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[+1]    #1 17/04/2018 22h06 → Portefeuille less volatility de Larry Swedroe : mise en pratique en France ? (allocation d'actif, etf (exchange traded funds), portefeuille)

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Bonsoir à tous,

Après la lecture de l’excellent livre Reducing the Risk of Black Swans: Using the Science of Investing to Capture Returns with Less Volatility de Larry Swedroe et Kevin Grogan, j’envisage de mettre en place ce qui s’approche le plus d’un Larry Portfolio à la française.

Qu’est-ce que le Larry Portfolio ?

[J’adapte dans cette description les concepts décrits dans le livre au contexte français et à mon objectif. Pour une description plus complète de toutes les possibilités et subtilités, rien ne vaut la lecture de l’original.]

L’idée est de partir du portefeuille 60% msci world/40% fonds euros et de réduire le risque tout en visant la même performance.

Pour cela, on va réduire la part des actions, et y concentrer un risque plus important en sélectionnant des facteurs qui :
- apportent un meilleur rapport performance sur risque
- sont peu ou pas corrélés avec le beta de marché (diversification des risques) et peu ou pas corrélés entre eux

Concrètement, les auteurs proposent de conserver l’allocation géographique du msci world mais, pour chaque zone, de privilégier le small value. Pour les émergents, le value simple seulement, pour des problèmes d’implémentation avec des ETF. Les auteurs utilisent uniquement des fonds passifs à moindre coût.

L’édition 2018 ajoute aussi une diversification dans la partie hors actions du portefeuille. En anglais : alternative lending, reinsurance, variance risk premium, long/short, time-series momentum.

Comment l’implémenter en France ?

Je me trompe peut-être, mais mon impression est que la diversification pour la partie hors action n’est pas accessible à moindre coût en France. Je ne m’y suis pas attardé. Existe-t-il des ETF accessibles pour nous ? Même sur assurance-vie ?

Pour la partie actions, j’étudie plus spécifiquement ce qui est éligible au PEA, c’est ce qui est pertinent dans mon cas.

Pour l’Europe, il existe l’ETF small value de SPDR. Une alternative plus chargée en frais mais qui compensera peut-être ce handicap par une exposition plus prononcée aux facteurs et l’intervention du facteur quality serait sans doute le futur fonds européen d’Indépendance et Expansion.

Pour les US, le choix est limité au S&P500 ou au Russel 2000. Le Russel 2000 ne paraît pas une bonne idée :
- son exposition au facteur taille ne semble pas significative
- son exposition au facteur value semble très négative

Pour les autres parties du monde (disons Emerging Markets et Japon), il ne semble pas exister d’ETF factoriel accessible au PEA.

Finalement, on pourrait avoir une allocation pour la partie actions du type :
- 45% S&P500
- 30% Europe small value
- 15% Emerging
- 10% Japon

Cette allocation représenterait 40% du portefeuille et serait complétée par 60% de fonds en euros (en l’absence d’alternative intéressante pour diversifier).

Mes questions

Partagez-vous mon analyse concernant :
- l’absence d’alternative à moindres frais au fonds euro parmi la liste proposée par les auteurs ?
- le non-intérêt du Russel 2000 ?

Pourquoi l’auteur s’intéresse-t-il à ce point au small value (ACWI small value) alors que le facteur momentum semble tout aussi intéressant (ACWI momentum) ? En terme d’implémentation française, il me semble évident que l’Europe-large-momentum sera beaucoup plus corrélé au reste du monde (large, sans facteur) que l’Europe-small-value, donc l’avantage va sans conteste au second. Mais tout de même, pour un américain sans ces contraintes il me semble que la question devrait se poser ?

Je vous remercie de m’avoir lu.

Mots-clés : allocation d'actif, etf (exchange traded funds), portefeuille

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#2 18/04/2018 08h29 → Portefeuille less volatility de Larry Swedroe : mise en pratique en France ? (allocation d'actif, etf (exchange traded funds), portefeuille)

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Samuel222 a écrit :

Pour l’Europe, il existe l’ETF small value de SPDR

Il n’est pas value mais "value weighted" (c’est à dire que le facteur n’influence pas la sélection des titres mais seulement leur pondération dans l’indice).

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#3 18/04/2018 18h21 → Portefeuille less volatility de Larry Swedroe : mise en pratique en France ? (allocation d'actif, etf (exchange traded funds), portefeuille)

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Merci de votre précision, Gog. L’idée est que de toutes façons il n’y a que ce produit disponible.

Si on veut creuser, il semble que ce n’est pas si mal.

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#4 11/05/2018 09h29 → Portefeuille less volatility de Larry Swedroe : mise en pratique en France ? (allocation d'actif, etf (exchange traded funds), portefeuille)

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Ma découverte du jour en rapport avec ce sujet : il existe un ETF éligible PEA qui suit un indice US value.

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[+1]    #5 11/05/2018 09h50 → Portefeuille less volatility de Larry Swedroe : mise en pratique en France ? (allocation d'actif, etf (exchange traded funds), portefeuille)

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BNP Paribas a écrit :

Frais d’entrée    3,00 %    -
Frais de sortie    3,00 %    -
Frais courants réels    0,30 %    30/11/2017
Commission de gestion maximum    0,18 %    -

source

En plus l’émetteur de l’indice est le même que l’émetteur de l’ETF, ce qui ne m’inspire pas confiance.

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#6 20/05/2018 15h00 → Portefeuille less volatility de Larry Swedroe : mise en pratique en France ? (allocation d'actif, etf (exchange traded funds), portefeuille)

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Bonjour,

Je me suis étonné de la très forte corrélation entre l’indice MSCI Europe Small Value Weighted et sa version non value weigthed. J’ai donc étudié sa composition pour voir si les sociétés qui le composent sont suffisamment petites pour bénéficier du facteur value.

Je me suis appuyé sur les travaux de Fama & French et Israel & Moskowitz pour produire le graphique suivant qui effectue une comparaison entre l’ETF de SPDR et le fonds Indépendance et Expansion.

Il pourra sans doute intéresser des lecteurs, je le partage. Il y a des petites approximations un peu partout, c’est juste pour donner une idée.

On voit grosso modo que les tailles de société chez I&E sont plus adaptées à une stratégie value. Le premier quintile en particulier est quasi-désert dans le tracker (c’est dû à la méthodologie de pondération), ce qui est peut-être assez pénalisant.

https://www.devenir-rentier.fr/uploads/12120_comparaison_zprx_ie_2.png

Dernière modification par Samuel222 (21/05/2018 11h19)

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#7 21/05/2018 08h35 → Portefeuille less volatility de Larry Swedroe : mise en pratique en France ? (allocation d'actif, etf (exchange traded funds), portefeuille)

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Gog a écrit :

BNP Paribas a écrit :

Frais d’entrée    3,00 %    -
Frais de sortie    3,00 %    -
Frais courants réels    0,30 %    30/11/2017
Commission de gestion maximum    0,18 %    -

source

En plus l’émetteur de l’indice est le même que l’émetteur de l’ETF, ce qui ne m’inspire pas confiance.

Tout ceci n’a rien d’exceptionnel:
- Les frais courants de 0.30% sont dans la norme des ETF
- les frais d’entrée et de sortie ne sont applicables que si vous souscrivez sur la VL du fonds. Pour un ETF, le principe est de l’acheter sur le marché,  il vaut donc mieux regarder la fourchette de cotation 110.54/110.84 ce matin, soit environ 0.15% par rapport au mid et d’ajouter ces frais aux frais de votre broker.
- BNP Paribas doit afficher un indice de référence dont la VL du fonds ne déviera que très peu. Dans le cas présent, pour respecter ces règles, ils ajustent l’indice à leur gestion et demandent à un agent indépendant de le calculer. C’est donc un indice géré activement qui reflète la gestion de BNP. Si vous souhaitez comparer leur gestion par rapport à un indice reconnu, vous pouvez aller voir directement le reporting sur l’indice.

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#8 10/06/2018 22h30 → Portefeuille less volatility de Larry Swedroe : mise en pratique en France ? (allocation d'actif, etf (exchange traded funds), portefeuille)

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Samuel222 a écrit :

Cette allocation représenterait 40% du portefeuille et serait complétée par 60% de fonds en euros (en l’absence d’alternative intéressante pour diversifier).

Pour être complet, le tracker MKTN (file dédiée liée), éligible PEA, pourrait apporter un peu de diversification. Mais il me semble trop récent pour conclure.

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[+1]    #9 04/07/2018 19h37 → Portefeuille less volatility de Larry Swedroe : mise en pratique en France ? (allocation d'actif, etf (exchange traded funds), portefeuille)

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J’actualise l’illustration proposée au message #6 pour ajouter le nouveau fonds européen I&E.

Les capitalisations sont notablement plus faibles que pour le fonds historique, grâce sans doute aux faible encours.

https://www.devenir-rentier.fr/uploads/12120_comparaison_zprx_ie_3.png

Dernière modification par Samuel222 (04/07/2018 19h37)

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#10 05/07/2018 11h00 → Portefeuille less volatility de Larry Swedroe : mise en pratique en France ? (allocation d'actif, etf (exchange traded funds), portefeuille)

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Pourquoi ne pas simplement prendre le iShares MSCI World Multifactor ?


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#11 06/07/2018 20h09 → Portefeuille less volatility de Larry Swedroe : mise en pratique en France ? (allocation d'actif, etf (exchange traded funds), portefeuille)

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Bonsoir Lopazz,

La réponse facile et superficielle est de dire qu’il n’est pas éligible PEA d’une part, et que ce n’est pas la stratégie du bouquin d’autre part.

L’auteur tente de s’approcher autant que possible d’un indice ACWI small value. Le but est de maximiser le ratio performance/risque de la poche actions.

Si on prend votre question de manière plus subtile à présent, c’est pour moi une vraie interrogation. Comme je l’indiquais à la fin du premier message, je ne comprends pas l’intérêt de tendre vers le small value alors que le momentum semble aussi bien marcher. Une stratégie multi-factorielle peut se regarder aussi. J’ai posé la question à l’auteur et son co-auteur sans réponse.

Je suis bien sûr preneur d’éléments d’explications sur cette stratégie, et d’alternative éligible au PEA.

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#12 06/07/2018 23h43 → Portefeuille less volatility de Larry Swedroe : mise en pratique en France ? (allocation d'actif, etf (exchange traded funds), portefeuille)

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Vous avez raison, momentum semble un facteur qui fonctionne. Size ne fonctionne plus depuis longtemps (du moins aux US) et value sous-performe depuis une dizaine d’années il me semble.

Il y a les stratégies multifactor qui ont la cote depuis peu et je m’y suis penché. Mais comme je l’indique sur un autre topic, j’ai peur qu’elles soient "crowded". La lecture de certains papiers me rend également assez sceptique à leur égard, je suis en pleine réflexion sur le sujet.

En voici un très intéressant, pour vous qui semblez être anglophone  : Smart Beta Is Making This Strategist Sick

Et une citation :

Howard Marks a écrit :

La question clé, c’est de savoir si, dans une arène aussi concurrentielle, dynamique et interconnectée que celle des marchés, la route vers le succès dépend d’une formule, et si l’efficacité de cette formule ne va pas être annihilée par des changements d’environnement précisément causés par cette formule.

Dernière modification par lopazz (07/07/2018 00h05)


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#13 07/07/2018 16h29 → Portefeuille less volatility de Larry Swedroe : mise en pratique en France ? (allocation d'actif, etf (exchange traded funds), portefeuille)

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Bonjour Lopazz,

Je vous remercie pour cet article, que j’ai moi aussi trouvé très intéressant. Il résume assez bien mes lectures de ces derniers mois, avec un parti pris évident. Je vous propose mes réflexions ci-dessous, espérant alimenter les vôtres.

1/ Le smart beta et les facteurs, c’est différent !

Le premier point que l’auteur souligne est le caractère long/short des facteurs qu’on ne retrouve pas dans le smart beta.

Le second, souvent mal compris, est que le facteur est sensé marcher « toutes choses égales par ailleurs ». Par exemple le facteur profitability va être évalué entre des actions de profitability différentes mais avec les mêmes caractéristiques autres (size, value, momentum…). En statistiques, on sait faire ce genre d’analyse pour juger de la véracité d’un facteur en présence d’autres, et par un processus itératif ne sélectionner que ceux qui ne sont pas explicables par une combinaison des autres.

Lorsqu’un etf smart beta portant sur un facteur est créé, il ne connaît plus que ce facteur. Par exemple, un tel etf va alors acheter les actions les plus momentum quitte à avoir un value et un size négatif. Donc on sort complètement de la théorie, c’est ce que l’auteur constate par un autre moyen en ajoutant des etfs différents et en constatant qu’ils s’annulent.

A ce sujet, vous pouvez visionner cette vidéo

2/ On peut en effet douter de la théorie

Comme le fait l’auteur, on peut douter des études théoriques. L’argument sur la p-value et le data-mining est totalement fondé. Si on veut des certitudes et ne pas risquer le tracking error regret, on n’a pas vraiment d’autre choix que de s’exposer uniquement au beta de marché à travers un etf capi-pondéré.

Après, si on est prêt à prendre un peu plus de risque, on peut essayer de trier le bon grain de l’ivraie :
- d’abord en restant simple, en sélectionnant des facteurs bien connus, qui impliquent très peu de subtilités dans leurs définitions => on réduit le risque de data-mining bias
- ensuite, en sélectionnant des facteurs qui semblent liés principalement à des risques réels et non uniquement à des biais psychologiques. En effet, les biais psychologiques sont sujets à disparition une fois le facteur bien connu, alors que les risques ne disparaîtront pas. Dans la vidéo proposée ci-dessus, Fama ne met pas sur le même plan value et momentum en partie à cause de cela.

3/ On peut douter de l’implémentation de la théorie (ie du smart beta)

Si on accepte les facteurs théoriques tels qu’ils sont présentés (avec les sources) dans mon message #6, on peut aussi penser qu’ils sont simplement mal implémentés.

Par exemple, pour ce qui est du facteur size, on sent bien que prendre le Russel 2000 pour l’évaluer n’est pas pertinent. Cet indice est constitué de capitalisations trop importantes d’un part et d’autre part il n’est absolument pas clair pour moi qu’il n’est pas anti-value et anti-quality. Je veux bien des pistes de réponse là dessus si vous avez.

Pour ce qui est du facteur value, il semble qu’il ne fonctionne finalement que sur les valeurs de capitalisation sous la médiane du marché. Donc là encore, la comparaison de l’auteur n’est pas très pertinente à mes yeux.

4/ On peut en tirer des conclusions utiles

Une fois qu’on a bien compris les points ci-dessus, il y a selon moi plusieurs positions que se défendent, selon la foi qu’on porte aux modèles académiques.

- Le point de vue de l’auteur, ie ne pas faire de smart beta, on en a parlé.
- Faire du stock picking pour avoir un bon score sur tous les facteurs, par exemple avec la sélection small-value-quality-momentum de Stockopedia, ou un processus systématique quantitatif comparable.
- Le nouveau fonds européen d’Indépendance & Expansion qui se veut appliquer des principes quantitatifs pour sélectionner des actions small-value-quality me tente bien personnellement, car ça me coûterait trop cher en frais de faire du stock picking diversifié à l’international.

- Faire un mélange de ces stratégies pour limiter le tracking error regret.

Bottom line

Tout cela n’est pas très encourageant pour une stratégie multifactorielle telle qu’on l’entend habituellement, c’est-à-dire une juxtaposition de facteurs différents dans des poches séparées. Pourtant il paraît que ça marche bien et j’accepterais sans problème d’avoir tord dans mes conclusions qui sont issues uniquement de lectures et non de calculs menés moi-même et documentés scientifiquement.

Rappelons que le plus important est sans doute d’être à l’aise avec son portefeuille pour être capable de le garder dans les moments difficiles.

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