Intel : encore une cash machine chez les old techs !

Sylvain · #1

Tout le monde connaît Intel.
Un peu à la Dupont de Nemours, Intel a réussi à imposer ses produits chez les fabricants en menant une campagne marketing et de communication chez les clients finaux, vous, moi.
Le résultat : Intel Corporation est le 1er fabricant mondial de puces :

Je cite Sergio dans le discussion sur le portefeuille de Thomz

Sergio a écrit :
La thèse de Greenwald pour Intel vis-à-vis d’AMD est que le premier a des avantage compétitifs majeurs sur le second qui font que le second ne sera propablement jamais profitable, même si leurs produits sont effectivement meilleurs (ce qui est arrivé à plusieurs reprises).

Le premier de ces avantages compétitifs est la force du slogan « Intel Inside ». 90% des fabricants de PC ne vont même pas se poser de questions, et commander massivement auprès d’Intel sans même aller chercher à voir AMD. Donc AMD n’est concurrent que sur 10% du marché d’emblée. Sur quel marché sont-ils compétiteur réel d’Intel ? Auprès des fabricants qui veulent réduire le prix de leurs PCs au minimum, donc sur les marchés bas de gamme. C’est malheureusement là que les marges sont minimales. AMD a essayé de compenser cela avec l’acquisition d’ATI, mais, malheureusement, on voit dans leurs résultats que cela n’a pas marché, en particulier à cause de Nvidia.

Le second avantage compétitif majeur d’Intel sur AMD est son échelle. Bien qu’Intel ait des coûts de R&D plus élevés qu’AMD, leur coût par unité vendue est très largement inférieur à celui d’AMD et, comme ils ont en plus 90% du marché, ils arrivent à faire des marges très élevées : 32% de marge opérationnelle et 24% de marge nette en 2011. Vous pouvez comparer avec AMD : 2,33 % de marge opérationnelle et une marge nette inexistante, dans une année où ils ont pourtant été très bons !
Si AMD commence à les embêter sur un segment, Intel n’a qu’à baisser ses prix, et va faire des profits, alors qu’AMD va saigner.

Voici ci-dessous quelques éléments de réflexion sur Intel, à partir du dernier rapport annuel.
Intel produit des composants (processeurs, cartes, logiciels…) utilisés dans les PC, data centers, tablettes, smartphones, automobiles, industrie, équipements médicaux.
Le CA est réparti sur tout le globe.
La stratégie du groupe est exposée en première page du Form 10k : efficacité énergétique des composants, connectivité et sécurité.

Etats financiers

1. Chiffres d’affaires, résultats opérationnels, nets, FCF sont élevés et en forte hausse.
La rentabilité est impressionnante et confirme qu’Intel dispose certainement d’avantages concurrentiels forts.
La marge opérationnelle se maintient à un niveau très élevé !
Intel est classé Wide Moat par Morningstar. La croissance semble créatrice de valeur puisque le ROIC est très nettement supérieur au coût moyen pondéré du capital.
2. Le bilan est propre. Intel est assez peu endettée au regard de ses fonds propres et surtout dispose d’une trésorerie pléthorique de 14 Mds de $. La dette nette représente donc environ un an de Free Cash Flow.
Les processeurs restent très peu en stocks : un équivalent de moins de 30 jours, avec une légère baisse. C’est très bien, d’autant qu’il y a un décalage entre les paiements des clients et des fournisseurs au profit d’Intel.
Du coup, je suis un peu étonné de la faiblesse du résultat financier, vu le niveau de la trésorerie.
3. Les rachats d’action sont globalement significatifs et ont été massifs au cours du dernier exercice, le retour aux actionnaires dépassant même le Free Cash Flow. Au cours actuel, le dividende servi représente un rendement de 3,9%.

Valorisation :
J’utilise 5 méthodes d’évaluations :
- Multiples historiques, comparables, actualisation des flux avec xlsValorisation.
- Valeurs comptable ajustée et valeur de capacité bénéficiaire avec une application perso.

Valeur comptable ajustée
Je reprends la même méthodologie que Greenwald dans Investir dans la valeur au chapitre spécifique sur Intel, à savoir :
- La valeur des capitaux propres 46 Mds $
- La valeur du savoir faire d’Intel (innovation), assimilé à 5 années de R&D amorties linéairement, soit 21 Mds $
- La valeur liée au savoir faire marketing et commercial d’Intel (Intel Inside…) assimilé à 3 années de dépenses marketing, commerciales et administratives moyennes, soit 22 Mds $
On arrive à une valeur d’actifs ajustée de 89 Mds $, comparé à une capitalisation de 125 Mds $.
Cela représente un P/B ajusté de 1.4, historiquement assez bas pour Intel. On retrouve un graphique page 152 du livre « Investir dans la valeur » de Greenwald : entre 1975 et 1998, Intel s’est échangé toujours à un P/B ajusté supérieur à 1, historiquement bas autour de 1.2. Aujourd’hui, cela signifierait qu’Intel cote autour de 21 $. Ce P/B ajusté vaudrait 1 pour une cotation à 18$.

Valeur de capacité bénéficiaire
Ici, deux façons de la calculer. Une rapide, à partir du coût moyen pondéré du capital et du résultat courant avant impôts et taxes. Je ne la trouve pas très pertinente, puisque n’incluant pas l’imposition sur les bénéfices. Un autre calcul peut être fait à partir du résultat courant après impôts (NOPAT).
La seconde reprend la méthodologie de retraitement proposée par Greenwald. Les ajustements concernent :
- Prise en compte des éléments exceptionnels, que j’ai moyenné sur 4 ans.
- Ajout de 25% des dépenses de R&D pour ne tenir compte que des dépenses de R&D liés au maintien de l’activité. 25% me semble conservateur : c’est considérer que 75% de la R&D finance le maintien de l’activité !
- Ajout de 25% des charges commerciales et administratives, pour les mêmes raisons.
- Application de l’imposition, ici avec un taux de 27% (Greenwald prenait 38%)
- Ajout de 25% des provisions pour amortissement pour maintenir la capacité de production.

J’actualise au coût moyen pondéré du capital. Greenwald prenait 12%, xlsValorisation donne 9.4%.
Je soustrais les dettes financières et ajoute le cash en excédent. J’estime la VCB totale entre 26 et 33 $, selon le coût moyen pondéré du capital.
Intel cote aujourd’hui 23$.
Historiquement, Intel a presque toujours coté au-dessus de sa VCB, sauf entre 1988 et 1991, années où Intel va mal.
Point intéressant, cette valorisation ne prend pas en compte un quelconque potentiel de croissance.

Valorisation par les multiples historiques
Les données sont issues de Morningstar pour la période 2008 – 2012.

Valorisation par les multiples comparables
Je compare Intel avec ARM Holdings, Texas Instruments et Nvidia. En termes de rentabilité et profitabilité, Intel est clairement au-dessus du lot.

Valorisation par actualisation des flux
Je reprends les données fournies par xlsValorisation. Je change seulement le taux sans risque (4%) et la prime de risque aux marchés actions (5,5%). Ces chiffres sont plus historiques que les conditions de marchés actuelles avec des taux « sans risques » très faibles (T-Note à 1.6%…).
Je préfère également laisser un taux de croissance très conservateur à 5%.

xlsValorisation donne une valeur intrinsèque autour de 27$ (plus ou moins le cours où Berkshire a cédé ces titres Intel). Il y a assez peu d’amplitude entre ces trois méthodes. Par contre, dès que l’on change le taux de croissance dans l’actualisation des flux, l’estimation varie fortement. Par exemple, avec 10% de croissance sur 5 ans, on arrive à une valorisation estimée supérieure à 30$.

Déontologie : je n’ai pas de titres Intel. Le cours de l’action a glissé suite à un avertissement sur chiffres d’affaires liée à la baisse de ventes de PC et une légère érosion de la marge brute.
La baisse des ventes de matériel domestique (PC) est peut-être un point à creuser dans la répartition du C.A. et des axes de recherche d’Intel.

Dernière modification par Sylvain (15/09/2012 01h23)

Mots-clés : intel, valorisation

Sylvain · #2

Clero a écrit :
Pourquoi ne profitez-vous pas du repli actuel (et de la remontée de l’euro) pour initier une ligne sur Intel? Les récents warning vous freinent?

Je vous propose un use case bearish sur INTEL. Enfin… bearish est un grand mot, puisque je cherche des échappatoires.

Voici quelques craintes et problèmes que j’identifie sur Intel :

- Erosion des ventes de PC, due la conjoncture mondiale, reports vers les tablettes, arrivée imminente de Windows 8. Je ne sais pas pourquoi.
Quoiqu’il en soit, le secteur des PC représente 66% du chiffre d’affaires d’Intel, en baisse depuis plusieurs années.
Intel, ce ne sont pas que des processeurs pour PC, il y a aussi les datacenters (19% du CA) dont les prévisions sont maintenues, services, etc.
On lit aussi qu’INTEL est le grand absent du secteur des tablettes et Smartphones.
Il y a récemment eu plusieurs lancements de produits : [url=http://www.01net.com/fiche-produit/prise-main-13241/smartphones-motorola-razr-i/]Smartphone Motorolla sur Androïd,[url=http://seekingalpha.com/news-article/4267301-intel-and-its-partners-unveil-range-of-tablet-designs-and-experiences-running-windows-8]tablettes compatibles Windows 8.
Certes, les produits Apple, Samsung et LG ne contiennent pas de puces INTEL (très souvent Qualcomm).
Il y a déjà des téléphones Lenovo et ZTE très présents sur le marché Chinois. Le positionnement est logique puisqu’INTEL tire déjà plus de 50% de ses revenus de l’Asie.
Toutefois, la direction d’INTEL ne s’attend pas à un effet significatif cette année :

Paul Otellini a écrit :
I don’t think those numbers are going to be material this year

- Une légère augmentation des stocks, ce qui correspond à un peu plus de 33 jours de stocks ; dans la moyenne haute des dernières années. C’est surtout à mettre en face d’une demande morose. Les stocks sont surtout constitués des nouvelles puces, le CEO s’attend à un effet positif de la sortie de Windows 8.

Paul Otellini a écrit :
You have refresh with Windows, and we have seen over 20 years of history

- Baisse de la marge brute. Vu le niveau de demande faible, INTEL anticipe des coûts liés à l’arrêt d’unités de productions de processeurs basés sur un espacement de 32nm entre les transistors. Cela aura un effet négatif sur les autres coûts de vente au 3ème trimestre : les équipements vont être reconvertis vers de nouvelles unités de production.

- Capex à un niveau élevé, donc effet de ciseaux
Sur ce point, il faut aussi revenir légèrement en arrière pour INTEL, avec la publication des résultats du second trimestre. Le résultat trimestriel était en baisse de 127 M$ par rapport à la même période en 2011, mais les rachats d’actions ont permis de maintenir le résultat net par action à 0.54$.
Le récent avertissement sur résultat évoque une baisse à 13.2Md$ (+-300 M$), contre 14.23Md$ l’année dernière à la même période et une précédente estimation entre 13.8 et 14.8Mds$. C’est une baisse potentielle de chiffre d’affaires trimestriel de 2 à 15% !
INTEL a également émis des réserves sur ses prévisions de marge, ce qui veut dire qu’INTEL anticipe de ne pas pouvoir couper facilement dans les dépenses.

INTEL a écrit :
Intel operates in intensely competitive industries that are characterized by a high percentage of costs that are fixed or difficult to reduce in the short term

C’est somme toute logique avec de telles capacités de productions, stocks énormes,… Mais ce sera un effet de ciseaux pour INTEL.
Il sera donc très difficile pour INTEL de maintenir un résultat net par action stable, encore moins le résultat net global.
On peut aussi en déduire une baisse du cash flow opérationnel d’INTEL. Parallèlement, INTEL a annoncé un CAPEX qui resterait assez élevé (« lower end of its announced range »). Ça implique un Free cash flow en baisse ; donc potentiellement moins de distribution aux actionnaires. Certes, aujourd’hui, le taux de distribution du dividende sur FCF est faible (à 40%), mais il passe déjà à 180% si on compte rachats d’actions et dividendes ! La diminution des rachats d’actions a déjà commencé, puisque 2011 était une année exceptionnelle. Vraisemblablement, les rachats d’actions seront inférieurs à 6Mds$ en 2012 (environ 3 Mds$ au premier semestre), contre 14 Mds$ en 2011.

- Je n’ai pas compris l’acquisition de McAfee en 2010… et pour presque 8 Mds$ !

Dernière modification par Sylvain (30/09/2012 22h31)

TurnOnTheBrightLights · #3

Sylvain a écrit :
- Je n’ai pas compris l’acquisition de McAfee en 2010… et pour presque 8 Mds$ !

J’admet ignorer la stratégie derrière ce rachat, je vois un potentiel usage des outils McAfee dans les technologie de virtualisation. On ne connait Intel que pour ses processeurs, mais il fait pas mal d’outils logiciels pour ses plateformes (compilateurs pour ses processeurs, pour ses gpu, virtualisation).

Dans les années 2000, Intel a loupé plusieurs tournants technologiques : les GPU (NVIDIA et AMD ATI), le multicoeurs x86 (AMD) et le 64bit x86 (AMD), Pour les deux derniers items, la fantastique R&D d’Intel a rattrapé son retard en quelques mois car ils avaient déjà toutes les technos dans leurs cartons depuis longtemps. Pour les GPU (calcul graphique), ils sont restés à quai car leurs cartons étaient vides : ils auraient du racheter NVidia ou ATI. Maintenant ils doivent vendre des produits GPU médiocres utilisés dans des PC bas de gamme à faible marge pour obtenir des parts de marché.

Wikipedia a écrit :
Le 3 juin 2009, Intel a annoncé l’acquisition de Wind River au coût d’environ 884 millions USD6.

Je n’ai pas lu les rapports ni étudié la stratégie officielle d’Intel, cependant il faut comprendre qu’Intel fait beaucoup d’effort pour ne pas louper la vague smartphone/tablette. Wind River a une grande expérience dans les systèmes industriels et Wind River vend du Linux embarqué aux US (Linux = Android) depuis plusieurs années. Leurs ingénieurs m’ont dit qu’Intel utilise effectivement Wind River comme SSII pour faire du développement Android aux US et Japon.

Le problème est qu’Intel est "suiveur" parce que les processeurs pour tablette doivent consommer le moins possible. Ce qui demande de maitriser deux technologies:
1) la finesse de gravure
2) le design processeur

Pour 1), plusieurs fondeurs (ex:TSMC) produisent des finesses de gravures meilleures ou équivalentes à Intel. Par conséquent n’importe quel vendeur de processeur (AMD, ST, Qualcomm) sans usine peut se payer la fabrication de processeurs gravés fins. Cependant Intel est l’un des rares vendeur de processeur à posséder ses usines, ce qui peut leur donner un avantage sur leur marge (mais est-ce vraiment pertinent ?). J’ai bien vu quelques papiers sur leurs futures innovations pour fondre des processeurs mais ces technologies ne m’apparaissent pas pertinentes à moyen terme.
Pour 2), le meilleur design processeur est un design simple, proche des processeurs produits à la fin des années 90. Les processeurs performants d’Intel des années 2000 (Pentium 4) sont incroyablement complexes. La grande complexité implique une grande consommation ce qui rend ces technos d’Intel non utilisables. Inversement, il est plus facile pour un concurrent de repartir des design simples de la fin des années 90, c’est exactement ce que représente les séries des processeurs ARM (Apple, NVidia, Qualcomm, ST).

Enfin, les processeurs pour smartphone/tablette doivent contenir un GPU pour faire des jeux. Actuellement cette "fonction" apparait peu utilisée (à mon sens). Mais si un vrai marché du jeu vidéo sur smartphone apparait (je n’en suis pas sûr), AMD (processeurs g-series), NVidia (processeur tegra) ou même Apple (OpenCL) seront mieux placés technologiquement grâce à leur maîtrise des GPU.

La R&D d’Intel à réussi à produire la série de processeurs ATOM avec une faible consommation. La partie processeur généraliste de leurs solutions tient la route mais la partie GPU de leur architecture est très en deçà de la concurrence.

En tant que client industriel, le prix unitaire d’un processeur ATOM m’apparait bien supérieur à un processeur de type ARM. Par exemple l’électronique d’une tablette va me couter 100euros si j’achète une plateforme NVidia Tegra, alors que la même fonction avec un Intel ATOM me coutera 200euros. Mais je ne crois pas que ça soit du à la marge d’Intel mais c’est plutôt du au vrai prix de leur produit. Sur la plateforme ATOM, j’ai en fait un vrai PC qui est compatible (ce qui a un vrai prix sur la complexité du processeur) et qui en reprend l’organisation (north/south bridge). Sur le marché des mobiles, il y a quelques tentatives (des démonstrateurs?) pour sortir des smartphones à base de processeur ATOM, je peux croire que Intel doit se saigner pour devenir compétitif.

Pour donner une dernière anecdote, le premier vendeur de processeurs ARM dans le monde, c’était Intel avec la série StrongARM/Xscale. Il s’agissait des ARM les plus performants d’un marché limité aux systèmes industriels et quelques PDA grand public. Lorsque le marché du netbook est apparu, ils ont revendu leur branche ARM à Marvell pour vendre leur premier design ATOM (N70 si je me rappelle bien) qui se révèle aujourd’hui si difficile à faire rentrer dans un smartphone.

Selon moi, Intel a choisi une stratégie pour le nouveau marché du smartphone/tablette qui a de grandes chances d’échouer (mais rien est impossible). Les ventes de PC (à la maison) vont nécessairement diminuer en volume. On me dit que les "gamers" préférent les PC à base d’AMD, ça me semble aussi un problème car c’est cette clientèle qui a tiré les performances des processeurs vers le haut depuis 20 ans. Pour le cloud/farm computing, je ne connais que des clients Intel (mais ce sont des anciens d’Intel).

Merci pour vos analyses précédentes car très instructives. La valorisation actuelle semble donc déjà "trop haute" pour vraiment s’y intéresser aujourd’hui et je ne crois pas que l’entreprise profite de l’essor de nouveaux marchés. Je ne possède pas de titres Intel et je ne pense pas en acheter.

Rodolphe · #4

En réponse à Sylvain qui me demandait mon avis sur INTEL dans la file dédiée à mon portefeuille, je vais donc lui répondre.

A mon avis INTEL est un acteur incontournable dans les processeurs (PC). Sa position de leader est incontestable. Ce n’est sans doute pas le plus innovant, mais il a écrasé la concurrence depuis maintenant quelques années (il ne reste plus qu’AMD, je crois).

Coté bilan, il y a 15mds de $ en caisse, les dettes ne représentent même pas une année d’Ebitda, et les capitaux propres représentent presque la 1/2 de la capitalisation boursière. Les ratios ROE ROA et ROI sont très bons. Le dividende est de presque 4% au cours actuel, et il augmente depuis 9 ans, et de plus le payout reste très raisonnable. Les rachats d’actions depuis 3 ans représentent 11% du capital.

Avec le coup de mou de ses derniers jours, il me semble donc intéressant de mettre en portefeuille cette très belle valeur, dans une optique Buy&hold basée sur les dividendes récurrents et sécurisés.

NB: je suis actionnaire d’Intel (INTC)

Dernière modification par Rodolphe (01/10/2012 19h01)

Sylvain · #5

Merci à tous les 3,

Pour ce soir, je vous propose deux choses :
- Un article, assez technique, très bullish sur Intel, issu de Seeking Alpha.
- Une méthode de valorisation très rapide, sur la base de : net cash + 10 * FCF terminal. C’est inspiré de la méthode proposée par Serge dans la file sur Bijou Brigitte.

Serge a écrit :
Par ailleurs, lorsque vous valorisez de manière conservatrice, le plus important est de compter le cash. Ainsi, je vous suggère de prendre cash net + 8,5 x FCF terminal estimé (sans les invests de croissance) pour arriver à qqch de conservateur, mais d’assez réaliste.

J’ai jugé le 8,5 trop conservateur pour Intel et l’ai poussé à 10.
Avec une position de cash net de dettes à 8 Mds$ et un FCF terminal égal à 10 Mds$ (celui de 2011), on arrive à une valorisation proche de 110 Mds$, soit 22$ avec le nombre d’actions actuel.
Ça laisse penser qu’il n’y a pas de marge de sécurité. Le calcul est néanmoins assez conservateur.

Dernière modification par Sylvain (02/10/2012 18h57)

TurnOnTheBrightLights · #6

Sylvain a écrit :
Pour ce soir, je vous propose deux choses :
- Un article, assez technique, très bullish sur Intel, issu de Seeking Alpha.

Je suis d’accord avec cet article et ses arguments, un peu moins avec l’idée "Intel va s’en sortir car ils ont déjà battu leurs nombreux concurrents dans les 90s" grâce à leurs futurs produits ; historiquement les choses étaient très différentes, Intel a inventé le microprocesseur utilisé dans les PC, ses concurrents étaient des suiveurs. Cet article partageait avec moi l’idée qu’Intel devrait racheter NVidia pour acquérir ses technologies graphiques.

Les slides d’Intel sont néanmoins intéressants même s’il manque les informations sur la consommation (W/h) sur cette ligne de produits (qui est le gros problème des ATOMs lorsqu’ils ne sont pas en veille). La partie CPU est supérieur à ce qui se fait chez les concurrents qui possèdent une licence ARM. Le rédacteur est aussi très enthousiaste à propos des performances graphiques annoncées en hausse (x4), ça tombe bien il s’agit d’un GPU PowerVR aussi utilisé par Qualcomm ou Apple pour ses ARM. Finalement Intel a préféré acheter une licence à PowerVR au lieu de racheter NVidia. C’est un modèle plutôt "petit" de PowerVR qui est inférieur à se qu’on peut trouver dans un Samsung galaxy s3 ou un IPAD2.

A part si Apple intégre des ATOM dans ses smartphones, il me semble qu’Intel ne trouvera pas sa place dans un marché des tablettes où il pourra gérer sa marge comme sur PC ou serveurs (Apple n’est pas Microsoft ?). L’action Intel a effectivement baissé ces derniers mois bien qu’ils gardent les marchés PC et serveur bien verrouillés et sans croissance nette à l’horizon ; à voir pour un investissement long terme.

Sylvain · #7

Edit : désolé si c’est un peu fouilli, j’ai eu très peu de temps pour préparer le post!

Intel a publié hier après bourse ses résultats du troisième trimestre et perspectives pour le 4ème.
Avant tout, je voudrais saluer le consensus des analystes, qui prévoyait un BPA de 0,5$ / action, alors qu’Intel a annoncé 0,58$ / action. Ca donne plus de 16% d’erreur.
Comme je ne suis pas professionnel, je vais me contenter de commenter les résultats du troisième trimestre et essayer de dégager les points de vigilance pour la suite.

Commençons par les résultats généraux :

- La marge brute reste sur les niveaux précédents, autour de 63%. On l’attendait un peu en déclin.
- Les rachats d’actions ont porté leurs fruits, puisque d’un résultat opérationnel flat, on passe à une augmentation d’un trimestre sur l’autre de +7% du bénéfice par action. Attention toutefois, il va falloir descendre plus en profondeur pour comprendre mieux, puisque le résultat net global est aussi en hausse d’un trimestre sur l’autre. A priori, c’est principalement au taux d’imposition, passé de 28% à 24%. Sans explication, je ne sais pas pourquoi et ne compte pas dessus par la suite. D’ailleurs, pour le Q4, le taux est attendu à 27%.
Par contre, d’une année sur l’autre, le bénéfice par action est en baisse : de mémoire 0,65$ en 2011 contre 0,58$ en 2012 ; 10% de baisse.
- Dans le bilan, le principal élément qui m’attire l’œil est l’évolution du poste des stocks, en nette augmentation (30% sur 9 mois glissants). En plus, il s’agit principalement de produits finis ou semi-finis. Ca a déjà été repris dans le précédent communiqué trimestriel et c’est une source de crainte. De ce que j’ai compris, les assembleurs de machines et vendeurs fonctionnent en flux très tendus sur les composants, ce qui cause cette accumulation chez Intel. Pour la division PC, il y a en plus un effet de ciseaux puisqu’il y a diminution des ventes.
Vu la vitesse d’évolution des performances des processeurs, on peut s’attendre à une diminution de la valeur des stocks.
D’ailleurs, Intel avait déjà pris les devants et continuera en diminuant un peu la production pour écouler les stocks :

Intel a écrit :
We significantly cut factory loading at the end of the quarter and we will maintain lower factory utilization rate throughout the fourth quarter we expect these factory adjustments to help bring down our total inventory levels by approximately a $1.2 billion

- Il y a une augmentation des créances clients, ce qui signifie qu’Intel doit attendre un peu plus longtemps que ses clients payent. C’est en partie compensé par une augmentation des créances fournisseurs.
- Un point positif pour le management qui communique dans ce simple communiqué les résultats par division (PC, data center, etc.).
- Seul point concernant le Q4, une partie de la baisse de la marge brute serait en partie liée aux coûts pour l’entrée dans le « Foundry Market » (potentiel contrat de 1b$ avec Cisco pour le design spécifique de processeurs).

Je termine avec un extrait de la conférence, repris sur Seeking Alpha :

about Intel, Seeking Alpha, Ashraf Eassa a écrit :
CEO Paul Otellini explicitly noted on the call that the guidance given for Q4 is conservative as it is as of yet unclear how Windows 8 will perform and whether OEMs will continue to run on lean inventories.

Pour ceux qui ont du courage, le contenu de la conférence est intéressant.
Intel y annonce une myriade de produits :

Intel a écrit :
In the client space, we’re seeing innovative products coming to the market with Intel inside, ranging from ultrabooks to smartphones to tablets.
[…]
an ultrabook with detachable touch screen

On y notera aussi la réserve apportée aux prévisions du Q4, notamment sur la part de la baisse des PC “imputable » à la sortie de Windows 8, ou à la cannibalisation du marché par les tablettes.

AMF : je possède 100 actions Intel, j’avais renforcé avant le communiqué trimestriel.
Je ne serai pas étonné de voir le titre descendre autour de 20 – 21$, voire moins. D’ailleurs, après bourse, l’action chutait de 2 à 3%.
Dans l’état actuel, je voudrais reconstituer le tableau de cash flow sur 12 mois glissants.
Puis, j’en profiterais pour renforcer jusqu’à une position d’environ 250 / 300 titres, tant que l’action ne dépasse pas franchement 23$.

Dernière modification par Sylvain (17/10/2012 11h37)

Sylvain · #8

Merci Kohai.

J’ajoute qu’il y a bons nombres d’articles sur Intel sur Seeking Alpha, certains assez pointus !

J’ai fait une mise à jour de mon estimation de valorisation d’Intel suite aux derniers trimestriels.

Pour le calcul de la valeur ajustée des actifs :
- Les capitaux propres ont augmenté de 46 Mds$ à 49 Mds$.
- Mise à jour des dépenses "Sales, General & Administrative" pour la marque et de la capitalisation de la R&D.
Il ressort une légère hausse de la valeur ajustée des actifs, à environ 19$ / titre, très proche du cours actuel. Attention, toutefois, il y a eu une augmentation des stocks (5 Mds$ contre 4 Mds$ fin 2011), donc la hausse de la book value n’est peut-être pas à acter comme tel. Les stocks d’Intel sont peut-être surévalués, vue la rapidité d’obsolescence.
Il y a aussi une baisse des actifs parfaitement liquides (cash de 14 Mds$ à 10 Mds$).

Pour le calcul de la valeur de capacité bénéficiaire :
J’ai évidemment gardé la même approche que Greenwald dans Investir dans la Valeur. Je me suis donc cantonné à mettre les données à jour, avec les chiffres sur 12 mois glissants.
Légère augmentation du Coût Moyen pondéré du capital, à presque 10%. Le chiffre me semble juste.
Je n’ai pas de changement majeur dans la VCB :
- Un peu moins si on prend les données sur 12 mois glissants.
- Un peu plus si on prend les données normalisées selon le calcul de Greenwald.
La moyenne des deux donne toujours quelque chose autour de 30 $ / titre.

Pour le calcul de la valeur des FCF :
C’est le même calcul que celui proposé par Serge pour Dolby.
J’ajoute le Cash + les FCF sur 12 ans.
Le résultat est un peu de dessous de 30$.

Pour le calcul de DCF…. C’est bien simple, je n’ai pas compté de croissance dans le calcul de la valeur intrinsèque.

En conclusion, à moins de 20$ / titre, on obtient presque gratuitement la VCB d’Intel et absolument gratuitement toute potentielle croissance. Le marché estime qu’Intel part pour un profond déclin.

J’estime la marge de sécurité autour de 30% sur la VCB, au cours actuel.
Je suis donc toujours à l’aise avec mes titres Intel, malgré une moins value d’environ 10%.

Sylvain a écrit :
Je ne serai pas étonné de voir le titre descendre autour de 20 – 21$, voire moins.

On y est, à 19,96 $ hier !

Dernière modification par Sylvain (15/11/2012 13h48)

PoliticalAnimal · #9

Tant mieux, le temps que mon virement arrive (lundi a priori), je pourrai renforcer à plus bas (vil) prix

Notez tout de même que BPA est supérieur aux attentes des "analystes" (10 % en relatif), évidemment il est plus faible qu’en 2011 mais… l’action ne serait pas cheap sinon.

Dernière modification par PoliticalAnimal (18/01/2013 00h36)

Caskman · #10

Bonjour,

Depuis le 1er janvier, il y a également une avance sur l’imposition sur le revenu de près de 20% qui est aussi prélevée en plus de la retenue des 15%…

Voilà

Nezpapeur · #11

Je suis désolé mais soit je ne comprends pas soit il y a une erreur.

Si son courtier lui indique 27.75 USD et que l’achat est à 23.75 USD finalement. C’est une erreur d’information car TRC achète sous le cours et non pas au dessus du cours actuel.

On voit bien dans le message de Champflo que BourseDirect lui spécifie bien 23.75 USD et non pas 27.75 USD donc le courtier de loran75 donne une autre information que BourseDirect

P.S : Je ne comprends pas non plus mon -1 aussi rapide mais bon…

Dernière modification par Nezpapeur (29/06/2013 16h49)

Miguel · #12

INTEL, Corporation.

Le cours de l’action INTEL Corporation "INTC", a bien baissé ce vendredi 22 Novembre. - 5,43%
alors que le DJ a terminé au dessus 16000 pts. a 16.063.80 en hausse de 0,33%

Ci dessous deux graphiques qui illustrent la variation des cours de INTC .
J’aime beaucoup les graphiques ils me permettent de mieux visualiser la situation.

-Le premier graphique représente les fluctuations des cours sur 2 jours, Jeudi 21 et Vendredi 22 Novembre.

- Le deuxième graphique représente les cours de INTC sur le dernier mois.(ci-dessous)

La chute parait d’autant plus forte que le graphique est sur une duré plus longue.
J’utilise cette situation car il me semble qu’elle puisse être propice
a illustrer un exemple de prise de position sur le marché des options
pour le 4 a 5 mois a venir.

ceux qui sont intéressés pares options, lle marché des options, le
sujet est la : Info

j’ai vue des opinions telles que:

" a sleeper" "dead money " "sound asleep"
"The November 2013 Intel stock price near $24.50 seems to be home for the stock."
" Investors will just have to be satisfied with the continued .225 quarterly dividend and a stock that’s mostly been flat for a decade. Again, it appears to be a safe long term investment, but in the short run it’s a sleeper."

Ashraf Eassa’s Comments a écrit :
(7508)
Intel blew it with the guidance. The sale will persist until the company raises guidance. This means at least 3 months of dead money.

Donc il semblerait que INTC sur les 5 prochains mois va "vivoter"

mes lectures
- They Are Having A Sale On Intel Shares Today - Don’t Miss It
- Underpriced Intel Stock Remains Sound Asleep
- Intel’s Upbeat Shareholder Meeting Advances Stock
- Intel: The Good, The Bad And The Ugly Parts Of Investor Day

Dernière modification par Miguel (24/11/2013 21h10)

Sylvain · #13

Les ventes sont en effet reparties à la hausse, avec un mix produits favorable à la marge brute d’Intel.
La division serveur enregistre toujours une belle croissance et c’est toujours bien compliqué dans le mobile.

En tout cas, Intel a repris les rachats d’actions : presque 3 milliards au dernier trimestre et un nouveau plan à hauteur de 20 milliards, dont a priori 4 pour le prochain trimestre. Dommage que ça n’ait pas été décidé plus tôt, diminuer le dividende pour racheter plus d’actions entre 20 et 25$ aurait été une bien meilleure allocation du capital.

Dernière modification par Sylvain (16/07/2014 11h25)

Gaspode · #14

Oublions Rockchip, c’est une boîte chinoise et donc ne peut pas être rachetée. Le partenariat porte sur des chips ATOM produits sous license. ATOM c’est du 22nm et la ligne a été abandonnée par Intel ce 29 Avril.

Pour bien voir comment Intel pourrait ou ne pourrait pas se positionner sur le marché ARM, reprenons le pipeline :

1/ ARM crée des designs de base, et fournit des licenses. A ce stade, c’est du design théorique non lié à une taille de process (14/16 nm aujourd’hui, 10 nm en 2017).
2/ Un intégrateur prend le design, l’optimise pour une taille process en l’associant à un ou plusieurs GPU
3/ dans le cas des SOC, des circuits accessoires comme la puce broadband et la mémoire sont ajoutées soit sur le même silicone, soit sur un sandwich de plusieurs puces. Dans le cas des sandwichs, le silicone peut provenir d’un autre fournisseur.
4/ une foundry produit le coeur sur le process donné, et l’encapsule.

Intel fait tout pour la famille x86, mais dans le cas ARM :

- 1/ reste ARM only
- pour 2/ Intel n’a aucun savoir faire associé (ARM c’est du RISC pur, x86 du CISC), et dans les tailles de process normales aujourd’hui, ce n’est pas trivial à acquérir. Apple a fait très fort quand ils ont racheté il y a quelques années 2 des meilleurs intégrateurs ARM, à un moment où ils ne valaient pas très cher. Aujourd’hui, un bon intégrateur va se payer une réelle fortune. Mediatek a une part d’IP ici, mais pas du niveau nécéssaire.
- 3/ Intel sait très bien faire
- 4/ Là, les choses se corsent. Intel a les fabs dans les tailles nécessaires (pas sûr pour le 10nm), mais est optimisée pour produire des wafers extra-complexes et gros (x86) et non pas des circuits optimisés pour la diffusion thermique et de plus petite taille. Il est extrêmement douteux qu’Intel pourrait produire les chips à un prix compétitif avec TMSC ou Samsung.

4/ pourrait être résolu (pour un coût), mais 2/ reste le problème et Mediatek n’apporterai quasiment rien.

TurnOnTheBrightLights · #15

En octobre 2012…

TurnOnTheBrightLights a écrit :
Selon moi, Intel a choisi une stratégie pour le nouveau marché du smartphone/tablette qui a de grandes chances d’échouer (mais rien est impossible). Les ventes de PC (à la maison) vont nécessairement diminuer en volume. On me dit que les "gamers" préférent les PC à base d’AMD, ça me semble aussi un problème car c’est cette clientèle qui a tiré les performances des processeurs vers le haut depuis 20 ans. Pour le cloud/farm computing, je ne connais que des clients Intel (mais ce sont des anciens d’Intel).

Les 12000 suppressions de postes de 2016 seront realises dans les departements atom, smartphone et android, Intel a donc echoue dans sa strategie du "nouveau marché du smartphone/tablette". Le seul truc qui a change, c’est qu’Intel a repris le marche des processeurs de Gamers, mais pas le marche des cartes graphiques pour gamers.

Quel est l’avenir d’Intel ? Si on regarde les dernieres acquisitions, il y a Altera qui est une enorme boite de semiconducteurs industriels et plusieurs petites acquisitions, dont Basis Science ou Recon qui font des objets connectes grands publics qui se portent (type Apple Watch, casque). Intel promeut une gamme de produits (Curie, Arduino 101, Internet of Things) pour ces objets connectes au lieu de Atom. Sur Curie, ce ne sont plus des plateformes a base d’Android ou de Linux donc l’expertise accumulee sur les smartphones est inutile. Par contre, il peuvent reutiliser l’expertise Wind river (acquise il y a plusieurs annees) si elle a ete conservee ; je lis que le Intel Zephyr OS pour internet of things serait un redeveloppement du vieux VxWorks OS de Wind river.

Mon opinion: lorsque je vois Apple Watch ou les montres Samsung, tous ces produits sont immatures et objectivement inutilisables (fonctions pauvres et autonomie de 24h) car ils reprennent les technos smartphones tel quel. Je ne crois pas vraiment au business des objets connectes, mais Intel a l’air d’y croire tres fort et leur croissance sera liee a ce business.

Betcour · #16

Intel est de toute façon en difficulté depuis un moment - leur échec à passer au 10nm les oblige à recycler la même architecture depuis 5 ans. Le moat de l’entreprise - une grosse longueur d’avance sur le process - est complètement perdu.

A côté de ça ils continuent de privilégier les économies aux investissements de long terme et raté tous les grands changements des 20 dernières années : ils ont vendus leur activité ARM juste avant la sortie de l’iPhone, ils ont végété sur les GPU et laissé le boom du marché à Nvidia, ils ont récemment vendu leur activité modem à Apple alors même que la 5G débarque. Ils ont aussi arrêté les contrôleurs SSD alors que ce système devient quasi universel.

A mon sens, sans de gros efforts d’investissement et/ou des acquisitions importantes, ils sont condamnés à un lent mais inexorable déclin.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

sinwave · #17

Effectivement je me souviens fort bien de cette course à la puissance ! C’était surtout vrai pour les Athlon, (puis les Athlon 64), qui tenaient la dragée haute à Intel.

Cependant je ne suis pas certain que le parallèle avec hier soit le bon, car le marché n’est plus du tout le même :
- l’activité de conception est majoritairement séparée de la fabrication :
- AMD s’est scindée en 2 avec la création de Globalfoundries,
- archi dominance de TSMC comme fondeur pour tous les acteurs sauf Intel. Samsung tient aussi une place importante
- importance croissante de l’efficacité énergétique, crédo pour lequel Intel est désormais dépassé :
- sur les ordinateurs grands publics, les processeurs M1 et M2 chez APPLE, mais aussi par les Ryzen d’AMD en x86, surpassent ceux d’Intel
- sur le marché des smartphone et autres tablettes, marché où Intel est absent alors qu’il représente des volumes colossaux
- à plus long terme, bien que cela reste encore hypothétique, utilisation d’architecture libre comme RISC-V, pour des raisons de souveraineté.

Alors, peut-être que la révolution Intel viendra dans l’adoption du modèle fabless de ses concurrents. La sous-traitance à TSCM des puces graphiques Alchemist pourrait être un début de changement de stratégie en ce sens…

Betcour · #18

Honnêtement je ne vois aucune porte de sortie pour Intel, car les deux piliers de leur dominance passée se sont effondrés :

* Leur avantage dans les fonderies est perdue et tous les gens qui suivent le secteur savent qu’ils ne vont clairement pas reprendre le pas sur TSMC. De fait l’époque où ils pouvaient tranquillement bénéficier de une ou deux générations d’avance sur AMD & co est finie, ils sont même plutôt une génération en retard. Sans cet avantage, pas de performance significativement plus élevée que les concurrents.

* L’architecture x86 est durablement en perte de vitesse, non seulement toute la révolution mobile leur est passée sous le nez, mais en plus les GPU prennent maintenant en charge de nombreux besoins et ils n’ont pas grand chose de valable à proposer non plus (oui ils ont lancé une gamme… fabriquée par TSMC et qui pour l’instant n’impressionne pas beaucoup). A ce stade ils leur faudrait prendre une licence ARM, passer 3-5 ans à développer un CPU maison et ensuite le sortir dans leurs fonderies qui ne sont pas compétitives… ça n’arrivera pas.

On a donc un géant à la IBM qui décline tranquillement. La boite est par ailleurs connue pour avoir un management et des salaires peu attractifs dans le secteur ce qui fait que les talents sont partis et continuent de partir, et ce n’est pas les coupes qui viennent d’être annoncées qui vont arranger les choses.

Je ne vois absolument aucun scénario où l’entreprise retrouverait ses couleurs passées. Ceux qui y voient une opportunité font face à un bon vieux value trap, et la coupe du dividende est la prochaine étape. l’Intel des années 1980-2000 c’est ne reviendra pas.

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Serge a écrit :

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Sylvain a écrit :

[+3] #7 17/10/2012 11h29

Intel a écrit :

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Sylvain a écrit :

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Ashraf Eassa’s Comments a écrit :

[+1] #13 16/07/2014 11h10

[+1] #14 03/05/2016 07h59

[+1] #15 07/05/2016 09h48

TurnOnTheBrightLights a écrit :

[+1] #16 11/06/2020 04h15

[+1] #17 01/02/2023 21h40

[+1] #18 02/02/2023 01h28

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