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#1 13/01/2017 14h28 → Mauvais business et rachat d'actions : une catastrophe ? (aeropostale, bad business, rachat d'actions)

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Introduction

Avec l’étude du cas Aeropostale Inc, je vais développer quelques arguments pour défendre la thèse qu’en ce qui concerne les mauvais business, les rachats d’actions systématiques comme stratégie d’allocation du capital, amènent souvent à léser les actionnaires long terme.

Qu’est-ce qu’un mauvais business ?

Un mauvais business c’est :

-soit un business qui est en situation de désavantage concurrentiel (le supermarché local contre Walmart par exemple)

-soit un business qui se trouve dans une industrie structurellement très difficile au niveau concurrentiel (compagnies aériennes…) ou sans avenir (vente/location de DVD…)

Les mauvais business sont souvent caractérisés par l’absence de pricing power, une clientèle volatile et des revenus incertains (à défaut d’être caractérisés par une rentabilité supérieure à la moyenne car à court et moyen terme, la rentabilité d’un mauvais business peut tout à fait être exceptionnelle)

Pourquoi les rachats d’actions peuvent-t-ils être mauvais ?

Le rachat d’action est équivalent à un réinvestissement dans le business puisque peu importe le prix payé par action, c’est un pari sur la prospérité future de l’entreprise. Hors, pour un acteur lambda d’un mauvais business, à long terme l’issue est certaine, la faillite (ou a minima une rentabilité très faible ou négative). Par exemple, la quasi-totalité des compagnies aériennes US, ont déjà fait faillite au moins une fois.

Pour les mauvais business, les rachats d’actions c’est continuer de mettre à risque le capital des actionnaires. C’est même pire que d’autres stratégies de type croissance organique ou deleveraging qui ont le mérite d’améliorer sensiblement la situation de l’entreprise.

Le cas d’Aeropostale

Aeropostale Inc
(en millions $)                   CFO                    FCF                 Rachat d’actions
2012                                   145                       47,5                         41
2011                                   129                       56                            100
2010                                   264                       164                          257
2009                                   334,5                    280,5                       174
2008                                   202                       119                          7
2007                                   171                       89                            266
2006                                   177,5                    132,5                       91,5
2005                                   144                       86                            44,5
2004                                   137                       90                            46
TOTAL (en milliard)          1,7 milliards        1 milliard             1 milliard

Aeropostale, malgré sa présence dans une industrie terriblement difficile (cf Teen Apparel Retail : une industrie extrêmement difficile) et l’absence d’avantage concurrentiel, a fait beaucoup de bénéfices entre 2004 et 2012. Les free-cash-flow cumulés s’élèvent à 1 milliard sur la période. Tout comme les rachats d’actions. Autrement dit, sur cette période particulièrement prospère, Aeropostale à utiliser 100% de ses FCF pour racheter ses actions.

Finalement, Aeropostale a fait faillite en 2016 , les actionnaires long terme vont ainsi perdre 100% de leur investissement alors qu’ils auraient pu se partager plus d’1 milliard de dividendes cumulés entre 2004-2012.

Qu’aurait-t-il fallu faire alors ?

Selon moi, il n’existe que deux bonnes solutions :

-verser un maximum de dividendes (que l’actionnaire pourra ré-allouer dans un business moins difficile) avec les bénéfices, la trésorerie disponible et même les actifs non-opérationnels.

-investir dans un business plus sûr (par exemple l’entreprise Book-a-Million Inc, avant d’être rachetée, était dans un business difficile avec des perspectives incertaines et avait intelligemment choisit d’investir en parallèle dans un business moins risqué d’immobilier locatif)

Des exceptions ?

Si le marché sous-évalue nettement la valeur de liquidation de l’entreprise, et particulièrement si l’entreprise a l’intention d’être vendue ou liquidée, cette politique peut être sensée, même pour un mauvais business.

Conclusion

Pour un bon business, lorsque le prix de l’action sous-évalue l’entreprise, le rachat d’actions est hautement relutif pour l’actionnaire long-terme. En revanche, pour les mauvais business, ce genre de politique peut s’avérer être catastrophique comme le cas Aeropostale le démontre.

Dernière modification par Lazard (13/01/2017 14h41)

Mots-clés : aeropostale, bad business, rachat d'actions

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#2 13/01/2017 18h20 → Mauvais business et rachat d'actions : une catastrophe ? (aeropostale, bad business, rachat d'actions)

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Lazard a écrit :

Des exceptions ?
Si le marché sous-évalue nettement la valeur de liquidation de l’entreprise, et particulièrement si l’entreprise a l’intention d’être vendue ou liquidée, cette politique peut être sensée, même pour un mauvais business.

Tout à fait. Si par exemple l’action cote 5 € alors que l’entreprise possède 14 € par action de cash net de toute dette, pour moi le rachat d’action devrait être une des priorités du management. Et ce, même si le business est difficile. Au pire on rachète toutes les actions et on vend le business pour 1 € symbolique.


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#3 13/01/2017 19h18 → Mauvais business et rachat d'actions : une catastrophe ? (aeropostale, bad business, rachat d'actions)

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Bonjour Jerome,

L’exemple d’Aeropostale montre que c’est pas toujours une bonne idée. L’action étant destinée à valoir 0, le rachat d’action avait une valeur négative. On paye pour quelque chose qui ne vaut rien.

Avant de racheter des actions, la priorité du management devrait surtout de être s’arranger pour faire survivre le business (sauf si le management est conscient qu’ils ne survivront pas à long terme, et compte liquider ou vendre  à court terme).

C’est sur que dans le cas d’une grosse décote sur actif, racheter un maximum d’actions et enchaîner direct sur une liquidation, relèverait du pur génie… Mais j’ai jamais vu wink

Enfaîte je pense que tout dépend du point de vue dans lequel on se place:

1) Le chasseur de daubasses, va être ravi d’un rachat d’actions sur décote. Mais cet investisseur investit à court-terme (2-3ans) en espérant que les actifs seront reconnus par le marché ou par les faits tangibles (liquidation, OPA…)avant que ça tourne au vinaigre. De plus, son investissement est fait dans le cadre d’un portefeuille très diversifié qui est structuré pour supporter ce risque.

2) Mais le management ne bosse pas pour le chasseur de daubasses, il bosse pour conserver son boulot et pour satisfaire les actionnaires à long terme (normalement^^). Et sur le long terme, c’est le business qui créer la valeur, pas les rachats. Sur le long terme, si le business ne vaut rien, les rachats non plus.

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#4 13/01/2017 19h39 → Mauvais business et rachat d'actions : une catastrophe ? (aeropostale, bad business, rachat d'actions)

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Lazard a écrit :

Bonjour Jerome,  L’exemple d’Aeropostale montre que c’est pas toujours une bonne idée.

Je ne crois pas avoir écrit le contraire. Je donnais un exemple pour appuyer votre paragraphe "exceptions".


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#5 13/01/2017 19h56 → Mauvais business et rachat d'actions : une catastrophe ? (aeropostale, bad business, rachat d'actions)

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Oui, nous sommes d’accord wink

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#6 13/01/2017 21h20 → Mauvais business et rachat d'actions : une catastrophe ? (aeropostale, bad business, rachat d'actions)

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Excellent sujet.

On pourra aussi citer en exemple l’opérateur télécom Koninklijke KPN aux Pays-Bas qui s’est surendetté pour racheter ses actions de 2006-2012.

Si de 2006-2010, rien à dire, à partir de 2010 on voit dans les comptes l’érosion de sa position commerciale (l’EBITDA baisse), avec une accélération en 2013.

En conséquence, en 2013, fragilisé à la fois opérationnellement et financièrement, KPN fait une opération d’augmentation de capital au pire moment, doublant le nombre d’actions en circulation :

https://www.devenir-rentier.fr/uploads/2_kpn-20170113bis.gif

https://www.devenir-rentier.fr/uploads/2_kpn-20170113.gif

Vraiment un cas d’école de comment ruiner les actionnaires par une mauvaise allocation du capital.

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#7 13/01/2017 21h44 → Mauvais business et rachat d'actions : une catastrophe ? (aeropostale, bad business, rachat d'actions)

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Lazard, sujet intéressant. Comme souvent, c’est sans doute simple et compliqué à la fois. Comme souvent également, autant ce que vous dites est logique, voire évident, autant ça n’est pas forcément juste.

Premièrement, on peut partir de l’hypothèse que distribution de dividende et rachat d’actions à la "fair value" (ce que la boite vaut réellement, pas toujours facile à estimer d’ailleurs) est à peu près identique pour l’actionnaire. Le deuxième est souvent même plus avantageux sur le plan fiscal pour ce dernier.

Dans votre exemple sur Aeropostale, les actionnaires auraient pu vendre une partie de leurs titres pour "se verser eux-même un dividende". Si la société avait versé un dividende, et que l’actionnaire l’avait réinvesti en rachetant des titres, il aurait été à peu près dans la même situation. C’est réellement juste le choix qui change, et lequel est "par défaut": Celui de réinvestir le dividende ou non, ou celui de vendre une partie des titres ou non. (Dividende = NON réinvestissement par défaut / Rachat d’actions = réinvestissemnt par défaut. Mais dans les 2 cas, ce choix peut être modifié par l’actionnaire)

Vendre une partie des titres détenus d’une société qui ne verse pas de dividende, et qui ne rachète pas ses propres actions est différent, parce que vous baissez votre participation dans la société (mais si vous vendez proportionnellement aux rachats d’actions de la société, votre participation reste stable).

Il y a certes un détail qui est qu’un versement de dividende se fait à montant connu et date fixée, alors qu’un rachat d’actions se fait plus dans le temps et avec un cours qui varie. Pour effectuer soi-même une vente d’une partie de ses titres, équivalente au rachat d’actions de la société, il y a cette problématique de quand la faire et à quel cours, mais ça peut se gérer. A noter que si la société est sous-évaluée, cette faculté de vendre une partie de ses titres pour se verser "soi-même le dividende" fonctionne également, la décote n’est pas un problème.

On en revient donc réellement à une problématique de choix de société sur laquelle on est investi, de choix de la conserver plutôt que de la vendre, et de choix de réinvestir les bénéfices ou de les prendre.

C’est sûr que peut importe le secteur d’activité, il vaut mieux être investi sur des sociétés dont la valeur intrinsèque augmente que l’inverse, il vaut mieux se débarrasser des sociétés dont la valeur intrinsèque baisse (ne serait-ce que des pertes qu’elle fait) ou va baisser à l’avenir (bien malin celui qui sait, bien souvent), et il vaut mieux augmenter sa position dans les sociétés dont la valeur va augmenter à l’avenir. Et dans tout les cas, fuir en courant celles qui vont faire faillite. Mais comme dit plus haut, dividendes ou rachats d’actions par la société n’y change pas grand chose, lorsque c’est à la fair value.

Là ou les choses changent, c’est si la société rachète ses actions à plus cher que ça ne vaut, ou au contraire à une décote. Dans le premier cas, ça n’a pas de sens, et le management devrait être pendu sur la place publique wink

Dans le cas de sociétés manifestement sous-évaluées, les rachats d’actions sont excellents, parce que l’actionnaire y gagne bien plus, et ça, c’est l’un des sujets à priori assez difficile à comprendre pour pas mal de gens: La puissance des rachats d’actions lorsqu’il y a une grosse décote. Encore faut-il arriver à déterminer si sous-évaluation réelle il y a. On en arrive là à la question pour la société de l’opportunité de racheter ses actions ou non, sujet qui a assez largement été développé dans cette file:
Signification de la valeur comptable par action et de la décote sur capitaux propres ?

La question de fond que vous soulevez est:
Est-ce qu’une société qui vaut par exemple (par action): 100 de NAV, qui gagne 10 et qui cote 40 doit retourner 10 de dividende à l’actionnaire, ou racheter 0,25 actions avec ces 10 (10 / 40) ?

Si vous êtes actionnaire de cette société, Lazard, voulez-vous 10 de dividende ou un rachat d’actions ? Je vous promet que vous voulez le deuxième, sauf qu’à mon avis, vous ne le savez pas encore. Et je vous promet de vous le démontrer chiffres à l’appui (ce message est pour l’instant bien assez long).

[EDIT: Note, par rapport au message d’IH au-dessus, s’endetter pour racheter ses actions est différent. Je ne parle que du choix entre versement de dividende et rachat d’actions décotées. Le bien fondé du versement de dividende ou de la dépense pour le rachat d’actions, par rapport à garder le cash de coté, est aussi un autre problème. Le sujet initial de Lazard était sur dividende/rachat.]

Dernière modification par Mevo (13/01/2017 21h53)

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#8 14/01/2017 00h02 → Mauvais business et rachat d'actions : une catastrophe ? (aeropostale, bad business, rachat d'actions)

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Bonsoir Mevo,

Je vais essayer de vous répondre point par point. Mais je pense que vous comprendrez déjà mieux mon point de vue si je vous dit que j’ai rédigé ce sujet d’un angle critique assez particulier (comme si j’avais été l’entrepreneur qui gère cette boîte) et non pas comme si j’avais été un investisseur (surtout dans le cadre d’un portefeuille diversifié).

A ce propos, vous pouvez remarquer qu’à aucun moment je ne parle de la NAV historique d’Aéropostale, ou de sa market cap historique. Ce n’était pas vraiment le sujet.

(D’ailleurs, Aéropostale a  historiquement eu de très grosses décotes sur la valeur de remplacement des actifs mais pas sur la valeur liquidative)

"Mevo" a écrit :

on peut partir de l’hypothèse que distribution de dividende et rachat d’actions à la "fair value" (ce que la boite vaut réellement, pas toujours facile à estimer d’ailleurs) est à peu près identique pour l’actionnaire

Mais comme dit plus haut, dividendes ou rachats d’actions par la société n’y change pas grand chose, lorsque c’est à la fair value.

Dans l’absolu, je ne suis pas d’accord avec cette phrase car la fair value se base sur une approche de probabilité de valeur :

1 chance sur 100 de gagner 200 a grosso modo la même fair value que 1 chance sur 2 de gagner 4

Or, j’apprécie énormément de choisir mon niveau de risque (à ratio risk-reward constant). Donc je ne regarde pas que la fair value, mais aussi (et surtout) le risque brut.

"Mevo" a écrit :

Dans votre exemple sur Aeropostale, les actionnaires auraient pu vendre une partie de leurs titres pour "se verser eux-même un dividende". Si la société avait versé un dividende, et que l’actionnaire l’avait réinvesti en rachetant des titres, il aurait été à peu près dans la même situation. C’est réellement juste le choix qui change, et lequel est "par défaut": Celui de réinvestir le dividende ou non, ou celui de vendre une partie des titres ou non. (Dividende = NON réinvestissement par défaut / Rachat d’actions = réinvestissemnt par défaut. Mais dans les 2 cas, ce choix peut être modifié par l’actionnaire)

Vendre une partie des titres détenus d’une société qui ne verse pas de dividende, et qui ne rachète pas ses propres actions est différent, parce que vous baissez votre participation dans la société (mais si vous vendez proportionnellement aux rachats d’actions de la société, votre participation reste stable).

Il y a certes un détail qui est qu’un versement de dividende se fait à montant connu et date fixée, alors qu’un rachat d’actions se fait plus dans le temps et avec un cours qui varie. Pour effectuer soi-même une vente d’une partie de ses titres, équivalente au rachat d’actions de la société, il y a cette problématique de quand la faire et à quel cours, mais ça peut se gérer. A noter que si la société est sous-évaluée, cette faculté de vendre une partie de ses titres pour se verser "soi-même le dividende" fonctionne également, la décote n’est pas un problème.

Si on se place comme entrepreneur/CEO/actionnaire majoritaire ce choix n’existe pas.

Et pour moi, c’est comme si vous me disiez, le management rachète les actions à 100x la NAV et à un PER de 200 mais enfaîte c’est intelligent car les investisseurs peuvent vendre l’équivalent du rachat au même prix pour faire comme si c’était un dividende.

"Mevo" a écrit :

Là ou les choses changent, c’est si la société rachète ses actions à plus cher que ça ne vaut, ou au contraire à une décote.

Tout l’intérêt de ce que je voulais dire est justement que pour les bad business, la valeur intrinsèque (qui n’est pas la fair value!!) est très incertaine (et ne se limite sûrement pas à une NAV), et est par conséquent très difficile à évaluer.

Pour le management en place, baser l’avenir de toute une entreprise sur des probabilités ou sur une NAV plus que sur du risque brut est totalement inconscient. (Mais, je répète que le sujet initial était indépendant de la décote ou de premium des buybacks)

Après, bien sûr, en tant qu’investisseur, on est tout content de récupérer des probabilités favorables dans le cadre de notre portefeuille diversifié (ce que je dis dans la partie « des exceptions ? », j’aurai du préciser le changement de point de vue par contre)

"Mevo" a écrit :

La question de fond que vous soulevez est:
Est-ce qu’une société qui vaut par exemple (par action): 100 de NAV, qui gagne 10 et qui cote 40 doit retourner 10 de dividende à l’actionnaire, ou racheter 0,25 actions avec ces 10 (10 / 40) ?

Vous ne trouvez pas que vous exagérez un peu ? Le sujet n’était pas du tout celui là… On est presque dans la diffamation là wink big_smile

Vous avez visiblement une idée préconçue qui dirait que les buybacks sur décote de NAV (ou bénéfice)  sont de tous temps et en tous lieux une bonne chose.

La détermination valeur intrinsèque va bien au-delà de la NAV, du bénéfice ou même de la fair value. Vous pouvez jouer avec la fair value et les probabilités dans le cadre d’un portefeuille diversifié d’un investisseur, mais ça s’arrête là.

Je pense Mevo que la question de fond que vous soulevez est la suivante : Est-ce qu’une société qui vaut par exemple (par action): 100 de NAV (800 d’actifs intangibles et 700 de dettes), qui gagne 10 (dont 40 d’éléments exceptionnels) et qui cote 40 doit retourner 10 de dividende à l’actionnaire, ou racheter 0,25 actions avec ces 10 (10 / 40) ?

Vous auriez du préciser Mevo big_smile haha big_smile big_smile

Plus sérieusement :

"Mevo" a écrit :

Si vous êtes actionnaire de cette société, Lazard, voulez-vous 10 de dividende ou un rachat d’actions ? Je vous promet que vous voulez le deuxième, sauf qu’à mon avis, vous ne le savez pas encore. Et je vous promet de vous le démontrer chiffres à l’appui (ce message est pour l’instant bien assez long).

Eh bien écoutez, si j’ai cette action pour 2% de mon portefeuille, je préfère le rachat mais si je suis un entrepreneur qui ne possède que cette boîte et qui n’est pas confiant dans l’avenir, je préfère le dividende.

Allez montrez-moi vos chiffres que je compare aux miens ! smile

Dernière modification par Lazard (14/01/2017 00h10)

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#9 14/01/2017 02h26 → Mauvais business et rachat d'actions : une catastrophe ? (aeropostale, bad business, rachat d'actions)

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Ok Lazard, je me doutais bien que c’était le genre de discussion qui n’allait pas être forcément facile, mais c’est pas un soucis.

Précision de vocabulaire importante: Ca peut être discutable, mais lorsque j’ai écrit, dans mon esprit: NAV = Valeur intrinsèque = Fair value = Valeur de la société (et j’ai toujours parlé "par action"). Il s’agit d’un chiffre, hautement discutable également, de combien vaut la société. Il existe de nombreuses façons de le déterminer, toutes imparfaites, mais il n’y a pas la moindre probabilité d’espérence de gain là dedans (en tout cas pas dans mon esprit). Je vous avoue que toute votre réponse à la première citation est assez incompréhensible pour moi.

Donc, partons si vous le voulez bien, de la détermination d’un chiffre qui représente les 4 termes synonymes (dans l’emploi que j’en ai fait) cités précédemment et qui est donc la valeur (par action) de la société. Dans ma vision "valeur" (le chiffre en question) est différent de "prix" (le cours de l’action). Cette vision est éventuellement également discutable. La valeur de la société varie avec le temps, mais elle n’a pas besoin d’être déterminée tous les jours ou en "temps réel" comme le cours.

Nous partons de l’hypothèse que la société vaut 100 par action à un instant t. Comment déterminer ces 100, et dans quelle proportion ce chiffre est "juste" est toute la difficulté de l’exercice. Mais en tant que dirigeant, ou investisseur, peut importe, disons que vous devez valoriser l’action à un instant t, vous faites comme vous voulez (valeur liquidative, de remplacement des actifs, basé sur des comparables, une moyenne, un mix, comme vous voulez), et vous trouvez donc "100".

Concernant votre angle de vue, je vous avoue que j’ai beaucoup de mal à comprendre également:

"Lazard" a écrit :

Si on se place comme entrepreneur/CEO/actionnaire majoritaire ce choix n’existe pas.

Si on parle d’entrepreneur qui dirige la société et détient 100% des actions, la question n’existe pas
Si on parle d’une société cotée, alors le choix existe.
Je vois juste le cas d’un actionnaire qui a tout juste plus de 50% et ne veut pas vendre d’actions pour ne passer en dessous, mais s’il est actionnaire majoritaire, il prendra majoritairement la décision pour lui, et sera celui qui en souffre le plus si elle est mauvaise.

Dans le cas d’un actionnaire important, un rachat d’action aura pour conséquence de faire augmenter sa participation: Il aura toujours autant d’actions, mais avec un nombre d’actions en circulation en baisse. De son point de vue, la question dépend beaucoup de ça.

"Lazard" a écrit :

Et pour moi, c’est comme si vous me disiez, le management rachète les actions à 100x la NAV et à un PER de 200 mais enfaîte c’est intelligent car les investisseurs peuvent vendre l’équivalent du rachat au même prix pour faire comme si c’était un dividende.

Sérieusement ? C’est "intelligent" ? Faire ce qui est cité serait aussi intelligent que cette réponse …

J’ai bien précisé que c’était équivalent (rachat ou dividende) "à la" NAV / fair valeur / valeur intrinsèque, et que:

"Mevo" a écrit :

si la société rachète ses actions à plus cher que ça ne vaut, [..] ça n’a pas de sens, et le management devrait être pendu sur la place publique

Etes-vous sûr que votre "Vous ne trouvez pas que vous exagérez un peu ? [..] On est presque dans la diffamation là" s’applique à moi ?

"Lazard" a écrit :

Tout l’intérêt de ce que je voulais dire est justement que pour les bad business, la valeur intrinsèque (qui n’est pas la fair value!!) est très incertaine (et ne se limite sûrement pas à une NAV), et est par conséquent très difficile à évaluer.

Ok pour les différences valeur intrinsèque / fair value / NAV, ça a été vu plus haut. On parle d’un chiffre, appelez-le comme vous voulez. Je vais simplement utiliser "valeur" à partir de maintenant.

La valeur d’un "mauvais" business est-elle plus incertaine et plus difficile à évaluer que celle d’un "bon" business ? Je ne crois pas. Elles sont toutes les deux aussi incertaines et difficiles à évaluer à mon sens. Enfin, je ne vois pas ce qui pourrait justifier cette position. Essayez d’y penser un instant: Est-il plus facile de coller un chiffre (qui se veut le plus juste possible) sur un business plein d’avenir et qui fonctionne bien que sur une activité en déclin avec pleins de problèmes ? Il y a autant d’incertitudes des 2 cotés.

"Lazard" a écrit :

le sujet initial était indépendant de la décote ou de premium des buybacks

Le rachat d’action est équivalent à un réinvestissement dans le business puisque peu importe le prix payé par action, c’est un pari sur la prospérité future de l’entreprise

Ok, mais ça a pourtant une sacré importance. Du buyback avec discount ou premium, c’est pas la même chose. Et oui j’ai une "idée préconcue" que les buybacks avec forte décote sont à peu près toujours bons, comparés à du dividende. Après, encore faut-il que la valeur estimée soit juste, ce qui est une autre paire de manches, mais si la décote est telle que c’est très large, alors oui ! Si vous pensez pouvoir me démontrer le contraire, allez-y.

"Lazard" a écrit :

Finalement, Aeropostale a fait faillite en 2016 , les actionnaires long terme vont ainsi perdre 100% de leur investissement alors qu’ils auraient pu se partager plus d’1 milliard de dividendes cumulés entre 2004-2012.

Qu’aurait-t-il fallu faire alors ?
[..] verser un maximum de dividendes

Si j’exagère avec ma question, et que ca n’est pas du tout le sujet, alors quel est le sujet ???

Soyons bien clair: Si Aeropostale avait versé en dividende ce qu’elle a dépensé en rachats au lieu de faire du buyback, elle aurait été dans l’EXACTE même situation. Et si les actionnaires qui voulaient ne pas faire ça, mais placer ces sommes ailleurs avaient vendu l’équivalent de leurs titres pour le faire, ils auraient été dans l’EXACTE même situation. Ce que j’ai décrit dans mon message.

Donc, vous auriez pu prendre la position qu’Aeropostale aurait du garder cet argent, et peut-être qu’ils n’auraient alors pas fait faillite (ou pas encore). Mais le verser en dividende ne changeait rien pour personne (y compris "l’entrepreneur", comme expliqué plus haut). C’était là tout l’objet de ma réponse. Relisez-là si nécessaire.

Donc quel est le sujet alors ???

(Note: Si le passage en gras était supposé être une blague, je n’ai pas compris. Je ne vois pas en quoi les éléments rajoutés changent quoi que ce soit)

Dernière modification par Mevo (14/01/2017 02h34)

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#10 14/01/2017 10h13 → Mauvais business et rachat d'actions : une catastrophe ? (aeropostale, bad business, rachat d'actions)

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Bonjour Mevo !

Ok pour le vocabulaire ! Je pense que c’est surtout sur ce point qu’on arrive pas à s’entendre. Je vais essayer de faire court, sinon on va tourner en rond.

Enfaîte je comprends votre point de vue, je crois que c’est vous qui ne comprenez pas le mien. Je vais vous proposer un exemple, non pas pour vous prouver que vous avez tord, mais juste pour que vous me compreniez mieux.

Imaginons que vous vous appelez Warren Buffet : Vous possédez 40% d’un business de textile qui s’appelle Berkshire  Hathaway, vous ne pouvez pas sortir (même doucement) sans faire un gap dans le cours (une peu comme Berkowitz chez Sears Holding), vous vous rendez compte que la NAV initiale ne vous aidera pas à mieux vous en sortir (ni les investissements massifs pour la compétitivité), le CEO vous appelle et vous demande si vous préférez un buyback en open market avec les bénéfices de l’année ou un dividende (pour que Warren puisse l’investir dans See’s Candies par exemple). Quel choix allez-vous faire ?

Je mettrais presque ma main à couper que Buffet prendrait le dividende, pas vous ?


Je vous redis que je parle d’investisseurs long terme (buy-and-hold) (je l’ai répété X fois dans mon sujet) qui ne désire (ou ne peuvent) pas vendre.

On arrive à accorder nos violons cette fois ? ^^

Dernière modification par Lazard (14/01/2017 10h15)

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#11 14/01/2017 11h22 → Mauvais business et rachat d'actions : une catastrophe ? (aeropostale, bad business, rachat d'actions)

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Lazard a écrit :

Imaginons que vous vous appelez Warren Buffet : Vous possédez 40% d’un business de textile qui s’appelle Berkshire  Hathaway, vous ne pouvez pas sortir (même doucement) sans faire un gap dans le cours (une peu comme Berkowitz chez Sears Holding), vous vous rendez compte que la NAV initiale ne vous aidera pas à mieux vous en sortir (ni les investissements massifs pour la compétitivité), le CEO vous appelle et vous demande si vous préférez un buyback en open market avec les bénéfices de l’année ou un dividende (pour que Warren puisse l’investir dans See’s Candies par exemple). Quel choix allez-vous faire ?

Je mettrais presque ma main à couper que Buffet prendrait le dividende, pas vous ?

^^
On parle de Warren Buffet le milliardaire là ? Le même gars qui a dit dans son livre qu’il achetait en force des actions Berkshire Hathaway fin 1968(page 400) , 6 mois après avoir cherché un acheteur pour la societé qu’il qualifiait de ni facile, ni rentable , ni agréable ni sans danger (mi1968 page 399) ? Le même Warren qui à lésé les actionnaires de son fond lors de sa fermeture avec  une offre actions ou liquidités en restant vague au sujet des titres pour pouvoir obtenir un max des sociétés en question dont une principalement(la plus grosse) : Berkshire Hathaway. grâce a ça  le gars est passé d’une participation de 18% à 36% chez Berkshire(Pages 429 à 435)

Si on parle bien de lui l’exemple et mal choisi car Buffet tenait énormément à Berkshire  Hathaway à l’époque peu importe tout le blabla qu’il a dit pour se déculpabiliser des licenciements et vis à vis de ses actionnaires  .

JeromeLeivrek a écrit :

Tout à fait. Si par exemple l’action cote 5 € alors que l’entreprise possède 14 € par action de cash net de toute dette, pour moi le rachat d’action devrait être une des priorités du management. Et ce, même si le business est difficile. Au pire on rachète toutes les actions et on vend le business pour 1 € symbolique.

Si l’on peu vendre le business pour 1 euro pourquoi pas , par contre si l’activité ne peut être arrêtée sans occasionner des pertes astronomiques , le dividende est préférable afin de presser le citron jusqu’a la dernière goute et laisser les dettes à l’état et aux créanciers .

Dernière modification par vbvaleur (14/01/2017 11h47)

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#12 14/01/2017 12h40 → Mauvais business et rachat d'actions : une catastrophe ? (aeropostale, bad business, rachat d'actions)

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Lazard a écrit :

Je mettrais presque ma main à couper que Buffet prendrait le dividende, pas vous ?

Warren Buffet a maintes fois répété dans ses lettres annuelles qu’il préfère par dessus tout le rachat d’actions quand une société est décotée en bourse.

Nous avions rédigé un article à l’époque sur le rachat d’actions, qui n’est pas un nouveau sujet : Le rachat d’action, l’ami de l’actionnaire

"les Daubasses" a écrit :

il y a deux conditions à respecter pour un bon rachat de titres. Tout d’abord, l’entreprise qui souhaite racheter ses propres titres doit avoir suffisamment de cash pour continuer à investir et à gérer son business au quotidien. Ensuite, le titre de l’entreprise doit se négocier sur le marché à un cours déprimé largement sous-évalué par rapport à sa valeur intrinsèque. Les deux compères nous alertent sur ce dernier point. Nombreux sont les dirigeants qui estiment que le cour des actions de leurs sociétés est en permanence décoté quel que soit le prix de l’action…

Il faut se méfier du biais d’optimiste du dirigeant qui peut être à l’origine d’une mauvaise pratique du rachat d’actions. Certes, même à un cours (très) élevé, des rachats de titres, pour une entreprise en croissance et qui va continuer à croitre à long terme, va créer de la valeur pour les actionnaires, mais dans une proportion très réduite. Alors que si le cash est gardé bien au chaud, pour racheter uniquement au moment où les cours sont largement déprimés, la création de valeur est instantanée.

Dernière modification par FranckInvestor (14/01/2017 12h48)


Les Daubasses - Investir sur les petites valeurs avec succès / Graines Voltz : défendre une offre > 40 EUR

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#13 14/01/2017 12h50 → Mauvais business et rachat d'actions : une catastrophe ? (aeropostale, bad business, rachat d'actions)

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Lazard, je dirais à nouveau: oui et non. Est-ce que je comprend ? Oui. Est-ce que je trouve que c’est juste ? Pas forcément.

Je me mets totalement du point de vue de votre scénario. (Au passage, mais je ne crois pas que ça ait d’importance, je ne comprend pas "NAV initiale"). Notre actionnaire possède donc 40% d’un "mauvais business".

La problématique de votre raisonnement, basé sur Aeropostale, est que comme très souvent sur les raisonnements à postériori, vous connaissez le futur. Du point de vue de notre actionnaire "Monsieur 40%", sait-il que le business va faire faillite ? Sait-il dans combien de temps ? Et sait-il combien de bénéfices peuvent être générés avant ? A priori non, mais il est tout de même supposé avoir une idée, et avoir une hypothèse en tête. Il est ensuite censé agir selon son hypothèse.

Et là, vous retombez dans tout ce que je dit dans ma réponse initiale, que vous pouvez relire. Votre scénario, si j’essaye de comprendre au mieux, est que ce business va fortement décliner, jusqu’à mener à la faillite, et Monsieur 40% le sait, ou au moins il s’en doute. Au minimum, il trouve ce risque important, suffisement important pour vouloir agir en réduisant son exposition à ce business. Est-ce que j’interprete correctement ?

Si c’est tellement catastrophique, que fait-il avec une position de 40% dans ce business ? (valide pour la très grande majorité des investisseurs). Vous allez me dire que ça pouvait aller mieux avant et que ça c’est dégradé (l’investisseur a alors mal vu le futur dans le passé, ou pas assez loin) ou qu’il en a par exemple hérité. Donc OK, admettons. Mais si c’est tellement catastrophique (imaginons) dans les prévisions de M. 40%, il ne faut pas simplement juste vouloir sortir les bénéfices de l’année pour les investir ailleurs, il faut vendre sa participation, ou liquider le business, ou prendre une approche plus drastique alors. Mais vous allez sans doute me répondre que vendre est "impossible" (cf plus bas), liquider infaisable et rien d’autre ne peut être fait. Donc Ok, admettons également.

L’hypothèse, si je comprend bien (ce qui est loin d’être gagné) est que Monsieur 40% est actionnaire d’un busines déclinant dont personne ne veut. Le prix qu’il pourrait tirer des actifs du business (liquidation) ou de sa participation de 40% est inférieur aux bénéfices qui vont être générés avant la faillite, en tout cas dans son hypothèse. Sinon, autant vendre ou liquider, non ? Donc le plus logique est de garder la participation et sortir les bénéfices sous forme de dividendes selon vous. Est-ce que c’est bien cela ?

Une note sur la non possibilité de vendre: C’est seulement valide pour une société privée, une société cotée, on peut vendre, peut-être juste à très peu cher. Pour la chute du cours en cas de vente (ce que j’appelais se "verser soi-même le dividende"), dans le cas où la société rachète des actions de l’autre coté, la société rachètera proportionnellement plus que ce que l’actionnaire a besoin de vendre pour l’opération, donc votre raisonnement n’est pas juste Lazard: Dans le cas de Monsieur 40%, s’il veut effectivement du dividende alors que les autres 60% voulaient du buyback et que c’est du buyback qui est effectué, il reste libre de choisir d’obtenir du dividende, objet de ma réponse initiale.

Donc si vous êtes Monsieur 40%, vous restez libre d’obtenir votre dividende alors que du buyback est décidé. Relisez mon message initial. Je vous le dit pour la 3eme fois, vous avez toujours le choix. Dans votre scénario je suppose que le cours de la société est plutôt dans les choux, vous bénéficierez même d’une perte fiscale sur vos ventes, plutôt que d’avoir à payer de l’impot sur le dividende ! (En touchant la même somme et en ayant toujours la même participation en % à l’arrivée, aussi incroyable que ça puisse paraitre de but en blanc. La puissance des buybacks que personne ne semble comprendre, comme je le disais)

Et si vous êtes bien d’accord avec le passage en gras au-dessus, et que je suis Monsieur 40%, vous venez de perdre une main … Si la valeur du business est inférieure aux bénéfices qui vont être générés avant la faillite, alors je veux définitivement plus de ce business ! Avec l’effet supplémentaire des buybacks à un prix très décoté, c’est une excellente opération.

Donc, non, je ne suis pas réellement plus d’accord que je ne l’étais avant. Comme je vous l’avais dit en introduction de mon premier message:

"Mevo" a écrit :

Lazard, sujet intéressant. Comme souvent, c’est sans doute simple et compliqué à la fois. Comme souvent également, autant ce que vous dites est logique, voire évident, autant ça n’est pas forcément juste.

Dernière modification par Mevo (14/01/2017 12h55)

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#14 14/01/2017 16h40 → Mauvais business et rachat d'actions : une catastrophe ? (aeropostale, bad business, rachat d'actions)

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@vbvaleur :

De quel quel livre parlez-vous ? J’avoue que c’est intéressant ce coté « obscure » de W. Buffet

@Franck

"Franck" a écrit :

"Lazard" a écrit :

Je mettrais presque ma main à couper que Buffet prendrait le dividende, pas vous ?

Warren Buffet a maintes fois répété dans ses lettres annuelles qu’il préfère par dessus tout le rachat d’actions quand une société est décotée en bourse.

Nous avions rédigé un article à l’époque sur le rachat d’actions, qui n’est pas un nouveau sujet : Le rachat d’action, l’ami de l’actionnaire

Pourtant, je vous assure qu’il aurait pris le dividende dans ce cas…

Il est en parle moins, mais il regarde le risque avant la décote.

Vu que cela s’éloigne un peu du sujet je vous répond ICI

"L’équipe des daubasses" a écrit :

il y a deux conditions à respecter pour un bon rachat de titres. Tout d’abord, l’entreprise qui souhaite racheter ses propres titres doit avoir suffisamment de cash pour continuer à investir et à gérer son business au quotidien.

Oui, on se rejoint tout à fait alors !! Entièrement d’accord !

@Mevo

Je pense que le sujet que j’ai proposé à Franck, peut répondre à notre désaccord.

Vous raisonnez en terme de fair value, moi je résonne en terme de risque pour ce sujet (même si je résonne volontiers en terme de fair value dans le cadre d’un panier de cigar-butt par exemple)

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#15 14/01/2017 17h03 → Mauvais business et rachat d'actions : une catastrophe ? (aeropostale, bad business, rachat d'actions)

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Laissons tomber, je vous ai apporté tous les éléments, et ils sont là pour tout le monde. Chacun peut lire, potentiellement en retirer quelque chose, et c’est bien comme ça.

Après, vous pouvez bien penser ce que vous voulez, pas de soucis là-dessus. Si vous raisonnez en terme de risque, que voulez-vous ? Baisser votre risque ? Vous vendez des titres dans l’exemple cité, et le tour est joué. Tout le reste a été expliqué plus haut.

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#16 14/01/2017 17h26 → Mauvais business et rachat d'actions : une catastrophe ? (aeropostale, bad business, rachat d'actions)

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Je parle de "L’effet boule de neige" , sa biographie officielle . Lisez les pages que j’ai indiquées plus haut .

Son livre est riche d’enseignement à condition de lire entre les lignes et d’examiner les faits avec plus d’attention que son blabla légendaire .

Je pense sincèrement que Berkshire Hathaway lui à fait gagner beaucoup d’argent alors que le marché n’était pas vraiment porteur mais il en a gagné au détriment de ses salariés et de ses actionnaires les plus naifs . Même si il a dit à ses actionnaires qu’il était positif sur Berkshire et qu’il serait étonné de ne pas obtenir une croissance de 10% des résultats de la société à l’avenir , je trouve que rien que la proposition de cash était déplacé , il n’avait qu’a  verser à chaque actionnaire des actions et du liquide . Choisir les liquidités était surement fiscalement moins avantageux en plus .

Alors qu’il arrêtait toute les activités textiles et licenciait les salariés , pouvait-il dire : j’ai gagné un max de tune avec Berkshire Hathaway ?

Alors qu’il à proposé aux actionnaires de son fond des liquidités contre leurs actions Berkshire Hathaway  , pouvait-il dire : j’ai gagné un max de tune avec Berkshire Hathaway ?

Je pense  que non .

Dernière modification par vbvaleur (14/01/2017 17h28)

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#17 14/01/2017 17h34 → Mauvais business et rachat d'actions : une catastrophe ? (aeropostale, bad business, rachat d'actions)

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"Mevo" a écrit :

Si vous raisonnez en terme de risque, que voulez-vous ? Baisser votre risque ?

Exactement !!

En réinvestissant dans le même bad business (expansion, buybacks…) ? Non, le manager devrait investir ailleurs dans un business meilleur pour espérer donner quelque chose aux actionnaires long terme en cas de catastrophe risk.

Je vous accorde que 99% des entreprises ne font que se focaliser sur leur business (et réinvestir dedans, sans tenir compte des risques ni du rendement) mais y a quand même quelque entreprises qui essaient (avec plus ou moins de réussite) de sortir de leur m**de plutôt que de s’entêter :  Eddie Lampert, avec Shop Your Way pour sortir du retail traditionnel, Warren Buffet qui avec Berkshire Hathaway utilise les dividendes inter-filiales pour réinvestir à meilleur risque et meilleur rendement, Book-a-Million qui a investit dans l’immobilier plutôt que de continuer à essayer d’être compétitif et vendre des bouquins face au géant Amazon)

@Vbvaleur : Merci, je l’ai lu il y a quelques années, mais j’ai pas du être attentif sur ces passages. Merci encore. Je vais regarder ça

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#18 26/01/2017 14h01 → Mauvais business et rachat d'actions : une catastrophe ? (aeropostale, bad business, rachat d'actions)

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Bonjour

@Lazard

Lazard a écrit :

Je vous accorde que 99% des entreprises ne font que se focaliser sur leur business (et réinvestir dedans, sans tenir compte des risques ni du rendement) mais y a quand même quelque entreprises qui essaient (avec plus ou moins de réussite) de sortir de leur m**de plutôt que de s’entêter

C’est un peu difficile de lire ce genre de phrase sans réagir. Ne le prenez pas mal, mais dit comme ça, c’est une ânerie qui prouve que vous n’avez pas idée de ce que vit un chef d’entreprise.

Tiré de mon expérience professionnelle (direction d’entreprises de 25 à 70 salariés) et des nombreuses conversations avec d’autres entrepreneurs, voici les 4 principaux thèmes qui obnubilent  (voire pourrissent la vie) tous les patrons:

1) Réalisation des objectifs de chiffre d’affaires.
Réussir cela, c’est la preuve que vous ne vous êtes pas trompé dans votre stratégie de croissance, que la conception des produits est bien faite (R & D), que la démarche marketing est cohérente, que la production est de qualité, que le contrôle qualité efficace, que les commerciaux font bien leur travail. Et ça, c’est 90 % du personnel de l’entreprise.

2) Problèmes de trésorerie et d’endettement (avec le stress en plus pour beaucoup).

3) Problèmes de personnel (énorme consommation de temps pour des résultats souvent mitigés).

4) Rentabilité du business.
Vous êtes constamment à la recherche et à l’évaluation de nouvelles idées de produits, de marchés, de diversification.

Pour tous ces problèmes, la conscience des risques est permanente. Et cela se traduit par de la tension (y compris avec vos proches), des nuits blanches, des phases combatives et d’autres dépressives.

Si 90 % des chefs d’entreprise se focalisent sur leur business, c’est pour un grand nombre parce qu’ils s’en tiennent à ce qu’ils savent faire (justement pour maximiser le rendement et limiter les risques) et pour les autres, parce qu’ils n’ont pas la profitabilité, la trésorerie et les hommes pour changer d’activité.
Les entreprises qui ont réussi une reconversion sont très rares. Ce ne sont pas des meubles que l’on déplace. Ce sont des gens avec des compétences et leurs outils de travail.
Et le plus souvent, la meilleure solution pour changer d’activité consiste à revendre l’entreprise et à en redémarrer de zéro une nouvelle.

Quant à vos exemples, ils sont mal pris.
Buffett ne transforme pas ou peu les entreprises qu’il détient. Il récupère les excédents de trésorerie pour financer ses nouvelles acquisitions ou participations.
Et quant à Lampert, je ne vois pas ce qu’il a réussi. Si l’objectif était de sauver Sears, ce dont je doute, ce n’est pas encore le cas. Et si c’était de couler habilement la boîte pour récupérer l’immobilier, ce qui je crois est son objectif principal, l’affaire est encore loin d’être pliée.

Cordialement


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#19 26/01/2017 18h02 → Mauvais business et rachat d'actions : une catastrophe ? (aeropostale, bad business, rachat d'actions)

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Bonjour Durun,

"Durun" a écrit :

C’est un peu difficile de lire ce genre de phrase sans réagir. Ne le prenez pas mal, mais dit comme ça, c’est une ânerie qui prouve que vous n’avez pas idée de ce que vit un chef d’entreprise.

Vous avez bien fait de réagir, si je dis une bêtise je préfère être corrigé. Le débat profite à tout le monde.

Effectivement, je n’ai jamais été chef d’entreprise, je me contente d’essayer d’en analyser beaucoup et de comprendre les business, et ce qui aurait pu être mieux fait. Ce qui ne veut pas dire que je ne dis jamais de bêtises comme vous l’avez remarqué.

"Lazard" a écrit :

et réinvestir dedans, sans tenir compte des risques ni du rendement

D’avoir dit cela est effectivement une énorme bêtise, et je vous remercie de l’avoir noté. Je m’excuse si j’ai blessé des chefs d’entreprise (dont vous) par cette phrase.

Mais je maintiens cette partie de ma phrase (même si 99% était surement too much):

"Lazard" a écrit :

99% des entreprises ne font que se focaliser sur leur business

Vous semblez d’ailleurs d’accord sur ce point :

"Durun" a écrit :

Si 90 % des chefs d’entreprise se focalisent sur leur business, c’est pour un grand nombre parce qu’ils s’en tiennent à ce qu’ils savent faire (justement pour maximiser le rendement et limiter les risques)

Vous avez raison, mais un actionnaire doué en allocation du capital, peut pousser à une réallocation des profits dans un autre domaine/secteur. (exactement comme Buffet le fait grâce aux dividendes qui sont constamment dirigés au sein de la holding vers le business avec le meilleur risque/rendement )

Mais je vous redis que vous avez raison sur le fait que dire que la majorité des managements ne tiennent pas compte du risque ni du rendement est une énorme co***erie.

En ce qui concerne Lampert, ai-je dis que c’était une réussite ? C’est clairement un échec pour l’instant, mais au-delà du résultat, aurait-il du investir massivement dans le retail qui avait un avenir très sombre plutôt que d’essayer de transformer la compagnie  ?  Je pense que la démarche était bonne. Mais ce n’est que mon avis bien sûr.

Dernière modification par Lazard (26/01/2017 18h11)

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#20 26/01/2017 19h19 → Mauvais business et rachat d'actions : une catastrophe ? (aeropostale, bad business, rachat d'actions)

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Bonsoir

@Lazard

Je vous rassure, vous n’avez blessé personne, je pense que les lecteurs sont capables de prendre du recul.
Nous sommes sur un forum, et quelquefois, les opinions sont tranchées à la hache. Mais un peu de nuance ne nuit pas au débat.

Ce que je voulais dire sur le fond, c’est que les rachats d’actions sont un luxe inatteignable pour la très grande majorité des entrepreneurs. De même que réorienter une entreprise, car cela implique des investissements. Sans compter les problèmes avec le personnel, souvent quasi insolubles sans drame. C’est pourquoi la cession globale ou par appartement est si souvent privilégiée.

Pour le reste, on est d’accord.

Cordialement


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#21 23/02/2017 08h31 → Mauvais business et rachat d'actions : une catastrophe ? (aeropostale, bad business, rachat d'actions)

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Bonjour,

je partage l’avis de Mevo.

D’ailleurs, le consensus des CFO/actionnaires américains est également en faveur des rachats.
Le pourcentage des rachats d’actions dans le retour total de cash au actionnaires (rachats + dividendes) est en augmentation sur le long terme (c’est pourquoi le rendement en dividende est en baisse) :

factset buyback

https://www.devenir-rentier.fr/uploads/10874_ratio_buybacks_dividends.jpg

Sur un plan plus théorique, une des conclusions des théorèmes de Modigliani et Miller (qui ont eu le prix Nobel en partie pour cela) est la "Dividend Irrelevance" :
- Dans des marchés parfaits, et en gardant la politique d’investissement de l’entreprise fixe, le choix de la politique de dividendes/rachats est non pertinent (sans impact)

Si on regarde ensuite la réalité (marchés non parfaits) :

1) Du point de vue des taxes, les dividendes sont nettement moins efficaces.
- historiquement l’imposition des dividendes a été plus élevée dans la plupart des pays que celle des plus-values
- même avec un taux égal, la possibilité de décaler la taxation au futur donne l’avantage aux rachats d’actions

2) La possibilité pour le management de faire des signaux :
- je coupe le dividende car j’ai une super opportunité d’investissement
- j’augmente le dividende car on va faire de très gros bénéfices dans les années à venir
- je rachète mes actions car elles sont sous-évaluées

=> Ça peut changer l’opinion du marché (à la hausse espère le pdg).

3) Généralement, les coupures de dividendes sont très fortement sanctionnées en bourse et peuvent coûter son poste au PDG. Cela fait que même si il pense que ca serait mieux de le couper pour la boîte, il peut vouloir le maintenir.
En fait c’est plus un débat entre les bénéfices gardés en cash/réinvestis vs distribués. Mais privilégier les dividendes aux rachats d’action va diminuer la marge de manœuvre du PDG :
- c’est bien si on pense qu’il va faire n’importe quoi
- c’est pas bien si on pense qu’il est mieux placé qu’un actionnaire pour choisir quoi faire / a des informations confidentielles

4) Si on pense qu’à un moment, la valeur d’une action est différente de son prix (autrement dit : l’hypothèse d’efficience des marchés ne tient pas), alors effectivement on peut préférer un dividende/rachat d’action (respectivement en cas de sur-évaluation/sous-évaluation).
Cependant, la vraie chose à faire dans de tel cas n’est pas relative à ces 2-3% de dividende/rachat :
- il vaut mieux vendre / shorter / acheter des puts / vendre des calls (et réciproquement acheter / vendre des puts / acheter des calls), ça rapportera plus que 2% comme le disait Mevo.

Je me permets d’élargir un peu votre sujet de la question :
- qu’est ce qui est le mieux "objectivement" : dividendes ou rachats d’actions ?
à la question suivante :
- pourquoi certains préfèrent-ils les dividendes aux rachats d’actions ?

A mon avis, le fait que des investisseurs préfèrent les dividendes est lié principalement à des effets psychologiques:

1) pour certains, les dividendes apparaissent comme "gratuits" et un point "incontestablement" positif d’une action. Soient 2 actions d’entreprises totalement comparables, sauf sur la politique de dividende :
    - Une action A1 qui ne paie pas de dividende (par ex elle fait du rachat d’actions).
    - Une action A2 en paie.
    - A1 et A2 ont un potentiel de plus value. Comme ce potentiel est très incertain, l’investisseur lui attribue une valeur égale, au lieu de reconnaître que le potentiel d’A1 est supérieur à A2 (mécanique, dividende = baisse du cours)
   
Si on parle en "points" :
    - A1 vaut 1 point (1 point PV)
    - A2 vaut 2 points (1 point PV, 1 point dividendes)
    => A2 > A1 : j’achète A2.
   
2) les investisseurs évaluent séparément le "compte des dividendes" du "compte des plus values" dans leur tête, et en particulier font abstraction des dividendes quand il s’agit d’estimer si ils ont gagné/perdu sur une action. Je pense que beaucoup d’entre nous se sont dit un jour "ce n’est pas grave si le cours baisse (je ne regarde même pas), j’ai les dividendes qui tombent" => séparation des comptes => évaluation séparée, ce qui est "théoriquement irrationnel" : on devrait  évaluer les investissement en retour total (dividendes + plus values). (Pas de jugement de valeur de ma part sur la méthode, je donne juste le point de vue théorique).
A noter que cela peut être un point positif : si une action perds 50%,  se dire "c’est pas grave" peut aider à passer le krach et à ne pas vendre au plus bas. On peut penser que ça aide beaucoup d’investisseurs qui auraient autrement vendu au plus mauvais moment.
Un autre point positif et que cela peut engendrer une durée de détention moyenne plus élevée ("je garde, les dividendes augmentent") ce qui est généralement bon pour le gain total, ainsi que pour les taxes.

3) remplacement des obligations par des actions à dividendes dans un contexte de taux bas ("les taux 10 ans sont à 1%, les actions à 2%, j’achète des actions"). Pour moi c’est un des biais les plus facilement évitables, équivalent à se dire : "je vais acheter une obligation au dessus du pair, elle a un meilleur rendement" ou "je vais acheter des obligations à 30 ans, elles ont un meilleur taux que celles à 2 ans"

4) l’idée que "l’on ne doit pas toucher au principal/capital" et "vivre seulement sur les revenus/intérêts/dividendes". C’est une idée intuitive et ancrée profondément dans nos cultures occidentales (et peut être les autres, je ne sais pas), liée je pense à l’héritage/le très long terme : si je veux laisser quelque chose à mes héritiers/avoir quelque chose dans 50 ans, alors il ne faut pas que je touche au capital.

Tout le monde y est sensible
même le gestionnaire du fonds souverain norvégien : "While the fund, which is overseen by the central bank, so far has said it’s more than able to handle outflows without selling assets," = "J’ai pas touché au principal, on a eu suffisament de dividendes".

Le problème, c’est que généralement on ne prends pas en compte l’inflation (pas trop grave en ce moment, mais si vous dépensez tous les intérêts d’une obligation à 12% quand il y a 10% d’inflation, vous n’allez pas aller loin).
Aussi, d’un point de vue un peu "philosophique", ça veut dire qu’on laisse la décision de "combien seront mes revenus l’année prochaine" aux banque centrales/conseils d’administration qui décident du rendement nominal des capitaux.

De la même manière, cela peut être positif pour beaucoup d’investisseurs qui :
- prélèveraient trop dans le capital, il peut être plus sage de laisser la décision du rendement à une entité extérieure si on hésite trop à la prendre
- auraient trop de difficulté à vendre une ligne qui monte et autres biais ce qui peut aboutir à un portefeuille concentré
- ne pas avoir à regarder leur portefeuille pour passer un ordre de vente leur évite d’être trop préoccupé par l’évolution court terme, ce qui est globalement mauvais pour les gains long terme.

Sur ces point psychologiques, si ils sont vrais, alors je pense / j’ai peur que :
- Les investisseurs sensibles à ces biais achètent plus que la normale les actions à dividendes / dividendes croissants / forts dividendes.
- Ils font monter à la hausse le prix de ces actions, et baisser leur rendement attendu total (dividendes + Plus values)
- Puis se font arbitrer par les investisseurs qui n’y sont pas sensibles : hedge funds / fonds d’actions actifs qui n’ont pas ces biais psychologiques car ce n’est pas leur argent.

Le "confort psychologique" apporté pourrait donc se payer par une baisse du rendement total.

PS : si besoin je peux surement retrouver où j’ai lu/trouvé la plupart des idées, pour ceux qui voudraient approfondir.
PS2 : A noter aussi pour certains cas particuliers: je pense que dans une PME ou l’actionnariat serait familial, typiquement avec donation en nue propriété des actions aux héritiers, le rachat d’action permet de transmettre le cash flow au nu-propriétaire. A l’inverse des dividendes élevés permettent de privilégier l’usufruitier.

Dernière modification par Treffon (23/02/2017 08h35)


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