Gramercy Property Trust (ex-Chambers Street Properties) : un REIT US à dividendes mensuels

Kohai · #1

Premier essai de publication d’analyse (rapide) d’une REIT.

Chambers Street Properties (CSG) est spécialisée dans les entrepôts et les bureaux.
Elle fait partie de la liste des sociétés à dividendes mensuels (élevés : yield de 6.5% ) que l’on trouve ici:
Dividendes mensuels foncières cotées â€¢ Bourse actions Amériques
juste aprés ARCP chère à Philippe, c’est ce qui a retenu mon attention.

Créée il y a 10 ans, elle investit surtout dans différents états aux US, mais aussi en Europe ( UK, Allemagne et France, à Lille).
A cette diversification géographique (multi-states est considéré comme diversifié aux US :-) !), elle a aussi une diversification en terme de clients.

Points clefs:

Les données sont issues du rapport trimestriel: Corporate Profile | Investor Relations | Chambers Street Properties

Les données clefs:

-> AFFO de 0.16$/diluted shares ( pour T1). Au cours d’aujourd’hui (7.83$) cela nous donne un AFFO Yield de 8.17%
Cela semble etre correct par rapport aux AFFO yield cités ds les newsletters ?

-> le taux de distribution de dividende est de 75.4% du Core FFO. La aussi, cela me semble assez bas par rapport aux autres REIT, et c’est mis en avant comme point fort par CSG. Cela devrait permettre une croissance de ce dividende.

-> le portfolio est en croissance, évalué (en coût d’acquisition, je n’ai pas vu l’ANR ds les rapports) à 3.4 Md $.

-> Taux de remplissage de 96%.

-> Coté dettes: pas de grosses arrivées à maturité pour les 3 prochaines années.
Pour les dettes futures aprés 2017, il y a le "unsecured term debt" (taux variable?) élevé qui peut etre inquiétant.

-> pour les arrivée à terme contrats de location idem, il semble que ce soit assez lisse pour les 3 prochaines années:

Ce sont les seuls critéres que j’ai regardé (AFFO yield, portfolio, taux d’occupation, dette, contrat), si il y a d’autres points importants à évaluer, je suis preneur!

Enfin, il y a eu des achats d’insiders ces 6 derniers mois, à un prix proche du prix actuel (source: Dataroma):

Par ailleurs, 2 analyses (en anglais) parues recemment sur CSG m’ont paru interessantes.

Une sur Seeking Alpha:
Chambers Street Properties - 6.5% And Getting Better - Chambers Street Properties (NYSE:CSG) | Seeking Alpha

avec un commentaire que je n’ai pas vraiement bien compris et qui peut etre problématique:

Seeking Alpha a écrit :
the inability of funds from operations to cover the REIT required distributions historically is a concern

(cela signifierait que le FFO ne suffit pas à distribuer 90% des earnings?)

L’autre analyse sur Dividend Channel, en Mars de cette année.

Dividend Channel a écrit :
Chambers Street Properties Named Top Dividend Stock With Insider Buying and 6.41% Yield (CSG)

http://www.dividendchannel.com/article/ … irank.htm/

Bref, tout cela dessine à priori quelque chose d’assez interessant, mais je suis preneur de toutes remarques sur cette REIT!

Message édité par l’équipe de modération (29/02/2016 22h19) :
- modification du titre ou de(s) mot(s)-clé(s)

Dernière modification par Kohai (27/05/2014 21h49)

Mots-clés : chambers street properties, csg, dividendes mensuels, reit

Kapitall · #2

Présentation sympathique, beau travail.

Concernant les payouts antérieurs : CSG était non coté jusqu’en 2013, les pratiques des reits non cotés sont parfois de distribuer plus de 100% des FFO, ce qui amène à une coupe du dividende en amont de l’IPO (dernier exemple en date de cette pratique : NYRT). CSG est passé de 0.60 cts annuels à 0.504 cts (pour un payout actuel, comme vous le disiez, de 73% seulement).

Il y a encore quelques éléments qui peuvent influencer le cours de CSG à la marge :

- ils ont un programme ATM (at the market) qui leur permettra d’émettre des actions en continu quand ils le jugeront bon. Ils n’en en pas fait usage jusqu’à présent à ma connaissance. En pratique, cela peut mettre un „plafond“ à un cours de bourse quand l’émetteur s’en sert régulièrement.

- Si la thèse de Philippe de la consolidation du secteur des REITs se confirme dans le temps, CSG serait probablement plutôt dans la catégorie des proies : il y aurait une belle prime de rachat à la clef. Il n’y a pas d’actionnaire majoritaire ou dominant au capital.

- Lors du dernier conference call il a été question d’une émission obligataire à 10 ans : s’ils passaient à l’acte cela consoliderait encore davantage leur bilan et diminuerait le risque de refinancement.

AMF : long csg, short puts/calls.

namo · #3

Quelles dates/strikes avez-vous sur vos options, Kapitall ?

J’ai regardé les options pour certains REITs que j’ai en portefeuille, mais hormis ARCP je n’ai pas vu d’opportunités criantes : les IV (volatilité) sont faibles, donc le revient est faible.

Kapitall · #4

Puts : strike 7.50, disséminés sur toutes les maturités disponibles actuellement, je vends systématiquement les maturités les plus longues et je laisse le time decay faire son oeuvre, je rachète ou couvre de manière opportuniste. Sachant qu’à 7.50, je suis acheteur du sous-jacent de toute façon.
Calls : actuellement strike 10 Décembre et Mars (c’est très peu rémunérateur, entre 5 et 10 cts le call, mais ça me fait un 13eme et 14eme mois sur ma ligne, je n’en demande pas plus ici!).

Les primes sur ce genre de titres sont, en toute logique, faibles. Il faut surveiller les moments de forte volatilité (sectorielle, downgrade d’analyste, augmentation de capital, révision de la forward guidance etc…) et se placer à ce moment là. Il y eu de magnifiques opportunités l’année dernière, notamment sur Digital Realty (DLR) etc.

Kapitall · #5

SNL Financial estime que CSG décote de 8,8% sur sa NAV à fin Août (voir ci-dessous). Couplé à un payout 2014 conservateur de 75% d’après le management ou de 78% d’après SNL pour un rendement de 6,5%, on a une opportunité d’investissement décente sur ce REIT US qui bénéficie moins de l’attention des investisseurs que d’autres de ses confrères !

Alexis92 · #6

Achtung Les entrepots et les bureaux sont beaucoup plus cyclique que des établissements de santé d’hcp ou les restos d’arcp.

Apres il serait intéressant de considérer la résilience de leur activité lors d’un ralentissement comme en 2009.

Kapitall · #7

ARCP n’est pas un pure-play, mais a une exposition de 62% retail & restaurants, 15% industrial, 23% office… sans parler de Cole Capital !

HCP est un superbe investissement défensif… mais c’est ce qui peut les désservir en phase de remontée des taux : les revalorisations annuelles contractuelles sont faibles.

En phase d’accélération de la croissance et de normalisation monétaire (ce qui est le cas des US, cahin-caha), c’est un atout d’être sur des secteurs avec des baux plus courts, plus exposés au dynamisme économique.

InvestisseurHeureux · #8

Avec la brusque remontée des taux longs, Chambers Street, comme toutes les foncières triple net, a baissé.

Elle touche un plus bas à 52 semaines :

Au cours actuel, elle cote 11 fois son FFO 2014 attendu à $0.65-$0.69.

Rendement sur dividende de 6,8%.

Deux achats récents d’insiders, mais d’un montant ridiculement bas :

aerts · #9

J’ai doublé ma position cette semaine pour en faire ma principale position REIT. Je trouve que les tenants et les actifs sont très corrects, seul la partie passifs est dans la moyenne, ne justifiant toutefois pas cette relative décôte à 11 fois le Core FFO comme le souligne Philippe.
Autres REIT en portefeuille : STAG, WPC, BX, EQC, ROIC
Oui les taux vont remonter et le refinancement à partir de 2016 de pas mal de REIT va réduire le spread entre rendement locatif et coût des intérêts.
Selon vous quelle REIT devrait garder le spread le plus élevé ?

InvestisseurHeureux · #10

Pour faire un exercice de valorisation comme indiqué dans la "partie 4 - Valoriser une foncière cotée - Actif Net Réévalué" du livre…

Chambers Street Properties a l’avantage d’avoir une structure capitalistique simple : il n’y a pas d’actions préférentielles et d’operating partnership units.

La seule subtilité est que CSG possède (comme de nombreuses foncières) des immeubles 100% en propre mais également dans le cadre de trois co-entreprises (joint ventures) détenues à 80%.

Pour tout ce qui suit, je me suis basé sur le Second Quarter 2014 Supplemental Information, à destination des analystes financiers.

PASSIF

Nous prenons les informations ici :

ACTIF

Pour les autres actifs :

Pour recalculer en valeur de marché, la partie "Real Estate Net" :

Pour les revenus locatifs nets (cf. page 227 du livre), nous prendrons le chiffre trimestriel que nous annualiserons :

Pour estimer la valeur du patrimoine immobilier, nous ferons une analyse de sensibilité avec les taux de capitalisation suivants (cf. page 228 du livre) : 6,5% - 7% - 7,5% - 8% et 8,5%.

Nous ajouterons également les 25,752 $M de terrains à bâtir que CSG détient (il s’agit du chiffre sur les comptes consolidés, nous n’avons pas l’information en pro rata, mais je suppose les terrains à bâtir détenus à 100% en propre) :

NBR D’ACTIONS

Pour tenir compte des éventuelles stock-options ou restricted units, nous utilisons le nombre d’actions pleinement diluées :

ACTIF NET REEVALUE

D’où :

QUEL TAUX DE CAPITALISATION UTILISER ?

Toute la difficulté est là. Un analyste financier spécialiste de l’immobilier pourra utiliser des bases de données pour analyser propriété par propriété et arriver à un taux de capitalisation moyen pondéré.

Ici, nous voyons que l’année passée, le taux de capitalisation moyen pour les immeubles industriels aux États-Unis était à 7,5% :

Sur cette base grossière, nous aurions un ANR à $8,9 / action et une décote de 21%.

kiwijuice · #11

J’ai parcouru le dernier rapport trimestriel et j’en ai tiré quelques bons points.
Ce qui m’attire dans ce dossier, en plus de l’exposition cyclique rentable, c’est le payout ratio autour de 80% (DVD/AFFO alors que DVD/NET est supérieur à 100%), qui devrait permettre de faire baisser la LTV de 2-3pts par an en émettant des hypothèses de croissance modestes (+1% par an). J;aime aussi le coup de la dette modeste à moins de 4% (bien que déçu qu’ils n’aient pas davantage de dette variable).

Ceux qui connaissent le dossier :
- Je n’ai pas trouvé la politique future de distribution: à quoi s’attendre en terme de DVD/AFFO ?
- Quelle sera la politique de portefeuille: il est difficile de bien modeler le groupe car le périmètre change chaque année (rien à voir avec ARCP cependant). Sont-ils des bâtisseurs d’empire ou bien des opérateurs appliqués?
- Quelle discompte appliquez vous pour tenir compte de l’absence d’historique pour le groupe?
- Comment modeler le capex nécessaire à la remise à niveau d’un lot à la fin de chaque lease pour les bâtiments industriels? Quel % de la valeur appliquez vous?

Sur mon petit modèle, j’ai la possibilité pour le groupe d’augmenter les dividendes de 5% par an sur les 10 prochaines années (en prenant pour hypothèse que les baux rapportent 2% de plus par an mais que les coûts augmentent du même acabit), ce qui fera monter le taux de distribution à 100% de l’AFFO d’ici là. Cela ne prend pas en compte le réinvestissement dans de nouveaux lots, qui rapporteraient du cash supplémentaire pour les dividendes.

InvestisseurHeureux · #12

kiwijuice a écrit :
- Comment modeler le capex nécessaire à la remise à niveau d’un lot à la fin de chaque lease pour les bâtiments industriels? Quel % de la valeur appliquez vous?

Puisque c’est du triple net, j’aurais tendance à mettre 0%.

Guilhem · #13

Les résultats du Q1 viennent d’être publiés, on peut notamment y lire :

- La FFO est en phase avec celle du Q1 2014,
- Les revenus sont en augmentation à 70,98 M (soit +4.1% par rapport au Q1 2014),
- Le dividende, qui avait été augmenté au Q3 2014 reste à son niveau actuel,
- Le taux d’occupation a bien augmenté depuis la fin de l’année 2014, actuellement à 98,4%.

Il y a également quelques acquisitions notables.

La suite du communiqué de Presse

Bonne lecture !

Je possède des actions CSG.

Dernière modification par Guilhem (05/05/2015 13h15)

nil · #14

OPA en vue ou fausse alerte?

Chambers Street Said Exploring Sale After Takeover Approach - Bloomberg Business

bloomberg a écrit :
Chambers Street Properties, the $1.8 billion real estate investment trust, is working with advisers to explore a sale after receiving takeover interest, people with knowledge of the matter said.
The Princeton, New Jersey-based landlord of industrial and commercial properties has received an acquisition proposal from at least one rival, said one of the people, who asked not to be identified because the approach was private. It’s unclear if Chambers Street is weighing alternatives other than a sale.

Kapitall · #15

Merci pour le lien. Cela fait partie des rumeurs qui circulent depuis plusieurs mois.

Le fait que le CEO précédent, Jack Cuneo, n’ait pas été remplacé de manière pérenne est un indice parmi d’autres qu’une vente est à l’étude.

CSG est actuellement la 2eme ligne de mon portefeuille en taille, notamment à cause de ce potentiel de rachat.

AleaJactaEst · #16

Qui seraient les potentiels acheteurs selon vous ?

WPC ?
Realty ?

PierreQuiroule · #17

WPC vient d’annoncer une augmentation de capital de 400 millions de dollars, juste avant des insiders ont acheté des titres (cf. le fil WPC).
C’est juste des éléments de réflexion (la capitalisation de CSG c’est 1,8 milliards).

InvestisseurHeureux · #18

En même temps, on ne s’attend pas à ce qu’ils disent le contraire, mais à la REITWeek, Chambers ne commente pas les rumeurs de rachat et indique toujours chercher un CEO permanent :

Kapitall · #19

Gramercy et CSG vont fusionner : Chambers Street Properties and Gramercy Property Trust to Merge, Creating a Premier Net Lease REIT

Parfaitement logique, notamment considérant le portefeuille européen de CSG et la volonté de GPT de s’y développer.

Je réserve pour l’instant mon appréciation sur le deal d’un point de vue financier. Niveau management par contre, c’est un vrai plus : Gordon Dugan est un des tous meilleurs.

Guilhem · #20

Annonce du jour sur la valeur : Chambers Street Properties et Gramercy Property Trust vont fusionner. Cette fusion devrait notamment permettre au nouveau groupe formé de lever de la dette à des taux plus "soft".

Cela devrait amener de la diversité, si l’on compare le portfolio de GPT (Investment Portfolio) avec celui de CSG (Overview | Our Portfolio | Chambers Street Properties).

- CSG est composé d’environ 35% d’industriel (entrepôts principalement, par exemple à Amazon) et 65% bureaux (Amazon encore, Whirlpool …),
- GPT est composé lui de 51% d’industriel, 43% d’office (dont des banques, ce qui diffère de CSG, un de leurs clients est par exemple Bank of America) et 6% dans les aires automobiles (parcs de stationnement, installations d’entretient de camions …).

La diversité apportée peut être intéressante donc pour les deux partis.

Le communiqué de presse nous apprend également que le deal devrait être conclut au Q4, donc vers la fin de l’année.

Source : Chambers Street Properties and Gramercy Property Trust to Merge, Creating a Premier Net Lease REIT | Business Wire

Edit : Ah, doublon avec Kapitall !

Dernière modification par Guilhem (01/07/2015 13h51)

California · #21

Mr le marché n’a pas l’air d’apprécier cette nouvelle. L’action Chambers Street Properties perd 8.5% une heure après l’ouverture de Wall Street.

Je possède des actions CSG.

nil · #22

La phrase dans le communiqué qui fait plonger le titre (à mon avis):

Chambers Street a écrit :
Each company intends to continue its current dividend policy until the close of the transaction. Following the close of the transaction, the new company expects its dividend payout ratio to be lower than the current Chambers Street payout ratio and higher than the current Gramercy payout ratio.

Guilhem · #23

Est-ce que ça ne serait pas plutôt juste un effet mécanique par rapport au deal ?

Je m’explique : le cours de GPT clôt hier à 23.37$ et il est donné dans le deal 3.1898 actions CSG pour 1 GPT soit 23.37$/3.1898 = 7.32$ / action CSG soit peu ou proue le niveau actuel de CSG (7.28$).

Kapitall · #24

Après écoute du conference call et lecture du 8k, mon avis sur la fusion est le suivant :

- les actionnaires de CSG sont significativement lésés par rapport au cours retenu pour la fusion. Non seulement c’est quasiment sur le plus bas historique mais n’importe quelle analyse de NAV donnait un prix des actifs sur le marché privé aux alentours de $8.50/$9 par action en étant très conservateur. Ce point a d’ailleurs été soulevé par un analyste lors du CC et promptement évacué par le management de CSG : ils savent que c’est très mauvais. Il n’est pas exclu qu’il y ait contestation (avec 61 millions de break-up fee à la charge de CSG : ça fera quand même réfléchir les plus remuants)…

- Le dividende post-fusion sera inférieur au dividende actuel : un calcul de coin de table me laisse penser qu’il faudra attendre 3 ans post-fusion (soit 2019) à un actionnaire CSG pour retrouver le même niveau de rendement. La contre-partie, c’est un dividende très solide, couvert par un ample cash-flow et la possibilité pour le REIT de croître par croissance interne (c’est très précieux alors que la possibilité d’émettre des actions de manière relutive est limitée actuellement du fait de cours déprimés). Sans management digne de ce nom CSG n’aurait jamais été rien d’autre qu’on bond-proxy avec un rendement de 6/6,5%, avec l’équipe Dugan on aura une croissance quasi-assurée à 2 chiffres du dividende et par extension du cours de l’action : à moyen terme l’actionnaire de CSG s’y retrouve donc et à long-terme il sera gagnant par rapport au status-quo.

- A mon sens, l’équipe autour de Gordon DuGan est la meilleure sur le marché (si on exclut des REITs matures comme O, VTR et NNN) et se retrouver avec leurs intérêts alignés sur les nôtres est très favorable (leur incentives sont inchangés et basés sur la croissance du résultat par action). La preuve qu’ils sont bons : le deal est très satisfaisant pour leurs actionnaires actuels…

A retenir : il ne suffit pas d’identifier des REITs décotés sur NAV, avec un bilan solide et un payout très raisonnable pour faire une bonne performance : si le management est mauvais, on peut se retrouver avec des situations comme celle-ci, où la patrimoine des actionnaires est très mal valorisé à court terme.

Ajout : en complément du message initial, voici un extrait d’une note de recherche de SunTrust, qui corrobore ce que j’écrivais au niveau de la NAV (qu’ils estiment à $9.94).

SunTrust a écrit :
We think CSG shareholders are being short-changed in the proposed merger with GPT, at an implied share price of $7.33/sh. $7.33/ sh is nearly at the lowest price point since-IPO (June 2013) and only $0.17 above the 52-week low. Now, we will even go one step further and give additional theoretical credit or economic value of $0.61/sh (for that fact that CSG holders will be de facto buyers of GPT shares at a 13% discount to consensus NAV of $26.87/sh. This discount, in theory, will be shared by both shareholders, so we think it may be appropriate to ascribe some value of this to CSG shareholders). So, $0.61/sh in addition to the offered CSG takeout price of $7.33/sh, totals $7.94. At this higher theoretical figure, maybe the deal is slightly more palatable, but is still short of our $9.94/sh NAV estimate. Maybe our estimate is too high, but it’s not $2 dollars too high. Remember CSG assets are newer than the avg REIT, so maybe they don’t have the best markets, but the assets themselves are of decent quality.

Dernière modification par Kapitall (02/07/2015 17h22)

Kapitall · #25

CSG vient de publier un proxy qui explicite en partie le raisonnement du board pour aboutir à la fusion avec Gramercy : http://ir.chambersstreet.com/Cache/3028 … amp;OSID=9

Ils justifient la parité d’échange retenue par les prix observés sur le marché jusqu’à 60 jours avant l’annonce par Bloomberg le 9 Juin de l’intention du REIT de se vendre. Le board devrait également publier des informations sur les autres offres qui étaient sur la table (apparemment depuis dès l’annonce, l’hiver dernier, du départ du CEO en retraite), et expliquer pourquoi la fusion leur a semblé préférable : il y a quand même 15% de différence sur les AFFO yields retenus dans ce mariage de "pairs", en défaveur de CSG !

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Gramercy Property Trust (ex-Chambers Street Properties) : un REIT US à dividendes mensuels

[+4] #1 27/05/2014 21h47

Seeking Alpha a écrit :

Dividend Channel a écrit :

[+1] #2 28/08/2014 13h55

#3 28/08/2014 18h20

#4 28/08/2014 20h34

[+2] #5 08/09/2014 14h34

#6 08/09/2014 14h46

#7 08/09/2014 15h21

#8 26/09/2014 11h22

#9 26/09/2014 11h40

[+1] #10 29/09/2014 12h30

#11 08/12/2014 21h52

[+1] #12 09/12/2014 18h19

kiwijuice a écrit :

#13 05/05/2015 13h15

#14 10/06/2015 11h06

bloomberg a écrit :

#15 10/06/2015 11h52

#16 10/06/2015 21h52

#17 10/06/2015 22h56

#18 11/06/2015 11h11

[+1] #19 01/07/2015 13h48

#20 01/07/2015 13h50

#21 01/07/2015 16h25

#22 01/07/2015 17h12

Chambers Street a écrit :

#23 01/07/2015 18h37

[+6] #24 02/07/2015 09h12

SunTrust a écrit :

#25 14/07/2015 17h54

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