Suivez les discussions sur : Twitter Facebook RSS   Abonnez-vous à la newsletter : Newsletters   Utilisez la recherche : 
Chercher
Membres  |  Mission

Forums des investisseurs heureux

Discussions courtoises et réfléchies sur l'investissement patrimonial pour s'enrichir, générer une rente et atteindre l'indépendance financière

Vous n'êtes pas identifié : inscrivez-vous pour échanger et participer aux discussions !

#1 01/05/2013 21h51 → John Deere : un pied dans le monde agricole... (analyse, john deere)

Membre
Réputation :   194 

Bonjour !

Voici un article de synthèse, sur une analyse de John Deere que j’ai publié sur mon blog en plusieurs articles :
1. L’histoire et l’activité
2. Perspectives
3. Les états financiers
4. Valorisation

Désolé, malgré l’élagage (hahaha), ça reste long. Bonne lecture !

L’histoire
http://upload.wikimedia.org/wikipedia/commons/thumb/6/6e/John_Deere_portrait.jpg/176px-John_Deere_portrait.jpg
John Deere est une entreprise américaine qui conçoit, fabrique et commercialise des machines agricoles, forestières et pour la construction. Vous en avez déjà certainement croisé au beau milieu des champs de la campagne française : leurs tracteurs ou moissonneuses batteuses vertes et jaunes se reconnaissent facilement. John Deere (DE:US) est une entreprise cotée.

L’histoire de John Deere remonte à la première moitié du XIXème siècle, en pleine conquête de l’Ouest Américain. En 1837, le jeune forgeron John Deere met au point et fabrique la première charrue à soc et versoir en acier coulé. Elle répond parfaitement aux besoins des agriculteurs pionniers. L’entreprise John Deere est née !

En 1911, Deere & Company émet 400 000 actions privilégiées (preferred stocks en anglais). Elles deviennent cotées à la Bourse de New York l’année suivante.

L’activité
John Deere évolue dans une activité cyclique, c’est à dire assez liée à la santé de l’économie en général. Il faut en tenir compte dans un estimé de valorisation, en lissant les données sur un cycle complet.

John Deere a connu des périodes difficiles, bien avant la crise commencée en 2008. Par exemple, en 1876, John Deere baisse les salaires de 10%, face au manque de clientèle et l’accumulation de dettes. Au début des années 1920, les faillites d’exploitations agricoles se multiplient, ce qui entraîne une chute vertigineuse des ventes. John Deere est contraint de baisser à nouveau de 10% les salaires…

Aujourd’hui, les ventes sont réalisées au travers de concessionnaires indépendants et de grands magasins de détail. Les ventes sont principalement réalisées sur le marché Nord-Américain. L’activité est évidemment très liée au monde agricole, lui-même lié à l’Etat par des subventions et assurances, garantissant un revenu aux agriculteurs.
John Deere se développe bien entendu à l’international. En 2012, entre 35 et 40% des ventes ont eu lieu hors du Canada et des USA. La croissance est d’ailleurs très marquée en Amérique du Sud (18% CAGR sur les 7 dernières années), Asie, Afrique et Moyen Orient (21% CAGR) et Australie (20% CAGR).
http://www.devenir-rentier.fr/uploads/960_john-deere-1024x402.jpg
L’activité de John Deere est divisée en trois segments :
- Agriculture et équipement pour gazon, pour 75% des ventes 2012. John Deere fabrique et distribue des gammes complètes pour l’exploitation agricole : tracteurs, chargeurs, moissonneuses-batteuses, matériel de labour, ensemencement, presses, faucheuses, irrigation, tondeuses, équipement de golf, etc.
- Equipements forestiers et construction, pour presque 20% des ventes 2012. John Deere fabrique et distribue des engins de construction, terrassement, manutention et d’exploitation forestière (ex : machines à débarder, tombereaux, etc.).
- Finance, pour offrir des solutions de financement de matériel neuf ou d’occasion aux concessionnaires John Deere. John Deere exploite un portefeuille de prêts d’environ $30B, qui a généré presque $400M de bénéfices en 2012. Le recouvrement est excellent puisqu’il n’y a eu que 0.05% de défaut en 2012, un record pour John Deere !

La force de la marque
Le magazine spécialisé Farm Equipment a réalisé en 2010 une étude auprès des agriculteurs du Midwest. Globalement, les agriculteurs sont loyaux envers les marques de leurs équipements (65%). Ils le seraient autant voire plus qu’il y a 5 ans en très grande majorité (82%). Les marques ont donc tout intérêt à choyer leurs clients !
Pour John Deere, les résultats sont sans appel : plus de 75% des agriculteurs qui utilisent des équipements John Deere se déclarent fidèles à la marque.

Enjeux
Les besoins en productions agricoles sont directement liés aux besoins de la population. La croissance démographique et la hausse des niveaux de vie portent donc le développement de la production et de la productivité agricole.
http://www.devenir-rentier.fr/uploads/960_john-deere-abroad-780x506.jpg
Du coup, on a envie de voir les chiffres des ventes de John Deere en Amérique du Nord se reproduire dans le monde entier. Dans les pays émergents, la croissance des ventes est très soutenue. Pourtant, y envoyer des tracteurs n’est pas suffisant. La structure même du monde agricole d’un pays est un facteur important de mécanisation ou non. Le pouvoir d’achat des agriculteurs en est une raison, la consolidation des exploitations en est une autre. Par exemple, aux Etats-Unis, vers 1910, une exploitation agricole faisait en moyenne une cinquantaine d’hectares et l’agriculture représentait 38% des actifs. Aujourd’hui, seuls 3% des actifs américains sont agriculteurs et les plus grandes exploitations font en moyenne plus de 2000 ha. Les besoins en mécanisation évidents.
La mécanisation reste une tendance de fond, mais nécessite du temps.

Objectifs pour John Deere
John Deere pourrait tirer partie de la mécanisation dans les pays émergents, en étoffant et adaptant sa gamme de machines, par exemple avec des tracteurs plus petits, des équipements pour la culture du riz, etc.
John Deere fournit une feuille de route pour ses objectifs stratégiques à l’horizon 2018. Les axes de d’activité sont bien sûr l’agriculture, l’exploitation forestière et la construction. Voici quelques objectifs de l’entreprise :
- Créer de la valeur pour les actionnaires (Realizing sustainable SVA growth) : amélioration du bilan, des conditions de financement, dividende croissant et rachats d’actions.
- Augmentation des ventes et bonne profitabilité : marge opérationnelle moyenne visée à 12% à l’horizon 2018, des ventes annuelles moyennes de 50 milliards de dollars.
http://www.devenir-rentier.fr/uploads/960_produits-derives-john-deere.jpg

Le bilan, disponible ici
John Deere est une entreprise très endettée : il y a environ $49B de dettes pour seulement $7B de fonds propres. Les seuls emprunts et émissions obligataires représentent $32B : il s’agit des lignes Short Term Borrowings (emprunts à court terme), Short-term securitization borrowings (la même chose mais titrisé) et Long Term Borrowings (emprunts à long terme).

Je pense que pour jauger de l’endettement de John Deere, il est capital de bien dissocier les deux branches opérationnelles et financières, la branche financière étant normalement couverte par les prêts accordés aux agriculteurs. D’ailleurs, les emprunts à long terme sont séparés en deux :
- Pour les solutions de financement, pour $17B. Le taux moyen est très bas 1.6% en 2012. On voit sur les deux dernières lignes que John Deere a quelques dettes à taux variable. C’est un point à surveiller.
- Pour financer les besoins de l’activité (production des machines), très gourmands en capitaux. Les dettes représentent $5.5B, soit quasiment autant que les fonds propres. Les intérêts moyens sont à 4.9%.
En 2012, en plus de la croissance du portefeuille de prêts aux agriculteurs, John Deere a procédé à deux émissions de dettes : une à 2.6% due en 2022 pour $1B et une à 3.9%, due en 2042 pour $1.25B

Les emprunts à court terme sont en fait constitués majoritairement d’emprunts à long terme qui sont arrivés à maturité au cours de l’exercice 2011 – 2012 de John Deere. La partie titrisée est liée aux solutions de financement proposées par John Deere et est couverte à l’actif par les créances clients.

John Deere peut accéder à des solutions de financement globalement plus avantageuses que les agriculteurs individuellement. C’est sur la différence (en anglais le spread) entre le taux auquel John Deere emprunte et le taux proposé aux agriculteurs que la branche financement de John Deere se rémunère.
Grosso modo, si John Deere emprunte à 2% et fait des prêts à 3% aux agriculteurs, elle gagne 1% sur les prêts.
Vous comprenez maintenant pourquoi John Deere place une importance stratégique à l’amélioration continue de son bilan.

Les autres postes du bilan appellent des commentaires rapides :
- Le principal poste de l’actif de John Deere correspond aux créances clients pour les activités de financement : ce sont les remboursements d’emprunts des agriculteurs, pour 25 milliards de dollars. John Deere a acté une provision pour créances douteuses d’environ 4% de ce montant. C’est bien au delà de ce qui a été constaté !
- John Deere a une trésorerie de $4,6B plus des placements liquides pour environ $5B
- John Deere possède quelques terrains et bâtiments. Quelques reste relatif puisque l’on parle de propriété acquises pour 2.5 à 3 milliards de dollars
- Le cycle d’encaisse est négatif, ce qui signifie que John Deere touche de l’argent de ses clients avant d’avoir à payer ses fournisseurs (comme un supermarché !).

Compte de résultats et profitabilité
En 2012, John Deere a généré environ $36B de chiffre d’affaires pour un résultat opérationnel de presque $5B. A cela, il faut bien sûr retrancher les intérêts des dettes (opérationnelles et de l’activité de financement) pour $1.2B, et l’impôt sur les bénéfices. En moyenne, il est de 35% sur les précédents exercices.

Le ROE (Return On Equity) a été de 45% en 2012. Les fonds propres sont d’environ $6B et la capitalisation de $34B. Si l’activité de John Deere se maintient tel quel, on peut s’attendre un retour de 8% par an.

Flux de trésorerie
Sur 10 ans, les Free Cash Flow ne sont pas très élevés, en moyenne $450M. La médiane est à $700M. Ils sont négatifs au cours des deux derniers exercices. En 2012, c’est principalement dû à ‘une augmentation du besoin de fonds de roulement (inventaires et créances clients en hausse) et une hausse des investissements ($2,5B en 2012).
En conséquence, si la trésorerie a bien augmenté au cours du dernier exercice, c’est surtout grâce aux émissions obligataires. La génération de Free Cash Flow est donc un point à surveiller, d’autant qu’elle est significativement en dessous des bénéfices comptables.

Valorisation
J’ai utilisé une version customisée d’xlsValorisation.

Valorisation par les multiples historiques
Les données sont accessibles sur Morningstar[url]. Je trouvais le PER maximal atteint (25-26) élevé compte tenu de la cyclicité de l’activité. En fait, il s’agit des années en bas de cycle, où les profits diminuent drastiquement. J’ai donc diminué le PER maximal à 20.
J’obtiens une estimation de valorisation autour de 95 – 100$ par action.

Valorisation par les multiples comparables
Pour la comparaison, j’ai retenu :
- AGCO – un des deux principaux concurrents de John Deere, qui commercialise les marques Fendt, Hesston, Massey Ferguson, Laverda et Valtra, Challenger et Gleaner.
- Fiat (si si !). Ce n’est pas pour les Fiat 500… mais pour Case IH, New Holland et Fiat Trattori.
Kubota.
- Il existe d’autres concurrents de John Deere, mais non cotés : le groupe SAME Deutz-Fahr, Claas, qui a racheté Renault Agriculture. John Deere en cite d’autres dans son rapport annuel : The Toro Company et Caterpillar, Komatsu, Volvo Construction Equipment (pour la branche construction).
La valorisation par les multiples comparable n’est pas être très probante car  les concurrents de John Deere n’ont pas du tout la même structure capitalistique, ni la même profitabilité.

Valorisation par DCF
Exercice difficile, puisque John Deere intervient dans une industrie cyclique. J’ai repris les données fournies par [url=http://www.devenir-rentier.fr/blog/boutique/xlsValorisation/]xlsValorisation
avec des ajustements :
- Marge opérationnelle : 12% comme objectif en milieu de cycle
- Dépréciations et amortissements : 22.5% recalculés à partir des données sur 12 mois glissants
- FCF forfaitisés à $1B par an, compte tenu d’investissements conséquents l’année dernière.
- Dettes financières ajustées avec le portefeuille de prêts à long terme pour les solutions de financement.
- Coût de la dette calculé par moyenne pondéré des taux des portefeuilles de prêt pour l’activité opérationnelle et la branche financière.
J’arrive à une estimation de valorisation de 75 (sans croissance) à 85$ (avec croissance) par action.
Dans ce calcul, je trouve le Coût moyen pondéré du capital un peu faible.

Valeur des actifs ajustés
Au bilan, je fais simple et retient les capitaux propres pour $6.8B. En hors bilan, j’ajoute :
- Une estimation de la valeur du savoir-faire de John Deere, l’innovation étant voulue au coeur des valeurs de l’entreprise. C’est assez classique, je capitalise les dépenses de R&D sur plusieurs années. J’ai fait une estimation sur 5 ans et une sur 10 ans, amortis linéairement. J’obtiens entre $3.5 et 5.5B. Je coupe la poire en deux à $4.5B.
- Une estimation de valeur de la marque, je reprends une partie des dépenses Selling, General & Administrative sur 5 ans. Elle en a vraisemblablement une, puisque les agriculteurs sont fidèles et voient John Deere comme une des plus belles entreprises pour leurs tracteurs. Comme je n’ai pas réussi à trouver la part des dépenses marketing dans ce poste, j’en prends un pourcentage forfaitaire. J’ai retenu 30% des dépenses SG&A pour la branche opérationnelle. On trouve la décomposition entre la branche opérationnelle et financière dans le rapport annuel à la page 62. Le taux (30%) est faible, mais le rapport insiste vraiment sur les incentives comptabilisées dans ce poste… qui ne sont en rien des dépenses de marketing ! J’arrive à $4B.
J’arrive à une valeur autour de $40 par action, largement en dessous de la capitalisation actuelle !

Valeur de capacité bénéficiaire
Je vois deux façons de la calculer. Une rapide, à partir résultat courant après impôts (NOPAT).
La seconde reprend la méthodologie de retraitement proposée par Greenwald dans Investir dans la valeur.
Pour l’actualisation au coût moyen pondéré du capital, XLsValorisation donne moins de 7%. J’étais passé forfaitairement à 8%. Avec un peu de recul, j’hésite même à réhausser encore un peu ce chiffre.
Je soustrais les dettes financières et ajoute le cash en excédent.
J’estime la VCB totale autour de $90 / titre.
http://www.devenir-rentier.fr/uploads/960_dev5-1024x578.jpg
Au cours actuel, je n’ai clairement pas assez de marge de sécurité pour me positionner sur John Deere.

Mots-clés : analyse, john deere

Hors ligne

 

#2 02/05/2013 10h08 → John Deere : un pied dans le monde agricole... (analyse, john deere)

Membre
Réputation :   104 

Excellent article sur John Deere!

L’accroissement et l’enrichissement de la population à comme corolaire l’accroissement de la production agricole, ce thème peut-être suivi via les leaders du secteur de l’agriculture connu sous l’acronyme ABCD

Archer-Daniels-Midland-Company, Bunge Limited, Cargill, Louis Dreyfus Holding BV  ou Deere & Company.

A ce quatuor j’ajoute Fiat Industrial côté à Milan qui va fusionner avec sa filiale CNH, l’ensemble sera côté à New-York. La nouvelle entreprise ainsi créée sera la 2è mondiale pour les machines agricoles derrière Deere avec des marques tel que New Holland, Case, Steyr et le numéro 3 pour le BTP.

Warren Buffett est investi dans ADM, il possède 800 ares de soja et de maïs et la fondation "Howard G. Buffett Foundation" aide les fermiers africains à accroître leur productivité

Hors ligne

 

#3 07/06/2013 14h15 → John Deere : un pied dans le monde agricole... (analyse, john deere)

Membre
Réputation :   194 

Une petite mise à jour et un ajustement dans l’analyse de John Deere.

Au moment de l’estimation de valorisation par la capacité bénéficiaire, j’avais soustrait de manière conservatrice toutes les dettes financières.
Mi-mai, l’analyse bonus de Be Rich Corp sur General Motors m’a fait réfléchir : Sergio ne tenait pas compte des dettes financières de la filiale dédiée aux solutions de financement. Pourquoi ? Tout simplement parce que l’entité juridique responsable des solutions de financement est distincte – bien que détenue – par General Motors. Tant que cette filiale n’est pas en détresse financière, il n’y a pas de risque particulier et sa dette est bien son outil de production !

Pour John Deere, c’est évidemment la même situation : la John Deere Capital Corporation est l’entité juridique qui fournit les solutions de financement des équipements John Deere.

Du coup, je réajuste mon estimation de valeur de capacité bénéficiaire en ajoutant les 17 milliards de dollars correspondant à la dette financière de la John Deere Capital Corporation.
J’obtiens donc une VCB autour de 130$ par action, soit au cours actuel une décote d’environ 30%.

Hors ligne

 

#4 07/06/2013 15h49 → John Deere : un pied dans le monde agricole... (analyse, john deere)

Membre
Réputation :   113 

Merci pour cette mise à jour. Toujours très intéressant (et un vrai plaisir) de lire vos analyses.


Parrain pour : American Express, ING Direct (code : EKXYBFS), Fortuneo, Binck.

Hors ligne

 

#5 05/10/2013 20h11 → John Deere : un pied dans le monde agricole... (analyse, john deere)

Membre
Réputation :   189 

Les rachats d’actions continuent (pour 1.6 G$ en 2012 et 800 M$ en 2013 jusque là soit plusieurs pourcents de la capitalisation !). L’action baisse sans que les fondamentaux aient changé.

Un petit up donc.


Do your homework! Parrain pédago pour Bourso, Binck et Bourse Directe : écrivez-moi en MP :-) et  mon portif

Hors ligne

 

#6 19/08/2016 22h17 → John Deere : un pied dans le monde agricole... (analyse, john deere)

Membre
Réputation :   80 

Deere progresse de plus de  13% suite à une surprise sur earnings, et malgré des perspectives pas terribles.

la fair value sur morningstar est interessante mais le PE commence à atteindre des valeurs élevées à 23x.

C’est une valeur que j’avais achetée en tant que fond de panier, mais là je commence à me dire que ça ne vas pas durer.

Des idées ?

En ligne

 

#7 20/08/2016 12h35 → John Deere : un pied dans le monde agricole... (analyse, john deere)

Membre
Réputation :   225 

J’attendais la mise à jour des données sur Stockopedia pour donner mon sentiment. Le titre a des ratios corrects sans plus, son activité financement empêchant toutefois d’avoir une vision facile de son endettement qui semble assez élevé. La société est en perte de vitesse depuis plusieurs années.

Les analystes n’ont pas encore eu le temps de réviser leurs évaluations après cet excellent trimestre de Deere. Le titre peut profiter d’un momentum favorable pendant quelques semaines (la moyenne mobile 50j est au-dessus de la MM200) au fil des réévaluations à la hausse.

Mais le titre est très volatile et je pense qu’il peut être intéressant de prendre des bénéfices et de revenir sur des creux car quand on voit la courbe du titre ce sont les montagnes russes!

Le titre est lié à la santé des marchés des matières premières agricoles et tant qu’il n’y aura pas de reprise sur ce terrain, je ne pense pas que le succès de Deere puisse durer.
Par contre, les matières premières agricoles étant sur un plus bas sur 5 ans, si elles se reprenaient (et donc les investissements du secteur agricole), je pense que le titre Deere pourrait bien en profiter maintenant qu’ils ont bien coupé les coûts.

Je ne sais pas si les commodites agricoles ont touché un plus bas ou pas et je ne spéculerai pas sur ce point (à la différence d’autres commodities comme le pétrole où je m’autorise de spéculer).

J’ai Potash en portefeuille et vu les cours de la potasse (fertilisant agricole), je n’ai pas l’impression que ceux des matières premières agricoles sont près à repartir pour l’instant malgré les mauvaises récoltes françaises.


To achieve fair investment results is easier than you think; superior results are harder than you thought

Hors ligne

 

Pied de page des forums

Propulsé par FluxBB
Hébergé par Arcustech