clairement poussé l’exercice aussi loin…
3. Les analystes n’aiment pas "avoir tort" et ne prendront un grand soin de ne pas trop se mouiller avant ce spinoff. Après tout, pourquoi risquer sa place pour si peu…

Pour les plus téméraires (ou peureux selon les points de vue), vous pouvez shorter d’autres leader mondiaux… Personnellement, je suis long Vivendi et short Loreal, Lululemon, etc …

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

vbvaleur a écrit :

Surtout quand on est obligé de dépenser 465 millions pour 2019 et 1,517 Milliards en 2020 pour maintenir ou faire grossir les revenus en achetant des nouveaux droits et des catalogues…

Là dessus vous avez raison mais vous oubliez quelques paramètres. 2020 a été exceptionnelle du point de vue des dépenses dans l’achat de contenu (catalogue Bob Dylan par exemple).

De mon côté, ma modélisation me donne un FCF yield de 3% en normalisant les dépenses d’investissement en contenu + CAPEX à 500 mEUR par an. Avec une croissance de 15%/an, cela laisse de la place pour avoir une compression du multiple et envisager un x2 pour les actionnaires d’ici 5-7 ans.

Contrairement à l’investissement dans du contenu vidéo, la valeur de la bibliothèque ne tombe pas à 0 après 1 an (je force le trait évidemment).

vbvaleur a écrit :

1,517 Milliards c’est tout L’EBITDA donc heureusement qu’il y’a un peu de croissance pour justifier ça..
Pour mettre en perspective lorsque une société dépense pour 1,5MDS j’attends d’elle qu’elle gagne cette somme en revenus supplémentaires l’année prochaine ou au moins la moitié si il y’a de grosses marges a la clefs. Ici on parle d’une marge revenus/FCF de 10%. C’est entre les deux.

Ce n’est pas comme ça que ça marche. Je suis sûr qu’Universal pourrait couper tous les investissements et être toujours en croissance de 10% dans les prochaines années. Mais il vaut évidemment mieux qu’ils continuent d’investir pour conserver leur position de leader, et en rythme normalisé j’estime que l’on devrait tourner aux alentours des 400-500 mEUR / an.

vbvaleur a écrit :

Faut pas oublier que pendant le Covid tout le monde était à la maison à écouter de la musique en streaming ou regarder des vidéos, il y’a une hausse ici pas très naturelle qui devrait être lissée à l’avenir.
Regardez les fabuleux résultats de YouTube pour vous s’en convaincre, si ils poursuivent avec une croissance tel, c’est chez eux qui faut se tourner et non UMG, d’autant qu’ils sont moins chère et font plus de croissance..

Là je suis désolé, mais vous vous trompez complètement.

Le Covid a été négatif pour Universal: pas de concerts, pas de ventes de merchandising, et plus important encore (si vous regardez les chiffres) le streaming a également été impacté négativement (pas de temps passé dans les transports, à la salle de sport, etc). Donc la hausse "pas très naturelle" de l’an dernier est effectivement peu naturelle, car trop faible. Vous le verrez d’ailleurs dans le rythme de croissance du dernier trimestre qui profite de cet effet de base. Les chiffres parlent d’eux-même.

Je comprends vos réserves sur Universal et sa valorisation, mais un business leader de cette qualité, qui collecte des royalties sur un marché en croissance structurelle, mérite évidemment un multiple élevé. Un FCF yield de 3% ne me semble pas exceptionnel quand ces FCF vont croitre de 15%/an pendant encore des années, avec une forte visibilité. C’est d’autant plus intéressant pour un investisseur français: combien de valeurs de cette qualité peut-on loger en PEA?

Il faut aussi je pense arrêter de penser que Bolloré est un génie et Ackman un vrai nul. Regardez le track-record d’Ackman et comparez à celui de Bolloré. J’apprécie les deux personnages, et je sais reconnaitre qu’ils ont chacun leurs qualités et leurs défauts. J’ajouterais que Bolloré a aussi vendu le gros de sa participation dans Activision Blizzard (via Vivendi) en 2013, et est passé à côté d’un 6x-bagger (pour derrière réinvestir dans Telecom Italia sur lequel il a dû perdre 70% de son investissement initial à date). Il est donc loin d’être infaillible.

Après, je dis ça en tant qu’investisseur dans Odet qui se posait la question de l’intérêt de vendre le joyaux de la couronne (UMG) pour aller s’enliser dans des batailles avec Lagardère pour mettre la main sur des stations de radios en perte de vitesse…

Dernière modification par SirConstance (04/09/2021 13h48)

Hello,
D’après l’article du magazine Investir de ce jour :

Il ne reste plus que quelques jours avant la distribution par Vivendi de 60 % du capital de sa principale filiale, Universal Music Group (UMG), à ses actionnaires. ’introduction en Bourse d’UMG est prévue, à ce jour, le 21 septembre sur le marché réglementé Euronext Amsterdam. Certaines étapes réglementaires ont déjà été franchies, notamment le feu vert de l’assemblée générale, le 22 juin, mais il reste encore à venir la publication du prospectus, prévue le 14 septembre, et surtout le visa de l’Autoriteit Financiële Markten, l’autorité boursière néerlandaise. Pour autant, au vu de vos nombreuses questions, en
nous appuyant sur les éléments donnés par Vivendi, Euronext et certaines opérations passées, voici des réponses pour vous aider à y voir plus clair.

COMMENT SE DÉROULERA LA DISTRIBUTION DES NOUVELLES ACTIONS UMG ?
La date d’introduction, premier jour de cotation des actions UMG à la Bourse d’Amsterdam, est fixée au 21 septembre. Ce sera le jour de détachement des actions UMG (Vivendi sera ex-date), à raison d’une action UMG pour une action Vivendi. L’arrêté des positions des ayants droit à la distribution se fera le lendemain de la première cotation, donc le
22 septembre. Enfin, le 23 septembre se fera la mise en paiement, le règlement-livraison.
Vivendi devrait alors publier un communiqué pour préciser le montant et le cours de la dis-
tribution. Les intermédiaires confirmeront la livraison des actions UMG.

QUEL SERA LE RÉGIME FISCAL APPLIQUÉ POUR LES ACTIONS UMG ?
Les actions UMG qui seront distribuées seront considérées comme un dividende exception
nel, en nature. Il faut distinguer deux cas : le premier, où les titres Vivendi sont détenus en PEA (UMG a son siège aux Pays-Bas, les titres peuvent donc être conservés en PEA), et le second, quand ils sont détenus sur un compte-titres. Dans ce dernier cas, les actionnaires résidant en France seront immédiatement soumis au prélèvement forfaitaire non libératoire de 12,8 % sur le montant brut des revenus distribués ainsi qu’à différents prélèvements sociaux à hauteur de 17,2 % du montant brut reçu, soit 30 % au total. Il est précisé que les liquidités nécessaires au paiement des prélèvements fiscaux et sociaux doivent être disponibles sur le compte et à disposition de l’établissement préalablement à la livraison des titres, car ce seront les établissements qui effectueront le paiement. En revanche,
dans le cas du PEA, en toute logique, aucune somme ne sera réclamée, les prélèvements sociaux étant perçus lors des retraits ou à la clôture du plan.

QUEL SERA LE PRIX DE REVIENT DES TITRES UMG ?
En ce qui concerne le prix de revient fiscal des titres UMG une des questions centrales de l’opération pour les actionnaires individuels (il déterminera le montant des plus-values futures) –, selon les indications de Vivendi, il devrait correspondre au cours d’ouverture d’UMG le 21 au matin. La société publiera alors un communiqué. C’est aussi le cours
de Bourse à l’ouverture le premier jour de cotation des actions UMG (le 21 septembre) qui sera pris en compte par la société (multiplié par le nombre d’actions Vivendi) pour calculer le montant total de la distribution. C’est donc le même schéma que ce que l’on avait
observé lors de précédentes opérations, comme celle d’Atos-Worldline, en 2019 : la société
d’informatique avait indiqué dans un communiqué, le jour de la mise en paiement, que le prix de revient fiscal des actions Worldline distribuées serait le cours d’ouverture de l’action ce même jour.

ET DES ACTIONS VIVENDI ?
En ce qui concerne le prix de revient fiscal des titres Vivendi, celui-ci n’est pas modifié ni recalculé. Cela signifie que la cession future de ces titres se traduira par une plus-value plus faible, voire une moins-value.

COMMENT ÉVOLUERA VIVENDI ?
Le cours de l’action Vivendi devrait baisser mécaniquement à l’ouverture le 21 septembre : il sera ajusté de la valeur des titres UMG à la première cotation de ce dernier. En théorie, compte tenu du cours actuel de Vivendi (32,80 €), de la première valorisation comptable faite des 60 % d’UMG dans les rapports réalisés pour l’opération, soit 19,8 milliards d’euros, et de la capitalisation boursière actuelle de Vivendi (36 milliards), cela devrait se traduire par un cours aux alentours de 15 € pour Vivendi et de 19 € pour UMG. Mais ce ne sont là que des ordres de grandeur très théoriques. Par ailleurs, comme dans le cas
d’une division du nominal ou d’une autre opération sur titre, l’historique du cours de Bourse de Vivendi sera recalculé, nous a indiqué Euronext.

JUSQU’À QUAND PEUT­ ON INTERVENIR, VENDRE OU ACHETER DES TITRES VIVENDI ?
Compte tenu des délais de règlement-livraison de deux jours, lesordres d’achat de titres Vivendi donneront droit à la distribution d’actions UMG jusqu’au 20 septembre inclus, nous a indiqué Vivendi. Ils seront alors inscrits en compte le 22 septembre, date d’arrêté des positions. Inversement, les actionnaires de Vivendi qui ne veulent pas bénéficier de la distribution ont également jusqu’au 20 septembre pour vendre leurs titres, car ce
sont les ordres d’achats placés ce jour qui bénéficieront de la distribution. Les titres Vivendi achetés le 21 septembre ne donneront pas droit à la distribution (car livrés le 23), et, d’ailleurs, le cours de Bourse sera nettement plus bas puisqu’il sera après détachement.