Stellantis (ex PSA Peugeot Citroën) : action cyclique massacrée ?

PSA trop centré sur l’Europe
Le marché européen est le plus compétitif car c’est le seul où on y trouve quasiment tous les constructeurs : les asiatiques , les américains  … et les européens
Il fait aussi parti des marchés les plus mûrs avec une population qui croît faiblement et des contraintes réglementaires assez fortes vis à vis de la pollution, des rejets de CO2 ou encore de la sécurité (ex ESP obligatoire sur tout véhicule neuf en 2014). Associé à une fiabilité des véhicules qui s’améliore depuis 30 ans, le marché européen au mieux stagne et baisse quand la crise est là .
Ce marché est aussi le plus ouvert . Les droits de douane y sont particulièrement réduits  (ex : véhicule produit en Inde est taxé à 6.5% alors que la réciproque est loin d’être vraie). Ces mêmes droits de douane sont bien évidemment nuls vis à vis des fabrications en provenance de l’Est .
Dans un tel contexte quel constructeur généraliste implanté gagne réellement de l’argent en Europe ?

Ceux qui n’en gagnent certainement pas  :
- Fiat,
- Opel (dont le directeur vient de se faire remercier par sa maison mère aujourd’hui) http://fr.reuters.com/article/frEuroRpt … H20120713,
- Ford http://www.boursier.com/actions/actuali … ml?sitemap
- Seat
- PSA

Ceux qui doivent être proches de l’équilibre :
- Renault avec ses 2 marques Renault et Dacia
- Toyota
- Volkswagen : sur l’Europe, vu son agressivité commerciale, ses marges ne doivent pas être si élevées.
VW est peut être néanmoins à classer dans la catégorie qui suit

Ceux qui doivent en gagner :
- Nissan grâce à des produits SUV qui plaisent (Quashquai et Juke)
- Kia et Hyundai grâce à leur nouveaux produits, leurs usines en Europe de l’Est et au WON qui est faible

Gagner de l’argent en Europe est donc une vraie gageure pour un généraliste. Il est interessant de noter que Ford et GM gagne de l’argent partout sauf en Europe.
Les constructeurs mondiaux qui réussissent ont généralement une base d’origine solide voire protégée comme les coréens, japonais ou encore les allemands (qui ont stimulé leur haut de gamme tout d’abord pour les allemands).

La Chine : un rendez vous manqué
PSA était l’un des premiers en Chine qui est devenu le premier marché mondial.
Ils n’ont pas su mettre à profit cet avantage , sans doute en galvaudant leur image et en ne sortant pas les produits à la hauteur quand le marché a explosé . Les récentes annonces de sortie de la gamme DS en Chine montre une prise de conscience trop tardive

Les BRI de Bric
PSA est présent au Bresil comme Renault depuis un certain nombre d’années mais stagne par un gamme de produits trop classiques pous susciter une samba endiablée.
La Russie : sans usine intégrée pas de salut sur ce marché . C’est maintenant chose faite avec Mitsubishi. Mais bon nombre de concurrents sont déjà bien installés
L’Inde : le projet après avoir été annoncé vient d’être reculé sine die ….

L’Iran - le divorce Qui sait que l’Iran représente le 2 ème marché de PSA en immatriculations (450000 / an environ) ? 
http://www.latribune.fr/entreprises-fin … rance.html
Certes PSA ne construit pas en son nom propre mais vend des collections de pièces à des partenaires .  Ces collections représentent néanmoins 2% du CA et à défaut de générer de grosses marges permettaient d’absorber des coûts fixes .
Il est vrai que PSA est peu disert dans son rapport annuel  sur cette activité . On les trouve dans les volumes appelés "ED pour éléments détachés" .
L’arrêt de cette activité annoncé en début 2012 est prosaïquement lié à la difficulté de se faire payer en raison de l’embargo et non à cause de son nouveau partenaire américain GM (c’est de l’habillage de com. déployé par des journalistes)

PSA champion du monde 
En terme de stratégie, PSA a multiplié les accords avec tous les autres constructeurs (Fiat dans le VU et les grands monospaces, Ford sur les Diesels, BMW sur les nouveaux moteurs essences, Toyota sur le segments I1, Mitsubishi dans les 4x4 et SUV,…)  En ce sens PSA est donc champion du monde non seulement en rallye mais aussi en accords inter-constructeurs

PSA stratégie suite
Cette stratégie d’accord a sans doute permis de répondre en partie à la problématique coût en partageant les investissements …. L’équation européenne a ainsi été optimisée pendant quelques années … mais a sans doute desservi son expansion géographique, là où il y avait la croissance .
De mon point de vue, PSA a fait un superbe travail en Europe avec le redressement de la marque Citroën, après celui de Peugeot accompagné d’une optimisation des investissements et ce malgré des coût de fabrication trop Europe de l’Ouest .
Le top management s’est ainsi trop focalisé sur l’Europe et ne s’est pas assez concentré sur les marchés hors Europe alors qu’ils étaient bien placés notamment en Chine.
Et lorsque le marché européen se casse la gueule , que se passe t-il ….
Ceci provient peut-être d’un top management trop franco-français ?

Et maintenant
Il est très difficile de prévoir l’avenir car le monde automobile cumulent les histoires des constructeurs au bord du gouffre qui rebondissent (Peugeot avec la 205 / Renault avec le Scenic / VW était lui même très mal il y a 10 ans / Fiat a ressuscité plusieurs fois/ ne parlons pas des américains parfois avec l’aide de subsides étatiques …) mais certains ne sont pas revenus (Rover / Daf / Simca/ SAAB,..).
Souvent il y a un produit mythique qui permet ce rebond.
Le point difficile dans le crise actuelle de PSA, c’est que l’ensemble des généralistes en Europe ne sont pas en forme et que l’on voit difficilement une amélioration du marché dans les 2-3 ans à venir . Ceci risque d’obliger PSA de tailler dans son plan produit alors que les concurrents avec des bases solides hors Europe continueront à développer eux leur plan produit. Le réveil en terme de gamme risque d’être très difficile dans 2–3 ans .
Un autre point délicat est l’interaction entre les politiques et les dirigeants … qui risquent de desservir l’entreprise et donc les salariés en l’empêchant de se restructurer correctement. Surtout si le contexte se durcit et que cela dure des mois.
Ceci est un risque majeur avec des répercussions sur le plan commercial. Une marque avec des difficultés qui sont évoquées quotidiennement dans les médias n’incite pas à l’achat.

Les florilèges
A Montebourg : « Il y a, je crois, un devoir de Peugeot vis-à-vis de la nation France. Nous ne pouvons pas accepter aujourd’hui que des plans sociaux soient abusifs » .  A Montebourg a de l’humour et le sens de la formule avec ces propos adressés à une entreprise qui est au bord du gouffre sans doute pour avoir été trop franco-française…
B Hamont : « Depuis 2010, on a délibérément mis sous le tapis ou masqué la réalité d’une entreprise qui perdait de l’argent, qui a fait des mauvais choix stratégiques »
Visiblement le mot rapport annuel lui est inconnu. Il est l’archétype de l’homme politique donneur de leçon. Je n’ose l’imaginer aux manettes d’une entreprise comme PSA.
B Thibault : « La CGT va réagir ». Oui cela va certainement aider l’entreprise.

Je souhaite bon courage aux salariés de PSA dans ce moment critique. Pour les personnes directement concernées, il faut mettre à profit toutes les opportunités pour se réorienter.

Dernière modification par stef (14/07/2012 08h30)

Une file plus que passionnante par les points de vue et idées échangées. Pour compléter certains angles ci-joint quelques éléments :

- Il est clair que le positionnement géographique de joue pas en faveur de PSA (à court terme). Toutefois n’oublions pas que, même si la présence en chine peut paraitre faible pour le moment,  (PSA, via sa filiale DPCA a 3,4% de part de marché et vendu, en 2011, 404000 véhicules, cela représente quand même environ 20% des immatriculations réalisées par PSA en Europe - 2045000 immatriculations en Europe - part de marché de 13,3%) cette filiale est mise en équivalence dans les comptes consolidés donc ni le CA, ni l’Ebitda des ventes en Chine ne sont réflétées dans le compte de résultat consolidé de PSA (on a juste la quote part de résultat net). Les titres sont pour environ 800M€ dans les comptes et la Q/P de résultat net 2011 est de +153 M€. La valeur de cet actif n’est peut être pas totalement appréhendée dans la capi boursière actuelle du Groupe de 2,3Mds.

- Les valorisations des participations sont-elles appréciées à leur juste valeur par Mr Marché au jour d’aujour’hui dans la valeur de PSA ? : question difficile !. CarpeDiem dans un post plus haut cite une valeur de 600M€ pour Faurecia (ie quote part  de PSA à 57%) et de plus d’un milliard si on intège Gefco et Banque PSA. Faurecia en 2011 c’est 1,1Mds€ d’Ebitda (contribution nette à l’Ebitda Groupe PSA), environ 0,65 Mds€ de capex et environ 1,2 Mds€ de dettes nettes pour une capi boursière de 1,4Mds€ (multiple d’Ev de 2,5x) ; cette valeur de 1,4Mds (Q/P de PSA : environ 800 M€) peut paraître faible (toutefois cette société a fait des pertes opérationnelles par le passé et est en phase de redressement depuis 2 ans). Gefco je n’ai pas fait beaucoup de recherche mais c’est 200M€ d’Ebitda (contribution nette à l’Ebitda Groupe PSA) et PSA espère retirer un minimum de 500 M€ de sa vente (ce qui peu paraître prudent). Si on exclut la valeur de banque PSA, rien que pour Faurecia et Gefco on arrive à 1,3Mds€ minimum vs une capi PSA de 2,3Mds€ ; cela ne fait vraiment pas cher le Groupe PSA - branches automobile et banque. Il existe peut être une marge de sécurité au cours actuel.

- Risque de faillite ? : difficile à dire beaucoup de facteurs (internes et externes) peuvent jouer favorablement et défavorablement. Toutefois, le Groupe a-t-il les reins et le cash suffisant pour passer la crise? Globalement, à fin décembre 2011, le Groupe a 6,5Mds€ de cash equivalents et 9,8Mds€ de dettes avec une maturité étalée sur la dette LT : en 2012 : 0,2 Mds€, en 2013 : 1,5 Mds€ à rembourser, en 2014 : 1,8 Mds€ (dont 0,62Mds€ pour Faurecia : 50% de sa dette); Le Groupe, hors Faurecia dispose de ligne de crédits confirmées jusqu’en juillet 2014 pour 2,4 Mds€ (non tirées au 31/12/2011). Le financement du plan social annoncé n’est pas un problème en soi (sans doute entre 240 et 500 M€ de coût social, hors actifs-usines - avec un pay-back possible à 2/2,5 ans).

Si on prend un peu de recul, le PDG du Groupe a annoncé que le groupe "brule" environ 200M€ de cash par mois depuis mi-avril 2012 et que le ROC de la branche automobile serait en perte de (700) M€ sur le premier semestre 2012 (publication des semestriels le 25/07/2012).

En ayant une approche prudente sur 2012, en doublant la perte sur l’année et en considérant un ROC nul sur toutes les autres activités (rappel : en 2011 : ROC du Groupe = 1,3Mds€ dont (0,1) Mds€ pour l’auto, 0,65Mds pour Faurecia, 0,2 Mds€ pour Gefoc, le reste c’est la banque) ; on arrive à un Ebitda de 1,6Mds€ au niveau du Groupe (-1,4Mds€ auto + 0 pour les autres activités + 3 Mds€ d’amortissements), ce qui parait faible (note ce n’est pas une anticipation de résultat, juste un cas que je juge dégradé et qui n’engage que moi et personne d’autre). si on suppose une dégradation du BFR de la même ampleur qu’en 2011 (-1,1Mds€), des capex pour (3,0Mds€ à 3,5Mds€ - déjà 1,4Mds€ de capex fermes engagés dans le hors bilan à fin décembre 2011 et 1,2Mds€ de charges capitalisées régulièrement en 2010 et 2011), une cession de Gefco pour 0,5Mds, un plan social pour (0,5)Mds et (1,0) Mds de cash flows de financement (0,2Mds€ de rbt de dette, 0,3Mds d’intérêts financiers et 0,5Mds "d’autres" (250 M de dividendes en 2010 et 2011). En considérant ces hypothèses, on arrive fin 2012 à une consommation de cash net de (3,4) à (3,9) Mds€, absorbable par la trésorerie du Groupe, sans tirer sur les lignes de crédits confirmées.

Sur ces hypothèses, fin 2012 on aurait potentiellement une tréso nette de 2,6 à 3,1Mds€ (6,5-3,4 à -3,9) et une dette brute de 9,6Mds (9,8-0,2), soit une dette nette de (6,5 à 7,0) Mds € pour un Ebitda de l’ordre de 1,6Mds (vraiment faible). Sur la base de la capi boursière actuelle cela veut dont dire un multiple inférieur à 5,5x (Ev/Ebitda) pour valoriser le groupe, ce qui peut paraître peu (Renault est à plus 8x).

Je pense (avis personnel) qu’en en 2012 le risque de faillite paraît faible, en 2013 et 2014 c’est plus difficile à dire mais la Groupe possède des lignes de crédits confirmées significatives pour passer 2013 et en 2014 il faudra peut être rallonger un peu la maturité (refinancement ou émission obligataire).

Comme JB0660, je pense que la marge de sécurité est difficilement appréhendable et peut être plus faible qu’il n’y paraît mais je pense qu’il en existe une ;

Comme Thomz, je pense que l’investissement mérite vraiment réflexion.

Il s’agit d’une situation du type "recovery", en partie à cause du caractère cyclique, prime à la casse, crise économique etc…et que le risque est bien présent mais pour moi le risque d’une faillite à court terme, à tout le moins sur 2012 paraît faible (sur 2013 et 2014, il faudrait que les ventes dévissent vraiment fortement pour mettre en faillite le Groupe). En tout cas l’horizon de retour à de meilleurs critères de valorisation par le marché  doit sans doute être positionné pas avant 2014 / 2015.

J’attends la publication des semestriels le 25 juillet pour décider de prendre une petite ligne ou pas ;  je pense que le marché peut encore corriger. C’est sans doute risqué et comme le dit IH sans doute pas un investissement value/GARP mais il n’y a pas si longtemps (moi qui n’achete pas Peugeot), je me faisais la réflexion que je trouvais leurs modèles de mieux en mieux (et la DS est top je trouve - pour la gente féminine !).

Choix difficile mais au combien intéressant d’un point de vue réflexion.

Un message long mais pour essayer de donner des angles différents à la discussion.

PS : je n’ai pas d’actions Peugeot à ce jour, ni Faurecia, à l’heure ou j’ai écrit ce post (16/07/2012)

Dernière modification par BearBullCarpeDiem (17/07/2012 09h11)

Oui et non car je n’ai pas pu renforcer puisqu’elle n’a pas baissé.

Du coup c’est une très petite ligne de mon portefeuille. Jamais content ;-)

Tout le monde a constaté que la courbe de Peugeot chutait. C’est assez facile…
Mais depuis 1 an le problème est d’évaluer le point bas. Et là c’est plus difficile !

Un premier constat est que nous n’avons pas revécu la période fabuleuse de 2008/9 ou énormément d’actions étaient massacrées (Valeo a 8 !) parce que des fonds devaient vendre à tout prix. C’est à cette époque qu’il n’y avait qu’à se baisser pour ramasser. Certains -dont je ne suis pas- on fait d’énormes bénéfices et se prennent depuis pour des gourous promettant depuis des 400% en quelques années.

Actuellement le marché massacre des actions de facon trés ciblées avec semble-t-il quelques raisons :
- Pages Jaunes
- Air France
- Peugeot
- Les bancaires

Tout le monde a du cash et en général on vend avec raison. Je ne pense donc pas qu’on soit dans une situation irrationnelle propice aux gros gains.

Peugeot est une valeur spéculative. Pour moi une valeur spéculative a une valeur temps défavorable, alors qu’une valeur d’investissement a une valeur temps favorable.
Je me suis trompé en achetant FTE, mais avec le temps je vais finir par rentrer dans mes fonds. Par contre ceux qui se sont trompés en achetant peugeot il y a un an ne sont pas prêt de revoir leur mise.

Il faut utiliser les outils sur les valeurs spéculatives pour faire des paris sur les valeurs spéculatives. C’est l’analyse technique. galvaudée et "utilisée" à tord et à travers elle peut se révéler trés utile. Il y a des positions short énormes sur peugeot. Quand ces positions vont se racheter l’action va faire un bond. Mais attention il y a des faux signaux et il faudra éventuellement couper ses pertes. Brefs on entre dans le monde du trading qui necessite énormément d’expérience.

Je remarque quand meme que lors du récent rebond les bancaires dont personne ne sait évaluer le juste prix ont bien réagit tandis que Peugeot ne bougeait que très peu. Il y a toujours d’énormes positions short sur la valeur et ce sont des gens qui en savent plus que nous.

Personnellement il y a pas mal de temps que je m’amuse avec les bancaires pour un faible pourcentage de mon portefeuille, mais Peugeot c’est sans moi. J’estime que les bancaires présentant un rapport gain/risque bien meilleur (et je ne suis pas le seul si j’en juge par les convictions d’un gérant value  comme Romain Burnand)

Le risque de faillite ou de cataclysme est réel et présent. J’ai une forte conviction, mais aucune certitude.

D’ailleurs dans cette vie rien n’est jamais certain - qu’on parle de météo, de politique, d’amour, d’investissement ou de n’importe quoi d’autre. J’ai même cru observer de manière scientifique que le niveau d’imbécilité d’un individu est habituellement proportionnel aux nombres de certitudes qui l’emprisonnent. A ce titre, les intégristes religieux de tout bord présentent un exemple assez illustratif.

Toutefois, une chose que l’on peut avancer avec une relative assurance, voyez-vous, c’est que la situation (grave, certes) qu’affronte Peugeot a fait baisser son prix sous les planchers de l’absurde!

Vous payez moins de 2mds d’euros pour acquérir ce fleuron industriel français! Peugeot, moins cher qu’Alcatel!

Absurde!

Les conditions sont orageuses et les problèmes complexes. La direction du groupe est engagée dans le processus de restructuration, et l’Etat a (semble-t-il) pris conscience des enjeux. L’un ou l’autre va peut-être planter l’affaire, certes - mais vendre la peau de l’ours avant de l’avoir tué est une spéculation toute aussi risquée.

A priori, j’ai confiance en Mr Varin (qui est un familier de ce type de situations), et je crois au pragmatisme du gouvernement français. Je sais qu’en politique, les promesses n’engagent que ceux qui les croient, et qu’il y a un monde entre l’acte et la parole.

Je comprends aussi qu’une situation de danger crée une opportunité majeure. Je comprends que plus faible est le prix, moins grand est le risque. Le son du canon, etc.

Je comprends qu’il est tentant d’investir dans une société dont les perspectives sont radieuses (elles ne manquent pas), mais ce n’est pas ma stratégie. J’aime payer un actif sous sa valeur intrinsèque.

Et je comprends que le Pere Noel n’existe pas; si l’actif cote a un prix si bas, c’est qu’il y a une bonne raison.

Je suis donc prêt à engager 2.5% de mon capital dans Peugeot, et à donner à cet investissement entre deux et trois ans pour porter ses fruits. J’admets volontiers le caractère spéculatif de l’opération, et cela ne me pose aucun problème.

D’ailleurs, en règle générale je me défie des "investisseurs" qui rationalisent à outrance, pensant tout contrôler dans un monde par essence incontrôlable. Il y a ceux qui ne savent pas, et ceux qui ne savent pas qu’ils ne savent pas.

Ce que je cherche, avec mon information imparfaite et mon incapacité à prédire l’avenir, c’est un pari asymétrique. Je veux miser peu pour gagner beaucoup. Je traque un ratio risque/récompense déséquilibré en ma faveur.

Mon degré de conviction est élevé, et je suis complètement préparé mentalement à encaisser le choc. La volatilité, l’actualité et la foule qui me nargue me laissent complètement indifférent. J’ai un plan, et je m’y tiens; composer avec l’adversité n’est que la première étape.

Si je me trompe, la perte sera de toute façon limitée, et il me restera la philosophie pour me consoler - en plus de l’expérience!

Si j’ai raison, il ne s’agira pas de crier au génie; simplement de reconnaitre les indémodables vertus du courage et de la lucidité en temps de panique. Et du rôle de la chance, aussi.

Vous savez ce qu’on dit, elle ne sourit qu’aux audacieux.

C’est un peu ça, l’idée.

Dernière modification par thomz (11/09/2013 23h21)

Bonjour !

Acheter dans un timing relativement bon semble moins difficile que de vendre au bon moment. - See more at: PSA Peugeot Citroën : action cyclique massacrée ? (14/17)
Peut-être une piste, si vous voulez "timez" vos achats et ventes :
Si j’ai bien compris, si vous avez acheté des actions Peugeot jusqu’à obtenir un PRU de 5,65, c’est parce que les 2 milliards de capitalisation boursière du moment vous paraissaient ridicules.
Autrement dit, vous pensiez que Peugeot valait bien plus que cela ?
Alors, il vous suffit de vendre vos actions Peugeot au moment où elles atteignent la valeur que vous estimez juste. Combien ? 4 milliards pour Peugeot ? 6 ? 6,5 ?

Imaginez que vous trouvez un diamant dans la rue (un vrai ).
Un premier passant vous en propose 10€.
Un second passant vous en propose 50€. Est-ce que vous allez lui vendre parce que c’est 5 fois plus que le premier passant ?

J’ai écrit "timez" entre guillemets. En fait, ça n’a plus rien à voir avec le timing de marché, mais à la valeur que vous accordez à la société.
Comme ça, les décisions sont plus dépersonnalisées et donc indépendantes de toute psychologie.