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[+1]    #1 28/02/2017 20h36

Membre (2014)
Réputation :   79  

Disons que ça fait un moment que je lis tout ce qui s’écrit sur JD.com et son fondateur Richard Liu en cherchant « la faille » et que je ne l’ai pas trouvée. Pour être honnête, je suis bien incapable de faire une évaluation précise de la valeur intrinsèque de l’entreprise à un instant T, cependant il me semble que dans le cas de ce type d’investissement à très forte croissance si ça marche le prix d’entrée importe peu car on aura un multi-bagger de toute façon. Tout juste ai-je regardé avant d’acheter le Price to Sales qui est passé de 1.75-2.25 au moment de l’introduction en juillet 2014 à 1.1-1.2 aujourd’hui ce qui ne semble pas trop cher (pour comparaison, Amazon oscille entre 1.75 au plus bas il y a deux ans et 3.1 aujourd’hui). Ma « thèse » (un bien grand mot) repose donc sur un storytelling et un faisceau d’indices et non une évaluation chiffrée.

La force de JD est son réseau de transport interne qui permet aux clients d’obtenir
1/un produit qui a beaucoup plus de chance d’être authentique
2/une livraison plus rapide et plus ponctuelle
3/un paquet en bon état et un service agréable

En contrepartie, les faiblesses de JD sont
1/un moindre éventail de choix
2/des produits plus chers

- A mesure que l’échelle de JD augmente, son point fort qui est le moat du service de livraison en propre se renforce. Liu estime qu’il faudrait au moins 5 ans à un concurrent - Alibaba si on lit entre les lignes - pour créer un réseau d’entrepôts et de transporteurs équivalent au sien, quelque soit le capital que le concurrent est prêt à dépenser, car le modèle de JD n’est pas seulement du capex mais toute une culture d’entreprise. De toute façon je ne suis pas du tout certain que ce soit le but d’Alibaba. je pense que les deux sont suffisamment différents et complémentaires et ont tout intérêt à coexister dans un écosystème plutôt que de se saborder l’un l’autre.

- A mesure que l’échelle de JD augmente, ses points faibles devraient en revanche se corriger tout seuls. Un retailer plus gros peut se permettre d’avoir en stock plus de produits, y compris des items rares. Un retailer plus gros peut maintenir une marge très basse et étouffer tous les petits tout en restant seulement marginalement plus cher que BABA.

J’ai l’impression de voir se dérouler à nouveau la relation entre Ebay et Amazon. Le premier business model est quick and dirty et très efficace tout de suite car c’est capex light et plus facile à mettre en place. Ce sont finalement des milliers de vendeurs qui entreprennent "pour vous" et vous ne faites que canaliser cette énergie. Il risque en revanche de s’effondrer, ou tout du moins de s’essouffler, sous son propre poids passé une certaine échelle car l’entreprise n’a aucun contrôle ni sur les produits (third party vendors) ni sur la livraison (third party delivery), c’est juste un online marketplace. A l’inverse, le second business model développe une relation privilégiée avec ses clients qui, sur le long terme, et à mesure que le marché du retail en ligne mature, est susceptible de créer une immense valeur ajoutée de marque incroyablement sticky et difficilement recréable (ce que Jeff Bezos résume par « costumers love it »).

Quelques éléments qui m’ont emmené à m’intéresser à JD:

- Une conférence de Monhish Pabrai dans laquelle il raconte son expérience cherchant l‘équivalent indien de Moody’s, de Fedex, etc Mohnish Pabrai Lecture at Peking University (Guanghua School of Mgmt) - Oct 14, 2016 - YouTube
- La thèse de JD.com ? A Multi-Decade Compounder | Value Ventures c’est le blogger de loin le plus intelligent que je connaisse, je suis vraiment impressionné par son cerveau et la quantité de travail qu’il produit (je le suis également sur IBKR et Charter)
- L’Amérique de Trump me fait très peur et j’aime avoir une entreprise qui est fortement entranchée régionalement chez l’autre grande puissance mondiale
- un owner-operateur passionné qui poursuit un objectif clair à l’aide d’une boussole morale strictement définie et pour le très long terme. Richard Liu me semble pragmatique et transparent et correspondre au type de personnalité « intelligent fanatic » pour qui l’argent n’est qu’un moyen et veut sincèrement changer le monde (Bezos, Musk, Jobs…).

Dernière modification par WayWardCloud (01/03/2017 00h14)

Mots-clés : débutant, progression, simplifier


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[+1]    #2 05/03/2017 09h48

Membre (2013)
Top 20 Année 2022
Top 20 Actions/Bourse
Réputation :   413  

Je ne pense que les actions internet chinoises sont assez délaissées par les investisseurs occidentaux. Si je regarde sur dataroma peut en ont. Certains investisseurs y sont présent mais c’est assez rare comparé à Google et Amazon.
Elles sont plutôt moins chères en Chine (A part peut être Tencent). Elles croient plus et sont bien gérées. Le risque est une forte dévaluation, mais je ne vois pas comment la chine ne va pas devenir première économie du monde, même avec une crise entre temps.

Pour softbank, la dette est bien couverte par les entitées Telecom et Arm. C’est similaire à Liberty Global par exemple. Le portefeuille de participations est un bonus. Selon moi Masa est est un génie et pas un chien fou. Il n’a jamais fait de grosse erreur. Pour Sprint il voulait fusioner avec tmobile mais fut bloqué par Obama. Même sans fusion il a reussi à stabiliser sprint. Je pense que si il était américain il serait vénéré comme Buffet..mais il est Japonais. Je pense que dans 10 ans il passe au niveau de star et Softbank sera bien plus connu car aura gagné besucoup avec Sprint et Arm. Softbank à 5000 c’était une belle affaire!

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[+1]    #3 29/03/2017 12h22

Membre (2010)
Top 20 Actions/Bourse
Réputation :   237  

Pour ceux qui n’aurait pas encore deviner, un peu de transparence: IF01 = Gaia Inc
Thèse d’investissement de Latticework: My Investment Thesis on Gaia

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[+1]    #4 29/03/2017 22h41

Membre (2011)
Top 20 SIIC/REIT
Réputation :   238  

ENTP

Pour le metric que j’utilise c’est le full cycle netback. Ce chiffre reste difficile à définir a priori, car les nouveaux puits ne reflète pas les anciens.

Pour AAV le full cycle net back est de 50% à ce stade.

Les chiffres de Peyto en CAGR sont impressionnants, mais si vous prenez que les ceux de 2015 ou 2016, ils sont pas terribles.

Alors certes, les hedges de AAV l’ont bien aidé à passer 2016, mais même sans hedge, AAV serait resté bénéficiaire.

Ce que j’aime pas avec PEYTO c’est que c’est plus cher et surtout, ils émettent des stock pour payer le dividende… Pourquoi distribuer du 5% si on peut investir dans du gaz à 50% de full cycle net back ?

Enfin je peux me tromper et le profil de ces sociétés gazières est très proche… Peyto me semble pas un mauvais investissement, juste un peu plus cher.

En 2015 Peyto était leader du low cost. Ainsi avec un gaz très bas, on pouvait anticiper la faillite des 3/4 de ces concurrents, Peyto aurait été le roi. Cependant, la donne à changée, les couts ont baissé et ça a remis en jeu un tas de monde.

PS : Peut etre que le plus long track record du management de Peyto plaide en sa faveur. Quand on voit le management de PPY faire une AK ultra dilutive (60%) pour acheter ce qu’il avait déjà mais pas développé… Le management de AAV n’a peut être pas la même fiabilité financière que celui de Peyto.

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[+1]    #5 30/05/2017 22h46

Membre (2014)
Réputation :   79  

- Mise à jour -

21.75   Liberty Global Europe
11.85   General Motors
11.29   Liberty Ventures
  9.91   JD.com
  9.46   IF01 (développement personnel)
  6.06   IF03 (chimie)
  5.38   Liberty Global Latin America
  5.00   Berkshire Hathaway
  4.80   Peyto
  4.63   Bank of America
  4.23   JP Morgan Chase
  3.16   IF02 (pharmacie)
  2.48   Interactive Brokers
  0        Apple
  0        Liberty Expedia

Ont été Achetées: IF03 (chimie)

Ont été renforcées: Liberty Ventures ; IF01 (développement personnel) ; General Motors ; Peyto

Ont été allégées: Interactive Brokers (PV: +2.44% en 7 mois)

Ont été vendues: Apple (PV: +31.35% en 7 mois) ; Liberty Expedia (PV: +16.2% en 7 mois)

News du mois: LBTYK baisse ses prévisions de croissance et avoue rencontrer des problèmes d’exécution sur le project lightning - Je trouve Mike Fries dans le conf call plus faux que jamais. Je continue d’adorer l’entreprise Liberty Global à ce prix mais je rêve que Malone dégage Fries, ou tout du moins le fasse se cantonner à la M&A et nomme un co-CEO pour l’opérationnel. Le mec ne vit même pas à Londres mais à Denver!
JD s’envole suite à un très bon trimestre, le price to sales ratio reste attractif donc je conserve.
Peyto franchi les 5% de rendement sur dividende et les lettres du CEO se font lugubres.
Interactive Brokers décide de garder encore plus de cash dans leur trésorerie, peut-être dans le but d’être un jour considéré aussi safe que les brokers des grandes banques, je ne sais pas. Les perspectives de croissance forte et plus opportuniste s’éloignent. A un PE de 30 je veux une entreprise qui va chercher de la croissance, pas juste une quasi-utility super safe.
Apple devient plus spéculative à un PE de 18, je décide de prendre mes (petits) gains car je n’étais plus tout à fait à l’aise.
Liberty Expedia: si j’étais sérieux j’aurais dû vendre dès l’obtention des nouveaux droits mais j’ai décidé de laisser courir car les spin-offs chez Malone semblent souvent être réévalué vers le haut par le marché (moins de décote de holding, mois de complexité) et par chance en effet le cours a monté. Je suis incapable d’évaluer quoi que ce soit du futur d’Expedia donc je leur souhaite du bonheur et me retire.
Liberty Global Latin America : achat/vendu entre LILA et LILAK pour gagner 2.5% de spread

Petite prédiction Malone pour le fun: le prochain truc qui bouge sera QVC. Cette entreprise est une histoire de cash flow très récurrents mais en stagnation voire légère décroissance. Si Malone la sépare de Liberty Interactive (et remplace ses cash flows par ceux de GCI dans Ventures), c’est probablement pour mieux la coupler à une autre growth story. QVC pourrait donc soit faire une petite acquisition de media growth soit, et c’est le plus probable à mon avis, être rachetée par un plus gros créateur de contenu growth en quete de cash flows réguliers, comme par exemple… Lions Gate. Ce qui m’empêche d’acheter c’est que j’ai le même problème avec QVC qu’avec SiriusXM: quand la génération de vieux consommateurs qui représente leur cœur de cible va partir je ne vois pas qui reprendra le flambeau.

Dernière modification par WayWardCloud (31/05/2017 08h51)


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[+2]    #6 21/11/2017 23h44

Membre (2014)
Réputation :   79  

21.3 Liberty Global Europe
18.4 IF05
18.2 JD.com
11.8 Liberty Ventures   
  9.6 IF03
  6.2 Liberty Global Latin America   
  6.0 Peyto
  5.3 General Motors   
  3.3 Cash

General Motors a bien monté grâce à des résultats trimestriels très bons et je pense surtout des annonces flashy concernant les véhicules électriques et la conduite autonome. J’allège et prends une très belle plus-value. J’ai eu beaucoup de chance sur le timing dans cette affaire.

J’ai également liquidé JP Morgan Chase en forte plus-value il y a un mois. A chaque fois que je lis ou que j’écoute Jamie Dimon, j’ai des regrets. Je trouve que c’est une personne extraordinaire et j’espère pouvoir revenir sur le titre un jour de détresse.
Nouvelle interview à Stanford: Jamie Dimon, Chairman, President, and CEO of JPMorgan Chase - YouTube

Liberty Latin America connaît une forte croissance au Chili tandis que la partie Puerto Rico est complètement rasée par les cyclones Irma et Maria. Dans le conf call, Mike Fries explique qu’ils sont assurés pour ce type de risque et - plus intéressant - qu’il est probable que leur assurance paie pour DEUX désastres. Sachant qu’il y a un plafond maximum par désastre c’est très intéressant. Les négociations avec l’assureur seront difficile et peuvent prendre plusieurs années mais je fais confiance à la team Liberty pour avoir d’extrêmement bons avocats. Balan Nair, qui était jusqu’alors Chief Technology Officer pour LBTYK et a géré le déploiement de la Horizon Box partout en Europe est annoncé comme futur CEO de LatAm sitôt que le tracker deviendra asset-backed, ce qui est prévu dans les prochaines semaines. Je le trouve a priori très bien. Le fait que Mike Fries ne sera plus CEO, le renforcement massif de Malone pendant l’été, le spin-off imminent et le coté "maximum pessimism" (alors même que Puerto Rico ne représente qu’environ 10% des revenues) me font augmenter mon exposition.
John Malone donne son interview annuelle à David Faber, comme toujours passionnante. Il recommande Discovery mais je n’arrive pas à être à l’aise avec la création de contenu en général (j’ai regardé Lions Gate longuement sans pouvoir sauter le pas). Ah, si tous les journalistes étaient du niveau de Faber dans leur connaissance pointu du sujet qu’ils abordent on aurait beaucoup moins de politiciens populistes…
Watch CNBC’s full interview with Liberty Media’s John Malone

Peyto se bat avec les prix du gaz les plus bas du monde, désormais loin derrière les prix américains alors qu’historiquement les deux (AECO et Henry Hub) était corrélés. Les infrastructure de pipeline sont défectueuses et l’ingérence de l’état qui interdit aux producteurs de ne pas vendre leur production fait que certains jours les prix sont négatifs (!) ce qui veut dire que certains producteurs paient pour donner leur gaz. J’aurais été bien avisé d’écouter les sage conseils de AleaJactaEst. Peyto est pour l’instant mon seul vraiment mauvais investissement et affiche -38%. Le dividende de 8.5% m’aide à rester patient et j’ai même renforcé la position aujourd’hui pour maintenir son pourcentage au sein du portefeuille.

Est-ce que je fais du value investing intelligent ou est ce que j’arrache de belles fleurs (GM et JPM) pour planter plus de mauvaises herbes (LILAK et PEY)? Pour l’instant ma stratégie sous-performe assez nettement le SP500 qui est tiré par le growth cette année. On verra bien. J’aime beaucoup la composition du portefeuille et je suis heureux d’être désormais fortement sous-pondéré du marché américain que je trouve en situation bullesque et avec un idiot dangereux à la tête du pays. je suis serein avec mes entreprises et mes CEO, c’est peut-être le plus important smile

PS: Pour ceux que ça intéresse, j’ai reconstruit le portefeuille américain de Malone au 10 Août 2017 (chiffres en millions de dollars)

Dernière modification par WayWardCloud (22/11/2017 00h27)


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[+1]    #7 18/01/2018 21h14

Membre (2014)
Réputation :   79  

Pour info on vient de dépasser le seuil critique du ratio Total US Market Cap / GDP que je mentionnais en 2014 (message #8). Si je suivais ma méthode, le portefeuille devrait être investi à 20% et avoir 80% en cash. On est désormais au delà du pic de mars 2000.



On peut déblatérer pendant des heures de la pertinence de ce ratio ou d’un autre, de la difficulté prouvée scientifiquement à timer le marché, du coût d’opportunité énorme qu’on subit en manquant ne serait-ce que les deux dernières années d’une bulle…

Je retiens cependant qu’en écrivant ces lignes il y a trois ans et demi, j’utilisais le chiffre de 148.5 comme une borne théorique et je ne pensais vraiment pas qu’on arriverait à un tel niveau. Surtout, je me disais à l’époque que si jamais on l’atteignait ce serait vraiment un "no brainer" d’être cash, voire short.

On s’habitue à tout. Aujourd’hui je doute de la pertinence de mon modèle et je n’ai pas du tout envie de vendre mes entreprises. C’est impressionnant et effrayant l’adaptation du cerveau.

Dernière modification par WayWardCloud (18/01/2018 21h27)


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[+1]    #8 20/06/2019 23h25

Membre (2014)
Réputation :   79  

23.7 GCI Liberty
  7.5 Millicom
  6.5 Liberty Latin America
  8.5 Liberty Global
  6.0 Liberty Formula One
12.0 JD
10.7 General Motors
10.1 Tessenderlo
  6.1 Alphabet
  3.5 Idorsia
  3.2 Wells Fargo
  2.1 Peyto

GCI Liberty Charter se porte bien et ma thèse se poursuit sans accroc. Le prix est certes moins intéressant à présent qu’il l’était quand j’ai investi mais cette entreprise reste le plus évident des "no brainer" à mes yeux et je pense qu’il reste de très nombreuses années de croissance tranquille du FCF devant elle avec effet de levier. J’ai donc conservé toutes mes actions. Lending Tree continue de battre des plus hauts et je ne suis pas complètement à l’aise car bien que je trouve le business model magnifique, aime beaucoup le CEO Doug Lebda, et fait confiance à Maffei (qui a réinvesti dedans assez récemment) pour identifier les bonnes affaires dans ce domaine qui est pile sa spécialité (TREE veut être le "Trip Advisor" du service financier), je suis complètement incapable de la valoriser et son succès lui donne une pondération trop importante dans un tracker qui n’a rien à voir (vivement le spin-off de Liberty Lending Tree!). GCI fini son intégration des multiples systèmes acquis par M&A et commence même à construire une infrastructure 5G pour Anchorage prévue pour 2020. On a donc un véritable quad-play, en position dominante d’un duopole et sans aucune nouvelle compétition à l’horizon. Cependant, l’économie de l’Alaska reste difficile et l’entreprise a été sabordée par la FCC qui lui a retiré des subventions qui donnaient l’accès internet à certaines communautés rurales. Étant donné qu’un câblo-opérateur ne peut pas faire marche arrière sur son investissement et que celui-ci est amorti sur de très nombreuses années, ce genre de demi-tour du gouvernement est extrêmement douloureux. Si je construisais le portefeuille aujourd’hui, je répartirais la position à 50% entre LBRDA et GLIBA au lieu de 100% GLIBA mais une grosse plus-values latente me décourage de faire ce changement. Je demeure très positif sur GLIBA qui permet de posséder Charter mais avec un peu plus de levier, un peu plus de rachats d’actions et un double discount.

- la suite des commentaires très vite quand j’ai un peu plus de temps pour écrire -

Dernière modification par WayWardCloud (21/06/2019 02h56)


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[+2]    #9 19/08/2019 01h25

Membre (2014)
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Pour calculer la performance j’utilise simplement le Portfolio Analyst de Interactive Brokers avec comme indice de référence l’ETF Vanguard Total World.
Le portefeuille a presque trois ans et se fait battre à plate couture, que ce soit en Time Weighted: -4.5% contre +29% ou en Money weighted: 0% contre +29%.
Pour l’instant je réalise l’exploit de ne pas perdre d’argent.



Ça ne m’embêterait pas tant que ça si je sentais que je faisais mes classes, et j’espère que c’est en partie le cas, mais honnêtement, même avec le recul, je ne sais pas ce que j’aurais du faire mieux/différemment. Évidement, on peut toujours regarder les courbes passées et dire "j’aurais du acheter ceci ou cela" mais en terme de process, sans avoir plus d’information que j’avais à l’époque, comment aurais-je du faire mieux? Je ne sais pas. Je regarde les compositions passées du portefeuille et je les trouve plutôt bien argumentées, même si elles se sont avérées perdantes par rapport à l’indice.

"Stratégie" est un bien grand mot… J’essaie de posséder des entreprises qui me plaisent beaucoup à des prix que je trouve attractifs. Je suis attiré par les owner-operators et les situations spéciales.
J’ai appris par la pratique que le plus important pour moi psychologiquement est d’être 100% à l’aise avec le management car dans le cas contraire pendant les baisses je doute très vite. Je fonctionne donc un peu à l’envers par rapport a certains ici: au lieu de regarder ce qui semble pas cher ou ce qui a beaucoup chuté en me demandant si c’est une bonne affaire, je commence par identifier des entreprises/managers qui me semblent extraordinaires en ensuite je me demande si le prix est attractif.

Quelques exemples qui sont dans ma liste mais pas (ou plus) dans le portefeuille:
JP Morgan Chase / Jamie Dimon
Interactive Brokers / Thomas Peterffy
Amazon / Jeff Bezos
Picanol / Luc Tack
Softbank / Masayoshi Son
Bank of America
Disney
Tencent
Apple

J’ai fait un choix conscient pour la file de mon portefeuille de peu reporter l’évolution de la performance (intéressante surtout pour moi) et de plutôt partager des nouvelles concernant mes sociétés en détail (plus riche d’information pour les autres). Certaines files ici sont de longues litanie de "ça monte", "ça descend", "mon PRU est ceci", "j’ai remis une petite louche par là" et ça ne m’intéresse pas beaucoup. Je préfère échanger sur la vie des entreprises! Du coup mon parcours personnel est peut-etre moins facile "à lire" comme vous dites et je m’en excuse.

Dernière modification par WayWardCloud (19/08/2019 02h26)


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