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[+1]    #476 23/07/2015 00h15

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CYS a publié ses résultats du 2eme trimestre:

La book value ressort à $9.62 au 30 juin 2015 (contre $10.53 auparavant, soit -8.64%)
Perte par action de $0.66 et "core earnings plus drop income" de $0.27 par action, donc juste en dessous du dividende actuel.

A noter, CYS a racheté 1,286,586 actions à un prix moyen de $8.87 durant le trimestre.

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#477 24/07/2015 11h04

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ESTJ

Le montant du dividende versé par action est annoncé à USD 0.28
le résultat éco de ce trimestre est de USD 0.27 / action
Le dividende n’est pas couvert par le cash flow

Mais la Book value à USD 9.62
et un cours de cloture à USD 7.55

La décôte s’amplifie à prés de 21 %
celà peut m’inciter à renforcer . . .


Vf = Vi . (1+ρ)α. But cash is king !

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#478 24/07/2015 14h02

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ENTJ

Excusez la naïveté de mon propos : je tente de débuter. Nuance.
Pourquoi renforcer sur la seule lecture des chiffres ?
En effet à ce rythme "ça ne peut pas durer" la book value va forcément rejoindre tôt ou tard le cours (ou pire) ?
Quel est le but recherché avec un tel dividende ?

CYS ne me semblait justement pas être du spéculatif (j’ai lu la file, enfin j’ai essayé, et l’article d’IH sur ces sociétés) ?

Question subsidiaire : pensez vous (…) que l’impact des taux est terminé ?


Tant que t'as pas vendu t'as pas gagné. Mais t'as pas perdu. Mais t'as pas gagné. Mais…Oh zut fait @*

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#479 24/07/2015 16h45

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ESTJ

Cher Iqce,
Ne soyez pas trop modeste smile

Pour répondre, j’ai CYS en ptf
Je renforce mensuellement mes positons, sur les baisses mensuelles et si possibles sur des plus bas annuels…

Et CYS, sur ce mois, est presque celui qui a le plus baissé


Vf = Vi . (1+ρ)α. But cash is king !

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#480 24/07/2015 17h08

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INTJ

InvestisseurHeureux, le 30/06 a écrit :

Les taux longs US ont repris 40 pts depuis le 31 mars et les titres détenus par CYS ont bien dérouillé :

https://www.investisseurs-heureux.fr/up … 150630.gif

https://www.investisseurs-heureux.fr/up … 150630.gif

D’après la table des sensibilités, la book value de CYS devrait avoir perdu 5% seulement, mais c’est une approximation et la baisse est probablement supérieure.

Finalement presque -9% de baisse de la book value vs l’estimé à -5% de la table des sensibilités.

Ricou a écrit :

La décôte s’amplifie à prés de 21 %
celà peut m’inciter à renforcer . . .

Cela dit, ça fait un moment que CYS n’a plus coté à sa book value :


Nous avons la présentation du Q2-2015.

Voici la nouvelle table des sensibilités :


Pour moi CYS reste une position intéressante si on la considère comme un fonds fermé obligataire à effet de levier. On est payé 14% pour supporter la volatilité des taux longs et de la book value…

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#481 24/07/2015 19h13

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ENTJ

…Ce que vous appelez une stratégie "buy and hold"  ?

Tout le problème est de "buy" au bon moment, sinon le risque n’est il pas de courir après la décote chronique du titre via le dividende jusqu’à un effet de levier qui peut sembler lointain dans cette période de taux à la hausse ?


Tant que t'as pas vendu t'as pas gagné. Mais t'as pas perdu. Mais t'as pas gagné. Mais…Oh zut fait @*

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#482 25/07/2015 09h27

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ESTJ

Le "buy" peut (doit ?) se faire en plusieurs fois
Vous limitez les risques d’achat en "haut" de courbe et vous moyennez votre PRU


Vf = Vi . (1+ρ)α. But cash is king !

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[+3]    #483 26/07/2015 19h43

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Iqce a écrit :

Excusez la naïveté de mon propos : je tente de débuter. Nuance.
Pourquoi renforcer sur la seule lecture des chiffres ?

Cela regarde Ricou. Perso, ça ne me donne aucunement envie d’acheter (plus).

Iqce a écrit :

En effet à ce rythme "ça ne peut pas durer" la book value va forcément rejoindre tôt ou tard le cours (ou pire) ?

Euh, je ne suis pas sûr de s’il s’agit d’une erreur ou non, mais c’est le cours qui est sensé rejoindre la book value, bien que les acheteurs n’acceptant que d’acheter à x% en dessous anticipent vraisemblablement effectivement que la book value va diminuer vers le cours actuel.

Iqce a écrit :

Quel est le but recherché avec un tel dividende ?

Je ne sais pas comment interpréter une telle question wink
Pour qui ? La société ou l’investisseur ? Du coté de la société, le statut de REIT donne des avantages fiscaux, mais nécessite de verser plus de 90% de ses profits sous forme de dividendes.

Il parait que tout n’est pas qu’une question de taille, mais pour l’investisseur, plus c’est gros, mieux c’est. Enfin, aux détails près qu’il faut que la société gagne cet argent et que ça ne nuise pas au futur business en sortant trop de dividende.

Iqce a écrit :

CYS ne me semblait justement pas être du spéculatif (j’ai lu la file, enfin j’ai essayé, et l’article d’IH sur ces sociétés) ?

Ca aussi c’est sujet à l’interprétation de chacun, mais je pense que globalement les mREITS sont plutôt vus comme spéculatifs (enfin plutôt risqués en tout cas si c’est ce que l’on appelle "spéculatif") et c’est mon opinion également.

InvestisseurHeureux a écrit :

Pour moi CYS reste une position intéressante si on la considère comme un fonds fermé obligataire à effet de levier. On est payé 14% pour supporter la volatilité des taux longs et de la book value…

IH semble considérer CYS comme relativement peu risqué, et il m’a déjà répondu par cette vision intéressante, mais avec laquelle je ne suis pas trop d’accord. L’obligataire c’est: Il suffit d’attendre le remboursement de l’obligation, et tant que l’émetteur ne fait pas défaut, tout roule, peu importe ce qu’il se passe entre temps. Des fonds obligataires fermés à effet de levier, il y en a, c’est les "debt CEFs" et ils ne dépassent pas 33% de levier supplémentaire en général (25% pour les conservatifs, jusqu’à 50% pour des agressifs).

Là, nous avons à faire à du levier x7, x8, ce qui pour l’anecdote est faible comparé à ce qui se faisait pré 2008. En très clair, avec des produits longs (15 et 30 ans majoritairement pour CYS), ça n’est pas tenable très longtemps en cas de forte hausse des taux. On ne peut pas se dire qu’il suffit d’attendre le remboursement des obligations en portefeuille, car le margin call arrive très largement avant.

Il suffit de regarder le tableau posté par IH sur la sensibilité aux taux d’intérêts: 75 points de hausse sur les taux (on parle bien de 0.75% seulement), et les actifs de CYS baissent de 1.91%, mais avec le levier, ça donne une baffe de plus de 15%. Une hausse rapide des taux de 6%, CYS vaut 0, et le margin call est sans doute avant (vers 4.5% je dirais). La dernière fois que la FED a monté les taux, ils ont fait hausse sur hausse de proche de zéro à 6% justement, on sait comment ça s’est terminé.

CYS "hedge" en partie une hausse de taux. Mais seulement en partie, parce que ça coûte. Si le management est bon, il peuvent augmenter les hedges, au risque de perdre de l’argent si la hausse anticipée ne se matérialise pas. Si le management est mauvais, il vend une partie des produits (avec de GROSSES pertes) avant de manger le mur parce que c’est ça où tout explose. Il suffit de se replonger un peu dans l’historique de 2008, newcastle investment par exemple qui a "survécu" est passé de plus de 190 en 2007 à moins de 2 en 2009. Il cote aujourd’hui 4.50 (ticker: NCT). Je vous invite à jeter un oeuil au graphique long terme, c’est impressionnant. Et il y en a d’autres.

Il faut que la hausse des taux soit lente et très progressive. La perte latente sur les produits longs est compensée en partie par les hedges et les profits, puis les fonds des produits qui arrivent à maturité et qui sont réinvestis permettent de moyenner à la baisse le coût des produits longs, avec en même temps une hausse des profits grâce à un spread qui augmente (normalement).

Une hausse très lente des taux est même souhaitable, parce que la marge des mREITS ne cesse de diminuer avec les taux bas actuels. Au départ, il y avait les gains générés sur la hausse de valeur des obligations, mais c’est passé cela.

Après il y a aussi le risque de diminution du spread lors de la hausse des taux de la FED si les taux courts montent, mais pas les longs. C’est également ce qui a eu tendance à se passer en 2008…

Iqce a écrit :

Question subsidiaire : pensez vous (…) que l’impact des taux est terminé ?

Ca c’est assez drôle, parce qu’il n’a même pas réellement commencé en fait. La FED n’a toujours pas remonté ses taux jusque là et il y a de plus en plus de débats si ça va même se faire. Les taux ont bougé un peu, mais ça n’a pas été tellement spectaculaire que ça non plus et ils n’ont globalement pas vraiment augmenté. La preuve est qu’une partie des mauvais résultats de CYS est due a 13% de "prépayments", donc 13% des crédits ont été refinancés à moins cher.

Dernière modification par Mevo (26/07/2015 23h36)

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#484 01/09/2015 21h11

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Il faut acheter ?
Attendre la position de la FED ?
L’action est à 7,8 USD. ce soir et j’hésite.

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[+1]    #485 08/09/2015 23h41

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CYS rabote encore une fois un peu son dividende pour passer à 26 cents.
Depuis la mi-2013, on est passé de 34 cents à 32 à 30 à 28 à maintenant 26 !

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#486 25/09/2015 15h24

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Sur CYS, je pense que nous sommes encore dans un cas où la décote dépasse les 20%.

Depuis le 30 juin 2015, les RMBS détenus par CYS sont remontés :





Tandis que le cours de CYS (et aussi de ses consoeurs MFA Financial et Capstead) n’a pas brillé.

Ici la décote sur capitaux propres, sachant que les capitaux propres sont probablement supérieurs à leur dernière parution :


MFA Financial me semble particulièrement intéressante, car avec son portefeuille mixte d’Agency RMBS et de non-agency RMBS, elle peut supporter différents scénarios économiques et de taux.

Dans tous les cas, un contexte déflationniste est bon pour les 3 sociétés qui sont particulièrement intéressantes pour diversifier un portefeuille d’actions.

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[+2]    #487 25/09/2015 22h39

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InvestisseurHeureux a écrit :

MFA Financial me semble particulièrement intéressante, car avec son portefeuille mixte d’Agency RMBS et de non-agency RMBS, elle peut supporter différents scénarios économiques et de taux.

L’agency/non-agency n’a pas d’intérêt quant aux taux et "scénarios économiques". Les 2 vont varier à peu près de la même façon. En cas de gros problème, le non-agency risque de chuter beaucoup plus, vu qu’il n’est pas garanti par une agence gouvernementale US (principalement Fannie Mae, Freddie Mac et Ginnie Mae).

L’intérêt de l’agency est justement que c’est du presque sans risque (faut juste pas trop parler de 2008). Le non-agency RAPPORTE PLUS (taux un peu plus élevés) vu qu’il y a un supplément de risque par rapport à l’agency. C’est ça l’intérêt des mREITS qui investissent dans du non-agency: une meilleure rémunération en prenant un léger risque supplémentaire.

L’intérêt de MFA, c’est qu’ils investissent près de la moitié de leur portefeuille dans de l’ARM (adjustable-rate mortgages). C’est du taux variable, contrairement à CYS qui a tout son portefeuille à taux fixe. CYS dépense ensuite de l’argent pour couvrir une portion du portefeuille contre la chute de sa valeur en cas de hausse des taux, alors que c’est une fonction en quelque sorte "intégrée" avec les ARMs.

Pourquoi investir dans du taux fixe alors ? Pareil que pour le non-agency, ça rapporte un peu plus, même avec le coût de couverture (qui passe par des achats de swaps de taux d’intérêts), surtout que les mREITS comme CYS ne couvrent qu’une partie du portefeuille. Et il y a la disponibilité aussi.

Au 30 juin 2015, MFA avait  58.7% de son portefeuille à taux fixe et 41.3% à taux variable.

Si on croit à une hausse des taux et qu’on veut aller dans du mREIT, mieux vaut aller vers ceux qui investissent dans de l’ARM, la baisse de book value sera plus faible lors de la hausse des taux. CAPSTEAD Mortagage (ticker: CMO) est quant à lui 100% agency ARM. Comme ils le disent eux-même:

"This strategy differentiates the Company from its peers because ARM loans underlying its investment portfolio reset to more current interest rates within a relatively short period of time"

Le dividende n’est "que" d’environ 10%, mais c’est relativement stable dans le temps en terme de prix. Capstead a passé 2008 comme un champion.

InvestisseurHeureux a écrit :

Dans tous les cas, un contexte déflationniste est bon pour les 3 sociétés qui sont particulièrement intéressantes pour diversifier un portefeuille d’actions.

Euhh … Pourquoi ça ? Parce que le contexte déflationniste pousserait les taux d’intérêts vers le bas ? C’est plutôt bon pour la book value des mReits, et encore, il y a le problème du "prepayment": Le refinancement des emprunts, qui fait perdre de l’argent aux mREITs. Le mieux, c’est encore des taux stables.

Et le gros problème des taux bas, c’est la compression de leur marge, qui est assez faible actuellement (différence taux courts / longs).

La situation actuelle des mREITs est que une hausse des taux est souhaitable pour augmenter leur marge. Il faudrait idéalement que ce soit surtout les taux longs qui montent. Avec l’éventuelle hausse des taux de la FED, les courts vont monter, et pas forcément les longs (ou pas d’autant), ce qui pourrait encore devenir pire.

MAIS: Les détenteurs de mREITS (surtout les taux fixe, soit la majorité, dont CYS) vont la sentir passer cette hausse en terme de perte de book value (temporaire si tout va bien, mais c’est assez long quand même)

Mon avis (qui n’engage que moi, et je n’invite personne à le suivre) est qu’il vaut mieux rester éloigné des mREITs si on en a pas. Et surtout rester loin de celles à taux fixe comme CYS. Au pire, aller sur des full ARMs comme CMO. Si on en a déjà, mieux vaut sans doute les garder et passer la tempête de la hausse des taux. Je ne pense pas que ce soit le moment d’acheter. Si hausse de taux, ils devraient prendre une baffe, et il faudra essayer de piocher à ce moment, ça sera un achat intéressant: La book value aura tendance à remonter lentement avec le temps et leurs marges seront meilleures (sous réserve d’un *ECART* taux courts/longs qui augmente).

Si jamais il n’a pas de hausse de taux, bah, vous pourrez vous dire: sans doute qu’il fallait acheter quand même … Mais bien malin celui qui sait si les taux vont augmenter ou pas, si Yellen va nous la faire sa hausse "d’avant la fin de l’année" ou pas.

Il y a éventuellement la théorie de se dire que la "tempête" de la hausse des taux  est en fait la discount sur book value qu’on voit en ce moment, et que c’est elle qui va se réduire, alors que les prix ne vont pas trop baisser. Je ne parierais pas personnellement là dessus. Ou alors juste pour une petite portion, et que baisse il y aura bien (si hausse de taux, toujours le même problème)

Dernière modification par Mevo (25/09/2015 22h47)

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#488 26/09/2015 10h52

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Mevo a écrit :

L’agency/non-agency n’a pas d’intérêt quant aux taux et "scénarios économiques". Les 2 vont varier à peu près de la même façon. En cas de gros problème, le non-agency risque de chuter beaucoup plus, vu qu’il n’est pas garanti par une agence gouvernementale US (principalement Fannie Mae, Freddie Mac et Ginnie Mae).

Ce serait vrai si on ne tenait pas compte du prix payé.

Mais le non-agency qui est acheté par MFA financial est acheté avec une large décote, ce qui a deux conséquences :

1) les prepayments ont un impact positif sur les profits des RMBS non-agency (achetées sous le pair)

2) une amélioration de l’économie entraine une diminution du taux de défaillance des emprunteurs et donc une revalorisation des RMBS non-agency via la diminution de leur décote

Du coup, MFA financial en étant positionné à la fois sur de l’agency et du non-agency peut bénéficier de phénomènes de compensation.

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#489 26/09/2015 22h46

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InvestisseurHeureux a écrit :

1) les prepayments ont un impact positif sur les profits des RMBS non-agency (achetées sous le pair)

2) une amélioration de l’économie entraine une diminution du taux de défaillance des emprunteurs et donc une revalorisation des RMBS non-agency via la diminution de leur décote

Du coup, MFA financial en étant positionné à la fois sur de l’agency et du non-agency peut bénéficier de phénomènes de compensation.

Je vais vous dire: D’une manière générale, je suis 100% pour le fait d’être positif et de voir le verre plutôt à moitié plein, mais là je crois que vous abusez un peu (ça ne reste que mon avis)

1) Disons que je suis totalement d’accord. Maintenant, ça n’est que dans le cas d’une continuation de la BAISSE des taux. Sachant qu’on ne descendra sans doute pas en dessous de 0 pour les MBS, sinon il faudra payer les emprunteurs. Le potentiel est limité, même s’il existe encore.

2) Admettons. Ca reste quand même (très) faible comparé à la baisse de valeur en cas de hausse de taux ET l’inverse est vrai. Donc les défauts peuvent très bien augmenter plutôt que diminuer (surtout que MFA prend les défauts dans les dents)

Avec la question subsidiaire à 1000 points: Des taux plus élevés risquent-ils d’augmenter ou de diminuer les défauts ?

D’où ma conclusion précédente: Intéret de MBS non-agency comparé à des Agency en cas de HAUSSE de taux = ZERO (voir négatif: La décote pourra avoir tendance à augmenter)

Pour tenir compte de vos points, je peux rajouter si vous le souhaitez que le non-agency se comportera mieux en cas de continuation de la baisse des taux (grâce au point 1) et en cas d’amélioration de l’économie (grâce au point 2, mais en gardant en tête que l’INVERSE est également vrai et représente sans doute un risque plus élevé)

L’ambiance du moment est tout de même une potentielle HAUSSE de taux, non ? Pour moi, vouloir investir dans du mREIT maintenant (fusse-t-il investit en non-agency), c’est croire que ça ne va pas arriver (ce qui est une position qui peut se défendre)

Dernière modification par Mevo (26/09/2015 22h48)

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#490 27/09/2015 11h24

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Mevo a écrit :

D’où ma conclusion précédente: Intéret de MBS non-agency comparé à des Agency en cas de HAUSSE de taux = ZERO (voir négatif: La décote pourra avoir tendance à augmenter)

Au-delà des arguments que j’ai donnés, tout simplement la duration est plus faible !

Plus le rendement d’un actif est élevé, plus sa duration est faible.

On le voit bien sur ce slide de MFA financial :


La duration sur le non-agency est systématiquement plus faible que sur "l’équivalent" agency.

Par exemple, le non-agency ARM est à 0,5 vs 0,7 pour l’agency ARM.

Mevo a écrit :

L’ambiance du moment est tout de même une potentielle HAUSSE de taux, non ? Pour moi, vouloir investir dans du mREIT maintenant (fusse-t-il investit en non-agency), c’est croire que ça ne va pas arriver (ce qui est une position qui peut se défendre)

Je pense en effet que la hausse des taux sera très progressive et de toute façon contenue.

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#491 04/10/2015 13h13

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Nous aurons les résultats du T3-2015 dans une petite vingtaine de jours.

En se basant sur la table des sensibilités, voici les estimés :


On aurait plus de 25% de décote, alors que les actifs sont du quasi mark to market…

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[+1]    #492 05/10/2015 00h11

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Mevo a écrit :

Avec la question subsidiaire à 1000 points: Des taux plus élevés risquent-ils d’augmenter ou de diminuer les défauts ?

Diminuer, sur les non-agency "legacy" généralement détenus par les mREITs. Taux élevés liés à plus forte activité économique et croissance des prix immos par l’inflation => moins de défauts et sévérités plus faibles.
Par ailleurs les durations des non-agency sont effectivement bien plus courtes que sur agencies.
Trade typique des mREITs bien gérés (genre TWO, MFA etc) = non-agencies + agency IOs. Gros carry, et si les taux montent les IOs performent bien, et compensent la réduction des prepays sur les non-agencies; et dans l’autre sens si les taux baissent les prepays soutenus sur les non-agencies compensent la réduction de valeur des IOs.

Aussi, la perf des mREITs n’est pas vraiment liée à la pente de la courbe, parce que au 1er ordre ils couvrent maintenant tous leur exposition de taux.
Les plus gros facteurs de risque sont (a) les spreads des MBS et (b) la volatilité réalisée sur les taux.

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#493 22/10/2015 11h46

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InvestisseurHeureux a écrit :

Nous aurons les résultats du T3-2015 dans une petite vingtaine de jours.

En se basant sur la table des sensibilités, voici les estimés :
https://www.investisseurs-heureux.fr/up … 151004.gif

On aurait plus de 25% de décote, alors que les actifs sont du quasi mark to market…

Finalement la publication du T3-2015 est décevante, la book value est à seulement $9,59 ; bien inférieure à la table des sensibilités où on s’attendait à plus de $10.

Le trimestre reste quand même bon, puisqu’on encaisse un dividende de $0,26 ; avec une book value quasi inchangée sur la période.

SeekingAlpha a écrit :

Q3 core earnings plus drop income of $42.6M or $0.27 per share vs. $42.8M and $0.27 in Q2. The dividend was $0.26 (was $0.28 in Q2, $0.30 in Q1).

Book value per share of $9.59 vs. $9.62 at the end of Q2. Today’s close of $7.97 is a 16.9% discount to Sept. 30 book.

Interest spread of 1.30% down four basis points from last quarter. CPR of 10.2% down from 13%.

Leverage ratio of 6.87:1 vs. 7.06:1 in Q2.

2.067M shares bought back in Q3 at an average price of $7.67 each.

The company notes RMBS bonds moved higher in Q3, but not by as much as Treasurys or hedging instruments. CYS expects its net interest spread to tighten even further once the Fed hikes, but isn’t so sure the central bank is about to do so, nor how aggressively.

Source : More on CYS Investment’s Q3 - CYS Investments, Inc. (NYSE:CYS) | Seeking Alpha

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#494 16/12/2015 22h25

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Difficile de trancher dans votre discussion de spécialistes. Le fait est que ce soir les cours de CYS et de tous les mReits s’envolent suite à l’annonce de hausse des taux de la FED.

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#495 16/12/2015 22h53

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@Tracoh,

Cette hausse des REITs, alors que les taux remontent, est en accord avec ce qu’avait dit IH : les cours ont déjà intégré cette hausse de taux.


M07

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#496 17/12/2015 06h01

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M7: "les cours ont déjà intégré cette hausse de taux.". Pour les REITs classique, possible, pour les mREITS, c’est un peu plus compliqué: Leur financement va devenir plus cher, et les MBS qu’ils détiennent vont baisser en valeur et entraîner des moins-values latentes qui se résorberont avec le temps. Si les taux des MBS ne montent pas (trop), ca sera positif pour leur book value à court terme, mais négatif pour leur marges sur le plus long terme.

C’est maintenant qu’on va voir qui a hedgé correctement son business de mREIT sur des MBS à taux fixe. Ce qui devient sympa, c’est qu’on entre dans une période où les prépayments vont vraisemblablement devenir faible.

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#497 17/12/2015 13h16

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Egalement, les mREITs peuvent tout à fait gérer une hausse des taux, tout dépend de sa vitesse.

Et comme je l’ai maintes fois répété, si hausse des taux longs US il y a, ce sera de toute façon hyper lent, donc je ne m’inquiète pas trop pour les mREITs.

Une courbe des taux moins pentue est plus gênante par contre (puisque les mREITs gagnent de l’argent sur l’écart entre les taux courts et long), mais on n’y est pas.

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#498 15/01/2016 22h21

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Olivier66 a écrit :

CYS qui mécaniquement devrait s’apprecier ne suit pas (pour le moment)

Oui, c’est d’ailleurs un bon indicateur de l’irrationalité du "marché" :



Normalement les deux courbes évoluent de manière à peu près inverse, mais récemment, elles évoluent dans le même sens.

Certes l’aplatissement de la courbe des taux va diminuer le RoE de CYS, mais c’était déjà le cas mi-2012 et début 2015 et ne changeait rien à la corrélation taux long US & CYS.

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#499 15/01/2016 22h59

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Il y a un effet marché (béta) en ce moment ou on vend tout, les corrélations entre actifs sont proches de 1, tout baisse. Il faut attendre un changement de régime pour que la logique reprenne ses droits.

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#500 21/01/2016 11h57

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C’est devenu complètement absurde :



Et vue l’évolution du taux à dix ans US, il est même quasi certain que la book value a augmenté par rapport à la dernière publication trimestrielle.

Nous avons donc une décote de 35-40% sur des actifs complètement liquides !

Des rachats d’actions seraient hyper-relutifs, mais la marge de manœuvre est faible vu le taux de distribué élevé.

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