Ayvens (ex ALD Automotive) : location longue durée et la gestion de parc automobile

@Priority: félicitations tout d’abord. Contrairement à d’autres personnes, vous avez bien compris que le vrai risque n’est PAS que la valeur résiduelle (VR) des BEV (Battery Electrical Vehicle) à 3 ou 4 ans soit en pourcentage plus faible qu’avec des voitures thermiques. On s’en moque, en réalité. Car ALD prend en compte ce point dans le calcul initial les loyers des clients. Le vrai risque est que la VR quand on revend sur le marché de l’occasion en fin de contrat se révèle plus faible que l’estimé initial qu’avait fait ALD lors de la signature du contrat.

Il n’empêche que certains analystes estiment paresseusement que le simple fait que l’incertitude plus  grande sur la valeur à 3-4 ans des BEV (rapport aux thermiques) crée un risque et justifie de rester à l’écart de ALD. La réalité est que ce risque est exploité par ALD et les autres grands loueurs comme Arval pour prendre un estimé très pessimiste de la VR des BEV. Le client ne peut pas objecter puisque l’incertitude est réelle, par rapport aux thermiques. Et ALD (et Arval) sont en position de force parce que:
-  beaucoup de clients entreprises se sont privés de tout pouvoir de négociation en voulant à tout prix acheter des BEV seulement, quitte à payer des loyers très élevés
- le marché LLD est un oligopole où les grands acteurs ne cassent pas les prix (comme par ex. le marché de l’assurance-crédit et contrairement au marché des télecoms français dont Free a détruit la sur-rentabilité).

Autre facteur favorable des BEV: cela gêne l’arrivée de nouveaux entrants, malgré la bonne rentabilité de la LLD auto. Il y a 20 ans, un nouvel entrant même petit pouvait en théorie arriver, car les VR des voitures, alors toutes thermiques, étaient bien connues et il savait d’emblée à combien tarifier les loyers. Aujourd’hui l’incertitude est plus élevée, sur la VR des BEV, et seul un nouvel entrant ayant les reins très solides (en fait, uniquement le Crédit Agricole) ose s’y lancer encore en Europe. Tous les petits loueurs en LLD se retirent ou se vendent à l’un des grands acteurs.

ALD m’a confié un point qu’ils ne crient pas sur le toit, et qui est que jusque là, ils ont toujours arrivé à facturer sur les BEV des loyers intégrant des VR estimées tellement faibles que le prix de revente 3-4 ans plus tard s’est toujours révélé bien supérieur.

Bien sûr, il n’y a pas de certitude que cela continuera, si effondrement total des prix des BEV d’occasion ou si Crédit Agricole arrive avec ses gros sabots et impose une forte baisse des futurs loyers, comme Free l’a fait dans les télécoms. Mais ce dernier scénario est peu probable (cf. post ci-dessus).

Autre facteur majeur de réduction du risque: les BEV ont  une durée de vie élevée car ils s’usent apparemment moins vite. ALD envisage donc de ne pas revendre le véhicule électrique au bout de 4 ans, mais de le relouer ensuite pour 3 ans supplémentaires à un autre client, si nécessaire dans un pays moins riche (Europe de l’Est, Portugal) où il y aurait un marché naissant pour la location sur 3n ans de BEV d’occasion. Si cela marche bien, cela réduira énormément le risque subsistant sur la VR.

Dernier facteur de réduction du risque, si la VR des BEV s’effondre un jour:

- soit les loyers d’un client entreprise est de 3 ans seulement, et donc au bout de 3 ans au plus tard, ALD réajustera à la hausse les loyers des futurs contrats, pour tenir compte des VR devenues trop faibles. Le  problème disparaitra donc 3 ans plus tard, même si dans l’intervalle ALD gaggnera moins sa vie. A comparer avec l’activité bancaire des crédits immo, où le stock des crédits immo à 1% d’intérêts/an mettra 20 ans à disparaitre au bilan des banques françaises

- soit les loyers sont longs, 5 ans par exemple, et la VR des BEV à 5 ans est prise égale un pourcentage très faible du prix initial. Donc si ce pourcentage faible s’effondre à zéro, ce n’est pas trop grave, a fortiori si derrière on peut relouer malgré tout le même véhicule pendant encore 2 ans en Europe de l’Est.

Une fois tout cela souligné, il n’en demeure pas moins que le plus grand facteur de risque de ALD est bien de se tromper sur la VR car il y a un effet de levier qui joue:  la valeur de tous les véhicules de ALD représente un montant très élevé, environ quatre fois les fonds propres de ALD. Une très grosse erreur ne pardonnera pas. Mais encore une fois, je pense que le marché surestime grossièrement le vrai risque.

A la lecture de votre post je peux en tout cas affirmer que vous n’avez jamais travailler dans la finance, votre raisonnement présente des carences importantes sur des élements pourtant assez basiques.

Déjà je ne considère pas que ALD soit une banque, c’est une activité de service simple: ils achètent des véhicules, les louent puis les vendent et ils recommencent.
La seule manière correcte de valoriser une société comme ALD est par l’actualisation des flux de trésorerie futurs.

Contrairement à une banque qu’il faudrait valoriser en actualisant le résultat net distribuable (après prise en compte des exigences de capital réglementaire qui doivent être réinvestis dans la banque).

Ceci étant dit, peut importe le secteur, l’exigence de rentabilité se mesure soit:

1. En comparant le rendement de l’actif économique avec le coût moyen pondéré du capital.
=> ROCE

2. En comparant le rendement des capitaux propres avec l’exigence minimum des apporteurs de fonds donc les actionnaires.
=> ROE

Dans tous les cas, cela revient au même puisque dans le cas du ROE l’exigence de rendement des actionnaires sera plus importante puisque le risque pris est également plus important. 

Donc quand le coût du capital est à 10% (taux que ALD utilise pour faire ses impairments test), il est probable que l’exigence de rentabilité des actionnaires soit supérieur à 20%. 

Donc si le ROCE montre que la société détruit de la valeur, ce sera la même pour le ROE, c’est ce qu’il faut retenir de tout ça.

Et vous avez sûrement compris également que c’est la raison pour laquelle ALD se finance majoritairement par endettement. Plus ALD ajoute du capital pour se financer plus ce taux de 10% grimpe.

En l’occurence, et vous l’avez dit vous même avec un ROE compris entre 12 et 20 (les années exceptionnels), la société détruit de la valeur l’écrasante majoritée du temps.

Sur la deuxième partie, vous pouvez bien faire commencer l’investissement ou vous voulez, la réalité est que l’actionnaire ayant investi dans ALD est perdant Vs. Un benchmark consensuel comme le CW8.

Reprenons vos hypothèses, l’actionnaire a attendu N+2, il investi donc en juin 2019 à 12€.

L’action cote aujourd’hui 9.08

Entre temps il a reçu 3.98€/ action

Son rendement total est donc de 8.83%

Entre temps, le CW8 est passé de 280 à 425 soit +51%

Quel est l’actionnaire qui sera le plus content de son investissement selon vous ?

J’espère que vous n’ignorez pas qu’en matière d’investissement une performance brut ne veut rien dire et doit se confronter avec un benchmark ?

Vous pouvez mettre en gras autant de texte que vous voulez, cela ne donne pas davantage de crédits ou de réalité à vos propos.

Attention, je ne dis pas qu’on ne peut pas gagner d’argent sur ce titre à ce cours, je dis juste qu’il y a mieux à faire et je voulais ici apporter un peu de nuance à des propos dythyrambiques sur une société relativement moyenne.

@flosk22: je refuse de continuer à perdre mon temps à discuter avec vous, en étant obligé de répondre posts après posts à vos affirmations farfelues, dites sur un ton impoli. Sinon, je finirais par montrer de l’exaspération et les stupides haters, très minoritaires mais très actifs sur ce forum, qui n’attendent que cela, en profiteront pour me mettre des -1 à foison. Certes, je m’en contrefous royalement de leurs -1 idiots, mais tout cela entretiendra un mauvais climat sur ce forum.

Le drame ici est que trois jours plus tôt, je présente ce que j’estime être une bonne idée d’investissement et je m’attends à ce que un, deux ou au maximum 3 posts suffisent pour présenter de manière équilibrée et intellectuellement honnête les plus, les moins et les risques.
Et je me retrouve face à un ignorant qui ne sait pas qu’il l’est , et qui présente, d’une manière intellectuellement malhonnête, des points parfois farfelus ou erronés, ayant l’apparence de la vérité. Et je me sens obligé de répondre, sur plus de 10 longs posts depuis 3 jours, non pour prouver à l’ignorant qu’il a tort, mais par égard pour le lecteur innocent, pour éviter qu’il prenne pour argent comptant les objections farfelues mais qui semblent correctes en premier abord. Il est temps d’arrêter les frais.

Pour revenir au fond, comment discuter avec quelqu’un qui assène:
- la LLD auto n’est pas une activité bancaire, alors que LeasePlan et ALD ont le statut de banque régulée par la BCE, comme c’est facile à vérifier(c’est sur le site d’ALD, et sur le site de la BCE)? Rien que cela vous disqualifie;  et que pour une activité bancaire, la notion de FCF n’a pas de sens. D’ailleurs comment calcule-t-il le FCF, qu’il prétend être négatif? Son calcul, s’il le présente, montrera soit des erreurs de calculs, soit la prise en compte de dépenses exceptionnelles qu’il faudrait ici exclure comme les coûts de la sortie de Russie ou les coûts d’intégration de Lease Plan.

- alors que l’activité LLD est clairement une activité de crédit, au même titre que le crédit-bail ou le crédit auto classique. Ce n’est pas parce que sur le plan juridique  le client paie un "loyer" mensuel et non des intérêts et un remboursement de principal, que ce n’est pas un crédit.
Mon contradicteur croit peut-être sérieusement que le crédit-bail auto n’est pas, lui non plus, une activité bancaire?
Conceptuellement d’ailleurs , on voit bien que les véhicules sont financés par ALD avec principalement des ressources empruntées (emprunts bancaires, obligataires et dépôts de tiers: tout un chacun peut par ex. ouvrir un compte rémunéré chez LeasePlan aux Pays-Bas et en Allemagne et faire un dépôt donc leur prêter de l’argent) qui portent intérêt, pour être reprêtés au client via un loyer mensuel de véhicule, qui représente en partie un amortissement du principal et en partie des intérêts plus élevés. Et ALD fait une marge sur la différence entre les intérêts qu’il perçoit et les intérêts qu’il paie. C’est bien comme cela que fonctionne une banque.

Votre calcul de rendement pour l’actionnaire est intellectuellement très malhonnête et truque les chiffres. Dans mon post précédent, j’ai pris le cas de l’actionnaire ayant acheté début 2019 à un cours que je disais être de 11€ pour être conservateur(et en réalité, tout début 2019 le cours était même proche de 10€) et mon contradicteur refait le calcul à une autre date d’achat pour partir de 12€ donc d’une situation plus défavorable, la où l’actionnaire prudent n’aurait ps acheté, car alors trop cher.

Tout cela pour qu’il affirme que le rendement total obtenu par celui qui a acheté en 2019:
- serait faible (oui, avec 12€  de prix d’achat - mais ce n’est pas mon exemple où l’achat se fait entre 10 et 11€) mais vous noterez que même à 12 € d’achat , le rendement reste positif
- et très inférieur à l’indice Actions Monde? Sérieusement? Très peu de small caps et midcaps françaises sont arrivées à battre l’indice Actions Monde ces dernières années. Si ne pas l’avoir battu disqualifie une action, alors quasiment toutes les petites valeurs françaises et européennes sont disqualifiées. Ce n’est pas sérieux comme raisonnement.

Mon argumentaire d’investissement est que le parcours boursier d’ALD n’a pas été brillant ces dernières années (mais pas catastrophique du tout, vu les dividendes élevés et qui sont en grande partie pérennes pour le futur) et que c’est justement cette sous-performance boursière qui en fait l’intérêt pour le futur.
Car les fondamentaux (croissance des fonds propres en rajoutant les dividendes) ont été étincelants ces dernières années, ce qui est prometteur pour la suite.

C’est pour cela que je recommande chaudement le titre sur le moyen/long terme. En notant qu’avant 2025, comme déjà expliqué, il y a, en plus des autres risque d’ALD déjà exposés, le risque est que le titre pâtisse du fait que la partie LeasePlan ne fera comptablement pas de bénéfice sur la revente des véhicules en fin de contrat (règle comptable "artificielle" découlant de la réévaluation mark-to-market de la valeur de ses véhicules lors de sa consolidation avec ALD le 22/05/2023), c’est-à-dire que ce bénéfice à la revente, qui est bien réel, ne se verra pas dans le compte de résultat. Et du coup, que certains investisseurs aient à tort peur devant cette baisse apparente du résultat comptable.

Et dernier risque non encore exposé: les anciens actionnaires de LeasePlan ont reçu, en contrepartie de leurs actions, du cash et des actions ALD, plus précisément environ 30% du capital d’ALD, soumis à lockup jusqu’en mai 2024. Ils ne peuvent donc pas vendre avant cette date. Mais s’ils revendent massivement et n’importe comment juste après (peu probable, c’est contraire à leur intérêt), ils feront écrouler le cours. Mais l’actionnaire long terme ne devrait pas être trop affecté par cet (éventuel) impact négatif, mais temporaire, sur le cours de bourse.

Et en sens inverse, un point positif non encore mentionné sur ce fil: "Upon the acquisition of LeasePlan, S&P Global and Fitch Ratings both upgraded the senior unsecured debt ratings of ALD to A-, i.e. a 2-notch and 1-notch upgrade respectively. Moody’s assigned a senior unsecured debt rating of A1, with a stable outlook."
2 des 3 principales agences de rating ont donc très récemment amélioré la notation de crédit d’ALD et la 3ème (Moody’s) l’a fixé à un niveau encore meilleur que les autres autres agences. Les agences de rating ne partagent donc pas les inquiétudes sur les perspectives d’ALD exprimées sans arguments convaincants par le sieur Flosk22.

C’est donc mon dernier post sur ALD. J’ai déjà dit tout ce que je voulais dire.

Dernière modification par busquet (06/08/2023 23h17)

Franchement j’ai beau chercher je ne vois pas où est la destruction de valeur.
J’ai balayé les comptes de 2022 à 2014 inclus, hors fusion avec Lease Plan.
— les capitaux propres augmentent régulièrement; de 1 882 M€ en 2014, ils s’élèvent à 6 857 M€ en 2022.
— l’endettement global (calcul "maison façon Daubasses" : je soustrais des actifs courants, les passifs courants et non courants) augmente lui aussi régulièrement, de –9 972 M€ en 2014 à –18 619 M€ en 2022,
— MAIS la flotte louée, actif ultra dominant, augmente plus vite et passe de 10 301 M€ à 23 227 M€.
De sorte que la flotte, quasiment couverte par l’endettement en 2014, ne l’est plus qu’à 80% en 2022.
Dans ce business, personne n’attend que la flotte soit financée cash, comme ça a été expliqué clairement précédemment, l’activité repose sur une dette pour financer un actif loué à un tiers et il s’ensuit une marge.
— le tout en distribuant un dividende royal.
Quant au débat de savoir si un actionnaire avait mieux à faire sur 2 années, j’élude cette question : il est toujours facile de regarder dans le rétroviseur. Devant nous, j’observe une Bourse au plus haut historique, des tensions géopolitiques et financières, l’indice World ne reproduira peut-être pas sa performance de +51%. Par contre un portefeuille défensif avec des dividendes solides est assez bien armé dans ce contexte.
Pour ma part, j’ai ouvert une petite ligne au vu d’un cours en baisse sensible et d’une relative incertitude sur ce que seront les comptes fusionnés en année pleine, et je suis prêt à renforcer par paliers.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Evidemment, il n’y a pas de moat aussi fort que celui que procure à Google/Alphabet son moteur de recherche ou à Appel l’écosystème bâti depuis 15 as autour du iPhone ou les brevets et know how d’Air Liquide.

Mais il y a quand même un moat, plus limité, provenant:
-  des économies d’échelle que procure la position de no.1 et qui rendent difficile l’arrivée d’un nouvel entrant,

- du fait que ce marché en Europe est contrôlé dans chaque pays par un oligopole de 2 ou 3 grands acteurs, si on ne veut pas louer auprès de la filiale captive d’un constructeur, sans trublion comme Free

- des relations déjà nouées avec des milliers d’entreprises petites et grandes, qui feront hésiter les clients à travailler avec un nouvel entrant (va-t-il assurer une bonne maintenance?). Autant passer d’ALD à Arval si Arval casse les prix est envisageable, autant un petit nouvel entrant ferait hésiter le décideur d’une entreprise

Et les RoE très élevés ces 5 dernières années tant de ALD que de Lease Plan montrent que ce moat est bien réel, même si une partie du RoE extraordinairement élevé (pour une activité bancaire intérêts reçus/intérêts versés) vient en fait de la pénurie de véhicules neufs depuis fin 2020 et des taux d’intérêt euro très bas depuis 2014.

Enfin, quel investisseur investit uniquement dans des sociétés à moat très élevé et souvent très chères? Personnellement, je ne me prive pas de le faire, mais j’investis aussi dans des leaders à moat moyen ou même un peu faible, si les fondamentaux (RoE, etc.) sont solides et la valo faible.

Quant à au détail de la flotte de voitures , ALD ne la publie pas pour une bonne raison: c’est sans intérêt. Une foncière choisit quels immeubles acheter. Pas ALD, qui se plie au choix du client. Et quel importance si le client choisit Tesla ou Renault. L’important pour ALD est d’arriver à lui imposer un loyer impliquant une valeur résiduelle faible, pour espérer revendre avec plus-value en fin de contrat.

La Sogé apporte également un peu de Synergies à ALD sur le commercial :

Nous avons 2 Banques dans ma PME (SG & Crédit Agricole). Lors du RDV avec le banquier il est venu avec son collègue d’ALD qui a présenté en détail ses propositions et son fonctionnement. Le banquier poussait également fortement vers cette solution et je pense que de nombreux dirigeants peuvent le faire pour faire plaisir au banquier (i), car il lui font confiance (ii) et car de petites structures ne comparent pas forcément tous les concurrents.

Je ne suis pas certain que les concurrents d’ALD arrivent à s’ouvrir si facilement des portes.

Pas d’avis sur le reste du business, pas de connaissance sur le sujet.