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[+12]    #1 04/08/2018 13h59 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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Bonjour,

Keyrus est ESN française spécialisée dans le big data et le digital. La société a été fondée en 1996 par Eric Cohen qui conserve encore 58,1% du capital. Keyrus est présent dans 15 pays mais réalise encore 60% de son CA en France. Elle comptait 2947 collaborateurs au 31/12/2017.
La société est composée de 2 filiales.
-    Absys Cyborg (20% du CA): dédié au marché midcap en France
-    Keyrus (80% du CA): dédié aux grands comptes en France et à l’international

Malgré un CA de 257 M€, keyrus reste beaucoup moins connues que les autres midcaps ESN du secteur (Open, Devoteam, Neurone, Infotel).

Depuis les dernières années, la société a privilégié la croissance organique accompagnée de petites acquisitions pour acquérir de nouvelles compétences ou s’implanter dans de nouveaux pays. Il n’y a pas eu d’opérations structurantes.
Pour une présentation plus complète de la société, je vous invite à consulter le Rapport annuel 2017 (cf à partir de la page 10).

CROISSANCE :
La société se classe parmi les meilleure ESN au niveau de la croissance organique du secteur depuis plusieurs années.
https://www.devenir-rentier.fr/uploads/2024_croissance_organique.png
Sur les 6 derniers exercices, la croissance organique moyenne annuelle a été :
-    Absys Cyborg (midcaps): 4,4%
-    Keyrus (grands comptes) : 11,7% ! (soit 10% de plus que le secteur)
-    Moyenne secteur (données Syntec numérique) : 1,7%

RENTABILITE :
https://www.devenir-rentier.fr/uploads/2024_ebit_keyrus.png
Le « problème » de Keyrus est sa marge opérationnelle qui reste très en deçà du secteur.
La marge est tirée vers le bas par la filiale grands comptes (Keyrus). La fililale midcap (Absys Cyborg) a quant à elle une rentabilité un peu supérieure aux comparables (GFI, OPEN, DEV, UMANIS, NEURONE, INFOTEL, AUBAY, MICROPOLE).
Pour rappel, Le fondateur reste seul maitre à bord (56% du capital) et peut donc adopter une stratégie de croissance à LT sans se soucier de la rentabilité à CT (traditionnellement exigée par les actionnaires). Ceci explique, à mon avis, que la marge de la filiale Grands Comptes a été volontairement maintenue basse afin de privilégier la croissance organique.
Jusqu’en 2016, la marge de Keyrus Grand Comptes était vers 2,5% et a commencé à remonter à 4,4% en 2017. Je pense qu’à moyen terme, la marge de la filiale Grands Comptes devrait rejoindre celle d’Absys soit dans les 8% à 10%. Le levier sur les résultats serait alors énorme !

BILAN :
Keyrus a une DFN de 25,5 M€ au 31/12/2017 contre 19,8M€ en 2016. La hausse de la DFN est due à augmentation du BFR : +1,2% du CA en 2017 vs – 3,0% sur les 3 exercices précédents. Le BFR devrait revenir vers sa moyenne en 2018.
Je table sur une DFN 2018 vers 13M€ ((7,5M€ de normalisation du BFR et 5M€ de génération de cash pour l’exercice 2018).

PREVISIONS :
La croissance organique du S1 2018 a été de 8,4%. Comme pour la plupart de ses comparables, la croissance a ralentie au S1 par rapport à 2017 mais reste supérieure au marché.
Le S2 2018 profitera de +1,6% jours ouvrés par rapport à 2017. Ceci devrait permettre à Keyrus d’atteindre 8% de croissance sur l’exercice même en cas de léger ralentissement au S2.
Pour les prochains exercices, je prends des hypothèses plus conservatrices avec une croissance plus modérée : +5% pour 2019 et +3% pour 2020.
Concernant la marge, je table sur une remontée progressive de 0,5% / an soit 6,0% pour 2018, 6,5% pour 2019 et 7,0% pour 2020 (ceci serait encore inférieur au secteur). Si le management commence à privilégier la marge (et ralenti la croissance), je pense que la remontée des marges pourrait être encore plus rapide.

VALORISATION :
Le nombre d’action total est stable depuis plusieurs années à 17 277 870. En retraitant l’autocontrôle (1 475 839 actions, soit 8,5% du capital), il y a 15 802 031 actions libres. Il n’y a pas d’instruments dilutifs en circulation.
Sur la base d’un cours de 5,74€, la capitalisation est (seulement) 90,7 M€.
https://www.devenir-rentier.fr/uploads/2024_valo_key.png

Selon le screener d’Euroland, la moyenne des ESN pour 2018 tourne autour de VE/CA 0,70x et VE/EBIT 11,6x. Ceci nous donnerait des objectifs respectif de 16€ et 11€.
Je pense que le multiple VE/EBIT est plus approprié tant que la marge n’aura pas remonté au niveau du secteur.
Mon objectif pour 2018 est donc fixé à 11€ soit un potentiel doublement du cours par rapport à aujourd’hui.

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Mots-clés : big data, esn, keyrus

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#2 05/08/2018 12h22 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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Bonjour oliv21 et merci pour ce beau travail et le partage !

A votre lecture, plusieurs questions me viennent à l’esprit :

oliv21 a écrit :

Ceci explique, à mon avis, que la marge de la filiale Grands Comptes a été volontairement maintenue basse afin de privilégier la croissance organique.
Jusqu’en 2016, la marge de Keyrus Grand Comptes était vers 2,5% et a commencé à remonter à 4,4% en 2017. Je pense qu’à moyen terme, la marge de la filiale Grands Comptes devrait rejoindre celle d’Absys soit dans les 8% à 10%. Le levier sur les résultats serait alors énorme !

La croissance organique a été réalisée au détriment de la marge (+ de volume au détriment du prix), comment la marge pourrait-elle remonter sans perdre de parts de marché ? Comment faire machine arrière en ce qui concerne la politique de prix ?

oliv21 a écrit :

En retraitant l’autocontrôle (1 475 839 actions, soit 8,5% du capital), il y a 15 802 031 actions libres. Il n’y a pas d’instruments dilutifs en circulation.

Vous retraitez l’autocontrôle car il n’y a d’instrument dilutif en circulation actuellement. Mais avez-vous une idée de la destination de cet autocontrôle ? Annulation ? Croissance externe par OPE (8M€ de budget) ?

Encore merci pour ce travail précis.


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#3 05/08/2018 13h43 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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Keyrus est une belle smallcap  et je pense que les investisseurs ont beaucoup plus à gagner dans ce type de valeur que sur des géants US.
Je suis complètement passé à côté de la hausse (je ne l’ai tout simplement jamais regardé).
Maintenant plutôt que de faire des analyses par moi même à partir de screeners et de laisser de côté 90% des valeurs je me contente de regarder les conseils des journaux/sites boursiers qui connaissent bien mieux ces valeurs que moi et quand ils passent à l’achat je regarde la valeur pour voir si elle me convient.
Ces conseilleurs tant décriés étaient à l’achat, un depuis un cours de 1.30 (ils sont assez contrariants) l’autre depuis un cours de 2.50 (ils sont plus suiveurs).
Les premiers sont à prise de profits sur la valeur tout en reconnaissant qu’il s’agit d’une belle boite (mais ils ont fait x4 dessus) et les seconds sont à l’achat.
La bourse ce n’est finalement pas très compliqué…


Le pouvoir doit se définir par la possibilité d'en abuser

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#4 05/08/2018 16h48 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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@bibike :
La marge devrait pouvoir remonter progressivement de 0,50% par an comme l’ont fait avant eux leurs concurrents.
Pour remonter la marge, il n’y a pas que les prix de vente journalier qui comptent.
Ils peuvent réduire leur présence commerciale (moins nécessaire s’ils sont déjà bien implanté auprès des plus gros clients), faire moins de R&D / formations en interne, gains d’échelle des fonctions support (plus de consultants pour autant de comptables / RH), etc …

Il y a certaines ESN qui ont structurellement une marge plus faible que leurs concurrents car leurs prestations présentent une plus faible valeur ajoutée.

Cependant, je ne pense pas que cela soit le cas pour Keyrus car :
1- Absys Cyborg parvient déjà à afficher une marge au delà de 8%
2- la filiale grand compte n’a clairement pas encore atteint sa maturité. Ils sont encore en forte croissance.

Ma thèse repose sur une normalisation / maturation de la filiale grand compte. A terme, La croissance et la marge devrait de caler sur celle du marché. Ils sont bien arrivé à le faire chez Absys !

Concernant l’autocontrôle, j’ai toujours adopté la même attitude pragmatique :
1. Je déduis tout l’autocontrôle
2. En fonction de mon objectif de cours, Je rajoute toute les dilutions potentielles (en ré-incluant les primes éventuelles que la société pourrait encaisser en cas d’exercice des stocks options)

Toute autre considération sur l’autocontrôle est à mon avis irrationnel. Ce n’est pas parce que la société a de l’autocontrôle (ou pas) qu’elle ne peut pas émettre de nouvelles actions pour payer ses collaborateurs ou utiliser dans des opérations de croissance externe.
Les deux mécanismes se basent bien sur des actions mais sont totalement indépendants !

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[+1]    #5 08/08/2018 11h07 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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J’interromps quelques minutes mes vacances à la lecture de ce post. Je ne travaille quasiment qu’avec un ETF World mais Keyrus fait partie des quelques lignes de titres vifs que je possède, car la possibilité d’envolée du cours en cas de hausse des marges me paraît plus que probable. Le fait que le management historique possède la majorité des parts, me parait une bonne chose dans la mesure où la vision est plutôt long-termiste : d’abord on capte des clients et on se rend indispensable à leur yeux (hausse du CA organique), puis on relève la marge (travail en cours ces dernières années).

Keyrus est une position de conviction, j’ai "chargé" avec plusieurs milliers de titres, et à mes yeux, à moins de 6 EUR c’est cadeau, je pense qu’il s’agit d’une anomalie de marché. J’ai un objectif de 10 à court terme (reconnaissance du marché), et à moyen terme, si le marge continue de remonter, je ne vois pas ce qui pourrait empêcher ce titre de monter jusqu’à 12-15 EUR.

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Dernière modification par lopazz (08/08/2018 11h08)


If you're not growing, you're dying.

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#6 14/08/2018 11h14 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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Merci pour le partage de cette belle aventure entrepreneuriale.

Savez-vous qui sont les concurrents directs de Keyrus sur leur coeur de métier? Jouent-ils dans la même cour que les gros du secteur (je pense à IBM, Accenture, Cap Gemini, Logica.. ?) ou arrivent-ils à se positionner sur d’autres marchés avec d’autres types de concurrents?

Le niveau de marge est quand même relativement bas. Je rejoins bibike sur le fait qu’il est difficile de relever un niveau de prix une fois que ses clients ont été habitués à des prestations dans le bas de fourchette. De plus, la société a recours à du financement de créances (sûrement du factoring vu le coût), peut-être a-t-elle du mal à se faire payer par des grands comptes / les délais ne sont pas en sa faveur. Ils se sont habitués à gérer leurs besoins court terme avece ce type d’outil mais ça coûte très cher (ils payent sur 5 ans entre 1,3 et 1,4 millions de charges financières par an, ce qui me fait trop quand je fais 5 millions d’EBIT en moyenne). Négocier de meilleures conditions de paiement en plus de tarifs plus élevés est ambitieux !

Je n’ai pas idée de la qualité d’allocation du capital d’Eric Cohen vu ce qu’ils écrivent dans le rapport annuel (aucun chiffre n’est donné). Il y a beaucoup de petites acquisitions mais il est dur d’en mesurer le retour sur investissement

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#7 14/08/2018 14h59 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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Bonjour Bonel,

1. La concurrence de Keyrus est très diversifiée. La frontière entre les sociétés de conseils, analyse big data, digital est souvent floue. Voici un Extrait du DDR 2016 p45.

Keyrus a écrit :

L’univers concurrentiel du Groupe Keyrus, sur le segment de marché des Grands Comptes, peut être classé en plusieurs catégories en fonction du périmètre d’activité concerné.
Keyrus fait ainsi face, sur ce segment, à une concurrence hétérogène  qui fait apparaitre plusieurs typologies de sociétés : 
 Des cabinets de conseil en Stratégie et/ou Management : BCG, Mc Kinsey, Kurt Salmon, Bearing Point… 
 Des sociétés spécialistes de l’intégration dans les domaines de la Business Intelligence et/ou de l’e-Business et du CRM : Business & Décisions, Micropole, SQLI, Viseo…
 Des grands prestataires informatiques : Accenture, Cap Gemini, Altran, Atos, Wipro, Infosys, Sopra-Steria…
 Des acteurs de niche, souvent spécialisés dans une technologie ou sur un secteur précis.

Dans ce contexte, l’offre de Keyrus se distingue en proposant une large gamme de solutions et prestations au travers de pluri-expertises qui associent de façon intégrée de fortes compétences  technologiques avec des compétences sectorielles, sur les principaux grands secteurs d’activité de l’économie,  et  fonctionnelles – Finance, Logistique, Achats, Ressources Humaines, Marketing, Communication. Cette offre globale  répond ainsi de manière pertinente et adaptée aux attentes spécifiques des clients pour les accompagner dans leurs grands projets de gain de performance et de transformation.

Absys Cyborg, sur le segment du Mid-Market, fait face à une double concurrence :
 Celle des éditeurs concurrents de Sage et Microsoft Dynamics. Ils sont régionaux, d’envergure nationale ou internationale : SAP,, Cegid Group, Qualiac, Talentia Software, Divalto…
 Celle des autres revendeurs de Sage et Microsoft Dynamics. Ces deux éditeurs disposent d’un large réseau de partenaires dont la structure et l’étendue d’offres  sont très variables.  Aucun n’a une envergure aussi importante que celle d’Absys Cyborg.
La révolution du Cloud va accélérer la pression sur le niveau d’investissement que va devoir assumer le réseau de partenaires. Ces nouveaux modes de commercialisation ne sont pas sans impacts sur l’organisation même des revendeurs.  De manière assez logique, nous devrions assister dans les années qui viennent à une nouvelle vague de concentration au niveau des acteurs de ce marché.
Absys Cyborg est à l’écoute des opportunités de M&A qui ne manqueront pas de se présenter.

2. oui les marges sont actuellement plus basse que la moyenne du secteur. Ma thèse est basée sur la remontée progressive des marges. La marge de Keyrus a commencée à remonter en 2017. On verra si c’est l’amorce d’une tendance durable en 2018.

3. Les frais financiers de factoring sont en effet non négligeables par rapport à leurs résultats.
Cependant, ceci est à nuancer car :
- les autres sociétés ESN ont elles aussi recours à ce mécanisme de factoring.
- la marge est actuellement faible. ce qui augmente la proportion des coûts du factoring. (i.e. si le ROC doublait suite à la remontée des marges, alors l’importance relative du factoring serait divisée par deux)

4. Il est difficile de calculer le ROI sur les acquisitions de Keyrus car elles sont petites par rapport à la taille du groupe et que a société n’a pas encore privilégiée ses marges (différant le retour sur investissement).
Cependant, je pense que la croissance organique pourrait être un bon proxy de la performance / santé de la société. Celle-ci est très largement au-dessus du secteur ce qui me laisse à penser que la société aura un bon ROI dans le temps.

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#8 14/08/2018 21h47 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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Merci pour cette réponse très complète. Si votre hypothèse sur la hausse des marges se confirme cette année, et dans une manière durable, il est clair que cela peut être une belle suite pour le cours.

Je ne sais pas quel multiple il faudrait assigner à Keyrus pour le moment, mais je ne lui en mettrais pas un trop élevé, de peur que soit l’acteur non pas low-cost (car ce n’est pas du low-cost), mais disons le concurrent au rabais, qui prend des affaires à des prix bradés, et cherche de la croissance et encore de la croissance.

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#9 14/08/2018 21h57 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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Oui, il est difficile d’estimer le bon multiple.
Pour ma part, j’estime que Keyrus devrait côter au moins avec un multiple VE/ROC équivalent au marché.
Ceci ne prendre pas en compte une éventuelle remontée des marges (dans ce cas, Keyrus pourrait être un bagger).

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[+3]    #10 15/08/2018 13h40 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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Comme préconisé par Stanny, il peut être intéressant de regarder également la qualité de la société perçue par les employés (surtout pour une société de service dont l’actif principal est son effectif !).

Pour cela, j’utilise Entreprises | Glassdoor.fr encore assez peu connu en France mais largement utilisé en Angleterre / US, etc. Je l’utilise également dans le cadre de ma veille professionnelle - dans le cas d’un éventuel changement de job - cela donne un aperçu de l’intérieur et donne quelques retours d’expériences.

Evidemment, comme pour tout site de notation, il faut rester prudent sur les résultats qui peuvent être pollués par de fausses évaluations et/ou des retours extrêmes - surtout en cas d’échantillonnage trop faible (< 100 avis ?)

Pour Keyrus,
Travailler chez Keyrus Group | Glassdoor.fr
La note est de 3,9 (110 avis) : c’est vraiment très correct pour une société de conseil / SSII !

Si on compare avec d’autres du secteur :
Alten : 3
Altran : 3,2
Atos : 3,1
SQLI : 3,7
Accenture : 3,5
Sopra Steria : 3,2
Etc.

Dernière modification par Tanuky (15/08/2018 13h41)

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#11 15/08/2018 15h38 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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Intéressant pour se faire une idée (tout en gardant un certain recul sur la validité de ces avis).
Selon ce site, le classement des comparbales.
4,0 devoteam (fort développement dans les SMACs)
3,9 Keyrus (société "familiale", investit beaucoup dans la formation)
3,8 Open
3,5 Neurone
3,3 Aubay
3,3 SII
3,2 ITS
3,0 Micropole
2,8 Umanis (croissance externe + redressement société … pas vraiment apprécié des salariés)
2,6 Infotel (étonnant, je pensais qu’elle faisait parti des "bons élèves")

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#12 24/09/2018 18h53 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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Résultats Keyrus S1 2018

Au niveau consolidé :
CA + 8,5% organique
Marge ROC  +11,5%

Par filiale :
CA grand compte : +10,1% organique -> reste dynamique
CA mid cap : +2,6% organique -> dans la moyenne du marché français

Marge ROC grand compte : 2,5% (vs 2,0% au S1 2017) -> lente progression conforme à la thèse d’investissement
Marge ROC mid cap : 8,5% (vs 9,4% au S1 2017) -> S1 avait été porté par la réglementation RGPD

Valorisation actuelle : (base cours 6,10€)
VE/CA 18 : 0,40x (moyenne ESN 1,00x)
VE/ROC 18 : 7x (moyenne ESN 10,50x)

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#13 25/09/2018 10h15 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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Bonjour,

le marché n’apprécie pas les résultats : quasiment 5% de perte ….

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#14 25/09/2018 13h05 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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Un complément graphique pour mettre en évidence la forte saisonnalité de l’activité grand compte :
(Le S2 est traditionnellement beaucoup mieux margé)
https://www.devenir-rentier.fr/uploads/2024_roc_keyrus_par_semestre.png

Concernant le S1 2018, on voit l’amélioration de la filiale grand compte (Keyrus) qui affiche sa meilleure marge ROC depuis 7 ans ! (qui doit aussi être la meilleure performance historique mais impossible à vérifier car les rapport antérieur à 2013 ne sont plus disponibles sur leur site)

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#15 27/09/2018 12h46 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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A titre informatif, Micropole Univers, société très proche de Keyrus en terme de taille et métier vient de présenter son business plan 2021.
Ils veulent monter la marge opérationnelle d’environs 3,7% en 2018 à 8,0% en 2021, soit 430 pts en seulement 3 ans !
Je suis plutôt sceptique sur cet objectif qui me parait vraiment trop ambitieux (une habitude de la communication de la société…). Perso, je viserais au max une  remonté de maxi de 200 pts sur 3 ans (soit 70 points par an)…

Tout ceci pour montrer que les certaines ESN, dont Keyrus, sont très en retard sur le secteur et disposent d’un gros potentiel d’amélioration sur les marges à MT.

ps : au niveau valorisation, MUN côte à environs VE/ROC 2018 : 9,2x (soit une prime importante par rapport à Keyrus…)

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Dernière modification par oliv21 (27/09/2018 12h47)

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#16 28/09/2018 17h03 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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Présentation Résultats Semestriels 2018
Slide intéressant sur la dynamique / stratégie des 2 filiales :
https://www.devenir-rentier.fr/uploads/2024_extrait_presentation_analyste_s1_2018.png

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#17 04/02/2019 12h29 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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Boursier.com a écrit :

Keyrus : que penser de la sanction boursière ?

Croissance. La révolution digitale tire l’activité de Keyrus. La SSII a réalisé une croissance interne de 12,9% sur l’exercice 2017 et la dynamique s’est poursuivie sur les derniers mois. A fin septembre 2018, la SSII affichait ainsi des facturations à +9,1% à taux de change et périmètre constants. Dans ces conditions, Keyrus connaît une expansion deux fois plus rapide que celle de son marché de référence. Il se confirme que le positionnement est en phase avec la demande des clients. La stratégie mise en place par Eric Cohen donne des résultats probants. Quant à la profitabilité, elle s’améliore peu à peu. La marge opérationnelle courante est ressortie à 5,4% sur 2017 alors qu’elle était de 4% précédemment.

Marge. Le potentiel d’appréciation des résultats est tout de même bridé par plusieurs éléments. Les négociations tarifaires menées avec les clients sont compliquées alors que les directions achats mènent le jeu avec les fournisseurs. Dans le même temps, les bons profils sont difficiles à retenir alors que le recrutement est un véritable tour de force pour toutes les sociétés évoluant dans les services informatiques. Les dernières publications dans le secteur ont d’ailleurs été mitigées avec plusieurs déceptions inattendues. Il se confirme qu’une demande bien orientée ne suffit pas pour mener à une appréciation générale des profits.

Cours. Depuis un certain temps, les gérants ont d’ailleurs tendance à écrêter les positions parmi les SSII figurant dans leur portefeuille. Keyrus n’échappe pas à la règle avec un cours de bourse qui corrige de 35% depuis mai 2018. Avec un PE de l’ordre de 12 sur la base des chiffres relatifs à l’an dernier, l’action semble peu onéreuse. Mais dans la mesure où ce compartiment de la cote est relativement délaissé, un renforcement ne semble pas une option très séduisante. On gardera tout de même le solde de la ligne après les allègements effectués. On garde la ligne résiduelle.

source

Mon avis : leur analyse succincte met en avant le bon profil de croissance et la rentabilité qui s’améliore. Le détail des résultats par filiales n’est pas abordé (alors que c’est à mon avis le cœur de la thèse).
Leur conseil final est peu enthousiaste principalement à cause de la pression concurrentielle.
Il est vrai que certaines ESN ont présenté des chiffres décevants en 2018. Ce n’est cependant pas le cas de KEY qui a publié de bons chiffres jusqu’à présent : très bonne croissance organique et rentabilité en augmentation.
La publication des résultats annuels 2018 sera très importantes pour valider (ou infirmer) ma thèse sur la remontée des marges.

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#18 22/02/2019 17h53 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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Suivi de la publication CA 2018 Q4
Chiffre d’affaires consolidé 2018 : 273,2 M€
Croissance organique annuelle : +7,9% (Il n"y a que Infotel, Aubay, Sword et Devoteam qui ont eu une meilleure performance sur l’année)

Chiffre d’affaires 4e trimestre 2018 : 73,7 M€
Croissance organique T4 : +4,7%

Le ralentissement au Q4 vient de la filiale grand compte qui n’affiche que 3,1% de croissance organique largement deçà de sa moyenne historique au delà des 10%. Le management invoque des conditions adverses en France (déjà mis en avant chez d’autres ESN) et au Brésil (surement dû à l’attentisme de l’élection présidentielle).
Ceci est compensé par la filiale absys cyborg qui continue une croissance de 8,2% bien supérieur à sa croissance historique et dans un environnement français plutôt morose.
Le carnet de commande est en croissance de 11% ce qui devrait porter l’activité en 2019.
Pour mémoire, la filiale absys cyborg affiche une meilleure marge que les grands comptes.

Keyrus est aujourd’hui totalement oubliée par le marché.
Le multiple VE/CA 19 doit tourner autour de 0,30x ce qui parmis les ESN les moins chères du marché.

Il faudra attendre les résultats financiers qui pourraient être un catalyseur pour que la keyrus rattrape son retard sur le marché. Ces mouvements peuvent être très rapides comme pour IT Link qui vient de prendre +50% en quelques jours…

Je suis toujours actionnaires de ces deux sociétés !

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[+1]    #19 04/04/2019 18h13 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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Résultats Annuels 2018
ROC : 14,8M€ (vs 14,3M€ en 2017)
RNPG : 8,8M€ (vs 7,1M€ en 2017)

Sur le S2 seul, on a :
ROC : 9,7M€ (vs 9,5M€ au S2 2017), stable
RNPG : 6,5M€ (vs 5,1M€ au S2 2017), en forte croissance grâce à une baisse du taux d’impôt, à creuser dans le DDR)

Le secteur grand compte souffre d’une tension sur les ressources (consultants) comme le reste des autres grosses entreprises du secteur. J’ai l’impression que ceci concerne principalement la région parisienne où il y a une forte concurrence.
La filiale midcap (axée sur PME en région) a de son côté des résultats records au S2 avec marge opérationnelle à 11,5% avec encore de très bonnes perspectives pour 2019.

En terme de valorisation, on a :
PER 2018 : 8,4 (vs moyenne ESN à 17)
VE/ROC 2018 : 7,2  (vs moyenne ESN à 10,8)


KEYRUS est toujours aussi sous-valorisée par rapport à son secteur.

La dynamique commercial sera encore ralentie au S1 2019 mais la société devrait conserver une bonne croissance organique sur l’ensemble de l’exercice tablant sur un redressement au S2 2019 et la bonne tenue de filiale midcap qui tire la croissance et la rentabilité.

Mon objectif de cours est à 8,00€ (correspond au plafond de 2018) qui donnerait :
VE / ROC 19 : 9,2x (avec marge ROC stable à 5,5%) en ligne avec la moyenne du secteur
On pourrait viser plus haut à MT si Keyrus parvient à remonter la marge.

EDIT : Présentation analystes résultats 2018

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Dernière modification par oliv21 (04/04/2019 18h54)

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#20 08/04/2019 17h09 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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Merci beaucoup pour votre article.
Étant le ROC de 15M en 2018, le VE / ROC serait actuellement:
VE = 73 (capitaux propres) +12 (dette nette) = 85
ROC = 15
VE / ROC = 4,84, la moitié du prix moyen du secteur.
En 2019, nous aurions:
VE = 73 (capitaux propres) + 6 (dette nette), et j’estime un ROC de 16, soit une croissance de 6% entre les marges et la croissance organique.
Je ne correspond pas à votre calcul de VE / ROC 2018,
Comment voyez-vous cela? Merci encore.

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#21 08/04/2019 18h52 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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Bonsoir Adramix,
Je suis en vacances et n’ai pas pris mes fichiers avec moi.
Je regarderais ça dans une dizaine de jour pour le calculs précis.

De mémoire, il y a une dette plus importante.
Je crois avoir estimé la dette nette à 37M€ fin 2018 contre 30M€ fin 2017. En fait, les emprunts ont augmentés de 15M€(hausse du BFR et petite acquisition Cabinet Lynx) mais dans le meme temps, la trésorerie avait également augmentée de ~7M€ soit une hausse de la DFN de 7M€ sur un an.
Il faudra attendre les chiffres définitifs du DDR publié en principe avant fin avril.
A noter que dans tous mes calculs, je retraite les actions propres (mais je ne crois pas que cela ai une influence pour Keyrus).
Je crois que votre mode de calcul pour la VE est erronée. Il faut ajouter la capitalisation et les dettes nettes (ou retrancher la trésorerie nette). Dans votre calcul, vous avez indiqué les capitaux propres au lieu de la capitalisation (nombre d’actions libres * cours de l’action).
Avec cette correction, je pense que vous devriez retomber dans mes estimations.

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#22 08/04/2019 22h38 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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J’ai ecrits capitaux propes mais je voulais dire capitalisation boursiere.

VE = 73 (capitaux propres) +12 (dette nette) = 85
ROC = 15

Je corrige VE / ROC = 5.6, la moitié du prix moyen du secteur.

En 2019, nous aurions:

VE = 73 (capitaux propres) + 6 (dette nette), et j’estime un ROC de 16M
VE/ROC= 4.9

On parle a ton retour.

Bon vacances.

Dernière modification par Adramix (09/04/2019 13h36)

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#23 19/04/2019 20h23 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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Bonjour,

Comme convenu, voici le détail de mes calculs :
nb actions émises: 172 77 870
auto contrôle : 14 75 839 (ça représente 8,5% des actions en circulations !)
nb actions libres : 15 802 031
cours : 4,70€
capitalisation : 74,27 M€
Dette financière nette fin 2018: 33 M€ (estimation perso)
VE : 107,27 M€

ROC 2018 : 14,8M€
VE/ROC : 7,24x

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#24 20/04/2019 11h26 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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Bonjour Olivier

Merci d’avoir permis la découverte de cette ESN internationale et dynamique.

Je me suis posé une question sur l’endettement. Sur les planches de la présentation aux analystes, on note que le BFR est à l’origine d’un endettement de 10M€x2 sur les 2 exercices précédants.
Keyrus indique par ailleurs un endettement financier net de 39,8M€ sur son communiqué, que vous minorez à 33 M€. Avez-vous un avis sur ce BFR pénalisant ?

Le communiqué semble indiquer aussi une réorganisation en France et au Brésil, qui pourrait indiquer quelques difficultés ? Les perspectives prudentes pour le premier trimestre pourraient expliquer aussi la valorisation modeste de Keyrus.

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#25 20/04/2019 11h48 → Keyrus : midcap ESN française méconnue (big data, esn, keyrus)

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Bonjour,

Sur le slide 22 de la présentation des RA 2018, il est indiqué que la trésorerie a également augmentée de 6,5M€.
C’est pour ça que je retraite ce montant pour calculer la Dette financière Nette.
On aura les chiffres exacts dans le rapport annuel dans quelques jours mais cela ne devrait pas vraiment différer de mon estimation. (Ne pas oublier d’inclure la dette courante dans le calcul de la DFN)

Le BFR est en augmentation au 31/12/18. Historiquement, Keyrus affichait une excellente maîtrise de son BFR (négatif à environs -3% depuis plusieurs année). Je ne suis pas inquiet d’une augmentation de quelques pourcentage au 31/12/2018 (environs +1% fin 2018). Cela devrait redescendre l’année prochaine. Dans l’absolu, leur BFR reste très bas.

Il y a eu des élections présidentielles fin 2018 au Brésil. Ce genre d’événement amène souvent un attentisme / ralentissement ponctuel dans l’activité. Le nouveau président tendance extrême droite est pro business. Cela devrait aider à un retour des investissements dans le pays et sera positif pour l’activité de Keyrus Brésil.
En France, il y a toujours des tensions sur les ressources humaines en région parisienne. Cela n’est pas propre à Keyrus et concerne la majorité des ESN côtées. Cela ne peut donc pas expliquer une décôte particulière à appliquer à Keyrus.

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