Portefeuille d'actions de Kapitall

Permettez-moi de vous faire une réponse un peu large.

A mon sens, se référer au marché (ici, le SP500) est utile pour déterminer si une gestion active apporte de la valeur ajoutée. Une sous-performance significative et répétée sur de nombreuses années tendrait à suggérer qu’on ferait mieux de suivre le conseil de Warren Buffet : construire un portefeuille à base de 90% de SPY et 10% de bons du trésor à court terme (ou l’équivalent en euros) et ne plus s’en occuper.

J’apporte néanmoins une nuance : on pourrait aussi argumenter, comme Graham, que le marché n’est là que pour nous servir. Et pour un observateur avisé, il offre effectivement la possibilité de construire un portefeuille qui correspond assez exactement à nos aspirations. Le psychologie jouant une part prépondérante dans le succès ou l’échec à long-terme dans l’investissement, on pourrait argumenter que s’il est primordial de rester investi sur le long terme si on veut profiter de la création de richesses par le biais des entreprises cotées, il est tout aussi pertinent d’affiner l’approche en partant des spécificités de chaque individu.

Expliquons-nous : un jeune de 25 ans, sans capital notable, ne devrait en toute logique pas avoir le même portefeuille qu’une femme proche de la retraite disposant d’un capital conséquent et souhaitant en tirer des revenus réguliers et pérennes. Et même deux investisseurs aspirants rentiers n’auront pas les mêmes besoins selon leurs situations respectives : l’un devra investir dans des entreprises versant un dividende de 4% minimum pour pouvoir en vivre, l’autre plus riche pourra se permettre d’investir dans des sociétés ayant un rendement spot de 2% seulement. Il y a une myriade d’implications ici : en toute logique (mais il y a parfois des exceptions!), l’espérance de CAGR du flux de dividende du portefeuille à 4% sera significativement plus faible (peut-être 2 à 3%?) que celui du portefeuille à 2% (où on peut espérer un CAGR du double ou plus, et partant, une appréciation en capital très supérieure).

Le marché sert juste de repère : on peut très bien sous-performer légèrement en termes de total return mais en tirer des gains psychologiques tels (par exemple parce que vous avez construit un flux de revenu extrêmement solide et parfaitement prévisible, type dividend aristocrats) que cette sous-performance n’a aucune importance : votre portefeuille correspond à vos besoins en tant qu’individu et c’est le critère principal. A titre personnel, je m’interdis dorénavant de toucher aux énergies fossiles : question de psychologie (et ça pourrait me coûter de la performance à l’avenir mais ce critère est subordonné à la psychologie : je me sentirais trop mal à l’aise avec de telles entreprises).
A contrario, un portefeuille avec lequel vous n’êtes pas parfaitement à l’aise, maintenant mais aussi dans un scénario type black swan, c’est la garantie d’ennuis couteux à venir.

La question de la composition du portefeuille par rapport au SP500 est donc, à mon avis, assez largement secondaire : pour un expert dans un domaine particulier (disons un chercheur, à l’aise avec les enjeux des biotechs), ne pas tirer partie de son domaine de compétence en surpondérant un secteur qu’il connait bien serait une erreur : il faut toujours tirer partie de ses avantages compétitifs. C’est, in fine, en cas de résultats très médiocres sur une période prolongée et d’échec dans ses objectifs qu’un investisseur devrait en tirer les conclusions qui s’imposent et passer en investissement passif.

J’ai partagé et présenté quelques idées d’investissement sur le forum. Hasard ou pas, ce débat là ne m’intéressant pas, vous noterez qu’elles ont toutes surperformé leur indice de référence depuis ce partage (je suis actionnaire depuis plus longtemps que ces posts).  Reprenons-en quelques unes :

Armada Hoffler, un petit REIT au moat régional, au management très compétent et propriétaire d’un tiers du capital. Gros potentiel de croissance  :



Le meilleur management du secteur des Healthcare REITs, Ventas (qu’on pouvait acheter pour $47 il y a quelques mois, une occasion en or…) :



Une équipe extraordinairement talentueuse autour de Gordon DuGan : Gramercy Property Trust (/fusion avec CSG). Un des mieux positionnés à la fois pour de la croissance et en cas de hausse des taux d’intérêt :


Un utility presque 100% énergie renouvelable, avec 2 projets transformateurs, des catalyseurs, qui vont aboutir fin 2016 et 2017 : Northland Power.



Pour sélectionner ces investissements, il faut à la fois de l’analyse fondamentale, et bien connaitre leurs métiers, leurs projets, leur structure bilancielle, mais aussi avoir passé quelques années à s’intéresser aux personnes clefs du management (et là, c’est plus de l’art que de la science!).

Au-delà de ça, il faut toujours être curieux des situations spéciales, type merger arbitrage : récemment, Pfizer/Allergan. L’occasion d’abord de se positionner, vers Février et Mars, sur une big pharma très rentable et au dividende croissant, ayant de surcroit un aspect spéculatif (séparation en 2 ou 3 entités possible à l’horizon de quelques années - ce plan a peut-être été abandonné depuis annulation du merger). Puis la surréaction inévitable quand le merger a été annulé sur Allergan (situation très intéressante avec l’afflux de cash lié à la vente des génériques à Mylan etc).





J’avais parlé de ces opportunités sur le forum, à défaut d’un partage total (qui n’est pas à l’ordre du jour). Maintenant, je retourne à mes dossiers. Excellente journée à tous !

Le mois d’Août marque un début de changement de positionnement du marché US, exprimé au travers d’une rotation sectorielle des valeurs défensives (type XLU) vers des secteurs plus sensibles à la conjoncture ou positivement impactés par une remontée des taux directeurs (type XLF).

C’est la thématique la plus évidente pour les mois qui viennent mais je ne doute pas que d’autres sujets, de préoccupation ou d’euphorie, viendront animer les séances ! La poursuite de cette rotation dépend par ailleurs assez largement de l’interprétation que fera la FED des diverses statistiques économiques : au niveau de l’investisseur individuel, finalement, le plus important sera comme toujours d’avoir construit un portefeuille parfaitement en phase avec sa psychologie et ses objectifs.

Bill Gross rappelait dans son billet du mois de Juin (Bill Gross Investment Outlook June 2016) que : « Any investment longer or less creditworthy than a 90-day Treasury Bill sells volatility whether a portfolio manager realizes it or not. » J’estime, pour rester dans ce champs lexical, qu’il n’est pas opportun de vendre de la volatilité actuellement et continue donc à rester hyper sélectif. Je n’ai jamais eu autant de « puissance de feu » à déployer depuis que j’investis et c’est le positionnement stratégique qui me convient pour l’instant, quitte à être trop timoré parfois et à rater des opportunités.

En attendant, les entreprises en portefeuille dans la poche buy and hold continuent à bien performer d’un point de vue opérationnel. Il me parait utile de faire la moyenne des augmentations des dividendes par année : cela me donne une idée de la dynamique globale. Pour 2016, en excluant celles qui doivent encore annoncer leurs augmentations (ou stagnations!), on se situe à 5,9% environ. Sachant que je vise à minima 2% de revalorisation par an sur l’ensemble du portefeuille pour rester en phase avec les mandats d’inflation des grandes banques centrales, et que c’est un point crucial de ma gestion, ce constat est assez rassurant.

Par ailleurs, il n’y a pas, à quelques exceptions près, de déséquilibre trop marqué entre la croissance des FCF/AFFO et la croissance des dividendes. Au contraire, je suis plus sensible que jamais à la qualité du bilan des entreprises sur lesquelles j’investis. Bofa publiait récemment ce graphique :   



Je n’ai pas envie de me retrouver investi sur des entreprises qui seront entravées dans quelques années par un endettement trop élevé. Notamment en ce qui concerne les foncières : si les REITs sur lesquelles vous êtes investi boostent artificiellement leurs bénéfices dans l’environnement actuel en utilisant trop de levier et en abusant de maturités courtes, redoublez de prudence ! Sortir un respectable +5,9% quand l’argent ne coûte presque rien, c’est une chose, mais un gestionnaire avisé se demandera ce qu’il adviendra de ce chiffre dans un scénario adverse à l’horizon de quelques années !

J’ajoute que la lecture de cet article de GMO (https://www.gmo.com/docs/default-source … ?sfvrsn=32) est un incontournable si vous vous interrogez sur la duration de votre portefeuille, si vous voulez vous pencher sur l’impact de l’évolution des taux d’actualisation sur la performance des différentes classes d’actifs ces dernières années, sur ce qui en découle en matière de performances futures et sur ce qui pourrait se passer si les « discount rates » remontaient de 1,5% (un petit extrait en guise de teaser) :

GMO a écrit :

« Even if the circumstance is one in which the global economy is doing well, the impact of a 1.5% increase in the discount rate on equities from here is a fall of over 30%, which would almost certainly be enough to swamp the earnings impact of the decent growth. For bonds, of course, there would be no possible counter to the discount rate effect. For a portfolio that is fully invested in long-duration assets (i.e., consists of a combination of stocks, bonds, real estate, and private equity), the possible performance implication is on the order of the falls experienced in the  financial crisis – perhaps a 20-33% fall depending on the weightings – despite the fact that the global economy was doing just  fine. »

La conclusion à tirer de cette lecture n’étant surtout pas de sortir totalement du marché, ce serait une grave erreur, mais bien de construire une allocation d’actifs résiliente, prenant en compte y compris ce genre de scénarios.

En date du 31 Août, le portefeuille progresse d’un peu plus de 29%, soit 2100bps de surperformance sur le SP500. Comme toujours, de gauche à droite, SPX, EFA, VT et mon portefeuille.

Bonsoir.

J’ai essayé d’identifier des entreprises aux activités aussi simples que possibles, dont le bilan ne cache pas trop d’actifs ésotériques, et sans mauvaise surprise en termes d’engagements hors-bilan ou de bombes à retardement liées à des annuities mispricées, par exemple, si vous me passez le « franglais ».

J’aurais dû préciser, pour la partie retraite, que je pensais spécifiquement à des acteurs nord-américains qui ont des actifs sous gestion de manière quasi-pérenne et qui arrivent à sortir des ROE corrects sur le long terme (dans une industrie difficile et assez ingrate). En achetant lors de phases de panique, sous la book tangible, on peut espérer faire des performances tout à fait correctes, surtout si le management n’est pas avare d’ingénierie financière (rachats d’actions etc).

Mais je mets tout de suite un bémol à ce que j’écris : jamais ne ferai un investissement concentré sur une entreprise de ce secteur, il reste toujours un risque impossible à quantifier à mon sens. Si l’occasion m’en est donnée, j’investirai sur le panier de valeurs que j’ai repéré et je les oublierai en laissant ensuite le temps au temps !

Le fait que les assureurs soient sensibles à l’environnement de taux est, en fait, un plus dans mon optique d’allocation d’actifs.

Dans un autre secteur de l’assurance, j’étais assez admiratif (et actionnaire) de Chubb, avant le rachat par ACE. Et même si je dois admettre ne pas comprendre à 100% chacun des recoins de leurs activités, j’étais à l’aise à l’époque en leur confiant mon capital.

Je reprends le suivi de la performance du portefeuille pour faire suite à ce message.

Surtout pour les quelques copains du forum, qui se reconnaitront, et ensuite pour apporter une pierre minuscule au débat sur les mérites de la gestion indicielle, a fortiori quand celle-ci devient aussi invasive qu’actuellement.

Depuis début 2018 (en bleu le portefeuille, en vert SPX, en violet le CAC40 et l’euro-stoxx50 en orange).



Depuis le 1er Janvier 2019 : +8.88% (en bleu le portefeuille, en vert SPX, en violet EFA et orange VT). 



Les 3 meilleurs contributeurs à la performance de Janvier sont :

Akka Technologies +23.7%
ALD +23.2%
Aurelius Equity +17.9%

Henkel ferme la marche à -5.6%.

Un mois de Mars pendant lequel les premiers doutes sur la pérennité du rallye boursier se sont fait jour. Très occupé par ailleurs, je n’ai suivi l’action que de loin, étant assez satisfait de l’équilibre actuel de mon portefeuille.

Depuis début 2019, +15,4% :



Depuis début 2018, pour la continuité :



Top 3 depuis le 1er Janvier 2019 :

Nemetschek +57.9%
Ingenico +39,1%
Nvidia Corp +37,8%

La plus mauvaise performance revient à Esi Group à -15% depuis sont entrée en portefeuille. C’est un dossier sur lequel j’ai peu de certitudes au vu du secteur d’activité de niche. Mais les probabilités me semblaient raisonnables à la fois en ce qui concernait la reprise d’une croissance du CA et de la rentabilité d’une part sur la période 2018-2019, et d’un possible catalyseur suite au changement de gouvernance d’autre part avec la nomination de Cristel de Rouvray. J’ajoute qu’une mention positive de Jean-François Delcaire a fini par me persuader de prendre une petite position. Le sizing est approprié à la légèreté de la thèse d’investissement, si on peut l’appeler ainsi. J’attends les résultats annuels mais surtout les perspectives 2019 avec curiosité.

Jeff33 m’a posé une question sur Omega Healthcare par MP, je réponds ici.

A mon avis, et au vu de l’historique de performance, c’est une valeur qui a pour atout un management chevronné et une connaissance fine des arcanes notamment législatives des SNF’s. Il faut toutefois garder à l’esprit que ses locataires, les opérateurs, sont souvent dans une grande fragilité financière (et donc ne peuvent pas toujours faire face aux augmentations de loyers contractuelles) et dépendent largement des remboursements décidés selon des critères pour partie politiques et pour partie de performance. Ils font par ailleurs face à la cherté accrue de la main d’oeuvre aux USA où le taux de chômage est très bas.
La valeur patrimoniale de ce genre de bâtiments est toute relative : le foncier et le bâti ne valent pas grand chose, sauf en cas de localisation centrale. Ce qui a toutefois de la valeur, c’est qu’on ne peut pas ouvrir ce genre de structures sans accords de l’administration : détenir ces licences, c’est une forme de barrière à l’entrée. Mais les règles peuvent varier selon les états. C’est un cauchemar à modéliser… et franchement, un travail de spécialiste, pas de particulier français.
Les big 3 se sont détournés de cette classe d’actifs mais elle ne disparaitra pas de l’offre de soin américaine pour autant.
A mon sens, OHI peut faire partie d’un portefeuille orienté dividendes tout en limitant la taille de la position pour tenir compte du fait que c’est une société de niche, qui n’est pas totalement maître de son destin. Aux cours actuels, je trouve que c’est trop cher pour une nouvelle position (il y a plus de downside que d’upside).

Personnellement, si j’avais des $ à placer en foncières US actuellement, je regarderais du côté de Vornado et SL Green. Elles décotent par rapport à leurs multiples historiques du fait d’une abondance d’offre de bureaux sur le marché new-yorkais (et de problèmes sur les emplacements retail de Vornado) mais en « total return », je pense qu’à l’horizon 2 ou 3 ans, elles devraient surperformer leur indice, peut-être de façon marquée (expansion de multiples sur FFO une fois certaines incertitudes levées & croissance du résultat).

Bonjour Durun,

Dans mon cas, les positions short n’ont pas vocation à exprimer un avis sur une entreprise en particulier mais à diminuer l’exposition brute aux actions. Sans altérer la composition de mon portefeuille, le plus simple est donc de shorter un ou plusieurs indices (par le biais d’options, de futures ou, pour de plus petits montants, de ventes à découvert d’ETFs). Tout en gardant à l’esprit que ce qui coute le moins cher en performance dans un scénario de « melt up » hypothétique, c’est tout simplement d’alléger au fil de l’eau.
Comme je n’ai aucune exposition au secteur de l’énergie (fossile), je dois faire attention à ne pas accroitre de manière excessive ce biais structurel, le choix des indices à shorter est donc stratégique. 

Shorter LVMH me rendrait très nerveux. Le bilan est en béton armé, le CA continue à croitre très rapidement, le BPA suit, il peut y avoir des opérations de croissance externe… cela reviendrait, au fond, à émettre un avis fort sur l’économie asiatique et chinoise en particulier. Si vous shortez LVMH, vous pronostiquez soit un ralentissement marqué de l’Asie, soit une autre campagne du parti communiste chinois contre la consommation ostentatoire. C’est osé et je passe mon tour. Par contre, j’ai allégé ma position LVMH d’un quart la semaine dernière.

@Lopazz : je vous remercie.

@ peakykarl :

Le nombre de lignes, ça fait partie de ces fameux débats sans fin. Peter Lynch en avait 1000 quand il explosait tout le monde et à une époque où il était effroyablement long de rassembler, de compiler et de comparer les données comptables de ces entreprises… J’ai fait de l’ultra-concentré dans le passé, ça ne m’intéresse plus. Trop de stress: la moindre erreur d’analyse, le moindre impondérable se paie trop cher. Et quel coût d’opportunité quand une thèse au demeurant juste met 3 ou 5 ans à se réaliser…

Ceci dit, les 5 premières positions de mon portefeuille représentent quand même 22% de sa valeur liquidative (cash compris), donc il y a une part de conviction forte dans la taille des positions.

Je ne souhaite pas m’étendre sur le reste de vos questions, désolé. Pour Altarea et Deutsche Wohnen : ouvrez leurs rapports annuels et vous pourrez vous faire une idée.

@ MisterVix :

Vous avez raison, le principal risque est politique. D’ailleurs, un texte de limitation des loyers berlinois sur 5 ans aurait été voté vendredi, je n’ai pas encore pris le temps de le lire pour refaire mes calculs.

J’ai un PRU d’environ 31 euros, ce qui, au vu des prix de l’immobilier berlinois laisse environ 40-45% de marge de sécurité dans le cadre d’une vente à la découpe de DW. Ce n’est toutefois pas ma thèse : je pense que DW va tout faire pour atténuer la pression politique en concédant des augmentation de loyers modérées, de l’accompagnement social, en finançant des initiatives locales etc.

Donc le FFO qui croit à 2 chiffres, à mon sens c’est fini. Par contre, on peut arguer que l’Allemagne est un pays qui a la culture du compromis et que quelque chose de raisonnable pourrait s’imposer. D’ailleurs, ce serait une bonne chose: les conséquences politiques d’un immobilier hors de prix sont délétères… il n’y a que les populistes pour en profiter.

Donc, brièvement: décote suffisamment forte sur la valeur de marché des immeubles (du résidentiel de qualité, je le rappelle: emplacement, emplacement, emplacement), bilan solide, on peut raisonnablement espérer 15-20% de revalorisation du cours si un compromis censé est trouvé, au-delà… il faudra voir ce qu’ils peuvent sortir comme croissance, mais 5-8% annuels dans le cadre d’une gestion active de leur patrimoine, ça parait tout à fait raisonnable.

Regardez aussi Ado Properties, même marché, plus petit, bilan un peu pus fragile… j’en ai à hauteur de la moitié de ma position DW.

Comme l’année boursière est pour ainsi dire finie, je profite d’un moment de calme pour faire le point sur 2019.

D’un point de vue boursier, le CTO IB terminera sur une performance 2019 proche de 28%.



Depuis le 1er Janvier 2018, la performance sera proche de 41% :



Le portefeuille est constitué de 88% d’action européennes et de 12% d’actions US. Cela me fait d’ailleurs penser qu’il n’est donc pas très pertinent de le comparer au SP500…

Par secteurs, selon la terminologie IB :

Basic Materials: 1,35%
Cyclical Consumers: 8,18%
Consumers Non-cyclicals : 1,24%
Energy: 0,94%
Financials : 11,41%
Healthcare: 5,02%
Industrials : 8,38%
Real Estate : 13,05%
Technology : 15,27%
Telecommunications services : 2,39%
Utilities : 0%
Cash : 32,77%

Le PEA Boursorama a fait 36% selon Boursorama mais 31,5% seulement selon mes calculs.



Mon positionnement, comme le démontre la poche de cash, est assez prudent. Je n’aurais pas dû l’être tant car mon PEA pleinement investi fait mieux que ma gestion active, et détenir du cash coûte de l’argent en 2019 !

Mais je dois bien dire que le monde, sa reconfiguration économique et les tensions qui en découlent, ses délires politiques (selon ma sensibilité, en tout cas), ne m’inspirent que le plus grand scepticisme. Je sais bien que cela n’empêche pas les entreprises les plus performantes de créer de la valeur, ou le marché d’offrir régulièrement des occasions en or, mais tout de même… pour moi il s’agit avant tout de dormir tranquille et de vivre la prochaine débâcle boursière comme une opportunité et non un moment douloureux. Vanguard pense que le marché à 50% de chance de subir une correction en 2020, contre 30% habituellement. Positionné comme je le suis, tout me va : que ça monte ou que ça baisse, bring it on! Cela libère énormément d’énergie mentale.   

A la fin du premier trimestre, j’ai pris des profits sur le CTO IB pour financer mon apport d’un projet immobilier dont moi et mes partenaires attendons une rentabilité d’environ 8% brut. Sans stress ni travail car je ne le gère pas au quotidien.

La meilleure performance en % vient tout de même de mon activité professionnelle, ma sàrl, dont j’estime grossièrement (car je n’ai pas les chiffres de Décembre) que le CA aura augmenté de 40-50%, pour des profits qui auront plus que doublés, peut-être même triplés. J’attends de m’entretenir avec mon comptable pour affiner tout ça. Tous les investissements pour 2020 sont faits, ce qui augure d’un exercice à venir très satisfaisant, même si le CA devait baisser sensiblement car il s’agit d’une activité cyclique.
C’est un rappel que l’entrepreneuriat, investir en soi, c’est ce qui paie le plus… Philippe ne cesse de le dire tout au long de ses newsletters, et il a bien raison de le faire. Ce n’est jamais un long fleuve tranquille, on frôle parfois le burn-out mais…

J’ai doublé les dons que je fais annuellement à des associations de protection de l’environnement  : cette année, je suis à environ 1% de mon patrimoine net en dons. Une partie vient évidemment en déduction de l’IR et de l’IS et j’encourage chacun à se demander s’il n’a pas envie avant la fin de l’année de soutenir des causes qui comptent pour lui. Faire ces dons, en plus, me procure bien plus de plaisir que d’avoir raison sur un dossier en bourse…

Pour 2020 : le maître mot sera pragmatisme et flexibilité. On peut imaginer un scénario positif dans lequel le soutien monétaire des banques centrales couplé à une reprise économique modérée, un abaissement des tensions politiques, conduirait à des marchés haussiers, portés notamment par un rattrapage des cycliques et de certaines dossiers value. Ou, tout le contraire… c’est assez vain, cet exercice. J’ai bien plus de convictions sur des entreprises spécifiques que sur les marchés en général. Et c’est bien pour ça que je compte continuer à investir en titres vifs, et pas en ETFs !

Excellente fin d’année à tous et merci à tous les contributeurs de qualité qui font vivre ce forum.

Puisque c’est vous qui le demandez, Philippe…

Les dix premières lignes :

Berkshire Hathaway: no comment.

Unibail Rodamco Westfield : l’année prochaine sera une année test. La vente d’un gros portefeuille européen, si elle aboutit, permettra de servir de « price discovery » et de se faire une meilleure idée de la NAV réelle. En attendant, le cash rentre et les indicateurs ne sont pas mauvais. Bémol : Green Street a estimé que la valeur des malls A aux US aurait baissé de 10% rien qu’en 2019… et en général, Green Street savent ce qu’ils disent… L’achat de Westfield était-il vraiment pertinent ? On va finir par le découvrir…

Deutsche Wohnen : ligne constituée vers 32 euros. C’est un dossier un peu politique : quel marché du logement veulent les berlinois ? En cas de compromis un peu sensé, ça vaut 15-20% de plus. En attendant, ils rachètent leurs actions avec le cash excédentaire et c’est du résidentiel de qualité…

Vastned Retail : du commerce de centre-ville, emplacements souvent prestigieux. En fait, c’est un peu comme une SCPI de commerce. A mon avis, le véhicule est trop petit pour rester côté en bourse et la décote sur NAV ne permet pas de croitre par émission de titres. Si j’étais Sofidy (donc Tikheau, donc une entité qui cherche à accroître les encours sous gestion rapidement), j’essaierais de les racheter.

SAP : géant IT qu’on ne présente plus. De ce que j’ai compris, les fonds activistes au capital pensent que le BPA peut croitre de façon significative dans les années à venir.

Activision Blizzard : acquis vers $45. Mauvaise passe en phase d’être résorbée, bon ROE, le secteur des jeux vidéos est par ailleurs très résilient en phase de ralentissement économique.

Ado Properties : le titre a chuté suite à une histoire de rachat de leur actionnaire majoritaire etc. Les minoritaires seraient lésés et on passe d’une entité de logement résidentiels sur Berlin (un pure player) à une entité qui non seulement va détenir du résidentiel dans d’autres villes allemandes mais en plus prendre le risque de développer ses propres programmes immobiliers… le titre va rester sous pression quelques mois mais je ne pense pas qu’il y ait eu autant de destruction de valeur que ce que le cotation suggère.

Dassault Systèmes : pépite française, sempiternellement chère. Va se développer dans le secteur médical. Aux cours actuels, je me suis un peu allégé. 

Capgemini : OPA sur Altran, que j’ai vendu sur le marché. Quoi qu’il arrive, ils ont les moyens de croître et de consolider leur position.

Essilorluxottica : chère mais va bénéficier de synergies & continuer à consolider le secteur de la vision.

Je tiens à préciser, pour répondre à votre remarque, que je suis passé d’environ 20% de trésorerie (niveau moyen sur l’année) à 32 % sur le mois de Décembre, pendant lequel j’ai liquidé quelques lignes du top 10 : Iliad (en attendant de voir ce que fera le cours après l’opération de Niel), Bristol-Myers Squibb (dont la décote manifeste vers $45 s’est résorbée) etc. Je me suis aussi allégé sur des grosses positions comme Nvidia dont j’ai conservé la moitié de ma ligne seulement, ce qui la place maintenant juste en dehors du top 10. Bref, c’est une gestion active.

Les chiffres définitifs pour 2019, pour être à jour:

Depuis le 1er Janvier 2019, + 28,3%.



Voici la composition du portefeuille par secteurs.



Le cash à 31% est l’élément le plus stratégique pour aborder 2020. Un peu trop prudent en 2019, même si je suis très satisfait de la performance. 2019 fut une année que je ne pensais pas voir se dérouler de cette façon, niveau macro, j’ai eu tout faux ou presque… ce qui m’a sauvé, c’est une règle qui est de ne jamais désinvestir totalement un secteur porteur (la technologie par exemple, que je trouve hors de prix) et de ne pas surinvestir dans mes positions value, celles où je me sens paradoxalement le plus à l’aise. Se protéger de soi-même et de ses biais… 

Voyons comment mon positionnement me servira en 2020. J’ai pris un peu de temps pour survoler la cote et je trouve qu’il y a quelques dossiers qui mériteraient d’être investis : quelques holdings avec des décotes proches des plus hauts historiques, par exemple, ou des industrielles qui pourraient avoir mangé leur pain noir en 2019. Des titres sous pression pour cause d’opérations capitalistiques, aussi. Je vais sans doute y aller… mais très progressivement.

Depuis le 1er Janvier 2018, +41,1%.



Et Boursorama est en plein bug, donc pas de capture d’écran pour le PEA. La performance est encore annoncée vers 36%, sans grand changement depuis le dernier message à ce sujet.

Bonne année à tous.

Point d’étape (que je publie afin de garder une trace de mon état d’esprit) :

Ma posture agressive ne paie, pour l’instant, pas du tout : depuis le début de l’année, je sous-performe le Stoxx 600 d’environ 3 points. C’est d’autant plus marquant que mi-Février, la sur-performance était respectable. 

Mon analyse initiale, celle d’un choc exogène temporaire, ne semble pas être celui retenu par les marchés.

Un DCF rapide sur quelques unes de mes positions me laissait penser qu’une baisse de 6 à 11% pouvait être justifiée. Et que toute baisse au-delà était excessive dans ce scénario. J’ai acheté en conséquence des titres qui ont continué à baisser plus que le marché (d’où la sous-performance).

Or, si on regarde bien les décotes sur TBV des banques européennes, nous sommes revenus en Europe à des niveaux de crise intense du système financier.



En clair : les investisseurs commencent à pricer les banques comme si nous nous dirigions vers un cercle vicieux fort : activité économique paralysée = entreprises fragilisées = défauts sur certains engagements financiers = dépréciations dans les bilans des banques = pertes significatives et cours en chute libre.

A ce stade, difficile de dire si ce mouvement est rationnel (puisque les banques sont un pari leveragé sur l’économie) ou excessif, et si oui, à quel point.

Surtout si les banques centrales, qui sont sur la brèche, interviennent pour assurer un fonctionnement continu du système financier, que le régulateur se montre plus souple dans les règles de reconnaissances des « impaired loans » le temps que la croissance reparte et que le politique ouvre les vannes budgétaires d’une relance économique. Cette dernière semble à ce stade inévitable.   

Pour l’instant, donc, fidèle à mon horizon d’investissement de moyen-terme, j’ai continué mes achats, bien qu’à un rythme moindre afin de préserver une marge de manoeuvre significative si jamais un scénario noir devait se matérialiser. Je note que l’USD baisse un peu, ce qui rend d’autant plus attractif un léger rééquilibrage vers les US.

J’ai également mis en place un (petit) bear-put spread sur le SP500, afin de compenser en partie le risque supplémentaire lié à mes achats de titres vifs. Cette position évoluera en fonction de l’actualité.

Comparaison n’est pas raison mais la crise financière de 2008 s’est déroulée sur 350 jours à peu près. Il s’agit maintenant d’être patient même si les achats continueront avec régularité, dès que des cours apparemment intéressants seront touchés.

J’ai été voir, par curiosité, le pire maximum drawdown de mes années d’investisseur : un peu plus de la moitié de la VL du portefeuille. Les nuits étaient difficiles, ça oui, comme si de l’acide coulait dans mon ventre…

Mais il faut toujours se souvenir que les actions sont des titres à durée de vie théoriquement infinie. C’est à dire qu’avec un horizon d’investissement adéquat (5 ans), et sans concentration de risque excessive sur un seul secteur ou un seul titre, acheter des actions à des cours raisonnables en fonction de critères aussi objectifs que possibles est statistiquement gagnant. On peut sembler avoir tort pendant quelques mois mais on finit par avoir raison en raisonnant sur la bonne temporalité. 

Et, dans le cadre d’une allocation d’actifs sensée, avec un peu d’expérience en prime, on finit par être assez largement indifférent à la VL de son portefeuille en période de crise.

Je termine en paraphrasant Buffett (encore une fois): je préfère un 14% annualisé volatile à un 11% régulier.

En somme… vive la volatilité !

Performance depuis le 1er Janvier 2018 : portefeuille 36,25%, SPY : 25,02%, VT : 9,89 %, CAC40: 5,49%



Performance depuis le 1er Janvier 2020 : portefeuille -3,49%, EFA : - 8,09% VT : - 3,97%, SPXTR : 0,26%



La courbe de performance du portefeuille sur 2020 semble assez inquiétante : c’est pour partie un effet d’optique. La rapidité de la baisse au pire de la crise a fait que je me suis retrouvé avec un levier de presque 3, prenant donc de plein fouet la baisse en %. Mais le « danger » était assez minime : j’étais en train de virer des fonds de droite et de gauche, parfois cela prenait un peu de temps pour arriver (les joies de l’AV ou du conseiller bancaire qui prend son temps pour vérifier que ce gros virement sortant du compte pro est justifié…) et alors, la baisse était amplifiée d’autant.

Toutefois, à aucun moment je ne me suis retrouvé en position de subir un appel de marge. La seule concession tactique fut de vendre quelques small caps qui ne donnent droit à aucune marge chez IB pour pouvoir dormir tranquille. Je les ai rachetées quelques jour plus tard, une fois les liquidités créditées sur mon CTO.

Dans l’ensemble je suis assez mécontent de ma gestion initiale, empreinte d’un biais de confiance : j’ai acheté très tôt, car je me fiais à des calculs de DCF qui me montraient que même dans un scénario assez sombre, la plupart des grosses boites ne pouvaient pas perdre plus de 10 ou 15% de valeur intrinsèque. Seulement, ce raisonnement froid ne pesait pas lourd face aux mouvements de marché de court terme, face aux intervenants forcés de vendre pour faire face à leurs appels de marge etc. J’ai acheté beaucoup trop de cycliques en début de baisse, beaucoup trop de small et de mid-caps aussi. Là-dessus, pas de quoi pavoiser, vraiment pas. 5/20 ? Et encore !

Par contre, en terme de psychologie : je m’octroie un 18/20 par rapport aux crises précédentes. J’ai ignoré consciencieusement tout ce qui ne relevait pas de données financières, notamment les intervenants structurellement alarmistes (les Roubini et consorts) et le ressenti de « la foule » (qui ne comprend rien au poids des banques centrales, par exemple). J’ai ignoré la valeur liquidative de mon portefeuille tout du long de la phase de panique pour ne regarder que le factuel : qu’est ce que je pouvais acheter et pour combien, en essayant d’arbitrer au mieux. Si j’ai passé pas mal de temps devant l’écran pendant le mois de Mars, je dormais parfaitement bien la nuit. Donc là-dessus, c’est un presque sans faute. En fait, je ne suis vraiment à l’aise pour acheter qu’en pleine panique, j’ai suffisamment de recul maintenant pour en prendre acte.

Stratégiquement, j’ai fait le choix de revenir sur des options, notamment LEAPS. Sauf évènement majeur lié à une entreprise en particulier, elles seront toutes exercées en optique buy and hold. Comme cela représente un capital à 6 chiffres à mobiliser, je n’ai virtuellement plus rien à faire en bourse d’ici à janvier 2022, quand j’exercerai les dernières options. Très peu de transactions d’ici là en perspective… sauf catastrophe quelconque, évidement.

Cela me conforte dans un point de vue que j’avais explicité auparavant : la bourse « offre » toutes les quelques années, pour des raisons plus ou moins malheureuses, des points d’entrée très attractifs pour l’investisseur de long terme. Pouvoir mobiliser des resources conséquentes à ce moment là, par le biais de cash, de marge ou d’options de long terme, est un atout immense. Le stock picking ne pèse pas très lourd face à cette capacité là, exercée à plein.

La comparaison avec des indices est, de fait, inutile et biaisé dorénavant. L’année dernière, j’avais du cash excédentaire, maintenant il y a de la marge sur ce portefeuille, des options etc. Je ne ferai un reporting que trimestriellement au mieux, sauf évènement significatif.

Si toutes les options sont exercées, les 10 premières lignes du portefeuille seront, toutes choses égales par ailleurs :
Philips, Nike, Square, ADP, Airbus, O, FRT, SBUX, BRK.B, SPG (ou Amazon, presque identique en VL).

Dernière modification par Kapitall (06/06/2020 10h15)