Pershing Square Holdings : un hedge fund sur Euronext Amsterdam

Plus d’intérêt … sauf la décote    c’est un holding qui, sur le long terme, génère une performance +/- en ligne avec le marché mais décotée de 35 %.  Je suis déçu aussi de l’arbitrage CDS-Netflix (surtout si c’était pour vendre Netflix quasiment au plus bas) mais il lui reste l’avantage de la décote comparativement aux prix généralement rencontrés sur les marchés.

Composition du portefeuille au T3-2022

D’après le formulaire 13F :



Manque les produits dérivés éventuels.

On comprend que Domino’s Pizza a été arbitré pour renforcer Canadian Pacific Railway.

Performance récente en USD

vs S&P500 à -17,50% depuis le 1 janvier 2022.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

La présentation annuelle a été publiée : PSCM Annual Investor Update Presentation

On y apprend pas grand-chose de nouveau, sinon la confirmation que Pershing Square détient 32% d’Howard Hugues.

Toujours cette rumeur que PSH pourrait être cotée à New York et quitter Londres (Bill Ackman?s Pershing Square Holdings could leave London for New York | Business | The Times), au motif de la décote persistante, qui serait justifié selon le management, par le fait que le fonds possède des actifs américains tout en étant coté à Londres.

La vraie raison est tout autre : les frais de gestion sont stratosphériques pour un fonds qui détient maintenant seulement une dizaine de positions ouvertes, sans l’optionnalité du SPAC.

Une possibilité à laquelle je ne crois pas, mais que j’ai déjà lu, serait que PSH fusionne avec Howard Hugues, et prenne le statut de C-Corp.

Je n’y crois pas tout simplement car si le management fait mine de se plaindre de la décote, en réalité il gagne tellement d’argent en frais de gestion avec la structure actuelle, que cette décote n’a pas vraiment d’importance pour lui.

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Pershing Square n’est plus un hedge fund :



9 positions longues buy & hold, aucune position vendeuse, fin du SPAC, fin des positions sur des produits dérivés.

1,5% de frais de gestion + 20% de commission de surperformance, les frais sont à présent prohibitifs, ce qui explique la décote de plus en plus élevée.

Le management a beau jeu de dire qu’il est actionnaire majoritaire du fonds, les intérêts ne sont en réalité pas alignés, sinon la logique voudrait que vu la taille du fonds, et son positionnement actuel, les frais soient révisés à la baisse.

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Merci pour le retour.

Louis Pirson a écrit :

- décote (assez incompréhensible de mon point de vue)  par rapport à la VL de 35,1 % (au 18/04/2023)

Si, elle est très compréhensible !

Vous avez un fonds qui n’est plus un hedge fund, mais un fonds US long-only, d’orientation buy & hold, mais avec des frais de gestion de 1,5% + surperformance, alors même qu’il avoisine les 10 Md de capitalisation boursière.

Ce sont des frais qui sont disproportionnés et hors marché, comparés aux autres fonds fermés UK de premier rang, dont les frais sont moindres et diminuent lorsque la capitalisation boursière augmente.

Quand on regarde ce que rapporte la gestion du fonds à Pershing Square Management (de mémoire, c’était $600 M $790 M en 2020 !), il apparaît que les intérêts des minoritaires ne sont pas si alignés avec ceux des majoritaires : en effet, en tant qu’actionnaire, Bill Ackman devrait exiger une baisse des frais, mais en tant que gérant, il préfère avoir des frais élevés.

A cela il faut ajouter maintenant une décote supplémentaire liée à l’opération incompréhensible sur Netflix, qui a malheureusement montré aux actionnaires que la gestion pouvait encore être hasardeuse.

Ici on peut voir que si on enlève la surperformance de 2020, la performance boursière est médiocre, et pénalisée par les frais de gestion :



Donc : mauvaise gouvernance + frais élevés + coup de folie possible de la part de Bill Ackman + mauvaise performance = grosse décote.

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Louis Pirson a écrit :

Je partage votre constat sur la partie "frais élevés + coup de folie possible de la part de Bill Ackman" mais pas la partie "sous performance" : la société a surperformé le S&P500 4 de ces 5 dernières années.  Il y a sans doute mieux … mais Pershing n’est pas si mal je trouve.

Si vous me donnez le choix à partir d’ici entre investir 5% de mon patrimoine dans le SP500, ou investir dans le fond de Bill Ackman.
Je choisirais le fond de Bill Ackman même si malheureusement il y’a des frais élevés.

Bill Ackman est un investisseur qui à fait ses preuves, ses stratégies d’investissement sont assez claires et logiques.
Alors oui, il fait des bourdes comme avec Netflix et Universal, mais ça équilibre avec la facilité pour son fond de parier pour la montée des taux et la possibilité aussi de vendre des obligations fixées et à taux bas ou encore de racheter ses actions Etc

C’est un investisseur clairement au dessus du lot.
Moi perso je ne vais pas lui confier mon argent de la même façon que si je serais mécano je ne ferais pas faire la vidange de ma voiture à un autre mécano.
Mais pour d’autres, je trouve que ça à beaucoup de sens, il peut être le gardien de la valeur pour certains.

J’avais acheté Chipotle Mexican Grill, à 380$ plus bas que Ackman, je manquais d’expérience mais ce genre de coup ce n’est pas un coup qu’il faut lâcher après bien plus de 100% de plus values en très peu de temps.
Et en plus c’est le genre de coup qui arrive pas tout le temps sur des entreprises exceptionnelles.

Ackman à eu le nez assez fin pour repérer la société..

C’est un bon, il aime investir dans les sociétés exceptionnelles, il prévoit un peu le marché, je pense que ça un sens d’investir avec lui.

Après comme tout le monde il peut perdre la tête, mais au moins pour le moment il en à une qui est efficace contrairement à la majorité des gérants.

Dernière modification par vbvaleur (24/04/2023 09h26)

$148 M d’honoraires en 2022
$146+464 M = 610 M d’honoraires en 2021
$95+695 M = 790 M d’honoraires en 2020

Si ces chiffres sont justes, ha oui il y’a un gros problème vu la taille du fond, et c’est sur que les intérêts ne sont pas parfaitement alignés ..
d’autant plus que lorsque la performance du fond sera négative ils rendront pas l’argent..

Et les actions dans le fond sont bien valorisées..

Je n’aime pas trop  aussi ses apparitions médiatiques, je le sent beaucoup trop "charmeur de serpent" et une pointe de malhonnêteté.

Mais bon comme dit Louis Pirson, il y’a pire ailleurs.
Personnellement je n’aurai plus jamais d’argent disponible, pour investir dans des conditions qui me satisferont pas pleinement.

Dernière modification par vbvaleur (24/04/2023 10h02)

@vbvaleur : mes chiffres sont justes.

Le problème de Bill Ackman, est qu’il parle trop et ses propos ne sont pas en cohérence avec ses actions.

Je pensais qu’il avait réglé cette question, après les affaires Valeant et Herbalife.

Mais il ne guérira jamais.

Il a augmenté sa participation dans Howard Hugues, qui est une société cyclique, et par ailleurs avec une horrible allocation du capital (rachat d’actions systématiquement au mauvais moment, trop de dettes pour une société cyclique), alors qu’il est président du conseil d’administration et actionnaire majoritaire !

Je pense qu’il ne peut s’empêcher de se "distraire" en faisant des coups et de mettre la lumière sur lui en blablatant.

N’est pas Warren Buffett qui veut…

Louis Pirson a écrit :

oui oui, je suis d’accord depuis le début : les honoraires sont trop élevés    Je les remets quand même dans le contexte d’augmentation de la VL entre début 2020 et fin 2022 : celle-ci a augmenté de 5,832 Mia APRES prélèvement des honoraires et rachat d’actions propres.  Nous avons donc une augmentation de l’actif net de 5 832 + 1 548 soit 7 380.  Le management a donc prélevé 21 % de la richesse créée.  C’est beaucoup et c’est trop de mon point de vue mais ce n’est pas non plus franchement indécent.

Certes, mais il ne faut pas voir bcp plus loin pour expliquer une grosse partie de la décote croissante, à mon sens : actuellement on a toujours la même structure de frais, mais on a perdu le SPAC et les options.

D’ailleurs, je note que sur Howard Hugues, la décote n’a jamais été aussi élevée : on cote autour de $75 vs une NAV à $170 environ.

C’est quand même curieux que sur deux sociétés (PSH et HHC) où Ackman est majoritaire, nous ayons des décotes sur NAV qui soient hors marché ?!

Sur HHC, c’est exactement le même cirque que sur PSH : ils ne font pas ce qu’ils disent, et une partie significative des profits disparaît en honoraire de structure et dans un développement immobilier sans fin à NYC.

Comme Ackman n’est pas idiot, ma conclusion est que derrière le discours, ces décotes sont parfaitement assumées.

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Oui, et pas les seuls, on dirait que les gros fonds US se sont passé le mot au Q1!
DATAROMA Invest Alongside Superinvestors

D’après le dernier 13F, très peu d’évolution au niveau du nombre d’actions, mais les variations de cours font que la répartition dans le camembert change légèrement :

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Finalement, malgré les frais, malgré la décote, malgré l’erreur sur Netflix, Pershing Square fait mieux que le S&P 500 sur 1 an, 2 ans, 3 ans :







Et j’avais râlé pour l’investissement dans Alphabet, que je trouvais banal, mais le moment était excellent.

Le catalyseur du SPAC n’est plus, mais il y a toujours la possibilité que Pershing Square devienne une C-Corp, et efface une partie de sa décote.

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