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[+9]    #1 15/06/2017 12h42

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ISTJ

Bonjour à tous,

Je voulais partager avec vous ma valorisation d’AutoZone.

C’est grâce aux newsletters de Philippe que je me suis intéressé à AutoZone.
La NL#119 sur les sociétés rachetant massivement leurs actions, et la NL#215 Les bigs caps les plus rentables de la planète.



AutoZone est le premier distributeur US ($11Mds de CA) de pièces détachées et d’accessoires automobiles avec plus de 5 000 magasins aux États-Unis, à Porto Rico, au Mexique et au Brésil. Chaque magasin possède une gamme étendue pour les voitures, les véhicules utilitaires sport, les fourgonnettes et les camions légers, y compris les pièces rigides, les articles de maintenance et les accessoires neufs et remis à neuf.
Le premier magasin a ouvert à Forrest City, Arkansas, le 4 juillet 1979 sous le nom Auto Shack. L’entreprise change de nom en 1987.
L’entreprise distribue également les pièces et accessoires sur son site internet et sur une appli Apple et Android.
Ils proposent aussi des logiciels de diagnostic et de réparation automobiles (croissance externe en 1996).

AutoZone ouvre en moyenne 180 magasins chaque année et fonctionne sans franchise (35 ouvertures aux USA au Q3 de l’exercice actuel + 8 au Mexique, 205 ouvertures nettes en 2016).
Au Q3 ses 5889 magasins sont répartis ainsi :
USA : 5381
Mexique : 499 (implanté depuis 1998)
Brésil : 9 (depuis 2012)
Ils sont propriétaires des terrains et des murs, qu’ils revendent ou sous-louent à d’autres types d’entreprises quand ils veulent fermer/déplacer le magasin.

AutoZone a écrit :

In 1996, AutoZone launched a commercial program offering credit and delivery to professional technicians.

J’avoue ne pas trop avoir compris ce qu’est cette activité, elle représente quand même $1Mds de CA en 2011.

EDIT :
Un article sur SeekingAlpha m’a permis de le comprendre :

SeekingAlpha traduit par Google a écrit :

En outre, de nombreux magasins disposent d’un programme de vente commerciale qui offre un crédit commercial et une livraison rapide de pièces et d’autres produits aux garages de réparation locaux, régionaux et nationaux, aux concessionnaires, aux stations-service et aux comptes du secteur public.

En 2012 AutoZone acquiert AutoAnything, un détaillant en ligne de produits automobiles spécialisés.

Evolution des ventes depuis 1994

La croissance ralentie fortement à mesure qu’une taille critique est atteinte, mais le marché international n’en est qu’à ces prémices et les US sont toujours en légère croissance.

Marge brute et Opérationnelle (EBIT) en constante augmentation depuis 1993 (Price Power)


Evolution EPS depuis 2002 (vives les rachats d’actions…entre autre bien sûr)


Voici les données financières de xlsValorisation :


Pour le nombre de titres, j’avais le choix suivant la source de données entre, 28.16 (WSJ page de présentation), (28.41 FT), 29.0 (AZO Q3 2017), 29.3 (AZO cumul Q3 2017) et 30 (xlsvalorisation 2016 donc WSJ Income Statement).

C’est le problème avec les sociétés rachetant massivement leurs titres, on ne sait jamais combien il y en a ! J’ai pris 29.30 par sécurité (plus il y en a plus c’est dillutif) mais je pense que le plus juste aurait été 29.0. L’écart est faible et ne joue que de $4 sur la valorisation.

Des fondamentaux superbes


Des ratios de solvabilité qui me semblent tout à fait corrects (dette nette 2 fois l’EBITDA (Kellogg’s c’est 3.5) et très importante couverture des charges financières)


Des ratios de distribution très élevés (trop ?). Pas de dividende, que du rachat d’actions, ce qui est très bien pour la capitalisation et le réinvestissement (personnel) dans l’entreprise.


Cela veut-il dire que l’entreprise s’endette pour racheter ses propres actions ?
Je pense que oui, c’est une pratique risquée en cas de retournement de l’activité.

Cependant aujourd’hui vu l’endettement contenu AMHJ à (2 x EBITDA), l’ampleur du ROIC (supérieur à 40%) et le coût moyen du capital inférieur à 8% dont le faible coût de la dette (3.1% brut, 2.0% net) je pense que c’est très relutif.

Les ratios de profitabilité


La marge brute et la MOP sont cohérents entre xlsValorisation et les présentations d’AZO.

Les marges de FCF et les marges bénéficiaires sont en corrélation : signe de la "fiabilité" du résultat net.
Le ROE est négatif et inopérant, normal pour une société rachetant massivement ses actions.
ROIC & CROIC sont excellents même si la tendance se contraint.
A noter qu’AZO estime son ROIC autour de 32%. Je ne me suis pas amusé à éplucher le calcul mais comme pour Nike on note cette divergence de méthode.

A noter également que la trésorerie plafonne toujours à $200 millions. C’est signe à mon sens qu’elle est bien utilisée et investie dans la profitabilité entre ouvertures de nouveaux magasins et rachats d’actions ($1.2Mds/an en moyenne ces 5 dernières années).

Enfin, l’IH Score est parfait a en tendance positive :


Pour les comparables j’ai utilisé 4 listes, Morningstar, Infinancials, Google et…. Devenir Rentier !
Les sociétés sélectionnées sont :
O’Reilly Automotive Inc
Advance Auto Parts Inc
CarMax Inc
Genuine Parts


A propos des comparables attention au suffixe NSQ (ici ORLY) si vous le saisissez dans le case verte puis que vous cliquez sur le bouton "changer", xlsValorisation va par défaut corriger le suffixe en "NYQ" (comme la plupart des valeurs US) et si vous n’y faites pas attention le beta ne va pas être récupéré par l’outil.

Multiples historiques (depuis 2011, j’exclue toujours la plage 2007 – 2010 pourtant dispo sur Morningstar mais potentiellement biaisée par le contexte)


Une réflexion sur les PER historiques ci-dessous :


Le PER le plus faible était de 12.8 en 2009 (crise financière), sinon 13.6 en 2007. Le plus élevé à 20 en 2015.

Je me permets de citer une phrase du livre Devenir Rentier de Philippe :

IH a écrit :

Les entreprises cycliques quant à elles alternent gros et petits bénéfices en fonction des cycles économiques. C’est en haut de cycle que leurs bénéfices sont les plus élevés et le PER le plus
faible ; et en bas de cycle que leurs bénéfices sont les plus faibles et donc le PER le plus élevé. Ainsi, pour les entreprises cycliques, souvent plus le PER est faible, moins c’est le moment d’acheter !

Les retails de pièces auto sont-ils aussi cycliques que les constructeurs automobiles ? Cela ne se ressent pas sur les chiffres d’AZO même à long terme (depuis 1990).
Je ne sais pas trop quoi en penser, le PER actuel de 14 TTM sous entendrait une fin de cycle, mais le plus haut (début de cycle ?) était il y a à peine 2 ans.

Ce PER TTM est surtout lié AMHA à la forte chute du cours depuis janvier (-25% à la louche).

Elle-même liée à des résultats plutôt bons (à mon sens) mais moins bon qu’attendu. Idem fin 2016.
Ce qui m’a fait penser à la Newsletter boursière #141 - Défiez-vous du bruit médiatico-financier quotidien

Bref, j’ai décidé de ne pas en tenir compte puisque mon interprétation de ces news est plus positive que les acteurs du "marché".

Les multiples comparables


Les données normalisées


Source

Pour l’EPS xlsValorisation prend le résultat net N-1 divisé par le nombre d’action actuel.
Suivant les sources j’ai trouvé les estimations suivantes :
41.7 (EPS cumulé sur 36 semaines 2017 / 36 semaines * 52 semaines)
43.2 (marketwatch)
44.36 (EPS N-1 +9% puisque c’est cette évolution qui est constatée en cumul au Q3 = solution retenue)
45.8 (le Q3 x 4 mais l’activité semble saisonnière donc non retenu).

A la libre appréciation de chacun…

Le CA c’est le cumul 2017 / 36 x 52 (méthode différence de l’EPS mais résultat plus conservateur que d’autres méthodes)
L’EBIT + taux c’est le cumul 2017 (inférieurs à l’estimation de xlsValorisation) ainsi que le taux d’impôt et la dette.

La différence entre le NOPAT et le Net Income de la présentation est que le NOPAT ne tient pas compte de la charge d’intérêts.

Les taux d’actualisation


Comme d’habitude je préfère les taux historiques.
Pour le beta j’ai utilisé l’industrie "Retail Automotive", car le beta de l’industrie "Auto Pärts" me paraissait très élevé (1.37) par rapport à celui de la société.
J’ai pris le plus élevé entre Damodaran et celui de la société.
J’aurais pu prendre Auto Parts et laisser xlsValorisation faire la moyenne des deux modèles, on serait à un beta de 0.99 soit plus favorable que mon estimation.

La croissance du résultat opérationnel


Qui nous donne la valorisation


La valorisation fait apparaître une incertitude élevée (autrement dit le beta est supérieur à 1).
Le beta de Damodaran s’appuie sur l’industrie et le poids de la dette de l’entreprise mais vu le beta historique de la société, cette incertitude est AMHA à relativiser.
Si l’on utilise la moyenne des 2 betas (comme le fait xlsValorisation d’origine) avec le beta de l’industrie Auto Parts, soit une moyenne de 0.99, l’incertitude devient normale et le cours conseillé à l’achat est à seulement -7% versus hier, la valeur intrinsèque ($705) estime une marge de sécurité de 16% et un upside objectif de 27%.

J’ai valorisé brièvement (par les multiples historiques + comparables + données normalisées estimées par xlsValorisation) :
O’Reilly à $214 pour un cours à $234 malgré un plus bas à 52 semaines ! IH Score 9 positif
Advance Auto Parts Inc. à $138 pour un cours à $130 IH Score 6.5 négatif (vu les comptes pas extraordinaires je n’ai pas envie de creuser…)
CarMax Inc. à $6 pour un cours à $62 ! IH Score 5.8 stable (=FCF fortement négatifs, endettée à 17 fois l’EBITDA et big beta…)
Genuine Parts à $89 pour un cours à $94 IH Score 6.5 stable

AMF : pas encore actionnaire mais cela devrait changer vers 15h30.
EDIT : actionnaire-propriétaire à $603.18 ! smile

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Dernière modification par bibike (15/06/2017 15h32)

Mots-clés : automobile, autozone, pièce


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[+1]    #2 15/06/2017 14h56

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Merci pour le partage !

Comme Grainger, AutoZone est une société avec un historique opérationnel fantastique et pas très chère sur la base des chiffres passés.

Comme d’habitude par les temps qui court pour les retailers, la récente baisse du cours s’explique en partie à cause de la [future] concurrence d’Amazon (Amazon’s next frontier to conquer? Auto parts) en plus des récents trimestres bons, mais inférieurs aux attentes.

S’il n’y avait l’absence de dividende, j’aurai investi également !

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[+1]    #3 15/06/2017 15h08

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En quoi le versement de dividende serait, selon vos critères, un meilleur point que celui du rachat d’action ?

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#4 15/06/2017 15h28

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Merci IH pour votre commentaire et l’article sur Amazon très intéressant.

Pour les dividendes je comprends bien votre point de vue, Personnellement je préfère la croissance du capital à son rendement immédiat (cela me simplifie le suivi et la gestion de fiscalité d’ailleurs). smile

AMHA Amazon a encore du boulot devant lui pour concurrencer totalement les professionnels du retail de pièces auto.

Tout simplement parce qu’un site web comme Amazon est très mal adapté (en tout cas le .fr pas visité le .com) pour la recherche de pièces automobiles.

Concrètement pour un même véhicule (modèle, finition, année), il peut y avoir plusieurs références pour une même pièce (par exemple kit de mâchoires de frein) du fait de l’existence de plusieurs montages différents.
Personnellement je me suis déjà trompé plusieurs fois sur des sites comme Oscaro pourtant bien construit, où l’on saisit sa plaque d’immatriculation, les références de sa carte grise, et ou l’on peut appeler des gens

compétents

par téléphone etc bref tout un tas de renseignements qui permettent de ne pas se tromper (moins en tout cas). A mon sens, le site web d’AutoZone est très bien fait pour ce type de biens de consommation.

Alors avec le fouillis que présente le site Amazon et leurs "filtres de recherche", bon courage smile

Bien sûr, ils s’amélioreront sans doute sur le sujet c’est à suivre.

Au sujet du "commercial program" que je ne comprenais pas, un article sur SeekingAlpha m’a permis de le comprendre :

SeekingAlpha traduit par Google a écrit :

En outre, de nombreux magasins disposent d’un programme de vente commerciale qui offre un crédit commercial et une livraison rapide de pièces et d’autres produits aux garages de réparation locaux, régionaux et nationaux, aux concessionnaires, aux stations-service et aux comptes du secteur public.

AleaJactaEst : je pense que cela permet à IH de ré allouer son capital comme il l’entend, et si besoin un jour, de consommer son rendement directement.

Dernière modification par bibike (15/06/2017 15h29)


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#5 05/07/2017 21h16

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Suite à des prévisions de ventes inférieures qu’estimées par O’Reilly, le secteur prend le bouillon.
Soupçonnant une faible demande dans le marché des pièces auto et vu la position dominante d’Amazon dans les médias ces derniers temps, le marché anticipe le raz de marée du géant online sur le secteur.

AutoZone est passé à 520$ vs 820$ il y a quelques semaines.

Le prix devient intéressant pour ce cannibale du rachat d’action. (-7% en moyenne d’actions en circulation par an depuis des années)
On est à 12 fois les bénéfices ou 13 fois le Free Cash Flow pour une boite superbement gérée.

J’ai l’impression que le marché sur-réagit mais c’est trop tôt pour le dire.
Je n’ai pas pas plus creusé le dossier car en dehors de mon champ d’investissement.

En tout cas, c’est un bon exemple de boite qui était côté à des multiples de profits assez haut (PER 18-20) et dès qu’une faiblesse dans la croissance se fait ressentir (même en restant profitable), la valorisation s’ajuste aussi vite.

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#6 06/07/2017 00h18

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Effectivement je trouve que le marché sur-réagit (biais d’auto-conviction ?) surtout qu’AZO a déjà sacrément dévissée depuis décembre dernier du fait je le rappelle, de résultats moins bons qu’attendus et pourtant largement positifs à y regarder de plus près (cf ma présentation).

D’après ce site nous sommes au plus bas depuis octobre 2014.

Cette valorisation est plus récente et plus élevée que la mienne.

Un article de seeking alpha confiant également sur la sous-valorisation excessive d’AZO.

J’avais 2 titres, j’en ai repris 1 à $521.
Nouvelle valorisation avec le nouveau plus bas sur les multiples historiques (et pour ceux des comparables évidemment) ainsi qu’un beta de 1.03 (Damodaran pour le secteur)


La même valo avec le véritable beta à 5 ans d’AZO soit 0.62


On peut faire varier cette valorisation dans tous les sens avec x ou y hypothèse, mais à long terme (voir moins si la bulle Amazon se dégonfle), à moins d’une érosion durable et forte des profits d’AZO (et qui peut vraiment le prédire ?) je suis assez confiant dans mon achat actuel.

EDIT je n’avais pas vu que la nouvelle version d’xlsvalorisation sous-pondérait les multiples historiques (à juste titre vues les dernières années plutôt fastes).
Si je remets 1/3 partout on tombe à 698€.

Le plus intéressant étant que la valorisation par les DCF (souvent la plus rude) est égale au cours actuel.

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Dernière modification par bibike (06/07/2017 00h28)


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[+1]    #7 08/07/2017 11h23

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En pleine lecture de Beating The Street / Battre Wall Street de Peter Lynch et suite à sa recommandation j’ai cherché à quel prix AZO rachetait ses propres actions :

AutoZone 23/05/2017" a écrit :

Under its share repurchase program, AutoZone repurchased 396 thousand shares of its common stock for $284 million during the third quarter, at an average price of $716 per share.  At the end of the third quarter, the Company had $1.051 billion remaining under its current share repurchase authorization.

Cela me conforte un peu dans ma 1ère valorisation malgré la volatilité ambiante smile

Cela dit un ratio plus embêtant pour un retailer auquel je n’avais pas prêté attention.

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Dernière modification par bibike (08/07/2017 11h46)


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#8 09/07/2017 10h51

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A 500$ le dossier commence à devenir très intéressant.


Eureka

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[+1]    #9 13/07/2017 18h18

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Je me suis penché sur le dossier. Mes notes (il va y avoir de nombreuses redites avec le message de bibike, les lecteurs sont prévenus !).

Je me suis basé sur le rapport du Q3.

1) Viabilité de l’entreprise

La dette est de 6 Md$ environ, en croissance, pour financer les rachats d’actions notamment.
Le ratio dette/EBIT est légèrement supérieur à 3, ce qui est tout à fait soutenable, et la couverture des intérêts par l’EBIT est supérieure à 10 : aucun problème de ce côté-là.

On note (page 10) que la dette existante est très bien échelonnée, avec des échéances chaque année de 400 M$ environ, et des taux très bas, entre 1,42% et 4,43%.
=> Il y a des chances que les nouvelles émissions de dette se fassent à des taux supérieurs, avec un léger impact sur le profit.

La viabilité de l’entreprise n’est donc pas menacée à court terme : je m’autorise donc à y investir si je la trouve suffisamment peu chère.

2) Profitabilité

Comme souligné par bibike, je suis d’emblée frappé par les marge opérationnelles assez démentes pour du retail : ~20% pour des pièces automobiles, je n’aurais a priori jamais imaginé ça.

Du coup, les questions immédiates : d’où viennent ces marges ? Qu’est-ce qui peut les menacer ?
Je n’ai pas la réponse pour l’origine, désolé. smile L’échelle est une explication possible ; a contrario, je doute qu’il y ait un moat lié au conseil ou à la marque elle-même.

Côté menaces, Amazon arrive en tête. Je ne souscris pas à l’image de l’ogre dévorant tous les marchés auxquels il s’attaque, mais dans ce cas précis :
- on est bien sur du retail
- les consommateurs n’ont probablement pas d’attachement particulier à telle ou telle marque
ce qui peut faire le jeu d’Amazon
- se souvenir que l’un des mantras de Jeff Bezos est "your margins are my opportunity", i.e. je peux m’introduire sur le marché en baissant mes marges pendant longtemps (l’entreprise reste soutenue par les activités plus matures)… puis les remonter lorsque les plus faibles ont disparu et qu’Amazon est bien implanté !

A contrario :
- les pièces de rechange peuvent être des besoins immédiats, pour lesquels le client ne voudra pas attendre une livraison, même rapide avec Prime.
- le conseil a sa place
- la taille/variété de l’inventaire peut jouer ; je ne sais pas si Amazon est déjà à un niveau suffisant de ce point de vue-là (l’article posté par IH semble indiquer qu’ils y sont, ou sont en tout cas en bonne voie).

Ma boule de cristal étant résolument en panne, je ne sais pas quel côté l’emportera. Mais si Amazon est sérieux dans sa volonté de s’implanter, les marges opérationnelles risquent fort de chuter durablement.

Une parenthèse sur la cyclicité : j’aurais tendance à penser que le marché des pièces détachées est bien moins cyclique que celui des autos. Il est d’ailleurs sans doute à contre-cycle de ce marché (peu de pièces détachées sont nécessaires - on l’espère ! - pour une auto neuve).
En outre, la voiture est un outil de travail - encore plus en Amérique qu’ici - donc les pièces ne font AMHA pas partie des achats que l’on diffère lors d’une crise.
Conclusion : je pense qu’il y a une légère cyclicité.

3) Valorisation
Je n’ai pas grand-chose à ajouter sur ce point. En annualisant les 3 derniers trimestres, j’arrive à un
P/FCF vers les 13-14 (selon différentes hypothèses sur le nombre d’actions et le FCF).

En supposant que la croissance continue à un rythme de 4-5% par an, que les taux d’intérêts augmentent légèrement et qu’elle continue à racheter des actions à bons prix, je lui attribuerai - à la louche - un ratio justement valorisé vers les 16-18.
(Je n’ai pas fait de DCF, et je suis volontairement flou sur les cibles ; je fais partie des gens incapables de donner un cours cible. smile)

La marge de sécurité n’est pas tout à fait suffisante pour moi. Vers un ratio de 11-12, soit un cours plus proche des 400 $, l’action me semblerait mieux intégrer les risques.

Pas d’action AZO.

Dernière modification par namo (13/07/2017 18h19)

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#10 13/07/2017 18h36

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namo a écrit :

La marge de sécurité n’est pas tout à fait suffisante pour moi. Vers un ratio de 11-12, soit un cours plus proche des 400 $, l’action me semblerait mieux intégrer les risques.

Pas d’action AZO.

Même conclusion. A $500, l’action est "à son prix", cad qu’elle n’intègre pas d’interruption concurrentielle (court-moyen terme), et, à plus long terme, le moindre nombre de pièces présentes dans les véhicules électriques

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#11 13/07/2017 23h20

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Suite à une proposition d’un autre investisseur j’ai jeté un oeil à O’Reilly Automotive.

Intéressant je ne connaissais pas, gros gadin sur le cours également, >40%, mais la valorisation reste supérieure à celle d’Autozone en terme de multiple de profit à première vue (<15 mn d’analyse). C’est peut être justifié par la petite croissance en plus mais peut être pas… 

- Ils ont pas loin d’avoir autant de store (4888 vs 5381).
- Marges similaires, moins de cash mais moins de dettes (2.3 milliards vs 4.8)
- Au Q1 la croissance reste un peu supérieure, 3.7% vs 1.3% pour l’EPS hors repurchase (9.5% vs 6.3% avec)
- Programme de rachat d’action +++ (7.5 milliards $ depuis 2011, excusez du peu), mais ils leur reste seulement 250 millions $ pour racheter, vs 1 milliard pour Autozone, vu la dépréciation du cours c’est dommage.

Et il y eu entre autre un PW pour le Q2 -> https://corporate.oreillyauto.com/corpo … df_208.pdf[/b] Expliquant la chute de 11% d’Autozone le même jour…

La suite du débat portait sur le fait que O’Reilly avait plus de pro comme client (40% vs 20% pour Autozone selon les chiffres soumis par l’autre intervenant :

Je ne suis pas fondamentalement sur que c’est mieux d’avoir plus de pro / au risque Amazone, en effet les pro peuvent peut être plus facilement gérer leurs stocks avec des achats différés que permettra peut être Amazon et ils seront peut être également confrontés à l’arrivée des clients avec leurs pièces. Je ne sais pas. Pour l’instant y a t’il réellement un impact Amazon sur les ventes ?

Le Q1 : https://corporate.oreillyauto.com/corpo … df_203.pdf

Dernière modification par simouss (13/07/2017 23h22)


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#12 18/07/2017 08h52

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C’est assez rare pour le constater chez AZO : un achat d’insider MCKENNA WILLIAM ANDREW ~150 000$ soit 300 actions (renforcement car il en détient pour 350M $ environ pour un cours de l’action à 507$)

Dernière modification par Zera (18/07/2017 08h54)

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#13 31/07/2017 12h58

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Bonjour , y’a t-il un concurrent pure player tel que Oscaro aux Etats-Unis a par Amazon bien-sur ?

j’ai trouvé :
- U.S. Auto Parts   
- RockAuto
- PartsGeek
- CARiD

CARiD making mark as online auto accessories site | NJBIZ

Dernière modification par vbvaleur (31/07/2017 14h01)

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#14 02/08/2017 15h29

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O’ Reilly Auto (+22 % en 3 semaines suite à sa forte chute). Je suis actionnaire depuis cette date.

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#15 19/09/2017 21h35

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AutoZone 4th Quarter Same Store Sales Increase 1.0%; 4th Quarter EPS Increases 6.8% to $15.27; Fiscal 2017 Sales of $10.9 Billion; Fiscal 2017 EPS Increases 8.3% to $44.07

MEMPHIS, Tenn., Sept. 19, 2017 (GLOBE NEWSWIRE) -- AutoZone, Inc. (NYSE:AZO) today reported net sales of $3.5 billion for its fourth quarter (16 weeks) ended August 26, 2017, an increase of 3.3% from the fourth quarter of fiscal 2016 (16 weeks).  Domestic same store sales, or sales for stores open at least one year, increased 1.0% for the quarter.

Net income for the quarter increased 1.7% over the same period last year to $433.9 million, while diluted earnings per share increased 6.8% to $15.27 per share from $14.30 per share in the year-ago quarter.  As previously reported, the Company adopted a new accounting standard on August 28, 2016, related to stock option exercises.  Excluding the $0.09 net benefit for the quarter from the adoption of this new standard, adjusted EPS increased by 6.1% to $15.18 per share.

For the quarter, gross profit, as a percentage of sales, was 52.8% (-2 bps versus the same period last year).  The slight decline in gross margin was attributable to higher supply chain costs (-16 bps) associated with current year inventory initiatives, partially offset by higher merchandise margins.  Operating expenses, as a percentage of sales, were 32.6% (versus 32.1% the same period last year).  The increase in operating expenses, as a percentage of sales, was primarily due to deleverage on occupancy costs (-24 bps) and domestic store payroll driven by higher wage pressure.

For the fiscal year ended August 26, 2017, sales were $10.9 billion, an increase of 2.4% from the prior year, while domestic same store sales were up 0.5% for the year.  Operating profit increased 1.0% on an operating margin of 19.1%.  For fiscal 2017, net income increased 3.2% to $1.3 billion, while diluted earnings per share for the year increased 8.3% to $44.07 from $40.70.   Excluding the $1.03 net benefit for the year from the adoption of this new standard, adjusted EPS increased by 5.7%. Return on invested capital finished the year at 29.9%, while full year cash flow before share repurchases and changes in debt was $1.018 billion.

Under its share repurchase program, AutoZone repurchased 366 thousand shares of its common stock for $227 million during the fourth quarter, at an average price of $622 per share.  For the fiscal year, the Company repurchased 1.5 million shares of its common stock for $1.07 billion, at an average price of $717 per share.  At year end, the Company had $824 million remaining under its current share repurchase authorization.

Le marché n’aime pas, -6% alors que le cours avait quasiment repris 15% depuis ses plus bas en Juillet.

Avec une croissance atone les rachats d’actions constituent la majorité de l’augmentation de l’EPS, je trouve assez décevant qu’ils n’aient pas augmenté le rythme au Q4.

Ratio : 12.5 fois l’EPS, 7.5 fois l’EBIT, 10.5 fois l’EV/EBIT

AutoZone, Inc. |
           
                    Investor Relations | News Release


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Pas d’actions Autozone, je pourrais redevenir actionnaire vers les 500 $

Dernière modification par simouss (19/09/2017 21h36)


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[+2]    #16 19/09/2017 21h41

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Autozone a écrit :

AutoZone 4th Quarter Same Store Sales Increase 1.0%; 4th Quarter EPS Increases 6.8% to $15.27; Fiscal 2017 Sales of $10.9 Billion; Fiscal 2017 EPS Increases 8.3% to $44.07

AZO publie son Q4, les ventes des stores comparables ouverts depuis plus d’un an sont en légère hausse, l’EPS Q4 et annuel en hausse de respectivement 6.8% et 8.3%, et j’étais très proche avec mon estimation d’EPS à $44.36 smile (oui c’est de la chance, surtout vu la méthode !)

L’EPS est clairement favorisé par les rachats d’actions et par une nouvelle méthode d’exercice des stocks options si j’ai bien compris (pour $0.09 sur Q4 et $1 en FY) mais le revenu global reste en augmentation de 1.4% sur le trimestre.

La marge brute baisse de 2 points de base à 52.8% (soit -0.02%…).

Je vous laisse apprécier le "waterfall" analytique de cette évolution de marge (sacré contrôle de gestion, Philip Fisher serait ravi…) :

Autozone a écrit :

The slight decline in gross margin was attributable to higher supply chain costs (-16 bps) associated with current year inventory initiatives, partially offset by higher merchandise margins.  Operating expenses, as a percentage of sales, were 32.6% (versus 32.1% the same period last year).  The increase in operating expenses, as a percentage of sales, was primarily due to deleverage on occupancy costs (-24 bps) and domestic store payroll driven by higher wage pressure.

Autozone a écrit :

For fiscal 2017, net income increased 3.2% to $1.3 billion, while diluted earnings per share for the year increased 8.3% to $44.07 from $40.70.   Excluding the $1.03 net benefit for the year from the adoption of this new standard, adjusted EPS increased by 5.7%. Return on invested capital finished the year at 29.9%, while full year cash flow before share repurchases and changes in debt was $1.018 billion.

Autozone a écrit :

Under its share repurchase program, AutoZone repurchased 366 thousand shares of its common stock for $227 million during the fourth quarter, at an average price of $622 per share.

De plus en plus intéressant relutivement parlant si je me fie à ma valorisation intrinsèque.

Autozone a écrit :

The Company’s inventory increased 6.9% over the same period last year, driven by new stores and increased product placement.

J’attendrais la publication chez les sources de xlsValorisation pour voir comment cela se traduit en terme de rotation.

Autozone a écrit :

Our 1.0% same store sales were still moderately below our recent historical experience and we attribute this shortfall primarily to the continuing headwinds resulting from two consecutive mild winters.

Moins de carrosseries froissées sans verglas ? Moins de batteries claquées ? Difficile de juger de mon fauteuil.

Autozone a écrit :

For the year, we reached many milestones which included generating a record $10.9 billion in sales, opening 215 AutoZone stores across the Americas and opening two new distribution centers.

205 ouvertures en 2016 de mémoire.

Autozone a écrit :

Additionally, we continued to fine-tune our inventory availability initiatives, including our multi-deliveries per week to stores and we expanded the number of mega hub locations.  We expect to continue with these initiatives in 2018 while opening the previously announced Florida distribution center by the middle of the fiscal year.  In order to continue to meet our customers’ needs across all selling channels, we will continue to prudently invest capital in our product availability initiatives across our businesses.  While investing to grow, we will remain committed to our disciplined approach to increasing operating earnings and utilizing our capital effectively

Autozone a écrit :

During the quarter ended August 26, 2017, AutoZone opened 84 new stores and relocated one store in the U.S., opened 25 new stores in Mexico, and five in Brazil.

Toujours une très bonne allocation de capital à première vue, et des profits en légère hausse même démaquillés des rachats d’action et autre mécanique financière.

Ceci étant si l’on zoome un peu :





Et un ROIC qui passe de 31.3% à 29.9%

C’est mi figue mi raison comme résultat. Si on se contente du titre et des premières lignes c’est correct mais dès qu’on descend dans le communiqué les marges maigrissent un petit peu (on reste dans le pouillème).

Formidable réaction du "marché" qui ouvre à +2% pour redescendre à -6% quelques heures plus tard, ça c’est de l’efficience.

Toujours une belle rentabilité pour une boite mature sur son marché.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Dernière modification par bibike (20/09/2017 08h13)


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[+3]    #17 03/11/2017 11h40

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Petite Màj annuelle avec xlsValorisation qui nous facilite bien la vie.

Fondamentaux


On retrouve les chiffres annoncés par AZO, CA en croissance plus que modérée (2.4%), marge d’EBITDA stable, ROIC en baisse de 3 points mais à un niveau totalement remarquable malgré tout (différent de celui annoncé par la société car le ROIC n’étant pas normé il y a plusieurs façons de le calculer).

On note que les rachats d’actions sont en décroissance ces dernières années -8.1% en 2014, -5.9% en 2015, -6.3% en 2016 et seulement -3.3% en 2017 ce qui explique aussi en partie le ralentissement de la croissance de la rentabilité (EPS + 13.6% en 2014, 14.1%, 13.0% et "seulement" 8.3% en 2017). On note par contre une baisse du FCF / share, on y reviendra plus tard.

Ratios de profitabilité


Marge brute maintenue toujours au sommet à un niveau très important pour un simple business de revente de produits finis (majoritairement).
Ce qui signifie à mon sens, que le pricing power d’AZO (sur les fournisseurs et sur les clients) est toujours au top et que quoi qu’on en dise, Amazon ne se substitue pas à tous les détaillants pour vendre tout et n’importe quoi et surtout pas des pièces autos cf message #4.

Pour rappel les marges brutes des concurrents d’AZO :



CROIC et ROIC sont en baisse notable (-5.9 points et -3.3 points), mais comme vu dans les fondamentaux, les rachats d’actions (en nombre et en valeur vu la baisse du cours = -355M$) ont été moindres cette année, ce qui signifie que les capitaux investis, dénominateurs des ratios CROIC/ROIC, ont augmenté plus fortement que les années antérieures (+16.3% contre 7/8% habituellement).



Autrement dit, le NOPAT 2017 vient augmenter plus massivement les capitaux investis car il n’est pas autant amputé par les rachats d’actions que par le passé. Ce qui réduit mécaniquement ROIC & CROIC.

On vérifie quand même que cette hausse des capitaux investis n’est pas due à une hausse de l’endettement, ce qui n’est pas le cas ici (+160M$ contre + 303M$ en 2016)

Flux de trésorerie

Le CROIC est en baisse également car le FCF (numérateur du CROIC) est en diminution (-7%).



On constate que cela est lié à la variation du fonds de roulement (-137M$).
Principalement du fait de dettes fournisseurs en baisse compensées en partie par une amélioration des créances clients et une baisse d’impôts sur les bénéfices.

Cette lecture est confirmée par les ratios d’efficacité puisque l’entreprise gagne une demi journée sur les règlements clients et qu’elle rend 3.6 jours aux fournisseurs.



Ces éléments expliquent le constat des fondamentaux sur la baisse du FCF/share, dégradation du fonds de roulement et réduction moindre du nombre de parts.

Dans ce cas précis, niveau flux de trésorerie, le plus important est de constater que les CF d’exploitation sont en hausse, que ce soit en valeur absolue (+13%) qu’en valeur relative / CA (+1.5 points).



Enfin, on constate que malgré la légère dégradation du BFR (qui est toujours lui même négatif ce qui est positif smile), la trésorerie est en augmentation (104M$), conséquence notamment des moindres rachats d’actions CQFD.



Ratios de distribution

Ces moindres rachats, maximisés à 100% du FCF contrairement aux exercices précédents où la distribution était plus agressive.



Ratios d’efficacité



Le cycle d’encaisse est pénalisé par les délais de règlement comme vu précédemment et par une rotation des stocks dégradée.

Les FGA augmentent également de 0.3 points.

Ce sont des bad points même si rien d’alarmant.

Ratios de solvabilité



Des ratios plutôt stables et en ligne avec le passé, à part une très légère dégradation de la couverture des frais financiers.

A noter un magnifique IH Score de 9/9 smile avec tendance négatif du fait des baisses relatives des CROIC/ROIC.

Valorisation actuelle



L’action en $ a repris des couleurs depuis son point bas et reste encore à prix raisonnable pour une entreprise de cette qualité. Je ne relance pas une valorisation complète, puisque à force de lire des livres et de comprendre les hypothèses sous-jacentes de chaque variable de valorisation je suis de moins en moins confiant avec tout ça.

Socrate a écrit :

Je sais que je ne sais rien

Conclusion

AZO n’est sûrement pas le prochain bagger (mais le sera sur plusieurs années grâce à sa rentabilité). Mais je pense que c’est toujours une excellente entreprise, extrêmement rentable, en bonne santé bilantielle, à prix raisonnable, qui résiste pour l’instant sans problème au corbeau cygne noir Amazon et pour ces raisons, qui devrait être un investissement deep "value" résistant à long terme.

Nota : ce post ne reflète bien sûr que mon avis, je l’espère le plus neutre possible car appuyé sur des chiffres, même si l’interprétation que l’on en fait contient forcement une certaine subjectivité.

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#18 30/11/2017 10h57

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Pour l’historique :

AZO a dépassé les 700$ hier soir, soit l’objectif à l’origine de mon post.

Rendement en 5.5 mois en devise : +16% / TRI +39%

Et pour ceux qui ont eu la patience d’acheter vers 493$ en juillet : +42% / TRI +150%

Pas trop mal pour une boite mature à croissance presque nulle "malmenée" par l’effet Amazon.

Je conserve temps qu’on aura pas dépassé de 10/15% ma dernière valorisation aux alentours de 800$.

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[+1]    #19 30/11/2017 11h08

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Joli retour à la moyenne.

En son temps, Parisien n’avait eu de cesse de se moquer de la stratégie d’acheter des leaders lorsque leur cours était proche du plus bas à 52 semaines. Il se serait trompé cette fois-ci (et également sur Boeing, Walmart, Valero, UPS, Pfizer pour ceux que j’ai en mémoire)…

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#20 30/11/2017 11h24

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Avec AZO ou Walmart (les autres boites je n’ai pas suivi) les trimestriels s’enchaînaient, étaient relativement bons et ce sont les réactions excessives de Mister Market qui offraient l’opportunité.

Donc ce n’est pas étonnant que le retour à la moyenne opère. smile

Même si on peut largement faire mieux en terme de rendement/TRI, je pense que l’intérêt de ce genre de boite, c’est leur solidité bilantielle et leur rentabilité (SIG).

Temps qu’elles sont maintenues le risque est extrêmement faible pour l’investisseur car la marge de sécurité est réelle.

Après bien sûr, on peut toujours se tromper ou se faire avoir par des dirigeants malhonnêtes dans les chiffres publiés.

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#21 30/11/2017 11h54

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Le gros avantage avec des sociétés comme AutoZone ou Walmart, c’est que quand elles décotent, les rachats d’actions sont relutifs, donc à long terme, à moins d’une forte détérioration de l’activité opérationnelle, on est toujours gagnant.

Un certain nombre de mes achats "dans la valeur" passée concernaient des sociétés trop endettées pour procéder à des rachats d’actions et on ne peut qu’attendre que la décote [supposée] se résorbe, et ça peut prendre des lustres…

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[+1]    #22 05/12/2017 23h43

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Q1 2018

AutoZone a écrit :

AutoZone 1st Quarter Same Store Sales Increase 2.3%; EPS Increases 6.8% to $10.00

CA +4.9% et +2.3% en comparable.

Les ventes de pièces : +5% sur le Q1, +2.9% en TTM (10.6B$)

Dont les ventes aux pros qui représentent 2.1B$ / an TTM et sont en hausse de +6.7% sur le Q1, +5.8% en TTM.

Bénéfice net +1% BNA +6.8%, vives les rachats d’actions.

Rachats d’actions : Au Q1 rachat de 597 milliers d’actions ordinaires au prix de 353 millions de dollars, à un prix moyen de 590 dollars par action. Reste 471M$ d’autorisation.

Marge brute 52.8% versus 52.7% N-1 (pricing power always) : marges directes plus élevées contrebalancées par un léger ralentissement dans la rotation des stocks et une hausse des charges d’exploitation +0.50% (majoritairement liées aux ouragans).
Impact net (car les ventes ont augmenté de ce fait également) négatif de 0.07$ par action si j’ai bien compris.

Stores
+15 magasins nets aux USA
+ 5 au Mexique

Total stores : 6 049 dont 5 480 USA et 529 Mexique

A noter Taux FGA : -0.5 point c’est toujours plus agréable dans ce sens.

En TTM l’EBITDAR +2.1% (versus +1.8% de bénéfice net) grâce notamment à la hausse des DAP et des loyers (ouvertures de magasins) à EBIT constant. L’impact des charges non décaissées relativise le seulement +1% du bénéfice.


La dette ajustée (dont 6 ans de loyers) sur EBITDAR est stable et représente 2.5 ans.

Tout ça me semble correct, le marché a apprécié à l’open avec +6% avant de redescendre progressivement sur terre en séance.

Vivement le Q2.

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#23 06/12/2017 08h46

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Bravo pour le suivi @bibike.
Je me suis intéressé à Autozone grâce à vous. Après avoir vérifié que l’entreprise correspondait à mes critères, j’ai investi (trop peu bien sûr) et je ne regrette pas. Achat à 510,87 du 10 Juillet.
Sans dividendes il faudrait que je revende, je suis tenté mais vais attendre.

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#24 06/12/2017 09h40

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Bonjour langoisse,

Ravi de vous avoir inspiré cet achat, superbe TRI/PRU smile

Même si vous souhaitez une rente rien ne vous empêche, comme vous l’avez fait d’ailleurs, de profiter temporairement de quelques sous-valorisations sur le marché et réinvestir ensuite dans de l’aristo. Surtout vu la diversité de votre portefeuille.

J’essayerai de refaire une valorisation à jour des derniers chiffres fin décembre mais je pense que sous 800$ la valorisation est encore raisonnable sans être aussi cheap que cet été. Ce n’est pas pour ça qu’elle va forcement courir vers les 800$ rapidement, personne ne le sait, même pas mister market. smile

Et voilà quel était le consensus à priori pour hier, d’où la hausse à l’open.

Boursier a écrit :

Les analystes anticipaient en moyenne un bpa trimestriel de 9,78$, pour des ventes de 2,5 Mds$, et une croissance "comparable" de 0,9%.

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[+3]    #25 05/01/2018 09h16

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Bonjour,

Ma chère AutoZone s’approchant "dangereusement" de sa valeur estimée initiale j’ai retravaillé sa valorisation avec les estimations 2018.

Couverture des analystes
Premièrement, AutoZone est couverte par 27 analystes, et malgré cette couverture massive de gens sûrement plus intelligent et compétent que moi, ils arrivent qu’ils se trompent suffisamment pour que le titre soit suracheté post annonce cf. mon message précédent. Ce fait simplement pour souligner la difficulté de l’exercice du jour.

Sur Reuters on peut voir que sur les 5 derniers trimestriels, l’écart entre prévision et réalité est assez faible, entre 0.8 et 3.2% sur les ventes, et entre 0.6 et 4.6% d’écart sur le BNA.

D’ailleurs on note que le plus gros écart défavorable a eu lieu en mai 2017 ce qui nous avait permis d’acheter AZO à pas cher l’été dernier. smile



Valeur Estimée par les professionnels
Morningstar estime une Fair Value de $770, avec une vente à $1040 soit une surcote de 35% (ambitieux).

MarketWatch recoupe l’avis des différents analystes qui tablent sur un cours cible de $750.

Multiples historiques : mise à jour mais cela ne change pas grand chose au post #1.



Multiples comparables : on reprend les mêmes, à jour de leur valorisation respective actuelle. O’Reilly Automotive Inc / Advance Auto Parts Inc. / CarMax Inc. / Genuine Parts. On note la pondération du PER qui semble représentatif pour ce secteur. J’ai supprimé CarMax Inc. dont les multiples de SIG sont 3x à 4x supérieurs aux autres concurrents.



Données normalisées : tout se joue ici. La valorisation commence a être tendue donc la moindre variation dans les prévisions peut changer la donne…

Etant donné la valorisation du titre, j’ai utilisé le nombre de titres actuel, ce qui me semble conservateur car la société rachète des actions tous les ans, même si le rythme décroit ces dernières années


Stockholder letter 2017 about FY 2017 a écrit :

Repurchased more than $1 billion of our shares for the ninth consecutive year

Stockholder letter 2017 about FY 2018 a écrit :

We will also continue to leverage our historically strong cash flows to repurchase shares to grow our earnings per share.

Sources des prévisions
Rien sur le site investisseurs AutoZone, ni dans le RA 2017, ni le Q1 2018. Mais mon anglais me fait peut-être défaut.
Wall Street Journal
MarketWatch
Reuters (de loin le plus complet).

L’EPS de Reuters est légèrement inférieur à MarketWatch et WSJ. Il correspond à EPS 2017 x growth du Q1 2018.

Le Chiffre d’Affaires tient compte de 4.20% de croissance sachant qu’on est déjà à 4.90% au Q1.
EBIT/EBITDA/Taux d’impôts = Reuters

A priori les analystes ne tiennent pas compte de la baisse de l’impôt sur les sociétés du gouvernement Trump, mesure adoptée par le Congrès et applicable dès 2018. L’impact est pourtant important, temps qu’ils n’en tiennent pas compte c’est qu’il doit y avoir une raison qui m’échappe.

Pour la trésorerie et la dette, j’ai utilisé les données du Q1 2018.



WACC (conservateur : taux historiques, sans prime de beta)



Croissance : pas trop de surprise à attendre sur le ROIC, pour la croissance je l’ai abaissée au niveau du Q1 2018.



Valorisations n°1



Plusieurs constats intéressants :

1) Multiples historiques : si l’on met de coté le P/B à pondération négative (car basé sur des capitaux propres négatifs anéantis par les rachats d’actions), on tourne plus autour de 810$ que de 897$.

2) Multiples comparables : les multiples liés à un SIG (marge) sont favorables à AZO contrairement au multiple des ventes VE/CA. Cela semble cohérent, AZO étant plus rentable que la moyenne de son panel de concurrents, à multiple de marges égal la valorisation est supérieure. smile Mais est-ce AZO qui est sous valorisée par rapport à ses concurrents sur la base des multiples de marges ou sont-ce ses concurrents qui sont survalorisés ?

3) VE/CA : concernant la VE/CA, qui semble défavorable à AZO, si l’on se contente d’utiliser la VE/CA de O’Reilly Automotive Inc. (seul concurrent à approcher le niveau de marges d’AZO) alors le multiple est de 2.67 au lieu de 1.5, ce qui justifie une valorisation de $900, et ce qui donne une valorisation moyenne des multiples comparables de 780$ au lieu de 750$.
A noter également l’impact très négatif du P/B, ratio complètement inopérant pour AZO. On pourrait le retraiter ou le neutraliser.

4) DCF : pour commencer, on note l’impact du ROIC exceptionnel d’AZO, la croissance est très rentable (par rapport au WACC) et justifie un premium de valorisation (+23%).
On note également la limite de mon raisonnement hyper conservateur dans la construction du WACC, en tout cas pour une big cap, mature, très rentable et résiliente. Je ne renie pas cette méthode conservatrice, mais avec un peu plus de recul je constate quelques faits :

Utiliser un taux sans risque et une prime de risque historique, non pondérée du beta (quand il est avantageux) est un positionnement très contrariant vue les attentes implicites du marché aujourd’hui. Ce positionnement peut-être utile pour estimer une valeur plancher "à long terme", pour minimiser les chances de se tromper, comme ce fût le cas l’été dernier. smile

Mais utiliser cette approche hyper conservatrice pour une big cap, mature, très rentable et résiliente nous emmène complètement en dehors de la réalité du marché d’aujourd’hui en terme de valorisation. Ce qui peut nous faire vendre beaucoup trop bas.

Bien sûr, plus le WACC est faible, plus la valorisation est élevée et le risque de se tromper également.
Si l’on paramètre le WACC en tenant compte des données actuelle du marché on obtient ce WACC :



Ce qui me semble très agressif ! 5.6% de CCP au lieu de 9.5% et WACC de 4.9% au lieu de 8%.
Mais c’est ce que donne la littérature financière sur le sujet.

Ainsi on obtiendrait ces valorisations :



$1032 de valorisation DCF, un PER implicite de 22, une VE EBITDA de 13.6 : pour rappel Morningstar préconise une vente à $1040. Voilà un exemple possible de ce que représente en termes d’hypothèses sous jacentes, le cours de vente de Morningstar. Est-ce vraiment représentatif des attentes du marché en 2018 ? Est-ce raisonnablement atteignable ?

Enfin, en corrigeant les biais précédemment expliqués :
- P/B historique à pondération négative
- VE/CA de O’Reilly
- Coût des CP à 7% et un WACC de 6% : issus du taux sans risque et prime de risque 2018, mais non pondérée à la baisse par le beta premium de la société.

Et en conservant une équi-pondération des 3 méthodes on obtient cette valorisation :



Je suis plus à l’aise avec cette valorisation comme cible de vente, certains biais ont été corrigés (du moins j’espère ne pas les avoir empirés) et le WACC est plus représentatif du marché actuel que l’hypothèse conservatrice initiée au début de cette file (sans être au paroxysme de l’optimisme en utilisant les taux 2018 + beta).

Le cours actuel ne présente plus de décote et est correctement valorisé. Ce n’est certainement pas un cours d’achat.
Etant actuellement blindé de liquidité (22%) je ne vais pas la vendre tout de suite, en espérant la laisser filer au dessus des $800 et placer un stop limit en cas de retournement.
Avec le risque de manquer le coche bien sûr, j’aurais alors la satisfaction de posséder le titre d’une entreprise en laquelle j’ai 100% confiance, qui devrait s’apprécier au moins à hauteur de l’évolution de son BNA. smile

Ce post ne reflète que mon avis d’amateur, éclairé à la bougie dans le brouillard de l’art de la valorisation.

PS : pour les fanas, la société fournit ici les chiffres historiques dont certaines séries depuis 1993.

PS2 : Avec un WACC à 6% et un taux d’impôt à 22% le DCF monte à 957$ et la valorisation pondérée à 863$.
Avec un WACC de 7% et un taux d’impôt à 22% le DCF table à 803$ et la valorisation pondérée 810$.
Avec un WACC de 8% et un taux d’impôt à 22% le DCF table à 672$ et la valorisation pondérée 766$.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.


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