SQLI : entreprise française du numérique

Essai de détermination d’un cours d’OPA réaliste.
voir tableau Excel ci joint reprenant, semestre par semestre, les résultats des années 2019, 2020, 2021 et 2022, le S2 et donc l’année 2022 étant des estimations personnelles déduites des années précédentes.

sqli_evaluation.xls

La ligne de résultat la plus solide me semble le ROC.

On constate que le rachat du bloc Nobel + Amar (20% du K) s’est faite à 28€ en 12/2019 après connaissance du S1 2019, mais avant publication des résultats 2019 sur une base qui s’est avérée de 9,5 fois le ROC 2019.

On constate que l’OPA par DBAY s’est faite à 31€ en 09/2021 après connaissance du S1 2021, mais avant publication des résultats 2021 sur une base qui s’est avérée de 10,9 fois le ROC 2021. Cette offre a été considérée comme insuffisante par plusieurs gros actionnaires qui n’ont pas apporté leurs titres.

La vente du nouveau bloc de 5,6% de Nobel s’est faite à 38,50€ en 06/2022 sur la base de 13,5 fois le ROC 2021 ou 8 fois mon estimation du ROC 2022.

Si l’on estime la valeur boursière de SQLI à 10 fois mon estimation du ROC 2022, cela correspondrait à un cours d’OPA de 48€, beaucoup plus élevé que celle de 38,50€ du papier déjà mentionné dans mon post précédent dont la conclusion était "On ne se replace pas à l’achat sur SQLI".
Nous sommes également, comme en 2019 et 2021, dans la fenêtre où les résultats du S1 ont été publiés, mais pas encore ceux de l’année.

Un point cependant m’intrigue dans la publication du S1 2022 à télécharger depuis cette adresse:
SQLI 23/09/22 S1 2022
le refinancement de la dette par un prêt in fine sur 7 ans à un taux variable  EUR 3 mois + commission de 6% qui me semble très élevé…

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Dernière modification par Jbpv (09/10/2022 15h18)

Probable Game Over, concernant SQLI.

L’acquisition du bloc d’OTUS par Synsion DBAY a été publiée hier par l’AMF.
Curieusement le nombre d’actions cédées (416.485) a été exactement le même que la détention déclarée par OTUS le 04/02/2022 qui a bien aussi déclaré ne plus détenir d’actions SQLI.
=> OTUS n’a pas cherché à bénéficier du bras de fer engagé avec Synsion pour se renforcer après le 04/02/2022 alors qu’il pouvait encore acheter près de 1% du K sans avoir à faire de déclaration AMF….

Concernant la structure actuel de l’actionnariat, le site "Simply Wall Street" me semble donner les renseignements les plus fiables et les plus approfondis en terme de nombre de fonds ou sicavs présents au K (je corrobore les données du site avec mes propres données).

Je vous passe les détails, mais je suis maintenant convaincu qu’il n’y aura pas de révision à la hausse d’une très probable future OPA à 44,25€.

Sauf à vouloir bénéficier d’un spread d’environ 1% entre le cours actuel et 44,25€, il ne reste plus qu’à garder et attendre…..

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Dernière modification par Jbpv (06/12/2022 11h29)

Le 13/12 j’écrivais:

jbpv a écrit :

MAIS dans le cas de SQLI il y a une nouvelle qui est largement passée inaperçue: l’augmentation de sa capitalisation a rendu cette valeur éligible au "CAC Small", donc aussi au "CAC Mid & Small", donc aussi au "CAC All-Trade" (emboitage des indices les uns dans les autres), alors que SQLI ne faisait partie que de l’indice le plus général le "CAC All-Share".

Des sicavs indicielles devant répliquer ces indices devront donc tenir compte de cette décision d’Euronext qui sera effective à l’ouverture de la Bourse le 19/12.

En règle générale une action qui rejoint un indice voit son cours monter (visibilité et achats par des sicavs indicielles).
Qu’en sera-t-il pour SQLI ?
Je n’en sais rien et je n’ai pas les connaissances dans ce domaine pour me hasarder à faire un pronostic.

=> dans le doute, j’ai coupé la poire en deux et commencé à m’alléger à 44,80€ de moyenne.

On a maintenant la réponse concernant l’effet de l’éligibilité de SQLI aux "CAC Small" et "CAC Mid et Small": EFFET NUL.
L’action est restée scotchée sur un cours de 44€, permettant à un professionnel d’acheter (probablement via des CFD ou autres) à ce cours pour bénéficier par rapport au prix de référence de 44,25€ d’une marge de 0,6% (moins une commission sur les transactions quasiment nulle), sachant que:
- des actionnaires peuvent être tentés de vendre à 44€ pour disposer immédiatement des fonds correspondants,
- a contrario, l’opération d’achat à ce cours n’est pas valable surtout pour un PP.

Depuis quelques jours le cours des échanges a été artificiellement abaissé pour augmenter l’écart avec 44,25€, mais les volumes restent très faibles.

L’information qui me semble importante est la suivante:
SQLI vient de publier son calendrier 2023 et a prévu de communiquer ses résultats 2022 le 10/03/2023 avant Bourse.
C’est la première fois en 7 ans que je suis cette société que des résultats trimestriels (maintenant supprimés), semestriels ou annuels ne sont pas publiés après Bourse.
Un indice que Syquant/DBAY a prévu d’en conclure ce jour là en annonçant une OPA à 44,25€, le matin de la publication des résultats annuels, après avoir demandé la suspension de l’action ?
Cela s’est déjà vu et il y aurait classiquement 2 raisons:
- éviter de gérer une hausse éventuelle du cours consécutive à de très bons résultats,
- disposer des résultats officiels 2022 pour commencer à gérer une future revente de la Société après sa sortie de la Bourse.
Quant à l’expert "indépendant" qui sera chargé de valider l’offre, comme il s’agira très probablement du cabinet Finexsi, la validation ne posera pas de problème d’autant que le prix proposé sera 43% plus élevé que l’offre à 31€ de 11/2021, validée par Finexsi !

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Dernière modification par Jbpv (20/01/2023 12h46)

ATTENTION:
La déclaration AMF de SQLI du 12/05 mentionnant l’achat de 18.480 titres à 50,64€ à des salariés dans le cadre de promesses croisées d’achat et vente a DISPARU du site de l’AMF (ainsi que la déclaration de signature de nouvelles promesses d’achat et vente portant sur 13.500 titres).

C’est la seconde fois que Synsion annule auprès de l’AMF une déclaration.
La première fois a été une déclaration d’achat de 4670 titres à 42,55€ le 31/01/2023.
Cette légèreté est scandaleuse et il n’est pas normal que l’AMF ne publie pas une nouvelle déclaration d’annulation / correction, les deux déclarations restant alors présentes dans la base d’information.

Je n’ai pas rêvé et j’ai retrouvé cette déclaration sur le site "insidersscreener.com".
En voici le téléchargement (avant qu’elle ne disparaisse probablement) …
2023dd899940_sqli.pdf

On peut aussi / encore la retrouver à partir du site ZoneBourse.

L’absence de franchissement à la hausse du seuil des 44€ par le cours de Bourse de SQLI hier et aujourd’hui et le prix de 50,64€ payé par SQLI, nettement plus élevé que celui de 43€ de la précédente déclaration d’achat du 17/03 m’ont intrigué a posteriori. Je suis donc allé vérifier les déclarations publiées par l’AMF….

=> le cours cible redescend donc à 44,25€ (voir posts précédents).

Edit à 18h13 Ordre et contre ordre (comme à l’armée !)

Ce soir après Bourse une nouvelle déclaration datée du 16/05 vient d’être publiée par SQLI.
Elle annule et remplace celle du 12/05.
dd_23_900362_9893094_sqli_new.pdf

Ces gens  sont lamentables: dans le texte justifiant la correction la quantité de 18480 devient 1840 !
Si cette déclaration ne disparait pas de la base AMF pour corriger le texte de correction (!) la très bonne nouvelle est de retour.

Evidemment Synsion BidCo l’acheteur et actionnaire à 82,5% n’est pas contraint de lancer une nouvelle OPA, mais cette valeur de 50,64€ devient le minimum pour une OPA lancée dans les 12 prochains mois (règlement AMF).

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Dernière modification par Jbpv (16/05/2023 18h49)

Le 04/07, nouveau rachat de 2563 actions à 50,64€ auprès de salariés, dans le cadre de l’accord croisé de vente et d’achat.
Même condition de prix que le précédent rachat du 11/05.

Hier le cours a franchi à la hausse à 44,60€ dans des volumes significatifs (2814 titres) le prix payé à OTUS en fin d’année pour son bloc de 9% (44,25€).

Aujourd’hui un PH a été inscrit à 48,20€, clôture à 47,60€, +7,21% dans des volumes importants (6527 titres).

"Ca sent enfin l’OPA" avec une offre qui en toute logique devrait être proche de 50,64€ soit au delà de ma vision pessimiste de mon post précédent.

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Dans le post précédent j’écrivais:

jbpv a écrit :

=> nous devrons probablement encore patienter jusqu’en 2024 au moins, ce qui n’exclut pas une hausse possible au delà du niveau actuel, en fonction des résultats de l’entreprise (résultats S1 2023 le 21/09 après Bourse) et de futurs rachats à des salariés, achats indexés sur l’évolution de l’EBITDA.

Synsion a attribué un nombre conséquent d’actions gratuites à ses salariés.
La plupart de ces actions ne sont ni encore définitivement acquises (période d’acquisition) ni encore cessibles (période de conservation), voir DEU 2022 page 142.
Lorsque ces actions deviennent cessibles, Synsion a prévu, via des promesses croisées d’achat et de vente un dispositif permettant aux salariés de céder leurs actions à Synsion.
Ce dispositif serait utilisable en cas de défaut de liquidité (condition déjà remplie) ou si "les actions SQLI ne sont plus admises aux négociations sur un marché règlementé", (voir page 8 du document descriptif de l’OPA à 31€).

En page 76 il est écrit;
""De manière synthétique, le prix fixé selon les accords de liquidité correspondra à l’application du multiple d’EBITDA induit par le Prix d’Offre, à l’EBITDA consolidé du groupe SQLI des 12 derniers mois, minoré de la dette financière nette.
Les  bénéficiaires  du  mécanisme  de  liquidité  n’ont  pas  un  accès  immédiat  à  la  liquidité.  En contrepartie, ils pourraient bénéficier d’une amélioration ou d’une diminution du prix de cession de leurs actions en fonction de l’évolution de la performance financière de la Société, mesurée au niveau de l’EBITDA consolidé."

et aussi de façon plus détaillée:
""En cas d’exercice de ces promesses de vente et d’achat, le prix de cession des actions sera déterminé en cohérence avec le prix de l’Offre, sur la base d’une formule prenant en compte le multiple induit par le prix de l’Offre appliqué à:
(i) l’EBITDA consolidé des 12 mois précédant le 30 juin de l’année concernée  en  cas  d’exercice des  promesses  postérieurement à  l’approbation  des  comptes consolidés semestriels audités,
ou à
(ii) l’EBITDA consolidé des derniers comptes annuels consolidés audités approuvés en  cas  d’exercice des  promesses avant l’approbation  des comptes consolidés semestriels de l’année concernée, ainsi que la dette financière nette.""

Ce mécanisme a dèjà été utilisé deux fois en 2023 pour des rachats auprès de salariés d’actions devenues acquises et cessibles.

J’ai tenté ci-après quelques calculs pour vérifier la cohérence entre le prix de l’OPA à 31€ et les prix de rachats successifs à des salariés, à 41,88€ puis 50,64€ et essayer de déterminer l’évolution de ce prix de rachat après la publication des résultats du S1 2023 le 21 septembre prochain.

EBIDA S1 2020 = 5200K€ endettement net au 30/06 = 21300K€
EBIDA S2 2020 = 13440K€ endettement net au 31/12 = 15700K€
(EBIDA 2020 = 18640K€)

EBIDA S1 2021 = 7600K€ endettement net au 30/06 = 21000K€
EBIDA S2 2021 = 17150K€ endettement net au 31/12 = 16400K€
(EBIDA 2021 = 24750K€)

EBIDA S1 2022 = 12100K€ endettement net au 30/06 = 9000K€
EBIDA S2 2022 = 20400K€ endettement net au 31/12 = 5500K€
(EBIDA 2022 = 32500K€)

EBIDA S1 2023 = 15000K€ ? endettement net au 30/06 = 2000K€ ? (évolution des tendances)

1 - On ne trouve nulle part "le multiple induit par le prix de l’offre" qui sert de base aux calculs!
L’OPA du 11/2021 à 31€ a eu lieu a une date intermédiaire entre la clôture du S1 2021 et celle des comptes 2022.
EBITDA S2 2020 + S1 2021 = 21040K€ et endettement financier net de 21000K€ à fin 06/2021
Sur cette base, la valorisation de la Société à 31*4600000 = 142600K€ correspond à un multiple d’environ 7,77 de l’EBITDA minoré de l’endettement financier net à fin 06/2021.
EBITDA S1 2021 + S2 2021 = 24750K€ et endettement financier net de 16400K€ à fin 12/2021
Sur cette base la valorisation de la Société à 31*4600000 = 142600K€ correspond à un multiple d’environ 6,42 de l’EBITDA minoré de l’endettement financier net à fin 12/2021.
J’ai retenu "un multiple induit par le prix de l’offre" de 7 de l’EBITDA des 12 derniers mois, à minorer de l’endettement financier net.

2 - Rachat salarié le 18/01/2023 à 41,88€ fonction des EBITDA S2 2021 + S1 2022 = 29250K€ et endettement net de 9000K€ à fin 06/2022
La valorisation de la Société à 41,88€ * 4600000 = 192648K€ correspond à un multiple de 6,89 de l’EBITDA de ces 12 mois minoré de l’endettement financier net en fin 06/2022.

3 - Rachats salariés les 11/05/2023 et 04/07/2023 à 50,64€ fonction d’EBITDA S1 2022 + S2 2022 = 32500K€ et endettement net de 5500K€ à fin 12/2022
La valorisation de la Société à 50,64€ * 4600000 = 232944K€ correspond à un multiple de 7,33 de l’EBITDA minoré de l’endettement financier net à fin 12/2022.

4 - A partir du 21/09/2023 (publication du résultat S1 2023) le prix des rachats salariés sera fonction de la somme de l’EBITDA S2 2022 (20400K€) plus l’EBITDA S1 2023 (15000K€ ?), soit 35400K€ ? et de l’endettement net à fin 06/2023 (2000K€ ?)
En retenant un multiple d’EBITDA de 7 on obtiendrait une valorisation de la société de 245800K€ et un nouveau prix de rachat aux salariés de 53 à 54€.

Conclusions

1 - Il est probable que la vente du bloc OTUS en décembre 2022 (416485 titres) s’est accompagnée d’une clause de complément de prix (droit de suite) valable un an.
La faire jouer pourrait coûter au moins 2,5 millions d’Euro à Synsion en cas d’OPA prématurée.
=> il faudra donc patienter au moins jusqu’en 2024.

2 - les actions gratuites et options pour motiver le personnel et réduire le turn over pourront être vendues par les salariés à Synsion lorsqu’elles deviendront cessibles à un prix indexé sur l’amélioration des performances de l’entreprise, indépendamment du fait que SQLI soit ou ne soit plus côté sur Euronext.
=> les plans d’attribution d’actions n’impliquent pas que SQLI reste côté (correction par rapport à mon post précédent).

3 - Lors d’une future OPA, Synsion fera une offre, comme il l’a toujours fait, "au ras des pâquerettes".
Il ne pourra néanmoins ne pas être tenu compte (a) du cours de Bourse, (b) du dernier prix de rachat d’actions auprès des salariés, qui n’est que l’indexation en fonction des résultats du prix de SON OPA à 31€ en décembre 2021.

4 - La France était la division malade de SQLI. Son redressement semble bien assuré. Il est donc probable que les résultats de SQLI vont continuer à croitre.
Un objectif de 53 à 54€ à partir de fin 09/2023 est très probable.

Édit: les différences constatées autour du multiple de 7 peuvent être dues à l’utilisation d’un mix  de valeur absolue d’EBITDA et de pourcentage dans la formule.

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Dernière modification par Jbpv (07/08/2023 08h04)