Produits structurés et fonds à formule pour diversifier son portefeuille…

J’adorerais produire ici mon analyse des produits structurés mais c’est un peu long et technique. Ma conclusion est cependant claire et radicale : en ce qui me concerne, je n’achèterai jamais de produits structurés et je vous conseille de ne jamais le faire également.

En fait, qu’est-ce qu’un produit structuré ? Pour l’acheteur, c’est un produit dont les cash-flows futurs sont définis par une formule. Pour le vendeur, c’est simplement un assemblage d’un ou plusieurs produits financiers au sein d’une enveloppe appelée structure.

Cette structure est construite (ou encore « packagée ») afin de rendre la mariée la plus belle : c’est un habillage marketing. L’objectif est de vendre.

Dans l’immense majorité des cas, un produit structuré n’apporte aucune valeur ajoutée. Dans les quelques autres cas, la valeur ajoutée est ridicule si nous la comparons à l’empilement de frais.

En effet, un produit structuré implique toute une série d’intermédiaires financiers : faiseurs de marché, structureurs, un ou plusieurs distributeurs, CGP ou assureur ou banquier, etc. Chacun se rémunère au passage. C’est autant en moins dans la poche du client.

Pour le client , il y a les frais de souscription, les frais de gestion, les éventuels frais de sortie en particulier en cas de sortie anticipée (pénalités, fourchette entre offre et demande, frais de transaction).

Il faut bien avoir en tête que l’espérance de gain mathématique de tous les produits structurés pris dans leur ensemble est inférieure au taux sans risque.

Pourtant, les risques sont nombreux et se cumulent. Tout le monde pense au risque financier lié à la formule qui définit le produit structuré. Il existe une multitude de risques supplémentaires : par exemple, un petit risque est l’instrumentalité c’est-à-dire l’écart entre votre scénario et la formule que vous jouez avec le produit structuré. La cause de ce risque peut être des clauses écrites en petits caractères en notes de bas de page dans le contrat d’émission ou simplement une mauvaise interprétation ou compréhension de la formule. Ce n’est pas un risque bien grave car vous en avez la maîtrise, dans une certaine mesure.

Autre exemple, l’illiquidité est un risque important souvent négligé ou mal évalué. Pourtant, il existe une forte prime de risque liée à l’illiquidité. Regardez par exemple la différence de rendement entre une obligation privée liquide et une autre illiquide, toutes choses égales par ailleurs. En 2008, vous pouviez trouver des écarts supérieurs à 20% en taux actuariel. Plus de 20% par an, si ce n’est pas une sacrée prime, ça ! Même en dehors de périodes d’exception comme 2008, l’illiquidité doit être prise en considération.

Autre risque, extrêmement important et je n’insisterai jamais suffisamment, le risque de signature ou risque de défaut d’un des intermédiaires financiers. Dans un produit structuré, vous pouvez avoir tout juste sur votre scénario, avoir choisi le produit avec la bonne formule, accepté d’être bloqué X années et au final tout perdre. Certains clients mal conseillés de réseaux bancaires français ont découvert par exemple que leurs économies ont disparu dans un produit structuré émis par Lehman Brothers.

Parfois, nous pouvons avoir la tentation d’investir dans un produit structuré pour jouer une classe d’actif inaccessible par ailleurs : la dette souveraine indienne, les actions sri-lankaises, le Renmibi, etc. Mais, en fait, l’alpha associé est tellement négatif que c’est toujours une mauvaise idée.

Dans l’exemple cité par GBL, un produit structuré basique sur UG avec une fonction de distribution du payoff similaire à une vente de put, le coût est rédhibitoire. Il faut bien avoir en tête que les produits structurés ne sont pas mis en concurrence : il n’y a pas un marché, il n’y a pas d’arbitrage a priori.

Idem avec les produits structurés qui offrent une tranche d’un portefeuille (par exemple, panier obligataire ou participation dans un hedge-fund) souvent avec un prix unitaire qui permet aux petits porteurs d’investir. Si votre portefeuille est trop petit pour acheter les sous-jacents directement, passez votre chemin : il n’y a pas de fatalité à être pauvre ET pigeon

Le jeu est biaisé dès le départ. Il y a un gros pigeon dans la partie. Je ne dis pas qu’il n’est pas possible de gagner de l’argent avec les produits structurés (tout comme avec les warrants, les clickoptions, aux machines à sous, au casino, au loto, etc.), je dis juste que vous gagnerez systématiquement moins avec les produits structurés qu’avec les sous-jacents.

Selon moi, les produits structurés ne doivent pas faire partie de la boîte à outils des investisseurs rationnels.

Je viens de tomber sur un papier de recherche de HEC. Je pense que l’abstract résume parfaitement la situation.

"By focusing on the highly innovative retail market for structured products, we investigate the drivers of financial complexity. We perform a lexicographic analysis of the term sheets of 55,000 retail structured products issued in 17 European countries since 2002. We observe that financial complexity has been steadily increasing, even after the recent financial crisis, and that financial complexity is more prevalent among distributors with a less sophisticated investor base. We then compute the fair value of a representative sample of products and show that the hidden markup in a product is an increasing function of its complexity. Finally, we show that financial complexity increases when competition intensifies. These findings are consistent with financial institutions strategically using complexity to mitigate competition."

Donc, non seulement les produits structurés retail sont de plus en plus compliqués, mais plus ils sont compliqués, plus l’investisseur se fait plumer.
Et en regardant dans le détail, comme je m’en doutais, les détails sont effrayants. Par exemple, depuis quelques années alors que la vol baisse, les produits structurés sont de plus en plus short de vol (ex. p 39 dans le papier).

Le papier peut être téléchargé ici : The Motives for Financial Complexity: An Empirical Investigation by Claire  Celerier, Boris  Vallee :: SSRN

PS : En voilà une étude qui n’est pas sponsorisée par la Sogé ou BNP !

Dernière modification par crosby (31/07/2014 13h21)

J’ai lu le prospectus, il n’est pas question de "protection de capital ou d’une garantie à l’échéance.".
Si le cours de l’action était inférieur à 60% du cours de référence, vous auriez eu une perte en capital.

Quand tout va bien, vous touchez un tout petit coupon
Quand tout va super bien, on fait un remboursement par ancitipation
Quand tout mal, on ne vous verse plus de coupon
Quand tout va super mal, vous attendez 10 ans sans coupon et vous subissez en plus une perte en capital.

Vous auriez pu acheter cette obligation, avec moins de risque et sans nourrir d’intermédiaire
11,25% 4finance S.A. (2021) - XS1417876163 - Börse Berlin

Faith a écrit :

investirpat a écrit :

Est ce que j’ai sous entendu dans mes commentaires qu’un produit structuré était plus intéressant qu’une action ou permettait une meilleur performance qu’une action ?

Vous avez choisi de nous présenter ce produit en particulier quand on vous a demandé des exemples de "capital garanti, frais corrects".
Le capital n’est ni garanti, ni protégé. Admettons qu’il y ait peu de frais.

Vous avez l’honnêteté de défendre votre proposition. Je vous demanderai une dernière chose pour ne pas exagérer. J’espère une réponse qui me permettra de mieux comprendre l’utilisation de ces produits.
Dans quels cas précis m’auriez-vous proposé ce produit si je m’étais présenté devant vous en tant que client ?

Mégarde de ma part, je suis resté dans la logique de mon 1er propos en indiquant qu’il existait des produits structurés interessants et pas bourrés de frais sans rendement pour les clients avec une protection ou garantie.
La présentation de ce produit n’était pas dans le but de montrer un produit avec une garantie à 100%.
Excusez moi pour le quiproquo
AUjourd’hui pour avoir un produit intéressant avec un capital garanti à 100%, il faut struturer son propre produit avec un gestionnaire.

Je vais essayer de répondre du mieux possible:
Un client/prospect vient me voir avec l’intention de placer 100 K€ - 200 K€.
Au vue de ces réponses au questionnaire de profil de risque et de notre discussion, le client a une expérience des marchés actions et connait ce type de produit.
Son horizon de placement est long terme et une partie/totalité de la somme peut être investis et bloquée sur un horizon minimum de 10 ans car il a d’autres liquidités disponibles ailleurs en cas de besoin.
En discutant avec le client, il montre une sensibilité sur la protection de son patrimoine tout en souhaitant prendre des risques mesurés.
Aujourd’hui, vous avez un marché action qui est haut, un niveau du CAC 40 GR au plus haut battant ses records.
Plusieurs possibilités s’offrent au client:
- un investissement répartis entre fonds euros, SCI, OPCVM avec un investissement progressif sur différents OPCVM étalés sur 1-2 ans.
- sur 10%-20% max, je vais lui proposer entre 2-4 produits structurés si il y a des produits intéressants à ce moment là sinon 0.
Par exemple fin décembre, j’ai proposé 2 produits qui me paraissait intéressant:
1 sur l’action EDF avec un coupon trimestriel de 2,5% brut jusqu’à une baisse de 20% soit 10%/an et une "protection à l’échéance" jusqu’à une baisse de 40% de l’action. Un remboursement anticipé automatique trimestriel au bout d’un an.

Sur Klépierre, un coupon trimestriel de 2,75% soit 11% par an jusqu’à une baisse de 20% de l’action. Un remboursement automatique chaque trimestre au bout d’un an si l’action est supérieur ou égal à 95% de son cours initial et une protection à l’échéance jusqu’à une baisse de 40%.

En tout cas le commerce de produits structurés est bénéfique … pour ceux qui en vendent

Les Gammes H d?Hedios épinglées par le gendarme boursier – Deontofi.com

Heureusement, les Gammes H, ça rapporte des commissions et des profits pour Hedios. En deux ans, Hedios a ainsi vu son chiffre d’affaires bondir de 37%, à plus de 5 millions d’euros, avec plus de 20% de marge nette ! Son bénéfice a ainsi flambé de 158% entre 2016 et 2017, à plus d’un million d’euros.

La gamme H de Hedios utilise le même genre d’indice, j’ai été attiré par une publicité sur mon mobile avec un rendement de 44% en 1 an si l’indice dépasse les 10% et une perte si l’indice fait -40%. En terme de probabilité ça avait l’air très intéressant.

Je me suis demandé comment il faisait, pour créer moi même ce fond. J’ai donc essayer de le répliquer sans succès, les profits ne sont jamais aussi élevé.

J’ai relu la brochure attentivement et au lieu d’utilisé un indice boursier classique comme l’eurostock 50 on avait une sorte d’eurostock 40 équipondéré avec 5% de décrémentation annuelle. Donc finalement une belle daube.

Je ne vois pas bien ce qu’on peut sauver dans ce type de placement en l’état.

1. Les gains sont limités
2. Les pertes sont illimitées
3. Entre les deux bornes les frais sont élevés et l’indice est soit mauvais soit structurellement baissier

Les assureurs en utilisent pour leurs fonds euros du fait des contraintes réglementaires, en particulier celle de limiter la volatilité à tout moment et coûte que coûte.

Pour un particulier la seule issue positive est le résultat d’un pari puisqu’il y a toute chance de faire moins bien qu’un fonds euro + fonds actions sur la même période toutes choses égales par ailleurs.

Si on compare la marge d’Hedios >20% et celle des casinos <15% (taux de redistribution minimum 85%) je pense qu’on a plus à gagner à jouer aux machines à sous qu’à souscrire à un produit structuré.

JesterInvest, le 18/06/2020 a écrit :

La garantie qu’ils vous proposent ne couvre donc en réalité que 4-5% de perte sur la bourse (c’est de suite moins vendeur).

En réalité, ce n’est même pas le cas, il n’y a aucune garantie en cas de baisse des marchés, mais au contraire une amplification des pertes.

Voici les données à l’échéance pour les deux derniers fonds Hedios:

Ainsi Hédios Rendement 47 est rarement intéressant à l’échéance et Hédios Performance 29 en cas de performance des marchés autour de 3% annuel sur 12 ans.

Il faut donc plutôt espérer un remboursement anticipé, mais dans ce cas l’espérance de gain ne sera favorable au détenteur du fonds par rapport au détenteur de l’ETF exposé à l’indice sous-jacent qu’en cas de remboursement au bout d’une année. Ensuite, la performance moyenne obtenue sachant que le remboursement a lieu sera favorable à une personne exposée directement à l’ETF.

On peut d’ailleurs noter, en considérant une performance moyenne des marchés actions de 7% et une volatilité de 20%, que la probailité est forte que le fonds soit remboursé dans les 3 premières années (plus d’une chance sur deux qu’Hédios Rendement soit remboursé dès la première année, et qu’Hédios Performance soit remboursé dans les 3 ans). Le gérant a d’ailleurs défini sa tarification en conséquences en prélevant ses frais dès le lancement du produit. 

[url=https://www.hedios.com/guide-pratique/frais]Hedios[/url] a écrit :

Ces frais internes sont généralement prélevés en une seule fois lors du lancement du support.
Ils se situent dans une fourchette globale comprise entre 9 et 10 % et ils réduisent sensiblement la valorisation du support Gammes H, dès son lancement.

Au final, comme déjà indiqué par JesterInvest, contrairement à ce que peuvent laisser penser les présentations, ces produits ne sont intéressants que comme investissements actions à court terme très profitables pour l’émetteur et n’apportent ni garantie en capital ni diversification par rapport à un investissement direct en actions.
L’investisseur pensera être protégé contre une chute des marchés actions, il sortira dans la majorité des cas avec un rendement correct, sans s’apercevoir qu’il a pris autant voire plus de risques qu’en investissant directement en actions pour un rendement global inférieur.

Pour finir une petite mise en perspective des fonds remboursés avec un investissement sur la même période en ETF Eurostoxx 50


En moyenne la performance des fonds "Rendement" remboursés avoisine celle des ETF (17% vs 19%), tandis que les fonds "Performance" sont moins efficaces (17% vs 26%). Il faut également souligner que l’analyse est biaisée sur les seuls fonds remboursés alors que, comme indiqué ci-dessus, plus la durée est longue plus les fonds Hédios tendent à sous-performer l’ETF.

Dernière modification par RX (22/06/2020 12h59)

Caceray a écrit :

Bonjour,

Les produits structurés sont commercialisés par des institutionnels, et non des boursicoteurs du dimanche. Il y a deux cas de figures :

1) L’émetteur se porte contre-partie du trade
Vos gains (pertes) sont les pertes (gains) de l’émetteur.

2) L’émetteur n’est qu’un revendeur
Il se couvre en achetant les produits nécessaires à la "construction" du produit structuré, et il ne récupère "qu’une" commission à la vente. Ces produits sont achetés auprès d’un autre institutionnel qui devient lui-même émetteur et contrepartie. On peut ainsi créer une cascade d’intermédiaires qui remonte in-fine à une contrepartie.

Dans tous les cas de figure, la contrepartie est un institutionnel dont le métier, comme toute entreprise, est de gagner de l’argent. La différence majeur avec nous autres particulier, c’est que l’institutionnel dispose d’une armada d’ingénieurs, analystes, mathématiciens, économistes, et j’en passe qui évalue si la commercialisation d’un produit est profitable, d’après les modèles probabilistes.

Ceux qui pensent être gagnants en achetant un produit structuré ont donc la conviction implicite d’avoir mieux modélisé le risque que toutes les personnes dont c’est le métier. Chapeau.

Je vois beaucoup d’avis exprimés sur ce sujet avec parfois du vrai mais aussi parfois des fantasmes.
Ayant vécu cela de l’autre côté de la barrière avec des collègues gérant ces risques je voudrais apporter un autre éclairage.

Les produits structurés sont utilisés aussi bien par des clients privés que des clients institutionnels.
Il ne s’agit pas donc de produits dont l’essence même est d’aller plumer des investisseurs peu avertis.

Il n’existe en Europe qu’une poignée de banques qui gardent dans leur books (bilans) les risques créées par l’émission de tels produits. La plupart du temps les banques de taille moyenne se couvrent auprès des grosses banques et ne se rémunèrent que sur la distribution du produit. Il ne s’agit donc pas de parier contre le client mais d’être capable de gérer les multiples positions (taux, changes, sous jacent, volatilité) qui vont être créées lors de l’émission de la structure.
Ce métier est somme toute assez complexe et comme cela a été dit, nécessite d’avoir la capacité de bien représenter dans les systèmes de risk management, votre réelle exposition. La moindre erreur dans le paramétrage et cela peut être la sortie de route (beaucoup de banques ont réalisé a postériori avoir oublié d’intégrer des scénarios de taux négatifs dans leur pricing, ce qui leur a coûté beaucoup d’argent). On a vu SG et Natixis annoncé qu’elles allaient réduire la voilure sur ces activités, leur risk management étant certainement médiocre, en tant cas ce n’est pas souvent la poule aux oeufs d’or souvent évoqué ici.

Sur les produits grands publics (on parle souvent de produit de campagne dont la commercialisation est ouverte pendant une courte période), nous sommes sur des produits assez vanille (simple) et pour lesquels l’AMF a donner beaucoup d’indication et reste vigilante sur leur commercialisation. Le prix de telle structure varie peu d’un émetteur à l’autre, preuve que le juste prix est pricé. Bien sûr il y a des frais intégrés dans la structure mais comme cela a été mentionné, c’est leur rémunération hors gestion du risque de marché.

Personnellement je pense que c’est à manier avec parcimonie car toutes les structures ne se valent pas mais elles peuvent trouver leur place dans une allocation passive qui cherche un couple rendement/risque "borné". Avec la  "disparition" du produit miracle qu’est le fonds en €, c’est une piste sérieuse de diversification.

L’idéal est de se positionner sur des produits construits sur mesure qui présentent plusieurs avantages (pas forcément accessibles à tous):
- choix d’un sous jacent "réel" et pas un indice synthétique qui présente peu d’intérêt
- choisir des structures relativement simple et ainsi éviter les baskets (best of), KI/KO etc…
- un pricing live de la volatilité ce qui permet de saisir des opportunités de marché
- possibilité de figer à tout moment le strike initial et ne pas être dépendant de l’aléa de la fixation de celui ci à la fin de la période de commercialisation (produit de campagne)

Je referme la parenthèse.

je ne comprends pas pourquoi vous dites que le point de départ du 21 mars n’a pas d’importance

Si la bourse est "haute" le 21 mars, le risque de -50% est plus grand: gain pour la banque: 50 % de la somme investie. Si la bourse est "basse", la probabilité de gros krach est plus faible, soit 2% de gain minimum par an pour la banque sur un cycle haussier classique.

Dans les 2 cas, c’est vous qui payez ces sommes. L’investisseur en actions, lui, les a dans la poche.

L’investissement en bourse ne convient que dans certaines situations, avec une vue souvent à long terme. Effectivement, dans cette situation un produit avec une volatilité importante et une fiscalité favorable (sans dividende, ou dans une enveloppe non fiscalisée) tel un ETF monde me semble un choix défendable pour la partie du patrimoine qui peut être bloquée pour une longue période. Il suffit d’ajuster son exposition à son goût du risque.

Ne pas oublier quand même que ce qui fait les gros gains c’est à la fois un gros rendement et un gros investissement. 10% de 1000 €, c’est pas très différent de 4% de 1000 €. Sur 100 ou 1000k€, ce n’est plus la même chose.

La commercialisation de tels contrats auprès des particuliers est une aberration, leurs termes sont incompréhensibles par 99% de la clientèle.

Et pendant ce temps l’AMF nous interdit l’achat de certains ETF …

Dernière modification par Oblible (05/11/2022 19h07)

J’utilise beaucoup de produits de ce type en ce moment.

Au delà des avantages (que vous avez évidemment bien en tête), voici les inconvénients dont il faut tenir compte:
-vous ne maitrisez pas la durée du fonds >>> vous serez remboursé dans X années (mini 1 an et max 12 ans pour l’un ou 5 ans pour l’autre) et ce n’est pas vous décidez quel est le X
-aucun revenu n’est versé en cours de route >>> les coupons sont versés lors du remboursement (donc si besoin de revenus réguliers c’est pas adapté)
-plus le remboursement aura lieu tardivement et plus le TRI du placement sera réduit (car pas de composition des intérêts)
-vous portez le risque de défaut de l’émetteur/garant >>> vous pouvez réduire ce risque en multipliant les émetteurs (on trouve pas exemple du papier équivalent garanti par le groupe Crédit Agricole, ça peut diversifier un peu).

Une fois ça dit, il n’y a que vous qui pouvez savoir si oui ou non c’est adapté à votre situation et à vos objectifs.