Portefeuille d'actions de Menethil

Bonjour Menethil,

Je vais me faire une fois de plus votre contradicteur (modestement !) puisque je sais que vous appréciez être challengé dans vos positions.

Je suis étonné de votre allègement aussi tôt sur Esso. Dans votre post 78 vous parliez d’un objectif de vente entre 100 et 130 euros, et en mai avec une action qui était à un cours plus haut qu’aujourd’hui votre analyse était encore très positive :

Menethil a écrit :

Esso est l’anomalie la plus incroyable que je connaisse encore maintenant car même après son rallye actuel de +300%, elle a toujours un PER de 2 en incluant les effets stocks et un PER de 4 sans les inclure sur la base des résultats de 2021, qui n’intègre pas le quadruplement de la marge observé en 2022 et le fait que le marché du raffinage a totalement changé avec la suppression progressive des importations russes. C’est de la folie de voir ça de mes yeux. Je n’avais vu de tels cas de figures que dans les livres de Graham ou Lynch en me disant que ça ne se produirait jamais de mon vivant et que ça n’était possible à l’époque par manque d’informatique, limitant l’accès à la donnée. Mais non, la donnée est là, tout le monde a accès à l’info en 3 clics et ça se produit quand même, c’est dingue !

Y-a-t-il des éléments intrinsèques à la valeur qui ont pour vous changé, ou votre allègement est-il lié uniquement aux meilleures opportunités à vos yeux sur le reste du marché ?
Ne faudrait-il pas vous faire plus confiance et appliquer encore un peu le concept "let the winners ride" ?
Ou alors vous avez tenté de faire le shill ?…

Petit bilan de mi juin:




Le portefeuille s’est fait sévèrement rattrapé par la chute des marchés de ces derniers jours, passant d’une position positive en YTD à une position négative de -7,34%.

Je devance toujours mes comparateurs CW8 et CAC40GR de 8,84% et 7,55% respectivement en YTD. Depuis le lancement du portefeuille en fin 2019, je suis toujours à +20,97%.

La chute sans fin des cryptos est un marqueur fort de la fin de la période d’irrationalité dans laquelle nous étions. Les croyants de ces actifs spéculatifs les ont affublé de multiples qualificatifs: rempart contre l’inflation, nouvel or numérique, … Un à un, ces qualificatifs se relèvent être usurpés. La valorisation des cryptos est passée de plus de 3000 milliards à moins de 1000 milliards aujourd’hui, avec de nombreuses pyramides de ponzi qui sont révélées ici et là. Par contre, quel est le risque de voir apparaitre des défaillances de l’économie réelle à cause de la chute de ces actifs ? Est-ce qu’un remake de 2008 est possible si un Coinbase, Binance ou équivalent fait faillite ? Je vous avoue que je n’en sais rien, mais les milliards de milliards qui ont été posés sur ces actifs viennent bien de quelque part.

Concernant mon portefeuille, je suis satisfait d’avoir pris mes bénéfices sur toute ma ligne Total et la moitié de ma ligne Esso la semaine passée, ces deux positions ayant lourdement chutées cette semaine. Si je reste positif sur les raffineurs compte tenu de la conjoncture énergétique pénurique jusqu’à la fin de l’année, je pense que les autres valeurs cycliques vont commencer / continuer à souffrir, tant la fin du cycle semble proche.

Cette semaine, j’ai également vendu ma position sur Medifast en MV de 13%. Je n’aime pas faire cela car les indicateurs de la société sont beaux: belle croissance et faible valorisation. Mais j’ai des doutes sur le fait que des américaines et américains vont continuer à payer des milliers de dollars par an pour recevoir des produits diététiques alors que les mensualités des loyers et remboursement de crédit indexés sur l’inflation explosent …

Enfin, j’ai vendu la moitié de ma ligne Atos cette semaine. C’est une belle erreur de gestion de ma part d’être investi depuis 16 mois sur cette catastrophe ambulante. Je ne pensais pas possible d’avoir de tels problèmes de gouvernance dans une société avec un CA de 11 milliards. J’en suis à -65% de MV sur cette ligne. Avons-nous touché le fond ? Je n’en sais rien, mais je crois toujours aux actifs de la société et le split promis l’année prochaine entre les activités historiques et activités de croissance me permettra-t-il de retrouver ma mise ? Je ne pense pas, mais je veux suivre le dossier jusqu’au bout, pour bien apprendre de mon erreur et ne plus jamais reproduire cela.

Avec les liquidités, j’ai procédé à quelques achats dans une optique croissance. Comme je l’ai présenté souvent ici, je n’ai pas voulu acheter des valeurs de croissance en 2021 car les valorisations étaient incohérentes. La baisse des marchés me permet enfin d’obtenir ces sociétés et de les mettre en portefeuille pour les décennies à venir.

- Adobe: Ouverture d’une microligne (2 titres) pour initier une position qui va avoir vocation à grossir dans le temps. Je ne présente pas Adobe et ses produits phares. La valeur perd 50% depuis les plus hauts, mais ça peut encore en perdre 50%. Je renforcerai au fil de l’eau pour avoir une ligne équivalente à mes autres lignes.

- Don’t Nod: J’avais vendu Don’t Nod en 2021 vers 16 euros et je reviens dessus à 11 euros. C’est une belle valeur du JV en pleine croissance, avec un pipeline de titres importants pour les années à venir, qui plus est en auto-édition alors que la société était habituée à des développements pour des tiers. La société vient d’ailleurs de changer son identité visuelle, présentant au passage les univers des jeux en développement. On a une belle trésorerie de 37M€ pour une valorisation de 83M€, une consommation de cash maitrisée et une petit aspect spéculatif: Tencent est le second actionnaire du groupe (22,2%) tandis que l’actionnaire majoritaire a 74 ans (33,7%). 

- Equasens: Anciennement Pharmagest. La société est revenue à une valorisation plus en phase avec son potentiel. Ce que j’aime depuis longtemps dans ce groupe, c’est sa particularité: Les clients d’Equasens sont, pour partie, les propriétaires. Equasens comme vous le savez, est spécialisée dans l’édition et de l’intégration de progiciels destinés aux pharmacies, aux hôpitaux, aux établissements de santé, aux laboratoires, aux maisons de retraite et aux professionnels de la santé. Et l’actionnaire principal, la coopérative Welcoop, n’est autre qu’une coopérative de plus de 4000 pharmaciens, certainement clients de ces mêmes solutions … Une telle sécurité en bourse se paye forcément un peu plus cher qu’un éditeur de logiciels lambda, et je suis heureux d’avoir enfin ma ligne. La société présente une trésorerie nette positive, un rendement de 1,64% et un FCF/EV yield de 3,77%.

- Kering: Même chose, pas vraiment besoin de la présenter. Elle devient abordable: Rendement de 2,78%, FCF/EV yield de 5,75% et un ratio EV/EBITDA de 8 pour 2022 alors que la moyenne à 10 ans est de 12.

- SES Imagotag: Une belle société que j’observe depuis longtemps. Elle a développé la plateforme VUSION afin d’aider les commerçants à transformer leurs magasins physiques en de véritables actifs digitaux, fortement automatisés, pilotés par la donnée, et connectés en temps réel aux marques et aux consommateurs. La société a annoncé des partenariats importants dont un avec Walmart. C’est une magnifique société de croissance et je suis content d’avoir pu ouvrir une ligne. Le PEG pour les années à venir est largement inférieur à 0,5 …

Et aussi à des renforcements pour Guerbet, Paypal, Kaufman and Broad et Euronext.

Dernière modification par Menethil (19/06/2022 12h32)

Je vous remercie Nemesis pour votre retour.

Concernant Kaufman and Broad, il est clair qu’il y a une probabilité non négligeable que le temps se gâte pour la promotion immobilière… Mais n’est ce pas déjà (au moins en partie) dans les cours ?

- K&B est en majorité dans les mains des fondateurs, managers et salariés mais également d’un concurrent (Promogim) qui achète régulièrement des titres.
- La société n’est pas endettée et a une gestion saine (qualité de gestion qui devient un critère essentiel à mes yeux avec la catastrophe absolue qu’est Atos en la matière).
- La société dégage régulièrement de beaux cashs flows, toujours largement positifs. Il n’est pas rare de trouver des FCF/EV yield largement supérieurs à 10% pour K&B.
- Le cours est redescendu à son niveau de 2014, en baisse de quasiment 50% par rapport à son plus haut historique. On a retracé 8 ans du développement de la société, pas loin des plus bas du krach COVID.
- Le PDG est récemment passé sur Boursorama et pour lui, le problème n’est pas (encore) le manque d’acheteur, mais au contraire le nombre de produits à vendre. Pour lui, le problème essentiel qui commence à se calmer était la délivrance des permis de construire.

Sur ce point, maintenant que les élections municipales sont derrière nous, on voit une vraie dynamique à la hausse, comme le montre les chiffres de l’Etat:


Mettre en parallèle ces courbes avec les dates des élections municipales (2014 et 2020) est savoureux, je trouve. On semble donc parti pour retrouver une belle dynamique d’autorisation des permis.

Ceci est quand même à regarder avec une réalité souvent mise en avant par K&B et les autres acteurs de l’immo: le manque de logement disponibles par rapport à ce qu’il faudrait sortir de terre. Si la crise d’installe, nul doute pour que les futurs plans de relance intégreront un volet immobilier, avec une grosse composante économie d’énergie et bâtiments collectifs éco-conçus.

Il y a également le rendement de 8% au niveau du cours actuel, qui est quand même assez respecté par K&B. Pendant la crise covid, le dividende était passé de 2,5 à 1,85€ mais tout en étant maintenu à un beau niveau vu le contexte.

Enfin il y a l’inflation. Cette étude de la caisse des dépôts m’a bien aidé à prendre du recul dans un contexte d’inflation forte comme on l’a en ce moment. Certes cela peut modérer la demande, mais l’étude semble confirmer que cela n’est pas de nature à créer un krach immobilier.

Voilà un peu les raisons qui m’ont poussé à renforcer ma ligne.

Menethil a écrit :

Loin de moi l’idée de leur jeter la pierre, ce travail de prévision revient à prédire l’imprévisible. C’est juste, pour moi, une énième piqure de rappel de ne se fier à l’avis de ces gens, ni même perdre du temps à les lire ou les écouter. Il y a quelques mois, j’étais encore accro à toutes les émissions possibles de bourse, avec de nombreux intervenants / économistes / analystes. J’avais l’impression que je pouvais trouver un matériau utile à ma réflexion dans ces émissions. J’ai dégoupillé il y a deux mois quand j’ai entendu Emmanuel Lechypre dans C’est votre Argent ne pas savoir ce qu’était une action croissance ou une action value alors qu’il passe à minima une heure par jour sur BFM BUSINESS à nous donner ses analyses économiques.

Totalement d’accord avec vous. Un éditorialiste économique qui ne sait pas ce qu’est une action de croissance et une action value, ça la fout mal, qui plus est en direct à la TV. Hier encore dans cette émission Eric Lewin se trompait sur le P/E de Dassault Systèmes (25x au lieu de 35x), et personne pour le reprendre. Au fait on n’a plus revu Mme Llabouz depuis des lustres, il est vrai que l’action Bico (Cellink) qu’elle recommandait à chaque émission a perdu 85% de sa valeur en un an.
Que dire encore de ce cher Patrick Artus, qui voyait un CAC à 8000 points le 10 février dernier pour nous annoncer à peine quatre mois plus tard que le Bear Market durerait 2 ans !
Bon, même les meilleurs peuvent se tromper, mais comme vous je me lasse de plus en plus des interventions de ces "experts".

Bonjour à tous,

Ce message synthétise l’évolution de mon portefeuille pour Juillet 2022.



Pendant que le monde de la finance cherche à déterminer le point bas ou s’écharpe sur la définition de récession, je continue ma rotation petit à petit vers les beaux dossiers de croissance en restant investi à plus de 99%. J’ai également toujours en tête ce conflit meurtrier si proche de nous et qui brise la vie de milliers d’innocents chaque mois, des deux cotés de la ligne de séparation. Cela permet de prendre du recul sur les aléas boursiers … J’ai d’ailleurs fais des dons à des associations tant à titre personnel qu’avec ma société pour soutenir les démarches humanitaires, à défaut de pouvoir faire plus.

Pour revenir au sujet de ce forum, depuis le 01/01/2022, le portefeuille perd 2,8%, soit mieux que mes deux comparateurs CW8 (-5,52%) et CAC40GR (-6,47%), mais moins bien que le Livret A de papy !

Depuis le début du portefeuille en fin 2019, je gagne 26,90% à mettre en regard avec une progression du CW8 de 31,25% et de 11,90% pour le CAC40GR sur la même période. C’est une belle performance sachant que je suis à 80% investis en Europe, mais je prends un peu de retard sur le comparateur CW8. Et là le Livret A de papy, on ne l’étend plus.

La vague de publications semestrielles dans laquelle nous sommes m’a surpris. J’anticipais un impact vraiment plus important du T2 sur les bénéfices des sociétés mais dans la majorité, elles ont vraiment bien résisté malgré des vents contraires forts (prix de l’énergie élevé, chine fermée, inflation hors énergie liée à la guerre abjecte, …).

Concernant les mouvements, j’ai apporté un peu de liquidité au portefeuille (suite à une arrivée non prévue de liquidité) et j’ai vendu Engie, position pourtant assez récente. Je n’ai pas été effrayé par le chantage russe à l’énergie mais plutôt par la configuration politique française et belge du moment. Coté Français, la gestion du cas EDF (ils ont quand même brulé des milliards d’argent public en annonçant la volonté de rachat des minoritaires sans bloquer le cours !), les rumeurs de taxations des sociétés énergétiques, les blocages des prix qui vont dans la surenchère et coté Belge les mauvaises relations entre Engie et le gouvernement belge m’ont fait perdre confiance dans le momentum de la société. La société est malgré tout en watchlist car je crois à la réduction de l’écart de valorisation avec ses comparateurs, mais certainement quand l’horizon politique sera plus dégagé …

Concernant les achats, il est à noter les événements suivants:

- Enad Global 7: Société suédoise de jeux vidéo qui a la particularité d’avoir un portefeuille essentiellement constitué de MMO (jeux en ligne massivement multijoueur). Ces jeux sont soient issus de développement interne, soit ont été rachetés à d’autres studios. En plus des caractéristiques que j’apprécie (management majoritaire au capital, PER attendu de 6 en 2023, ratio VE/FCF supérieur à 10%, …), la société bénéfice d’un beau momentum car elle possède le jeu le Seigneur des anneaux Online. Le jeu peut bénéficier à plein de la sortie de la série Amazon dans les mois à venir, alors que le propre projet de MMO Amazon a été abandonné. On voit souvent cet effet, par exemple sur Witcher à chaque nouvelle saison sur Netflix. A coté de ce jeu, ils ont également les MMO Everquest, H1Z1, DC Universe, Lineage 2 … Ils participent enfin, via des prestations, à des promotions marketings pour d’autres développeurs ou à des sous-traitances de développement. A noter qu’elle avait profité à plein de la bulle de 2021, avec un cours maximum à 120 SEK. La purge a été violente, avec un cours à 16 SEK ce jour, mais la valorisation est nettement plus saine !

- Fluxys: Je cherchais à trouver un remplaçant à Engie, souhaitant réinvestir dans le secteur de l’énergie. Fluxys est le gestionnaire indépendant des infrastructures de transport et de stockage de gaz naturel en Belgique. La société est également l’opérateur du Terminal de gaz naturel liquéfié à Zeebrugge. Ce que j’apprécie c’est que la société ne fait que louer ses services (stockage, pipelines, camions, bateaux, …) mais n’achète pas ni ne revend le gaz ! Point de risque de se trouver avec un UNIPER en portefeuille … Au contraire, elle revêt un intérêt stratégique car elle possède les dépôts de gaz qu’il faut impérativement remplir pour l’hiver. Bon, d’un point de vue boursier, elle est relativement chère mais stable. Elle se comporte comme une obligation à 5% de coupon. Depuis 2007, elle oscille entre 27 et 34 euros en augmentant petit à petit son taux de distribution.

- Clinica Baviera: Vu chez Selden donc je ne vais pas détailler mais j’apprécie beaucoup la société , valorisation, solidité et son positionnement. L’annonce de Fresenius de vouloir chercher un concurrent à marier à sa filiale Helios me plait également dans une optique plus spéculative.

- Grolleau: Enfin Grolleau, que j’avais vu chez Nemesis. Société de taille modeste mais en plein développement avec un positionnement pertinent sur l’électrification. Le contrat sur les bornes de recharge avec Total, en plus des activités historiques, me plait, vu la quantité incroyable de station de recharge dont la France a besoin d’ici 2035 si on veut atteindre les objectifs (délirants) de véhicules électriques. La société vient d’annoncer un CA T1 2022 en hausse de 26%.

J’ai également renforcé Kaufman & Broad, encore, ainsi que Siltronic.

Bel été à tous, RDV en Septembre

Bonsoir à tous,

Je me permets ce message pour une rapide mis à jour du portefeuille. En résumé: je ne comprends plus rien au marché donc je me tiens à l’écart.

Plus le temps passe et moins j’ai le courage et/ou l’envie d’expliquer des comportements de marché erratiques. Il y a 12 mois j’hallucinais qu’on puisse acheter NVIDIA à plus de 300 dollars (valo de l’époque proche de 1000 milliards !) et maintenant une petite désillusion fait qu’un titre se prend un -25% en journalier ! C’est vraiment le profil bipolaire du "Mr Market" décrit par Graham…




Le portefeuille perd 11% depuis le début de l’année, soit un peu plus que le CW8 (-9,5%) et à peu prés pareil que le CAC40GR (-11,8%). Les indices perdent tous plus, avec le CAC40 à -16%, le S&P 500 à -19,4% et le Stoxx Europe à -16%.

Les amortisseurs à la baisse qui ont bien fonctionné sur le début d’année sont en perte totale de vitesse en ce moment et notamment mon secteur du raffinage. Ce secteur nous donne des résultats incroyables ainsi qu’une belle visibilité à MT avec l’arrêt de l’importation des produits raffinés russes en fin d’année mais pour autant, la baisse est continue et sans rebond depuis début août. Comment comprendre la baisse actuelle d’Esso, qui a un PER 2022 estimé à 0.5 ? Une valo correspondant à 1/4 des capitaux propres ? Personnellement je ne la comprends pas mais ça n’est pas grave, je patiente avec mon faible PRU.

Si je ne touche plus au marché en ce moment, j’ai quand même procédé à une petite rotation début août en voyant la situation se tendre sur l’énergie et notamment de l’électricité.

J’ai vendu:
- STEF: j’en suis désolé mais j’ai bien fais vu la baisse qui a suivi, la société est très énergivore et l’Europe donne pour le moment 0 visibilité sur le sujet. Je reviens dessus dés que possible.

- ATOS: L’interview donné par le président durant l’été m’a fait vendre. La société est totalement à la dérive et son management me semble dépassé, totalement. Atos est une énorme erreur pour moi, j’ai perdu beaucoup sur cette société. J’ai également beaucoup appris, et notamment sur l’importance d’avoir un management de qualité des sociétés dans lesquelles j’investi.

- BOA CONCEPT:. La flambée de l’énergie va focaliser les investissements des entreprises sur l’énergie. Cela peut avoir un impact à MT sur le carnet de commande de la société, en tout cas c’est ce que je pense.

J’ai remplacé par des valeurs exclusivement nordiques. Pourquoi ? Car contrairement à nous, ils sont exportateurs nets des énergies que nous achetons à prix d’or. A la fois les finances publiques et les sociétés de l’énergie en Norvège vont avoir du cash à investir. En conséquence, j’ai investi sur:

- ABL GROUP: Anciennement Aqualisbraemar ASA, cette société offre des services de conseil indépendants en matière d’ajustement, de marine et d’offshore aux secteurs mondiaux des énergies renouvelables, du transport maritime, du pétrole et du gaz et de l’électricité. déjà présenté plusieurs fois par Doubletrouble.

- BOUVET ASA: Bouvet ASA est une société de conseil basée en Norvège. La société fournit des services dans les domaines des technologies de l’information (TI), de la communication numérique et de la gestion d’entreprise. Le secteur public et l’oil & gas représentent plus de 50% de ces clients.

- VOLUE ASA: C’est une entreprise de technologie numérique basée en Norvège. Elle fournit des logiciels et des solutions technologiques pour les marchés de l’énergie, des réseaux électriques et des infrastructures. L’entreprise est organisée en trois secteurs d’activité : Énergie, Réseau électrique et Infrastructure.

Pour conclure, va-t-on vers un plus bas type 2008 ou 2002 ? Si oui, je suis disposé à mobiliser des liquidités pour en profiter.

EDIT pour Patience:

Je vous remercie pour votre message.
Non je vous avoue que je ne les avais pas vu car dans mon screening, j’avais exclu l’Italie. L’instabilité politique du moment n’est pas propice à investir dans ce pays à court terme. Quand je vois le comportement de mes italiennes depuis la démission du premier ministre, c’est peu dire que la situation est instable.

De plus, à première vue, le niveau de dette me parait important pour ces deux sociétés. Je n’ai pas pris le temps d’aller voir la maturité de cette dette mais dans l’environnement actuel, c’est un point noir.

Dernière modification par Menethil (16/09/2022 22h34)