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#1 11/11/2015 11h22 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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Xilam est une société française de production et diffusion de dessins animées dont le plus connu est Oggy et les cafards. C’est une ancienne branche de Gaumont montée puis rachetée par Marc du Pontavice qui en est toujours l’actionnaire principal. Le capital compte 4,465 millions d’actions, dont le prix oscille depuis plusieurs années autour de 2 €, soit une capitalisation de 9 M€ environ.

Pour une présentation plus complète de la société vous pouvez aller lire l’article fort documenté sur valeurbourse. Et celui de BulleBier.

Je me suis plongé dans l’analyse de Xilam et j’avoue avoir bien du mal à le valoriser. Le problème est que les postes dépréciations et amortissements ainsi que capex sont très importants (60 à 70 % du CA). Le premier poste est peut-être amplifié afin de minimiser les bénéfices, le second comprend une part de croissance et il n’est pas précisé quelle sont les parts de maintenance et de croissance (si tant est que cela soit possible de les distinguer). Donc, vue l’incertitude qui règne sur ces deux postes, il me semble difficile de valoriser la société par la valeur comptable de ses actifs (le catalogue de films, hautement amorti ; la BV est comptablement de 2,7 €/action), par les bénéfices (comptablement le bénéfice est actuellement de 0,34 €/action) ou par les FCF (0,18 €/action). Pas la peine d’en dire plus ici, je détaillerai dans un article du blog.

Je me suis donc rabatu sur la méthode des comparables, au travers de l’EV/EBITDA. Voilà ce que j’ai trouvé :

                           Devise           EV                            EBITDA    EV/EBITDA        Croissance (*)
Walt Disney                   Mds$    192+15-3 = 205                    13,7      15       25 %
Time Warner                  Mds$    61+22-3 = 80                         6         13         0 %
Entertainment One         MGBP    940+386-71 = 1255              60         21        66 %
Dreamworks animation    Mds$    1,7+0,5-0 = 2,2               <0,17(**)     >13,3 -15 %
Gaumont                        M€       226+206-28 = 404                145         2,8     50 %
Europacorp                     M€       135+163-72+175-172 = 229   19         12       25 %
Xilam                            M€       9+13-0+17-11 = 28                10,5         2,7     45 %
Millimages                      M€       3,3+12,7+25,5-13,6=27,9        6,9         4       ~ 0 %

(*) Croissance du CA sur 4 ans.

(**) L’EBITDA de Dreamworks pour 2014, et d’autres années, est négatif. J’ai mis ici le plus grand EBITDA des 5 dernières années. Cela donne une borne minimum de l’EV/EBITDA.

J’indique la croissance pour examiner quand les différences de valorisation éventuelles peuvent être imputées à des différence de croissance notable. Dans les grandes lignes, EV/EBITDA et croissance semble être légèrement liées. Ce n’est pas le cas avec les 3 entreprises à EV/EBITDA inférieur ou égal à 4 : Gaumont, Millimages et Xilam. Elles ont la même croissance que les autres mais avec une valorisation bien plus faible.

Bien sûr, ces comparables ne sont pas parfaitement comparables, la plupart des sociétés faisant autre chose que de la production et la diffusion (chez Walt Disney, cette activité ne représente que 10 %). Au final, le comparable le plus proche me semble être Millimages (société française de même taille et même activité, avec une OPR fin 2014). Avec un EV/EBITDA de 4, soit 1,5 fois l’actuel, la capitalisation de Xilam passerait de 9 à 23 M€, soit  5 € par action.

On peut aussi appliquer une décote aux big caps, mettons 50 %, et en déduire qu’une société de la taille de Xilam vaut au moins un EV/EBITDA de 6 ou 7 : cela correspond à un cours de 8 ou 10 €.

La question que je me pose est : pourquoi diable Gaumont a-t-elle un EV/EBITDA si faible ? Serait-ce bon marché ou y’a-t-il une bonne raison ?

Mots-clés : dessin animé, gaumont, xilam


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#2 11/11/2015 12h47 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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Le juste multiple d’EV / EBITDA peut varier très substantiellement : de manière caricaturale, si votre capex représente (en normalisé) 10% de l’EBITDA VS 90% de l’EBITDA, la capacité à générer du cash dans le temps et donc la juste valeur en termes d’EV/EBITDA vont fortement différer.

J’imagine que la part de réinvestissement de Xilam dans les nouveaux contenus (par exemple en % des ventes) n’est certainement pas la même que celle d’un Disney ou d’un Dreamworks. Le secteur est très capitalistique et il faut vraiment une certaine masse critique pour pouvoir générer du cash. Xilam, en tant qu’entité séparée, emploie donc pas mal de capital (comme vous l’avez vu) mais peine à générer un ROI satisfaisant sur ce dernier. Cela dit, un acquéreur pourrait peut-être faire mieux en distribuant plus largement les contenus…

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#3 11/11/2015 18h44 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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Si je comprends bien votre réponse, Sergio, vous dites qu’à EV/EBITDA égal, l’EV/FCF peut être très différent. Bonne idée, je vais peut-être aussi comparer ces ratios.


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#4 11/11/2015 19h47 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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C’est une façon de le formuler.
Je comprends que l’approche quantitative est tentante (et, lorsque c’est pertinent, on l’aime tous), mais attention au fait que lorsqu’on prend EV/FCF, on a aussi quelques bruits, par exemple la variation de BFR ainsi que les investissements de croissance (dont isoler la part n’est pas simple ici).

Il me semble aussi intéressant d’essayer de comprendre ces business de manière qualitative (pas forcément simple) : qu’est-ce qu’il nous faut pour fonctionner (centres de coûts récurrents et investissements), à quelles conditions on les vend, quels ROI on arrive à faire sur les investissements récurrents et ceux de croissance, y a-t-il des cycles et comment ils fonctionnent, etc. ?
Un FCF obtenu par un business à ROI bon et récurrent et sur lequel on a des options d’allocation de capital intéressantes n’a surement pas la même valeur qu’un FCF obtenu avec des investissements massifs ayant un retour faible et peu prévisible qu’on est systématiquement obligé de refaire.
Tout cela pour dire que les dynamiques de FCF peuvent aussi différer significativement, et c’est parfois difficile à quantifier. On comprend aussi qu’une approche par les comparables n’est pas forcément évidente (même si elle peut effectivement donner d’excellentes pistes - je l’apprécie également pour cela).

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#5 11/11/2015 20h48 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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sergio8000 a écrit :

Attention au fait que lorsqu’on prend EV/FCF, on a aussi quelques bruits, par exemple la variation de BFR ainsi que les investissements de croissance (dont isoler la part n’est pas simple ici).

Oui c’est exactement pour ça que j’avais choisi l’EBITDA et pas le FCF.

Il me semble aussi intéressant d’essayer de comprendre ces business de manière qualitative (pas forcément simple) […]

Dans le cas de Xilam, effectivement ça ne me semble pas simple, d’autant que les comptes ne sont pas assez explicites, notamment sur la distinction production/catalogue et récurent/croissance. J’ai tout juste réussi à estimer que le ROI sur les investissements actuels sont compris quelque part entre 0,5 % et 5 % ce qui n’est pas génial…


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#6 11/11/2015 22h47 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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Je suis parfaitement d’accord avec vous, on est tout sauf aidé chez Xilam qui est pour moi un dossier très compliqué.

Lorsque j’avais regardé le dossier, j’avais considéré que comme on a un ROI très inférieur au coût du capital et aucune intention de retourner l’ensemble du cash-flow aux actionnaires, une approche par la capacité bénéficiaire aurait bien du mal à tomber sur une juste valeur du business. Dit autrement, ce business ne peut valoir plus que son capital investi.
Ainsi, cette la faiblesse du ROI par rapport à tout estimé raisonnable du coût du capital justifie (à mon sens et pour le moment) une certaine décote sur la valeur des investissements historiques. Quant à savoir quel degré de décote est raisonnable, il faudrait avoir une idée plus précise du ROI, et là, je sèche complètement…

Une autre approche, plus optimiste, consisterait à considérer que (pour des raisons X, Y, Z à définir) Xilam fera un ROI décent dans le temps et à projeter une capacité bénéficiaire, par exemple en étudiant d’illustre ancêtres. Là, on peut effectivement arguer que Xilam devrait par exemple coter à des multiples d’EBITDA plus décents que 3 ou à tel autre multiple de notre estimé de capacité bénéficiaire. Il nous faut alors être confortable avec l’hypothèse que cette société fera quelque chose de bon - et, si c’est le cas, on fera ainsi un superbe investissement de croissance. Le problème est de s’assurer que notre imagination n’est pas trop débordante (et il est évidemment difficile de mettre une marge de sécurité sur le degré d’imagination…). On peut aussi imaginer beaucoup de synergies pour quelqu’un comme Disney et un juste prix sur le marché privé… Mais là encore, il y a pas mal d’hypothèses en jeu.

Je trouve ce dossier très intéressant à suivre car c’est une franchise assez connue qui émerge depuis quelques années déjà, et quelle qu’en soit l’issue, on va beaucoup apprendre en termes de business.

Dernière modification par sergio8000 (11/11/2015 22h51)

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#7 11/11/2015 23h07 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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Bonsoir

J’ai investi aussi sans tout comprendre du dossier au niveau financier. Quand je tombe amoureux d’un business, je résiste mal !! (D’ailleurs Howard Hugues me fait du pied mais n’est pas forcément le meilleur achat à faire)

Pour commencer leur stratégie est indiquée ci desous: c’est de faire un cercle vertueux, nouvelles productions + revenu du catalogue = plus de nouvelles productions + plus de revenu de catalogue = encore plus de production etc. Donc aucun retour direct à l’actionnaire de prévu mais une augmentation des productions et des revenus. Donc de croitre la NAV par action (Un Malone français ?).

Résultats S1-2015 a écrit :

Xilam poursuit son objectif de créer un catalogue puissant qui lui permet d’intensifier les
investissements dans les nouvelles productions, contribuant ainsi à la croissance de la valeur de
ses actifs

Pour l’instant le revenu catalogue croit, porté par l’internationalisation et les nouvelles plateformes numériques, jusqu’ou et quelle est sa récurrence je ne sais pas. Xilam a mentioné plusieurs fois que les anciennes séries font toujours des ventes et sont remarquablement durables.

Le revenu global de Xilam croit aussi mais pas très vite. Xilam a communiqué s’attendre à une augmentation en 2016 et 2017 et ouvre même un studio à Lyon pour ce fait et pour augmenter la qualité des productions, avec de forts liens avec les écoles de dessin et d’animation Lyonnaises. Pour moi ce sont des points positifs et je m’attends à beaucoup de créativité de la part de ce studio.

En pensant business, il est clair que des dessins animés en format série ont un avantage sur des films et des formats longs en terme de longévité du catalogue: Ils ne font pas datés car en format dessin, et peuvent être vus en 2010 ou en 2025, ils auront toujours la capacité à attirer de l’audience. Le format animation aide à vendre dans le monde entier car n’est pas trop ancré dans une culture. Le format série est parfait pour occuper une tranche horaire à la télévision. Le risque est si Xilam dépense trop d’argent dans du long métrage.

Pour ce qui est du ROI je ne sais pas le calculer dans cette configuration. Pour ce qui est du FCF je pense que tous les investissements sont de croissance donc = opérating cash flow. Il y a un petit business de gestion de licence viable derrière.

Dans ce cas là c’est cheap mais évidement le ROI sur le reinvestissement compte dans la valorisation et doit amener une plus faible valorisation si le ROI est faible. le ROI est faible si l’on calcule que le dessin animé à couté 10 et rapporté 11. Mais il est possible qu’il rapporte 2 en n+1, 1 en n+2, 0 en n+3, 2 en n+4. C’est ce que je pense et que j’espère en tant qu’actionnaire. J’espère que nous allons jusqu’au n+99!

Ce qui a motivé mon investissement:
-produit défensif et non cyclique
-activité catalogue Capex light
-croissance des revenus
-Décote sur la valeur comptable et sur le profit net
-Amortisations fortes et pourtant activité catalogue semblant un revenu conséquent pour les anciennes productions (Efficience au niveau des taxes)

Points négatifs:
-Activité production lourde qui ne rapporte pas beaucoup à court terme
-Comptablité compliquée, trop pour moi
-Pas de retour direct à l’actionnaire
-Peut afficher des pertes comptables et donc sous coter longtemps

Dernière modification par BulleBier (11/11/2015 23h53)

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#8 12/11/2015 07h34 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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Pour compléter le message de Sergio, dans le dernier rapport on lit que "La marge nette exceptionnelle réalisée par le catalogue (après déduction des frais de distributions et des redevances aux ayants droits)."

Cette phrase m’ayant interpellé, j’ai demandé au service financier de xilam quelle était donc le niveau de cette marge nette car je n’ai pas réussi à la reconstituer à partir des éléments du rapport financier. La réponse de la société :

"Nous ne pouvons pas communiquer ce type d’information qui reste confidentielle. De plus, en tant que société cotée nous sommes tenus de respecter l’égalité d’accès à l’information pour tous les actionnaires."

Dommage !


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#9 12/11/2015 09h56 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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Ce qui m’avait intéressé dans ce dossier, c’est à la fois la production sans risque des animations (car financées quasiment à 100% par les clients) et le taux de réutilisation du catalogue.

Comme le dit Sergio, je pense que le ROI de l’activité production est faible, notamment en raison d’un manque d’effet d’échelle (concurrence des grandes boîtes, même si le créneau de Xilam est différent).
Mais elle est capitale parce qu’elle contient tout le savoir-faire de l’entreprise et alimente pour quasiment zéro l’activité catalogue.

Et c’est précisément cette activité catalogue que j’avais tenté de valoriser dans mon article. Je me suis vite heurté à l’absence d’informations chiffrées, mais j’ai rapidement été convaincu que cette activité était vraiment en croissance (c’est mathématique). Et cette croissance ne coûte absolument rien.
De plus, dans le bilan, le catalogue est compté pour quasiment zéro (j’avais grossièrment estimé qu’il avait été amorti à environ 80% la première année).

Donc pour moi, ce dossier est très intéresant à la fois par sa complexité mais aussi par son intérêt en tant qu’investisseur : l’entreprise est rentable et assise sur un coussin d’actifs cachés dont la valeur est progressivement en train d’être révélée. Mais cela est difficile à voir car le cash est pour le moment totalement réinvesti dans le business et comme il est astucieusement quaisment directement amorti, il n’apparaît pas dans les fonds propres. Alors que pourtant, le catalogue grossit chaque année et apporte de plus en plus de cash…

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#10 12/11/2015 10h18 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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BulleBier a écrit :

Donc de croitre la NAV par action (Un Malone français ?).

Marc Du Pontavice est sans aucun doute quelqu’un de très bien (j’ai eu la chance de voir quelques fois quand j’étais plus jeune), passionné, et méritant, qui a sans aucun doute intérêt à faire croître sa NAV par action, mais ce n’est certainement pas un Malone français et il n’essaiera sans doute pas de l’être à moins d’avoir une incroyable évolution. Le playbook de Malone, c’est d’avoir une énorme proportion de business récurrent, y compris chez Starz et de se leverager du fait de cette récurrence pour magnifier son ROI.
Ce n’est pas d’avoir 80% de son activité dans des "investissements spéculatifs" (ne nous en déplaise, la production est une activité où il faut beaucoup essayer pour arriver à quelque chose - par exemple, le long métrage Oggy et les Cafards n’a pas fonctionné alors que la société a déployé des efforts considérables dessus et cet investissement ne donnera jamais aucun ROI - je n’accuse personne, c’est le jeu et les aléas du métier).
Si Xilam avait 80% de son activité sous forme catalogue à revenu récurrent, ce ne serait clairement pas le même business, et c’est tout le mal qu’on peut souhaiter à l’entreprise pour l’avenir.

Il me semble important que tout cela soit bien clair lorsqu’on y investit : la call option est intéressante (extrêmement si on arrive à 80% de catalogue), mais le chemin va être long et difficile (il l’est d’ailleurs depuis la création de l’entreprise).

Bref, si Marc Du Pontavice était un Jeff Katzenberg français, vous en seriez super content, mais ne comptez pas sur un Malone français ici !  Ce n’est pas le même playbook (si vous cherchez un Malone français, son ancien employé Patrick Drahi essaie de l’imiter intégralement).

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#11 12/11/2015 10h28 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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Un problème est que le ROI du catalogue me semble faible aussi. Il y a 10 M€ investis annuellement dans le catalogue, pour faire augmenter le CA catalogue de 0,5 M€. Ce n’est vraiment pas extraordinaire. Après, tout dépend de la durée de vie du catalogue, et là bien malin qui peut le savoir.

Par ailleurs, j’estime la valeur de renouvellement du catalogue actuel à environ 100 M€, soit une action à 15 € environ. Mais comme la rentabilité du catalogue est faible la valeur de marché est peut-être bien inférieure à la valeur de renouvellement… J’imagine en tout cas que c’est ce que pense le marché.


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#12 12/11/2015 11h06 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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Il me paraît difficile de dire que le ROI du calogue est faible quand celui-ci a coûté quasiment zéro !
Qu’il rapporte peu en comparaison des moyens utilisés pour sa production, c’est possible. Mais il faut avoir en tête que le catalogue est quasiment déjà payé.

Ce qui m’apparaît important, c’est l’évolution du chiffre d’affaires lié au catalogue. Je ne puis malheureusement pas affirmer qu’il explose comme une fusée (ce n’est pas le cas), mais le P-DG mise gros là-dessus et l’activité commence à bien décoller. C’est une sorte de croissance avec une grosse sécurité sur les actifs.

Je suppose que pour calculer la valeur de renouvellement des actifs vous avez effectué la somme des coûts de production, n’est-ce pas ? Si oui, appliquer une décote sur des animations "d’occasion" me paraîtrait prudent, mais je ne vois pas pourquoi la justifier par une rentabilité faible. Je pense qu’il faut donner un peu de temps à Xilam pour valoriser pleinement ce catalogue.

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#13 12/11/2015 13h43 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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De mon point de vue le catalogue ne coute pas zéro puisqu’il y a plus 10 M€ annuels d’ "Acquisitions d’immobilisations". On peut certes mettre ces 10 M€ sur la partie production mais ça me parait un peu artificiel.

Pour la valeur de renouvellement j’ai été un peu hardi. Je remarque que le CA augmente actuellement d’environ 10 % par an. On peut alors supposer que, grosso modo, la valeur du catalogue augmente actuellement de 10 % par an. Or, l’investissement dans ce catalogue étant d’au moins 10 M€ annuels sur les derniers exercices, on en déduit (c’est là qu’on est un peu hardi) que la valeur de renouvellement du catalogue actuel est d’environ 100 M€. Du coup je ne crois pas qu’il y ait d’amortissement à appliquer sur ce calcul puisqu’on part du cout actuel.

Dernière modification par JeromeLeivrek (12/11/2015 13h43)


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#14 12/11/2015 16h10 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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Ah ben on n’est pas du tout d’accord alors smile.
Tel que j’ai compris le business - et c’est ce en quoi il m’a intéressé - c’est que le catalogue ne coûte quasiment rien, puisque les coûts de production sont pris en charge par les clients et amortis comptablement à environ 80% dès la première diffusion. Notez d’une part que les 80% sont une estimation que j’avais faite à l’époque et que d’autre part, vous avez un peu raison dans le sens où le catalogue ne coûte pas complètement zéro, mais environ 20% de son coût de renouvellement.

Donc pour moi, les 10 M€ d’"Acquisitions d’immobilisations" ne concernent que la partie production. D’ailleurs, pourquoi des acquisitions ? Il s’achèterait à lui-même ses animations ? Ou alors je n’ai pas compris ce que vous voulez dire.

C’est amusant car j’établis un certain parallèle avec les hélicoptères d’Era produits par le groupe et amortis également très rapidement. Et le problème est le même : comment valoriser les actifs. Vous ne trouvez pas ? En tous cas, c’est passionnant.

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#15 12/11/2015 16h43 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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Je n’ai pas étudié le dossier mais est-ce qu’il n’y a pas une histoire de droits d’auteurs (en droit français il est perpétuel, inaliénable et imprescriptible ) dans la façon de calculer ce que rapport la catalogue amorti.
La société Xilam ne doit-elle pas reverser une partie des recettes liés aux nouveaux contrats de diffusion  du catalogue (y compris à l’international ou sur Netflix) aux anciens salariés (dessinateurs, scénaristes…) ayant participé à sa création ?

Dernière modification par gilgamesh (12/11/2015 16h44)

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#16 12/11/2015 16h45 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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@Valeurbourse. Je crois que cela dépend si on considère Xilam comme une ou deux entités.

Si Xilam est une seule entité alors oui le catalogue grossit "gratuitement" c’est-à-dire par autofinancement. Point positif cette croissance est en moyenne de 10 % par an ce qui n’est pas mal. Un problème est qu’il est alors difficile d’estimer un FCF normalisé pour cette entité.

Si on envisage Xilam comme la somme de deux entités, Production+Catalogue, pour moi le problème est de savoir comment répartir entre les 2 entités les charges d’exploitation et les acquisitions d’immobilisations. Attribuer tous les frais d’acquisitions à la partie production me semble artificiel. Pour moi la question à laquelle il faudrait répondre serait plutôt : quels seraient les charges + acquisition en situation stationnaire (= de maintenance) ?

Je pense que les 80 %/20 % dont vous parlez concernent les charges d’exploitation pas les acquisitions. Enfin, je crois, car les comptes sont loin d’être clairs.

@Gilgamesh. Oui Xilam verse des redevances aux ayant-droits. C’est comptabilisé dans les charges d’exploitation (et en partie dans les dettes).

Dernière modification par JeromeLeivrek (12/11/2015 16h51)


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#17 13/11/2015 10h04 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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J’ai essayé de regarder le dossier ce matin, j’espère ne pas avoir loupé de gros trucs :

JL a écrit :

Or, l’investissement dans ce catalogue étant d’au moins 10 M€ annuels sur les derniers exercices, on en déduit (c’est là qu’on est un peu hardi) que la valeur de renouvellement du catalogue actuel est d’environ 100 M€. Du coup je ne crois pas qu’il y ait d’amortissement à appliquer sur ce calcul puisqu’on part du cout actuel.

Ça me semble en effet un peu hardi car ça ne prend pas en compte le fait qu’une série ancienne perd de la valeur : essayez de vous rappeler les séries d’animation produites au début des années 2000 et comparez aux récentes, vous verrez déjà que ça a bien changé !

Selon moi, en tenant compte de cet effet (valeur résiduelle à 0 au bout de 10 à 15 ans), on arrive plutôt à une valeur de catalogue entre 45 et 65 M€ sur la base de 10 M€ d’investissements annuels.

---

Toutefois, comme c’est un actif intangible je ne pense pas qu’une analyse par le coût de reconstitution des actifs soit la bonne approche, une analyse par les flux me semble plus pertinente.

a) Tentative de détermination d’une pseudo ’valeur à la casse’

Supposons que l’on stoppe l’activité de production et que l’on ne garde qu’une coquille vide de valorisation de catalogue sans dette ni autre actif.

Stopper l’activité production, ça veut dire (grosso modo) prendre la VANT de la boîte actuelle soit -20 M€ et lui ajouter les flux issus du catalogue.

Aujourd’hui on peut estimer que le cashflow généré par le catalogue est de 4 M€ (je prends le CA et suppose qu’il n’y a aucune charge). Si on ne valorise que le catalogue, on arrive à une valo par les flux autour 25-30 M€ (le flux étant amené à décroitre au fur et à mesure que les séries vieillissent sans nouvelle production, cf plus haut).

On arrive alors à une valorisation de Xilam vers les 5-10 M€ (les 25-30 du catalogue moins les 20 issus de la VANT), alors que l’EV aujourd’hui est à peu près de 20 M€. En clair la "valeur à la casse" de la boite est moins de 50% de la valo actuelle, donc pas vraiment de marge de sécurité en vue.

b) Tentative de valorisation ’en croissance’

Si on essaie d’intégrer de la croissance, il faut rétablir l’activité de production et ses 10M€ d’investissements par an Même si l’on ne retient que 20% de ces investissements, au regard des flux générés aujourd’hui et de la valo "à la casse", je n’arrive pas à voir de vrai "bargain" dans la valorisation actuelle.

En conclusion, investir sur Xilam me semble surtout revenir à valoriser la conviction d’une forte croissance à venir des flux de catalogue. Ne connaissant pas l’avenir ou le marché, j’ai du mal à savoir si c’est réaliste ou pas.

Dernière modification par Geronimo (13/11/2015 10h15)

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#18 13/11/2015 17h08 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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Je ne suis pas actionnaire mais je connais très bien le secteur.

Le 1ier point qui n’a pas été évoqué, c’est que c’est un secteur très marqué par la puissance publique.

30% du CA, c’est des subventions du CNC et des fonds média européens.
Le 1ier diffuseur ( et souvent le 2ième) qui finance la majeure partie d’une série n’est pas un client mais un co producteur.

Co producteur "forcé" par une obligation de réinvestir une partie de son CA dans la production francaise et européene. Sur la croissance; il faut être méfiant. Gully prépare cette obligation car il est très proche des 2% d’audimat (ou 3 % j’ai un petit doute) qui déclenche l’obligation légale. Ce n’est pas forcément une tendance de fonds.

Il y a aussi un crédit d’impôt remboursable.

Sur les ayants droits, Xilam fait beaucoup de lucky Luke. Il faut chercher du coté des héritiers de Morris à mon avis. Marginalement, il y a le réalisateur et à partir d’une certaine durée les acteurs de doublage.

Sur la valeur du catalogue, Oggy et les cafards et les lucky luke ont eu a mon avis une bonne exploitation sur les droits dérivés. En regardant les autres titres, 20 % de valeur résiduelle cela me parait bien optimiste

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#19 13/11/2015 18h39 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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@Geronimo,

* Sur la valeur de renouvellement. Je n’ai pas déterminé le coût qu’il a fallu injecter pour construire le catalogue (ça c’est dans les comptes : 128 M€). J’ai essayé de déterminer le coût qu’il faudrait mettre maintenant pour reconstruire le catalogue. Le raisonnement est simple : on investit chaque année (une année actuelle) 10 M€ dans le catalogue, or cela fait croitre le CA catalogue (sur une année actuelle) de 10 %, il faudrait donc 10 fois plus d’investissement pour construireaujourd’hui le catalogue actuel. Bref, tous les chiffres sont de 2014, il n’y a pas d’amortissement à faire (le CA 2014 tient déjà compte des pertes de valeur). Ce n’est peut-être pas la valeur de marché du catalogue mais ça ressemble à ce que devrait payer un concurrent pour construire aujourd’hui un catalogue similaire.

* Pseudo valeur à la casse. J’ai testé une méthode très similaire à la votre, suivant les hypothèses je trouve entre 0 et 12 M€ (2,7 €/action) de valo pour l’ensemble Xilam.

* Valo ’en croissance’. Je ne sais pas faire, trop d’hypothèses à mon goût.


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#20 21/12/2015 21h23 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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Jerome est surement trop humble pour poster son lien donc je poste ici le lien vers une bonne analyse qu’il a fait sur son blog ou il tente de trouver la meilleure méthode de valorisation

http://leprojetlynch.com/2015/12/xilam- … le-cafard/

Difficile de valoriser correctement notre cher Oggy.

Ce qu’il faut noter c’est qu’une bonne partie des dettes sont liés à la production d’une série, et payés par le coproducteur; donc elles ne sont pas vraiement des dettes de Xilam.

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#21 21/12/2015 21h51 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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Je confirme.

En plus il détaille le processus de pensée qui le fait passer d’un mode de valorisation à un autre ce qui rend l’analyse vraiment intéressante à lire.

Je ne suis pas actionnaire mais j’avoue que je vais probablement me replonger dans les rapports d’ici Noël.

Dernière modification par Geronimo (21/12/2015 21h52)

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#22 21/12/2015 22h18 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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Merci JeromeLevreik pour cette analyse très intéressante.

Un point qui me gêne plus que vous avec une telle nano cap est l’emprise du dirigeant, qui contrôle plus des deux tiers de l’entreprise (Actionnariat | Xilam). D’une part, sa rémunération me paraît vraiment très élevée pour une si petite société. D’autre part, si la société ramène plus de cash à l’avenir, qu’est ce qui l’empêcherait d’augmenter sa rémunération, plutôt que de rendre ce cash à l’ensemble des actionnaires via un moyen ou un autre ?

Dernière modification par Evariste (21/12/2015 22h19)

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#23 21/12/2015 23h24 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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Evariste, je suis d’accord avec vous, cette incertitude me gêne (un peu) aussi. C’est ce que j’ai essayé de dire à la fin de l’article.


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#24 24/12/2015 00h08 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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JeromeLeivrek a écrit :

Marc du Pontavice se verse 300 k€ annuellement ce qui, sans être ahurissant, n’est pas rien pour une société de cette taille ; sans compter la rémunération de 360 k€ à MDP Audiovisuel, partie liée au président.

Je ne trouve pas cette information concernant sa rémunération.

De ce que je comprends (p53 du rapport annuel 2014) :
- en tant que mandataire il touche une rémunération de 24 000 euros brut par an
- sa société MDP Audiovisuel reçoit 360 000 € HTpar an + une part variable (100 000 € HT en 2014).

J’ai loupé quelque chose ?

Ça reste élevé.
Mais c’est surtout là partie variable, qui semble un peu (en fait totalement) piffometrique qui me chiffonne. La rémunération fixe via une société perso c’est assez courant, et si on compare le HT à un salaire chargé c’est pas non plus totalement déconnant.

Dernière modification par Geronimo (24/12/2015 00h14)

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#25 24/12/2015 01h00 → Xilam : le producteur de dessins animés qui monte (dessin animé, gaumont, xilam)

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Hum, je ne sais plus comment je suis arrivé à ce chiffre mais j’ai l’impression que je me suis planté (dans un élan de folie à 1 h du mat’ j’ai peut-être fait 24 000 x 12 …).
Après revisite du rapport vos chiffres semblent les bons : 24 000, 360 000 et 100 000.
Je corrigerai ça. Merci !
Effectivement, la part variable fait bizarre, surtout dans la mesure ou c’est le CA, c’est-à-dire essentiellement lui, qui la fixe.


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