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[+3]    #1 04/04/2012 18h56

Membre (2011)
Top 5 SIIC/REIT
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Un des aspect les plus gratifiants, à mon sens, quand on prend son épargne en main, c’est qu’on ne cesse de faire des découvertes surprenantes. En l’occurrence, qu’on peut investir dans un portefeuille d’immobilier d’entreprise allemand en achetant… un REIT canadien.

Il s’agit de Dundee International (Dream Global REIT). Small cap (440 millions de $ canadiens de capitalisation), en partie gérée par les équipes expérimentées de Dundee REIT. L’IPO date d’Août 2011, le titre a végété sensiblement en dessous de son prix d’introduction pendant une période où les REITs canadiens en général avaient plongés, puis a décollé avec le déclin de l’aversion au risque avant de retomber suite à un « secondary offering » et au retour (attendu) des craintes sur l’Europe ces jours-ci.

DI s’est lancé en acquérant un portefeuille de 292 propriétés de Deutsche Post (la poste allemande). Le portefeuille est très concentré : 75% des loyers viennent directement de Deutsche Post, une entreprise toutefois très solvable. Les bâtiments industriels, de logistique, qui pourraient sembler risqués, sont minoritaires et par ailleurs contrebalancés par le portefeuille de bâtiments urbains, centraux, servant aussi bien de bureaux de poste que d’agences pour la Postbank (pour 2/3 des biens, Postbank étant une filiale de Deutsche Bank). On notera aussi que Deutsche Telekom fait partie des locataires pour 2,5% des revenus.   

Le taux d’occupation est de 88% avec des beaux d’une maturité de 5,9 ans en moyenne. Des travaux sont en cours pour mettre aux nouvelles normes une partie des édifices vacants et améliorer la vacance locative. DI recrute en Allemagne et compte y poursuivre activement son développement : un achat relutif d’un immeuble de bureaux à Hanovre a été finalisé fin Février.

Le rendement du titre est d’environ 8%, payés mensuellement. Le pay-out ratio est selon les derniers chiffres de 100% de l’AFFO. Si on exclut des éléments non récurrents, on retombe à un peu plus de 90%. Cela reste très élevé mais probablement soutenable si on prend aussi en compte le DRIP (Distribution Reinvestment Plan), encore très faible : seul 1,6% des distributions est réinvesti en titres et ce ratio devrait augmenter. Le debt to book ratio est de 56%, le management souhaite rester entre 55 et 60%.
Il faut remettre ces chiffres dans le contexte canadien où il n’est pas rare de voir un REIT avec un payout ratio supérieur à 100% pendant plusieurs trimestres et où un endettement entre 50 et 60% reste « conservateur ». Si on se réfère à l’exemple de Dundee REIT, le dividende mensuel est resté stable depuis 2003. Autrement dit, l’inflation n’a pas été compensée, mais le dividende a tenu contre vents et marrées y compris pendant la déflagration 2008/2009.

Les REITs allemands souffrent dans la comparaison d’un taux de retenue à la source pas intégralement compensé par le crédit d’impôt français. Et aucun n’offre un rendement aussi élevé, ni de dividendes mensuels. Par contre, Dundee International n’est qu’au début de son développement. On peut penser, vu l’historique de Dundee REIT, que le dividende sera au mieux maintenu et que le management se chargera surtout d’étoffer le portefeuille dans les années qui viennent. Ce qui est une bonne chose pour ne pas rester en quasi-tête à tête avec Deutsche Post.

Quant à l’impact des devises… c’est ce qui vient pimenter ce dossier. A vous de passer les différents scénarii en revue et de voir si ça peut coller à votre stratégie !

Message édité par l’équipe de modération (10/03/2016 01h14) :
- modification du titre ou de(s) mot(s)-clé(s)

Mots-clés : canada, canadien, dream global, dundee international, reit

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[+3]    #2 09/08/2012 23h43

Membre (2011)
Top 5 SIIC/REIT
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Suite à l’écoute de la conférence de presse relative aux résultats du 1er semestre de Dundee International (et marquant la première année de cotation!), les points saillants me semblent être :

- FFO : 0,20. AFFO : 0,20

- Tendance positive : si tout le cash disponible avait été investi, on serait à FFO 0,24. AFFO : 0,23

- Les nouvelles acquisitions sont prometteuses – le management comme les analystes signalent une montée en gamme par rapport au portefeuille initial - et se font à des taux de financement très avantageux (2,09% à 5 ans! Sur le bâtiment ci-dessous à Düsseldorf acquis à 6,4%, soit un spread identique voir supérieur à celui du portefeuille initial)



- Les résiliations ou renégociations contractuelles de Deutsche Post se font à un rythme gérable, quoique soutenu : impact à suivre

- Commentaires intéressants sur le marché allemand en général : ceux qui ont suivi l’actualité des fonds immobiliers ouverts allemands savent que c’est peu glorieux. De nombreux fonds doivent, pour des questions de liquidité insuffisante, se dissoudre. On pouvait craindre (ou espérer!) un afflux massif d’actifs sur le marché. Apparemment tout cela se fait en bon ordre.

Je reste confiant sur ce REIT dont le développement commence juste notamment grâce à la longue expérience des équipes de Dundee : la culture REIT canadienne sur le marché allemand me paraît être un magnifique coup à jouer. C’est un achat de conviction qui permet de booster le rendement d’un portefeuille. Le cours commence par ailleurs à décoller (11,04 pour une IPO à 10.00 il y a un an).

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[+1]    #3 18/04/2014 13h25

Membre (2011)
Top 5 SIIC/REIT
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Dundee International : quoi de neuf depuis la dernière fois ?

Déjà, un changement de nom est dans les tuyaux , on parlera bientôt de Dream Global REIT suite au „rebranding“ global de leur manager : DREAM !

Quid des résultats ? Un FFO de $0.85 et un AFFO de $0.79 pour un dividende de $0.80, soit guère de changement depuis fin 2012 en apparence.

Il faut consulter le rapport annuel pour se rendre compte que ce REIT est en évolution rapide : la Deutsche Post ne représente plus que 37% des revenus, en baisse de 65% il y a un an ! La qualité des 1 milliard d’actifs acquis en 2013 est en augmentation sensible par rapport au portefeuille initial : immeubles récents, concentrés aux 2/3 sur les 7 marchés principaux en Allemagne. L’Allemagne étant un pays de structure fédérale, il y autant intérêt à être sur Munich ou Francfort qu’à Berlin. Le taux d’occupation passe par ailleurs de 83 à plus de 86%.



Les conditions d’investissement sont encore très favorables : un spread de plus de 4%, et un marché de l’immobilier de bureaux qui se reprend en volume (L’Allemagne, nouvel eldorado des bureaux en Europe) !



A surveiller :

- le prix actuel de l’action est à peine à la NAV. Le titre a rebondi de près de 20% depuis ses plus bas il y a quelques mois mais une augmentation de capital serait dilutive actuellement. On espèrera que le manager DREAM, qui détient directement ou indirectement près de 12% des actions du REIT, saura rester discipliné  dans les augmentations de capital, malgré sa volonté de développer rapidement cette structure.

- le cours de change EURCAD : les contrats futures au bilan sont à 1.33 contre un cours de 1.51 environ actuellement, ils courent jusqu’en 2016 mais me semblent surtout servir à couvrir de manière stable la distribution du dividende. Peut être qu’une gestion plus active serait souhaitable ici, pour profiter de la force actuelle de l’euro face au CAD ?     

AMF : long action DI, short puts DI !

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[+1]    #4 23/07/2014 22h34

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Bonsoir.
Je tente de me former à l’analyse financière afin d’optimiser mes investissements. Je fréquente assidument ce forum depuis quelques mois et a entamé des lectures d’ouvrages dont le dernier livre d’IH sur les foncières.

Les baisses qu’a enregistré Dream Global REIT ces derniers jours et le fait que je calcule un ration cours/AFFO à 10 m’ont incité à en savoir plus. Je me lance donc dans une analyse afin de partager avec des lecteurs plus expérimentés les considérations et concepts que j’ai essayé d’utiliser.

Voici les données que j’ai recueilli sur les derniers rapports (2013 et Q1 2014).

FFO 2013 :  0,22 CAD
AFFO 2013 : 0,2 CAD

FFO T1 2014 : 0,23 CAD
AFFO T1 2014 : 0,21 CAD (0,19 T1 2013)
AFFO yield : 9,95% ( cours/AFFO =10,05)

Cours actuel : 9,25 CAD, plus bas à 52s = 7,97CAD

Taux d’occupation au T1 2014 87,7% contre 86,4% au T1 2013 et en constante augmentation depuis le Q3 2012.
Le T1 2014 a été très actif en terme de nouvelles locations.
Le principal locataire est Deutche Post (35% en diminution). Les locataires majoritaires représentent environ 54% des revenus  et sont des assureurs, des grosses sociétés internationales, des abnques ou des administrations (ERGO, Freshfields, AIG, Maersk, l’état de Bavière, Cinemax, google…)

Taux de capitalisation pour les acquisitions entre 5,8% et 8,3% et entre 5,8% et 9,1% pour les ventes réalisées en 2013. Ces chiffres sont tirés de la présentation aux investisseurs de février 2014. Je le considère à 6% en moyenne pour mes calculs.

En ce qui concerne les dettes la maturité moyenne est passée à 4,6 ans (contre 4,2). Le taux moyen est de 3,35% en diminution par rapport à 2013.

Si je tente de valoriser cette foncière :

L’écart entre le taux de capitalisation considéré entre 6% et 8% et l’AFFO yield au cours d’aujourd’hui de 9,95 doit il être considéré comme traduisant une décote entre 20% et 40% ?

J’ai essayé d’évaluer l’ANR en exploitant les présentations aux actionnaires du février 2014, le rapport du Q1 2014 et le rapport 2013 afin de recouper les informations et évaluer la décote. J’ai éprouvé quelques difficultés pour le calcul de l’ANR.
Si on considère les loyers (Net rental income) du Q1 2014x4 cela donne :
45800M*4=183200M CAD
En multipliant ce résultat par le taux de capitalisation à 6% (estimé dans la fourchette pour ne pas être trop optimiste) j’obtiens : 10992M CAD comme actif net

En divisant par le nombre d’action communiqué (Weighted average number of units outstanding) 109 987 243 unités j’obtiens un ANR/unit qui serait de : 99 CAD/action. Ce qui me semble faux.
Ce qui donnerai une décote de 90% où est l’erreur ?

Cette entreprise me semble solide et dynamique.
Les dividendes sont mensuels et en constants depuis septembre 2011.
Mes calculs me paraissent erronés en ce qui concerne l’ANR.
Dois-je interpréter la différence avec l’AFFO yield et le taux de capitalisation comme un indice de décote ? Le cours/AFFO à 10 laisse présager que cette action n’est pas trop chère mais l’AFFO n’est-il pas influencé par les grosses acquisition récentes de cette entreprise ?
Au vue de ces chiffres que je souhaite discuter avec vous, cette valeur me semble être une opportunité.

Je vous prie de ne pas être trop corrosifs si j’ai marqué des bêtises, je suis en phase d’apprentissage, toute piste, méthode et comparaison me sera utile.


Parrain Boursorama et Binck, me contacter par message privé.

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[+1]    #5 03/08/2014 15h45

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Comme convenu.
Udate Q2 2014



J’ai laissé le cours de l’action au 06/08/2014 (9.04)

Pour les explications voir le post cominar.

Dernière modification par Narzould (07/08/2014 11h48)

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[+1]    #6 14/11/2014 01h03

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Q3 : http://dream.ca/global/wp-content/uploa … -final.pdf

Du bon et du moins bon :
+ le financement se fait à des taux ridiculement bas
+ des opérations de croissance et de recyclage (revente)
+ croissance du revenu

- la fin de baux Deutsche Post semble peser lourdement : baisse du taux d’occupation, AFFO constant alors que les revenus ont augmenté, …
- payout ratio de retour à 100%

Le cours montre toujours une décote non négligeable. La capitalisation atteint le Md.

J’ai des actions DRG.

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[+4]    #7 14/11/2014 11h28

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Après écoute du conference call, j’ajouterais les éléments suivants :

- la JV avec POBA sera en place d’ici à la fin de l’année. Ce sera accrétif de 2.5 à 3 cents sur le FFO 2015 (spread + management fees).

- Il y a une marge sensible pour faire baisser le coût de la dette (de 3.3% sur la dette au bilan, versus 2% environ à 10 ans sur le marché).

- le FFO/AFFO est stable depuis 2 ans mais la qualité de cash flow a beaucoup augmenté : moins de dépendance à Deutsche Post, moins de petites surfaces, plus d’immeubles de grande taille avec des locataires solides. Exemple : dernier achat en date, 113 millions.



- L’émission de nouvelles actions n’est pas intéressante au cours actuel. Pour avoir accès à du  capital frais, il y aura une nouvelle JV en 2015 (ordre de grandeur : 100 millions) et toujours du asset recycling pour continuer à positionner le portefeuille sur des actifs de bonne qualité (ordre de grandeur : 30-100 millions).

Avis personnel : avec le DRIP, le payout ratio n’est pas inquiétant (payout de 97% sur les chiffres sur 9 mois à fin Septembre, 80% de payout cash).

Je n’aime pas tellement le ratio d’endettement de 56%, même si c’est totalement dans la norme historique des REITs canadiens (et dans la fourchette indicative de Dream Global, de 50 à 60%).

A l’horizon des 2-3 prochaines années, il faudra quand même que l’AFFO augmente sensiblement pour ramener le payout ratio à des niveaux qui permettent d’encaisser une environnement moins favorable. D’ici là, je suis parfaitement à l’aise avec ma position construite au fer et à mesure depuis l’IPO !

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[+2]    #8 07/01/2015 23h20

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Une vidéo qui présente les immeubles phares de Dream Global et les marchés dans lesquels ils sont situés :
Vidéo YouTube

Le management essaie visiblement de changer la perception de cette foncière, notamment pour ses investisseurs nord-américains.

Si on se base sur ce qui a été fait chez Dream Office, la foncière devrait annoncer sous peu avoir commencé à racheter ses actions.

J’ai pour ma part profité du sell-off de Décembre pour augmenter significativement mon exposition sur ces deux foncières.

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[+1]    #9 19/02/2015 11h00

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Les résultats sont tombés hier soir :

Dans le positif :

- AFFO de 0.83 cents par action sur 2014 (96% de payout ratio, avec en sus un DRIP de 16% qui renforce encore la marge de sécurité sur le dividende)

- le coût de la dette en baisse de 9bp, les derniers refinancements se font aux alentours de 1,9% sur plus de 8 ans et laissent entrevoir une prolongation de cette tendance pour toutes les échéances 2015/2016. Le spread sur le dernier investissement en date à Hambourg (voir ci-dessous) est de 439bp : ce sont des conditions très favorables.



- Asset recycling : le management continue à monter en gamme en vendant les petites propriétés du portefeuille originel : ventes à 101% de la BV.

- la JV avec Poba continue : un nouvel immeuble a été cédé à 50 % (seulement 20bp de gain, ce point légèrement négatif étant à mettre en balance avec le bref délai de la revente : six mois environ).

Dans le négatif :

- Dettes sur ebitdfv de 9.56. C’est très (et trop) élevé. Cela ne pose aucun problème tant que les taux sont bas (à fortiori alors que la BCE va lancer son QE jusqu’en automne 2016) mais le REIT devra se désendetter à moyen terme. On peut imaginer qu’il y aura une augmentation de capital dès que le titre cotera au-dessus de sa BV (de CAD$9.60 selon Brookfield Financial) + frais habituels de placement (donc aux alentours de CAD$10).

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[+1]    #10 19/02/2015 11h58

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9.18 pour dettes sur ebitdfv - 9.56 c’est le chiffre de septembre. Non que ça change quoi que ce soit. wink

Merci pour l’analyse. Je partage plusieurs de vos points.
Le Q4 ressemble au Q3. Je remarque aussi que le taux d’occupation a baissé, contrairement à ce que j’espérais.
En fait, DRG a fait un bon premier semestre, et un deuxième semestre un peu décevant (pour moi), en partie sans doute parce que Deutsche Post ne renouvelle pas ses baux, et depuis juillet a moins à payer à DRG.

Ce REIT a toujours du potentiel, mais je pense vendre pour me réorienter vers des actions à plus forte marge de sécurité (je me convertis petit à petit au value smile).

J’ai des actions DRG.

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[+1]    #11 07/04/2015 08h06

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Dream Global est en phase d’acquisition d’actifs, le management va certainement faire une augmentation de capital dès qu’ils auront la certitude de pouvoir la faire dans de bonnes conditions. Leur management est, bien qu’externalisé, absolument exemplaire (la preuve : voir l’amendement en date du 2 Avril à leur contrat de management sur Dream Office, leur Reit canadien). Je n’attends donc pas de dilution de leur part. Toute baisse des cours liée à cette AK (c’est à dire hors mouvements globaux de marché) serait probablement temporaire.

Par contre, faites-bien attention à ne pas surpayer des titres comme Dream Global, dont on ne peut pas attendre d’augmentation du dividende avant au moins plusieurs années.

Le résultat opérationnel devrait être tiré vers le haut par :
- la diminution de la vacance locative
- le redévelopement et la montée en gamme du portefeuille
- l’augmentation des loyers des bureaux de manière générale sur certains marchés allemands
- la diminution des frais financiers lors du refinancement de leur dette à des taux planchers

Il reste par contre un LTV assez élevé selon les standards européens et un ratio dette/ebitdfv qui fait que toute remontée des taux sera très négative à terme sur l’AFFO.

Toute choses égales par ailleurs, c’était un no-brainer en décembre dernier aux alentours de $8. A $10 on est un tout petit peu au dessus de la NAV (telle qu’estimée par Brookfield Financial) : est-ce que cette NAV sera amenée à croitre ? Est-ce que le marché sera prêt à payer une prime sur NAV pour ce portefeuille d’actifs ? (Dream Global a déjà coté au dessus de $11 alors que leur portefeuille initial était assez médiocre). A vous d’émettre une hypothèse !

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[+2]    #12 17/11/2016 19h01

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Dream Global va maintenant être cotée a Frankfort à partir de maintenant ce qui devrait normalement réduire sa décote par rapport aux foncières allemandes.

J’ai un peu de cominar mais je suis de moins moins impressionné par leur stratégie et je pense à terme switcher sur DG pour bénéficier du boom Allemand et du rendement de 9% !

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[+1]    #13 18/11/2016 09h49

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ballotph a écrit :

Décote oui mais, en distribuant près de 115% de son AFFO, je doute que le dividende (8.8%) puisse tenir ?

Nous le soulignons souvent, en tenant compte du programme de réinvestissement en actions (qui permet donc d’économiser du cash en émettant de nouvelles actions), le payout ratio est soutenable.



Quant à la cotation à Francfort, le but est clairement de créer un effet de comparaison favorable avec les autres foncières opérant en Allemagne. Comme le souligne très bien l’article lié par Queenstown (j’y découvre Jussi Askola qui m’a l’air de produire du bon contenu pour SA !), les foncières dans le même secteur évoluent généralement avec un premium, alors que Dream Global subit une importante décote. En résumé, ils espèrent que Dream Global sera valorisée comme une foncière allemande et non comme une foncière canadienne. C’est intelligent. D’autant que la structure tant financière qu’opérationnelle s’est bien améliorée, même si le niveau de dette justifie encore à mon sens une partie de la décote.

Dernière modification par PierreQuiroule (18/11/2016 10h06)

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[+1]    #14 12/11/2017 14h08

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Le dernier trimestre de DRG consacre sa transformation en un REIT beaucoup plus qualitatif, suite à l’acquisition relutive d’un portefeuille d’actifs néerlandais. 

DRG a écrit :

Basic Funds from Operations (“FFO”) increased to 26 cents per unit in Q3 2017, an increase of 6 cents, or 30%, compared to Q3 2016, reflecting the contributions from the Dutch Properties and the effect of the Trust’s key initiatives put in place over the last year

Il ne reste plus tellement d’actifs du portefeuille originel à vendre (Deutsche Post représente seulement 9% des loyers actuellement) et les immeubles acquis depuis 2012 se comportent très favorablement :

DRG a écrit :

Comparable property net operating income (“NOI”) increased by 3.4% year-over-year from Q3 2016, reflecting the continuing leasing momentum in the Trust’s portfolio

Quelques ventes d’immeubles vont impacter les FFO sur les 2-3 trimestres à venir et les loyers du portefeuille néerlandais sont à peu près à leur prix mais dans l’ensemble le momentum est très positif. Le payout ratio est descendu à 80% et le DRIP de 16% devient neutre à tout le moins, puisque le titre cote légèrement au-dessus de sa NAV.

Le seul danger, finalement, qu’il reste est l’endettement trop élevé à 50%. Le management a déjà annoncé vouloir le réduire et idéalement, il faudrait le ramener à 40-45% (ce qui prendra, sauf combinaison simultanée de JV et d’achat d’un gros portefeuille d’actifs relutif, des années).

En tout cas, actionnaire depuis presque le début, je me dois de souligner que le travail effectué par le management externalisé est de bonne facture !

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

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