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#1 27/03/2013 17h21 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

Administrateur
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Voici un transcript d’un article qui devrait paraître sur SeekingAlpha prochainement…

CYS Investments : 15-20% d’upside, 11% de rendement, faible risque de perte en capital

Description de CYS Investments

CYS Investments (ticker Bloomberg CYS) est un mortgage REIT US, introduit sur le NYSE en 2009 et qui capitalise environ 2 MdUSD et propose un rendement sur dividende de 11%.

Son CEO et président du directoire est Kevin Grant, qui était gérant direct ou indirect de plusieurs fonds obligataires de 1993 à 2005 chez Fidelity. Dans cet article de 2002, il est présenté comme le Bill Gross de Fidelity. Kevin Grant est aussi pratiquant d’alpinisme depuis vingt ans, avec à son actif le Kilimanjaro et plusieurs tentatives de l’Everest (peut-on extrapoler des aptitudes à la maîtrise du risque et à la rationalité ?).

Agency Mortgage REIT

Un REIT est un statut particulier qui permet de ne pas payer d’impôt sur les sociétés à condition qu’il reverse au moins 90% de son profit taxable à ses actionnaires.

Les conditions d’éligibilité impliquent notamment d’avoir une activité liée à la gestion d’un portefeuille de biens immobiliers (résidentiel, commercial, bureaux…).

Les mortgages REIT ont cette particularité  de ne pas être directement investis dans des biens immobiliers, mais dans des prêts hypothécaires adossés à des biens immobiliers. Ainsi, ils  ne touchent pas des loyers, mais des coupons.

CYS Investments investi exclusivement sur des Agency RMBS (=Agency Residential Mortgage-Backed Security), qui sont des pools de prêts hypothécaires résidentiels présumés sans risque car émis par les agences Freddie Mac, Fannie Mae et Ginnie Mae liées au gouvernement américain.

Les mortages REIT ressemblent à un peu à des banques, en ce sens qu’ils vont gagner de l’argent via le différentiel entre le rendement de leur portefeuille obligataire et leur coût de financement.

Concrètement, au dernier trimestre 2012, CYS a $16 Md d’obligations Agency RMBS avec un rendement de 1,97%, financés par $13,8 Md d’Agency RMBS en REPO à un coût de 1,03%. La marge d’intérêt de CYS (sur ce trimestre) est donc de 0,94%. L’utilisation d’un levier de 7,7 permet d’anticiper grossièrement un Rendement des Capitaux Propres autour de 7% sur le trimestre.

Cette marge est fluctuante, puisqu’elle était d’1,24% au T3-2012, soit avec un levier 7,7 ; un Rendement des Capitaux Propres approximatif de 9,5%.

Notons que le Rendement des Capitaux Propres peut aussi être affecté par la vente des titres avant échéance.

Risques opérationnels de l’activité de Mortgage REIT

Si les Agency RMBS sont présumées sans risque de défaut, elles supportent un risque particulier pour des obligations, dit de prépaiement. Concrètement, lorsque les taux d’intérêt baissent, les propriétaires de maison ou appartement ont une incitation à souscrire un nouveau prêt à un taux moins élevé et à solder par anticipation tout ou partie de leur prêt courant, ce qui affecte la valeur du RMBS.

Cette particularité des Agency RMBS, fait que ces obligations sont à la fois sensibles à une hausse et une baisse des taux.

Ces derniers sont influencés par le classique taux directeur de la FED, mais aussi par des interventions directes de la FED sur les MBS, dans le cadre des politiques d’assouplissement quantitatifs (dit QE). Typiquement, la FED depuis son QE 3 de septembre 2012, rachèterait pour 40 à 85 MdUSD de MBS mensuellement.

Pour s’en protéger (au moins partiellement), CYS, comme toutes les mortgages REIT utilisent des contrats swap de taux, qui peuvent affecter positivement ou négativement le ROE.

Les mortgage REIT  peuvent investir aussi dans des RMBS plus spécifiques, par exemple qui ne contiennent que des prêts hypothécaires inférieurs à $50 000, moins sujet à refinancement que des RMBS « génériques » (ou les prêts hypothécaires sous-jacent sont un melting-pot sans autre considération). Cependant, le marché des RMBS « spécifiques » est efficient et les RMBS moins sensibles au risque de prépaiement se payeront plus cher.

Néanmoins, le risque de taux est partiellement compensé par les maturités très courtes du financement par REPO. Ainsi, au dernier trimestre, CYS a une maturité moyenne de financement par REPO de 20 jours. Normalement, le coût du financement REPO évolue dans le même sens que celui des rendements des obligations Agency RMBS.

Risques juridiques de l’activité de Mortgage REIT

Si les Mortgage REIT sont intéressants pour les investisseurs, c’est en partie parce qu’ils ne supportent pas l’impôt sur les sociétés.

En 2011, il était éventuellement question de réserver le statut de REIT aux seules sociétés qui investissent dans des biens immobiliers tangibles et non pas des prêts hypothécaires adossés à des biens immobiliers.

Mais, ce changement semble pour l’heure peu probable et bien entendu, férocement combattu par la profession.

Risques de liquidité et solvabilité des Mortgage REIT

En 2008-2009, plusieurs Mortgage REIT comme Thornburg Mortgage ont fait faillite, ce qui peut laisser planer un doute sur le modèle économique de ces sociétés qui utilisent massivement l’effet de levier.

En réalité, il faut distinguer les Mortgage REIT qui investissent dans des Agency RMBS présumés sans risque et celles qui investissent dans des prêts hypothécaires commerciaux (non-Agency CMBS).

En 2008-2009, le marché des Agency RMBS est resté liquide et sain, et les Mortgages REIT investis exclusivement sur ce type d’obligation n’ont pas eu de problème de financement par REPO.

Ici le graphique de cours d’Annaly Capital Management, une Agency Mortgage REIT, a montré moins de volatilité en 2008-2009 que le S&P500 :

http://www.devenir-rentier.fr/uploads/2_nly-2009.gif

Capitaux propres et valorisation d’un Mortgage REIT

Les capitaux propres d’une Agency Mortgage REIT ont l’avantage de refléter fidèlement la valeur « à la casse » de l’entreprise.

En effet, l’extrême liquidité et la cotation des Agency RMBS permet une valorisation fiable en juste valeur du portefeuille obligataire du Mortgage REIT.

Les Agency Mortgage REIT cotent donc en général autour de leurs capitaux propres, dont le montant est donné à  chaque trimestre dans les publications des résultats trimestriels.

En temps « normal », ceux-ci ne varient pas significativement d’un trimestre à l’autre, d’autant que les profits trimestriels sont pour l’essentiel versés en dividendes et ne peuvent donc capitaliser.

Les politiques d’assouplissements quantitatifs menées par la FED peuvent toutefois affecter indirectement la valeur des capitaux propres, et en septembre 2012, les portefeuilles d’obligations Agency RMBS ont culminé à des plus hauts historiques.

Capitaux propres et augmentation de capital dans un Mortgage REIT

Comme les Mortgage REIT distribuent l’essentiel de leur profit, pour croître, ils doivent faire appel à des augmentations de capital.

Grossir pour grossir n’a d’ailleurs pas grand intérêt, puisque cela n’implique pas nécessairement une amélioration du Rendement des Capitaux Propres.

Bien au contraire, plus les capitaux propres sont importants, plus les actifs à gérer le seront aussi (a fortiori avec un effet de levier de 5 à 12 selon les Mortgage REIT) et donc plus il sera difficile de « trouver » les meilleures opportunités sur un marché des Agency RMBS déjà efficient.

Cependant, des augmentations de capital au-dessus des niveaux des capitaux propres ont un effet relutif pour les actionnaires existants.

D’autre part, pour les Mortgage REIT dont le management est internalisé, il y a une taille optimum à avoir en terme d’actifs / nombre d’employés afin de réduire les coûts opérationnels, ce qui peut donc justifier des augmentations de capital pour atteindre cette taille optimale.

A l’inverse, des augmentations de capital en-dessous des capitaux propres ont un effet dilutif (destruction de valeur pure) pour les actionnaires existants.

Gestion internalisée ou externalisée dans un REIT

Voilà un point qui d’après moi est crucial.

D’une manière générale, les Agency Mortgage REIT n’ont pas de réels avantages concurrentiels entre eux : ils investissent tous dans un marché efficient, et utilisent tous le même effet de levier avec un financement REPO.

La différence va donc se jouer :
- Sur les augmentations de capital ou rachat d’actions à bon escient
- Sur les swaps
- Sur la taille de l’effet de levier
- Sur la qualité/prix du portefeuille obligataire (faible sensibilité au risque de prépaiement, mais pas payé trop cher)
- Sur les coûts de gestion (essentiellement la rémunération du personnel et du management)
- Sur la structure de financement des capitaux propres : émission ou rachat d’actions préférentielles à bon escient

La plupart des Agency Mortgage REIT ont une gestion externalisée, qui est rémunérée par une commission sur le montant des capitaux propres gérés. Ceci incite à des augmentations de capital, pas toujours opportunes et ne permet pas de bénéficier d’un effet de levier opérationnel, car la commission, généralement à 1,5% les capitaux propres, suit les actifs gérés (les SCPI ont un biais similaire avec une maison de gestion qui facture en général 10% des loyers).

A l’inverse, une gestion internalisée, avec un management et un personnel actionnaire, « assure » des augmentations ou rachats de capital à bon escient. D’autre part, même si une partie de la rémunération du personnel est variable, il y a une taille optimum (en terme de coût opérationnels / actifs) entre le nombre de d’employés et le montant des actifs gérés : les coûts opérationnels ne « suivent » pas strictement la taille des encours.

CYS avait une gestion externalisée jusqu’en 2011 (les dirigeants étaient à la fois actionnaires/dirigeants de CYS et actionnaires/dirigeants de la maison de gestion Cypress Sharpridge Advisors LLC), mais a fait le choix d’une internalisation pour réduire ses coûts ; ainsi que d’augmentations de capital pour obtenir une taille critique.

C’est parfaitement réussi puisque le coût opérationnel est tombé à 0,80% des capitaux propres, à ma connaissance le taux le plus faible de toutes les Agency Mortgage REIT :

http://www.devenir-rentier.fr/uploads/2_cys-2009.gif

Ceci contraste avec Annaly Capital Management, dont la gestion est internalisée depuis 1997, mais souhaite l’externaliser (dont le but plus ou moins avoué de ne plus « discloser » la rémunération déjà pharaoniques a 25 MUSD de ces dirigeants)…

Dividendes de CYS Investments

La majorité des investisseurs semblent investir dans les Mortgage REIT uniquement pour leur dividende (qui dans l’environnement de marché post-2009, tourne entre 10 et 15%) et ne font pas attention aux capitaux propres.

CYS n’a pas à rougir sur ce point, puisque depuis son introduction en bourse en juin 2009, CYS a versé $8,19 de dividendes cumulés / action ; pour une première cotation à $11,89 et un cours actuel de $11,71 :

http://www.devenir-rentier.fr/uploads/2_cys-dividendes.gif

Le dividende est nécessairement variable, puisque le profit opérationnel l’est, puisque la marge d’intérêt l’est, puisqu’elle dépend des conditions de marché (rendement des RMBS / coût du REPO).

Néanmoins, dividendes réinvestis, hors frottement fiscal, le rendement total depuis l’introduction en bourse est de 83%, soit un rendement annualisé de 17% :

http://www.devenir-rentier.fr/uploads/2_cys-total-return.gif

Au T1-2013, le dividende est en baisse par rapport au T4-2012, d’une part car la marge d’intérêt est plus faible, et d’autre part car CYS a versé un dividende exceptionnel significatif au T4-2012, en anticipation de la hausse de la fiscalité US sur les dividendes en 2013.

Opinion sur CYS Investments

Actuellement, CYS Investments décote de 12% sur ses capitaux propres (31/12/2012), tandis que ses pairs Agency Mortgage REIT se négocient sur leur capitaux propres (hormis Armour Residential dont la gestion externalisée a détruit de la valeur via une augmentation de capital sous les fonds propres en 2012) :

http://www.devenir-rentier.fr/uploads/2_cys-price-to-book-nly.gif

Une analyse du portefeuille d’obligations de CYS ne montre pas de particularité justifiant cette décote, le taux de prépaiement est en phase avec celui de ses pairs.

Le type de gestion ne justifie pas non plus une décote, bien au contraire, la gestion internalisée de CYS garantie un meilleur alignement du management et des actionnaires et les coûts opérationnels sont les plus faibles parmi les Mortgage REIT.

Le passage d’une gestion externalisée pour une gestion internalisée est même atypique et montre l’intérêt des dirigeants pour CYS, dont ils sont actionnaires :

http://www.devenir-rentier.fr/uploads/2_cys-holders.gif

Une explication possible de la décote est une focalisation excessive sur la baisse récente du dividende, les investisseurs « omettant » le dividende exceptionnel de décembre 2012.

J’achète au cours actuel pour « viser » un cours de 1,05 à 1,10 fois les capitaux propres, autour de $14-14,6, soit un upside de 20-25%.

Dans l’hypothèse conservatrice d’une baisse de 5% des capitaux propres / action lors de la prochaine publication trimestrielle, on ajustera d’autant ces seuils, ce qui nous donne un upside de 15-20%.

En attendant, nous toucherons un rendement sur dividende d’environ 11%, en phase avec le ROE prévu par les dirigeants lors de la dernière publication trimestrielle.

Et oui, nous sommes très bien payés pour attendre de gagner de l’argent !

En bonus, l’écart entre le 10 et 2 ans sur les obligations américaines semble s’élargir, après un plus bas en juillet 2012 :

http://www.devenir-rentier.fr/uploads/2_spread-2-10-27032013.gif
 
L’évolution de ce spread peut être utilisée comme une approximation de l’évolution de la marge d’intérêt des Agency Mortgage REIT. Si la tendance se confirme, le ROE de CYS devrait en profiter à la hausse et ipso facto son dividende.

Hedge funds long sur CYS Investments

On notera que le hedge fund Balestra Capital Ltd, de James Melcher, qui est un fonds à forte conviction macro-économique est investi actuellement essentiellement dans l’or, les mines d’or et les Agency Mortgage REIT.

CYS est sa plus importante position au T4-2012 (19% du portefeuille d’actions publics, hors dérivés) :

http://www.devenir-rentier.fr/uploads/2_balestra-cys-2013.gif

Déontologie

Position longue sur CYS de plus de 1000 titres.

-- Philippe pour SeekingAlpha et le forum des Investisseurs heureux

Mots-clés : cys investments, mortgage reit

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#2 27/03/2013 17h44 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

Membre
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Article super intéressant et surtout super complet ! C’est vraiment agréable de vous lire !

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#3 27/03/2013 17h47 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

Membre
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Excellent ! article très étayé et complet, du vrai travail de pro..

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#4 28/03/2013 03h51 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

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Super article. Merci IH !

InvestisseurHeureux a écrit :

Ceci incite à des augmentations de capital, pas toujours opportunes et ne permet pas de bénéficier d’un effet de levier opérationnel, car la commission, généralement à 1,5% les capitaux propres, suit les actifs gérés (les SCPI ont un biais similaire avec une maison de gestion qui facture en général 10% des loyers).

Les biais reprochés aux sociétés de gestion de SCPI qui procèdent à trop d’augmentation de capital, c’est surtout :
   - de gagner plus d’argent sur leur commission à l’occasion des AK (ou des achats d’immeubles qui suivent une AK), que sur la gestion de la SCPI elle-même.
   - de négliger l’intérêt des anciens associés, en faisant les AK à des prix trop bas,
   - de négliger l’intérêt des anciens et nouveaux associés, en faisant des AK trop importantes et donc en étant ensuite incapable d’investir rapidement les capitaux levées (donc la SCPI a plein de cash, peu rémunéré, et ça fait baisser son rendement global) (ou alors elle doit investir dans d’autres types de biens, ce qui dénature son portefeuille immobilier)

Par ailleurs, il serait intéressant de savoir si les dirigeants (et les salariés) actuels de CYS disposent de stock-options, et quelle dilution ceux-ci représentent. C’est potentiellement un inconvénient d’une gestion internalisée.


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#5 28/03/2013 14h22 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

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Excellent, merci.

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#6 28/03/2013 15h54 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

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Bonjour,
J’ai trouvé cet article très intéressant.
Mais étant néophyte dans ce domaine et pour bien comprendre le montage financier , je pose les questions suivantes :
1/ comment se matérialise l effet de levier ? Puisque les obligations sont financées par des emprunts ?
2/ Que veut dire Répo
3/ il est écrit que les actifs financés sont réputés sans risque ? De quelle manière
4/ s ’il y a risque de remboursement anticipé en cas de baisse des taux , la société elle même ne peut elle pas rembourser ses emprunts corrélativement ?
Par avance , merci pour chose réponses .

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#7 28/03/2013 16h55 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

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1/ Avec 100 de fonds propres, on emprunte 770 à 1.9%, et on les utilise pour acquérir (ou porter) des prêts hypo à 3.5%, encaissant la différence.

2/ repo - Recherche Google (par exemple : Repo (Sale and Repurchase Agreement) - Fimarkets donne une définition et des explications)

3/ Le risque dépend de qui donne une garantie. Ici, c’est les agences (Fanny etc.) elles-même garanties par l’Etat US.

4/ Non en général


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#8 28/03/2013 21h31 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

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Merci pour la réponse.
Donc si j ai bien compris, l effet de levier est du uniquement par la structure financière du passif du bilan ?

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#9 29/03/2013 13h36 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

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Bravo IH pour ce bel article !

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#10 09/04/2013 09h46 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

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InvestisseurHeureux a écrit :

Voici un transcript d’un article qui devrait paraître sur SeekingAlpha prochainement…

Voilà : CYS Investments: 15-20% Upside, 11% Yield, Low Capital Loss Risk

Un très grand merci à Crosby (aka REITAnalyst) pour la traduction.

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#11 09/04/2013 10h26 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

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ZUt mon ordre a cours limité n’est pas passé depusi 2 jours.. le cours va s’envoler :-)
Bravo pour cette belle contribution !

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#12 09/04/2013 10h53 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

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Cela fait une grosse semaine que, comme annoncé sur ma file portif, je prends des positions sur CYS (par tranches de 1000 $ hein pas encore les moyens de certains sur le forum wink )

Pour moi c’est un perfect match : décoté, américain et immobilier donc dans ma stratégie d’investissement. De plus, je suis encore bcp trop sous-investi à la fois en immobilier et en USD par rapport à mes objectifs d’il y a 9 mois donc l’action résout plusieurs de mes "soucis" d’allocations (vu comme les marchés US et immobiliers sont déjà bien évalués un peu partout, dur de trouver du décoté sinon). La baisse de mars a fini de me convaincre ainsi que la légère remontée de l’euro.

Long live to CYS.


Do your homework! Parrain pédago pour Bourso, Binck et Bourse Directe : écrivez-moi en MP :-) et  mon portif

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#13 09/04/2013 14h21 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

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PoliticalAnimal a écrit :

Pour moi c’est un perfect match : décoté, américain et immobilier donc dans ma stratégie d’investissement. De plus, je suis encore bcp trop sous-investi à la fois en immobilier et en USD par rapport à mes objectifs d’il y a 9 mois donc l’action résout plusieurs de mes "soucis" d’allocations (vu comme les marchés US et immobiliers sont déjà bien évalués un peu partout, dur de trouver du décoté sinon). La baisse de mars a fini de me convaincre ainsi que la légère remontée de l’euro.

C’est bien mon avis aussi.

Je pense qu’on pourrait même mieux en étant long sur CYS (11% de décote sur les capitaux propres) et short sur AGNC (1% de surcote sur les capitaux propres).

Nous aurions alors 12% de +Value à prendre sur CYS avec un risque de perte quasi nul.

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#14 09/04/2013 14h36 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

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Bonjour Philippe,

a force de vous lire sur ce sujet, je finis par m’interroger sur l’opportunité d’y investir aussi !!! Ce qui me retiens jusqu’alors tient en 2 points :

1/ on est sur une valeur plus ou moins "financière" et j’avais décidé de ne pas y aller car en général je n’y comprends rien aux bilans des banques & autres Cie d’assurance. Mais il n’y a que les idiots qui ne changent pas d’avis, et votre superbe post très détaillé m’a ouvert les yeux.

2/ la relative "désaffection" des investisseurs, alors que le risque "serait" nul et la rentabilité très forte ??? A votre avis, qu’est ce qui fait que le cours de cette valeur est revenu à son niveau de 2009, avec une grosse chute sur 3 mois. Effectivement il y a le dividende qui peut en expliquer une partie, mais pour le reste…..je reste dubitatif !

Merci d’avance.

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#15 09/04/2013 15h04 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

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Rodolphe a écrit :

1/ on est sur une valeur plus ou moins "financière" et j’avais décidé de ne pas y aller car en général je n’y comprends rien aux bilans des banques & autres Cie d’assurance. Mais il n’y a que les idiots qui ne changent pas d’avis, et votre superbe post très détaillé m’a ouvert les yeux.

Je suis comme vous, mais là tout semble (est ?) tellement simple…

Rodolphe a écrit :

2/ la relative "désaffection" des investisseurs, alors que le risque "serait" nul et la rentabilité très forte ??? A votre avis, qu’est ce qui fait que le cours de cette valeur est revenu à son niveau de 2009, avec une grosse chute sur 3 mois. Effectivement il y a le dividende qui peut en expliquer une partie, mais pour le reste…..je reste dubitatif !

En tout cas, c’est la seule explication que je vois et idem pour un commentaire sur SeekingAlpha :

CYS sold off recently when they cut their regular dividend after issuing a special in Q4. It made no sense to me and, I believe, a lot of investors. I held my shares and am waiting for the Fed to ease off their MBS buys. That will do wonders for price/book.

Que l’action cote proche de son IPO est sans objet, c’est le price to book qui compte et par ailleurs, comme indiqué, l’actionnaire de CYS a touché presque intégralement le prix de l’IPO en dividendes successifs.

J’ai écrit à CYS avec un lien vers l’article sur SA, au cas où ils souhaitent ajouter quelque chose ! :-)

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#16 09/04/2013 18h28 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

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Le cours est un peu monté mais légèrement compensé par l’€/$ qui a diminué la perd en  €uros

amf : je détiens des actions CYS et compte continuer à en prendre

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#17 11/04/2013 21h30 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

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PoliticalAnimal a écrit :

Cela fait une grosse semaine que, comme annoncé sur ma file portif, je prends des positions sur CYS (par tranches de 1000 $ hein pas encore les moyens de certains sur le forum wink )

Pour moi c’est un perfect match : décoté, américain et immobilier donc dans ma stratégie d’investissement. De plus, je suis encore bcp trop sous-investi à la fois en immobilier et en USD par rapport à mes objectifs d’il y a 9 mois donc l’action résout plusieurs de mes "soucis" d’allocations (vu comme les marchés US et immobiliers sont déjà bien évalués un peu partout, dur de trouver du décoté sinon). La baisse de mars a fini de me convaincre ainsi que la légère remontée de l’euro.

Long live to CYS.

Il s’agit quand même plus d’une valeur financière qu’immobilière wink
Globalement je partage l’enthousiasme et suis rentré sur la valeur, mais il y a quand même 2 points qui me rendent un peu sceptique et qui pourrait expliquer la décote:

1/ je n’arrive pas à bien évaluer l’impact des achats de la FED: d’un côté celà augmente la valeur des actifs détenus par les mREIT mais d’un autre côté les nouveaux achats ont de moins bons rendements. Peut-être que les marchés anticipent une baisse de la valeur des actifs détenus par les mREIT lorsque les achats de la FED seront réduits, et/ou une baisse du dividende avec des rendements moins élevés sur les nouveaux investissements?

2/ la SEC qui étudie depuis un moment la possibilité de supprimer le status de REIT donné aux mREIT

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#18 11/04/2013 22h15 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

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Je pense que c’était pour régler le point n°2 que IH évoquait la possibilité de shorter en parallèle AGNC pour sécuriser le position. Si le statut des REIT était subitement retiré aux mREIT, on peut supposer que tous ceux-ci verraient leur cours baisser dans des proportions similaires. En achetant celui qui décote et shortant celui qui surcote légèrement, on est alors bcp moins exposé à ce potentiel cygne noir.

Dernière modification par julien (11/04/2013 22h15)

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#19 12/04/2013 23h12 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

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Etant donné le rôle joué par les mREITs pour financer les retraites US, je pense qu’il est peu probable que leur statut soit modifié. En outre, ils ont (en tant que secteur) des ressources suffisantes pour faire tout le lobbying nécessaire.

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#20 13/04/2013 14h53 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

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Merci Crosby pour cet éclairage!
J’y pensais pour les REITS mais à tort j’imaginais que la vision était différente pour les MREITS et que le statut pouvait être davantage attaqué.
Même si cela peut arriver, ce n’est pas le scénario privilégié.
wink


Investisseur sur la longue voie de la connaissance ;) …Parrain Binck assurant un suivi pédagogique, n'hésitez pas pour un MP ;)

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#21 13/04/2013 18h37 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

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A mon avis peu de chances que la FED s’attaque à ce statut, elle a d’autre chats à fouetter

Dernière modification par roudoudou (14/04/2013 08h09)

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#22 16/04/2013 14h20 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

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Les résultats du T1-2013 de CYS, et notamment ses capitaux propres / action à jour, seront publiés demain.

Une approche agressive consiste à renforcer aujourd’hui en espérant des résultats supérieurs au consensus. L’approche prudente consiste à renforcer (ou pas d’ailleurs !) après la publication.

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#23 18/04/2013 09h29 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

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Voici les points principaux du communiqué de CYS sur le premier trimestre :

CYS a écrit :

First Quarter 2013 Highlights

    GAAP net loss available to common shares of $17.7 million, or $0.10 per diluted common share.
    Core Earnings plus Drop Income of $56.4 million, or $0.32 per diluted common share ($0.17 Core Earnings and $0.15 Drop Income).
    Net realized gain from investments of $46.7 million.
    Operating expenses of 0.94% of average net assets.
    March 31, 2013 net asset value per common share of $12.87 per share after declaring a $0.32 dividend per common share on March 8, 2013.
    Interest rate spread net of hedge including drop income of 1.16%.
    Weighted average amortized cost of Agency RMBS of $104.53.

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#24 18/04/2013 10h24 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

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Merci Kapitall.

CYS - Résultat du 1er trimestre 2013

Actif net par action

Nous avons donc une baisse de l’Actif Net / action de 3,31% puisqu’il était de $13,31 en décembre 2012 contre $12,87 fin mars 2013.

La décote par rapport au cours actuel s’est réduite de 11-12% à 6-7%. Cette baisse n’est pas une bonne nouvelle pour nous, mais il y a néanmoins toujours une légère décote, donc la situation reste positive.

Il faut tenir compte du détachement du dividende de 0,32 début mars 2013. Sans ce détachement, l’actif net / action serait de $13,19 ; soit 0,9% de baisse par rapport à décembre ; ce qui correspond à mes attentes.

Du fait, de la politique monétaire de la FED, les conditions d’investissement sont toujours difficiles avec une marge d’intérêt qui baisse encore de 1,31% à 1,16%. Le coût de financement du REPO et des swap est quasi inchangé à 1,05% contre 1,03% au dernier trimestre (hors swap, le coût du REPO est de 0,41% contre 0,48%), mais le rendement du portefeuille d’Agency RMBS est tombé à 1,80% contre 1,96%.

Dividendes

Le dividende trimestriel de $0,32 est tout juste couvert par les résultats du trimestre, également à $0,32.

Rachat d’actions

En bonne gestion du capital, CYS a profité de la décote pour racheter des actions, une opération immédiatement relutive sur l’Actif Net, même si le montant est négligeable pour une société qui capitalise 2 $Md :

For the first quarter of 2013, the Company repurchased 640,791 shares with a weighted average purchase price of $11.81 or approximately $7.6 million in the aggregate. These purchases were accretive to the Company’s net asset value.

Prépaiement

Le CPR (Constant Prepayment Rate) est quasi-inchangé à 17,6% contre 17,5% au dernier trimestre.

Par contre, CYS note que le CPR tombe à 12,1% sur le mois d’Avril, ce qui est une bonne nouvelle.

Politique monétaire de la FED

Le communiqué de presse rappelle que le comité de la FED s’est réuni le 10 avril pour discuter de la continuité de la politique monétaire d’assouplissement quantitative. Il n’y a pas vraiment de consensus même s’il semble anticipé une réduction des rachats de MBS par la FED à partir de mi-2013.

Conclusion

Ce trimestre est mitigé :

1) En négatif, les conditions de marché sont toujours peu favorables, avec comme proxy le spread sur le 10-2 ans qui diminue à nouveau :
http://www.devenir-rentier.fr/uploads/2_10-2-years-spread-18042013.gif
En positif, le CPR baisse.

2) La bonne gestion du capital de CYS est confirmée, avec des rachats d’actions au bon moment.

3) Je ne suis pas sûr que CYS arrive à maintenir un dividende de $0,32 au prochain trimestre.

4) En tant qu’investisseur, nous sommes tjs protégés d’une baisse de l’actif net à hauteur de 6% de la décote.

Donc tjs content d’être sur CYS, mais grosso-modo, ce trimestre n’a servi à rien, voir légèrement négatif compte-tenu du frottement fiscal sur le dividende, qui de fait, ne compense pas totalement la baisse de l’Actif Net.

Il y a une conférence téléphonique sur ces résultats en cours de journée, mais en général nous n’apprenons rien de plus.

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#25 18/04/2013 20h55 → CYS Investments : 15-20% d'upside, 11% de rendement sur dividendes (cys investments, mortgage reit)

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CYS a écrit :

Jim Young - West Family Investments
With the decline in book that you experienced from the year-end ’12 in the first quarter down to 12.87. Given what’s happening in the markets, are you back to the year-end ’12 book value or can you give us a sense of magnitude or volume approximately where the current book is? Thank you.

Kevin Grant
Yeah, thanks Jim. Mortgage prices are definitely back up. 30-year market has come up more than the 15-year market as you might expect just because of where it is on the yield curve. So, yeah, mortgage prices are pretty strong. I haven’t got the exact delta in front of me for mortgages. Do you happen to have that, Bill?

William Sheehan
Well, on a yield basis they are back over half way. So….

Kevin Grant
So half the retracement.

William Sheehan
Yeah.

Kevin Grant
But our waiting in 30-year is up so it’s good news for us.

Un autre point positif il me semble : l’augmentation des rendements sur les maturites a 30ans/ vs 15 ans a bien ete anticipee par CYS.

Dernière modification par Thomas (18/04/2013 20h58)


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