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#1 09/06/2017 15h40 → Gentex : l'avenir dans le rétroviseur ? (automobile, gentex, moat)

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Bonjour aux IH,

Il n’y a pas d’information sur Gentex Corporation (NASDAQ:GNTX) sur ce forum (pourtant très riche),
je me suis dit que la baisse du cours de Gentex de 15% depuis ses récents plus hauts pouvait être une opportunité d’entrée, je vous propose donc un petit topo de l’entreprise, si vous ne la connaissez pas.

L’entreprise et son business
Gentex est une entreprise américaine créée il y a plus de 40 ans et basée dans le Michigan. Elle cote au NASDAQ et sa capitalisation est aujourd’hui d’environ 5,3 Md$.
Gentex conçoit et fabrique des produits électroniques moyen-haut de gamme pour les industries automobiles (98% des ventes), aérospatiales et de protection contre les incendies. L’entreprise est surtout connue pour ses rétroviseurs électrochromes.
A sa création en 1974, Gentex vendait des détecteurs de fumée. Son fondateur, Fred Bauer (toujours PDG aujourd’hui), a d’ailleurs inventé le détecteur à 2 capteurs, permettant d’éviter les faux signaux d’alarme. L’entreprise a également inventé le rétroviseur électrochrome, il y a une trentaine d’années.

Au fil des années, la qualité des produits de Gentex a convaincu les constructeurs, ce qui lui a permis de gagner des parts de marché dans l’activité où son chiffre d’affaire est le plus important, les rétroviseurs.
Entre 2001 et 2016, sa part de marché pour les rétroviseurs intérieurs est passée de 9 à 28%, tandis qu’elle est passée de 4 à 8% pour les rétroviseurs extérieurs.

http://upload.dinhosting.fr/v/P/X/gcroisspassn_e.JPG

Du côté des rétroviseurs électrochromes, Gentex domine le marché avec 92% du marché (79% il y a 15 ans).
Les ventes sont bien réparties géographiquement, avec 36% du CA en Amérique du Nord, 44% eu Europe et 20% en Asie-Pacifique.

Arrivant à la saturation du marché des rétroviseurs électrochromes, Gentex diversifie ses activités. Elle a acquis en 2013 Homelink, qui permet une interactivité entre le rétroviseur et des appareils connectés, tel qu’un portail automatique, ou encore le péage de l’autoroute.

http://upload.dinhosting.fr/A/4/I/ghomelink.JPG

De plus, Gentex pénètre le marché des caméras, qui devrait grandement profiter de l’émergence de la voiture autonome et de la complexification des véhicules.
Par complexification j’entends l’amélioration de la vision du conducteur ou du sytème d’intelligence artificielle, mais aussi la sécurité : plus d’angles morts, un système antivol par lecture rétinienne… Gentex a toujours su soit créer des nouveaux marchés par l’innovation (> 1100 brevets), soit en pénétrer de nouveau par acquisitions.

http://upload.dinhosting.fr/W/w/P/grn_tine.JPG

La croissance sur les activités historiques est cependant toujours présente, avec 6 à 10% attendus en 2017 et 2018 (cad une croissance supérieure à celle de son marché).

http://upload.dinhosting.fr/V/6/e/gcroissance.JPG

Les marges
Gentex, en tant que leader de son marché, dispose de marges impressionnantes, en hausse régulière. La marge nette a atteint en 2016 20,7%.
Preuve d’une bonne gestion, les revenus augmentent plus vite que les coûts. Ainsi, la marge brute est passée de 37 à 40% en 3 ans et la marge opérationnelle de 26 à 30%.
Le ROIC atteint 25% tandis que le coût du capital est d’environ 10% (en considérant une prime de risque de 6% et un beta de 1,4). La création de valeur est donc significative.
Le rendement sur fonds propres est de 19%.

L’allocation de capital
J’ai retrouvé trace d’un dividende (3,8 cents) à partir de 2003. Celui-ci a augmenté depuis, pour s’établir à 9 cents aujourd’hui. Preuve de la solidité de Gentex, le dividende n’a pas été coupé pendant la dernière crise, et le payout ratio n’a même pas dépassé 100% pendant cette période.
Le rendement sur dividende est de 1,9%, pour un payout ratio de 30% à fin 2016.
Gentex rachète régulièrement ses actions, avec des accélérations lorsque le cours de l’action connaît des méformes. Elle a racheté en 2016 plus de 3% de ses actions.
Pour résumer, Gentex a versé 100 M$ de dividendes et racheté pour 160 M$ d’actions, pour un total de 74% du résultat net (et du free cashflow qui est équivalent).
Gentex n’hésite pas à compléter ses gammes de produits en procédant par acquisitions, comme celle d’Homelink pour 700 M$ (selon le cash flow statement).
L’entreprise ne cherche pas à accumuler du cash inutilement, elle reste à l’affut des opportunités et dispose d’une puissance de feu de 700 M$ sans s’endetter.

Le bilan
Le bilan est plus que solide : Gentex dispose à fin 2016 de 700 M$ de cash et équivalents, pour 180 M€ de dettes. Le cash net représente 10% de la capitalisation.
Les fonds propres représentent 83% du total des passifs, ils ont augmenté de 44% en 4 ans (sans compter les dividendes).

Les comptes et les cash flows
En l’espace de 4 ans, les revenus ont augmenté de 43%, et le résultat net de 56% (l’EBITDA +63%).
Le capex (Purchase of Property, Plant, Equipment) s’élève à 7% du CA.
La conversion du chiffre d’affaires en cash (free cashflow) est de 21%, une vraie machine à cash !
Je ne trouve pas trace d’un résultat net négatif depuis les années 1990…

La valorisation
Le PER est légèrement inférieur à 15.
Un des mes ratios préférés, le PEG, est de 0,8. Il rapporte la croissance du chiffre d’affaire au PER, et aide à mesurer la cherté d’une entreprise.
Un PEG inférieur à 1 indique à mes yeux que la croissance n’est pas réellement "pricée" dans le cours. Pour une société leader de son marché et au caractère défensif non négligeable (rentable pendant la dernière crise économique et en situation cash net), le prix est très mesuré.

Actionnariat
Le CEA détient aujourd’hui 2% des actions. Le capital est assez morcelé, le premier actionnaire étant Vanguard avec 7%. Une OPA est donc possible.
Deux tiers des actions sont détenues par des zinzins.

Pour info, je n’ai retrouvé trace que de ventes d’insiders. Le fait que l’entreprise leur offre pas mal d’actions si les résultats sont positifs (en terme d’EBITDA etc), est peut-être une explication.

AMF : pas d’actions Gentex en portefeuille, mais ouverture d’une ligne très probable dans les prochaines semaines.
Source : http://ir.gentex.com/investor-relations

Mots-clés : automobile, gentex, moat

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