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REIT et SIIC (1/4)

02/02/2009 - Une introduction aux foncières

Foncière cotée : qu’est-ce que c’est, typologie des foncières cotées et comment valoriser une foncière cotée ?

Les REIT (Real Estate Investment Trust), en français SIIC (Sociétés d’Investissements Immobiliers Cotées), après des années fastes, sont particulièrement malmenés en bourse depuis un an et des opportunités commencent à apparaître. Je pense notamment à Vornado Realty Trust (VNO) aux USA et Land Securities Group (LAND) au UK.

En France, Unibail-Rodamco (UL), une de mes valeurs favorites, est aussi à un cours attrayant.

L’investissement dans les REIT m’intéresse particulièrement, car il est en phase avec mon objectif de génération d’une rente pérenne.

Qu’est-ce qu’un REIT ?

Un REIT est une société cotée en bourse dont l’objectif est la distribution de dividendes à travers la gestion et la valorisation d’un patrimoine immobilier. Le statut de REIT (qui existe depuis 1960 aux USA, 2003 en France et 2007 au UK…) implique que la société n’est pas imposée sur ses bénéfices (cool !), mais en contrepartie doit distribuer à ses actionnaires une très large part de son résultat : entre 80-95% selon le pays d’imposition. Il existe aussi d’autres contraintes, sur l’endettement par exemple, selon les législations.

Les REIT sont donc idéaux pour les investisseurs qui recherchent un complément de revenu sous forme de dividendes plutôt qu’une hausse “virtuelle” de la valorisation de leur portefeuille boursier. Cela ne veut pas dire pour autant qu’ils ne se valorisent pas en bourse sur le long terme, mais il est évident qu’une société qui distribue la quasi-totalité de son résultat ne peut prétendre à la même croissance que celles qui distribuent peu mais investissent beaucoup, comme de nombreuses valeurs technologiques par exemple.

Historiquement, les REIT sont peu corrélés aux valeurs boursières classiques (0,2 à 0,4 de corrélation avec le S&P 500) et sont utiles pour améliorer le rendement/risque d’un portefeuille boursier. Depuis 2005, c’est de moins en moins vrai et actuellement il y a des pointes de corrélations à 0,85 avec le S&P 500 !

Typologie des REIT

Un particulier qui investi dans l’immobilier physique aura tendance à le faire avec de l’immobilier résidentiel ou éventuellement des parkings.

Avec les REIT, vous accédez à tous les secteurs immobiliers :

Secteur Exemple
Hôtellerie Host Hotels & Resorts (HST)
Magasins Realty Income (O)
Centres commerciaux Simon Properties Group (SPG)
Entrepôts industriels Prologys (PLD)
Immobilier résidentiel Equity Residential (EQR)
Bureaux Boston Properties (BXP)
Box de stockage Public Storage (PSA)
Centres médicaux Health Care REIT (HCN)
Prisons Corrections Corporation of America (CXW)
Théâtres Entertainment Properties Trust (EPR)
Forêts Plum Creek Timber (PCL)
Parkings pas un REIT : Urban Growth Property Trust
Golfs pas un REIT : National Golf Properties

La plupart des REIT sont spécialisés à la fois sectoriellement (Equity Residential) et géographiquement (Washington REIT), d’autres sont diversifiés (Duke Realty) et/ou étendus géographiquement avec des investissements à l’international (Wereldhave). D’une façon générale, les REIT les plus spécialisés sont les mieux gérés, simplement car il est plus aisé d‘être “bon” sur un petit marché dont on connait les spécificités que sur un gros avec des particularités locales difficiles à appréhender.

D’ailleurs, chaque secteur a ses particularités : l’hôtellerie est le plus sensible à la conjoncture économique, suivi des bureaux, des bâtiments ou entrepôts industriels, de l’immobilier résidentiel, des espaces de stockage, de l’immobilier commercial et enfin des centres médicaux. L’immobilier commercial est le secteur le moins rentable mais le plus stable, car les baux sont très encadrés, aussi bien en terme de durée que de revalorisation des loyers. Mais là encore, chaque pays a ses spécificités.

Parce que le statut de REIT est le plus ancien aux USA, c’est là-bas que l’on trouve le plus de REIT et de tous types. En France, les REIT sont encore peu nombreux et appartiennent souvent à des banques, assureurs ou autres (Klepierre appartient à BNP Paribas, Silic appartient à Groupama et Mercialys appartient à Casino).

Comme pour toutes les valeurs boursières US, les REIT US versent des dividendes chaque trimestre, très exceptionnellement chaque mois (Realty Income). En europe, les versements ont lieu sur une base annuelle, voir semestrielle (Société de la Tour Eiffel) et exceptionnellement trimestrielle (Unibail-Rodamco). Les mieux lotis sont les canadiens, car tous leurs REIT (par exemple Riocan) versent leurs dividendes sur une base mensuelle. Entendons-nous bien, cela ne modifie en rien la rentabilité annuelle, il est juste plus agréable de percevoir le dividende au fur et à mesure, qu’une seule fois dans l’année.

Valoriser un REIT

Déjà, précisons que le traditionnel PER (Price Earning Ratio) est inutilisable pour valoriser un REIT. En effet, les actifs corporels tels que les biens immobiliers vont être dépréciés comptablement (normes comptables françaises ou US GAAP) par le biais d’amortissements, alors que dans les faits, ces biens sont entretenus et valorisés et prennent (généralement) de la valeur au fil des années. Le résultat net est donc totalement faussé par ces amortissements. Avec les normes IFRS, ce n’est pas mieux, car cette fois-ci, le résultat est impacté par les dépréciations ou revalorisations d’actifs. D’autre part, il fluctue en fonction des arbitrages d’actifs (vente avec plus-value des biens arrivés à maturité), ce qui rend la comparaison d’une année à une autre difficile.

Une première approche est d‘évaluer un REIT en fonction de sa décote ou surcote par rapport à son ANR (Actif Net Réévalué) ou NAV (Net Asset Value). L’ANR, c’est ce que vaudrait l’entreprise si tous ses biens étaient vendus et ses emprunts remboursés. Il est dit réévalué, car la valeur des biens immobiliers varie en fonction de la conjoncture et des investissements réalisés par le REIT pour les valoriser. L’ANR, calculé par des experts indépendants, est largement diffusé dans les communiqués des SIIC. La décote ou surcote peut être justifiée en fonction de la qualité du management du REIT, de la taille du REIT, de la qualité de ses actifs, de son endettement… L’ANR au 30/06/2008 d’Unibail-Rodamco est de 172 € par action, au cours actuel de 101,195 €, la décote sur l’ANR du 30/06/2008 (depuis, ce n’est pas parce qu’il n’a pas été diffusé, qu’il n’a pas évolué…) est donc de 41% : les investisseurs anticipent une forte dépréciation des actifs.

La deuxième approche est d‘évaluer le REIT en fonction des flux de trésorerie disponibles appelés FCF (Free Cash Flow). Aux USA, on parle de FFO (Funds From Operations) et, selon les recommandations de la NAREIT (National Association of Real Estate Investment Trusts), le FFO par action est largement diffusé dans les communiqués des entreprises. Ainsi, le 25/10/2008, Realty Income (O) estimait son FFO 2008 entre $1,82 et $1,84 par action. O cote aujourd’hui $19,27, soit un ratio cours/FFO 2008 entre 10,5 et 10,6. Ce ratio est ensuite comparé aux autres REIT du même secteur ou à la moyenne historique pour ce REIT.

Enfin, le LTV (Loan To Value) indique la proportion de dettes par rapport aux actifs. Par exemple, si un REIT possède pour 1 Md€ de centres commerciaux adossé à une dette de 0,4 Md€, son LTV est de 40%. L’endettement ayant un effet de levier à la hausse comme à la baisse, connaître le LTV est critique, surtout quand le contexte économique est difficile. Ainsi, un REIT avec un LTV de 80%, où l’essentiel du patrimoine est financé par l’emprunt peut se retrouver en faillite au premier défaut de paiement de ses locataires ou s’il est incapable de vendre un actif au prix prévu pour faire face à une grosse échéance d’emprunt.

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"Nous n’avons pas besoin d’être plus intelligents que les autres, nous avons juste besoin d’être plus disciplinés que les autres" – Warren Buffett

 

23 commentaires

1) crofin
03/02/2009
très bon article, bravo. Il existe aussi des reits en Asie, notamment à Singapour si je ne me trompe pas.

j'ajoute ce lien de ce matin au sujet de la performance reits de janveir...
http://www.capitalspectator.com/archives/2009/02/januarys_red_in.html
L'investisseur heureux : devenir rentier
Philippe
04/02/2009
Hello Olivier ! Merci. Je vise un "article" de qualité par semaine.

Effectivement, il y a de nombreux REITs en Asie, à Singapour mais surtout à Hong Kong. SUN HUNG KAI PROPERTIES est d'ailleurs passé devant l'australien WESTFIELD GROUP en terme de capitalisation en US$ aujourd'hui.

Je ne les connais pas bien, car mon broker ne me permet pas d'en acheter (à part via des trackers ou FCP), donc elles ne font pas parti de mon univers d'investissement.

Bonne journée !
3) Thierry
06/02/2009
Un REIT intéressant que j'ai étudié en 2007: Medical Properties Trust (MPW)
Il présente un portefeuille d'hôpitaux, secteur défensif donc.
L'investisseur heureux : devenir rentier
Philippe
06/02/2009
Hello Thierry ! Secteur défensif, mais société récente (2003) et petite capitalisation (300 M$). Je préfère le leader Health Care Property (HCP), mais c'est sûr que le rendement n'est pas le même !
5) Michell
06/02/2009
Bravo pour votre blog.
Ce début est excellent, et je vous souhaite une bonne continuation.
Au plaisir de lire la suite ...
6) Michell
10/02/2009
Une petite question sur Le dividende d'une SIIC

* un c/c d'Investir.fr du 09-02-2009
Fonciere Paris France : DIVIDENDE MAINTENU MALGRÉ DES PERTES

> Les faits. (investir.fr) La SIIC Foncière Paris France annonce avoir encaissé 28,7 millions d’euros de loyers en 2008, un niveau supérieur de 25,8% à l’an dernier. Dans le même temps, le résultat opérationnel courant a progressé de 23,65% à 23 millions d’euros mais après prise en compte de la variation de juste valeur (-22,8 millions) et des frais financiers (7,5 millions), le bénéfice net consolidé se solde par une perte de 6,6 millions contre un gain de 41 millions un an plus tôt.

En dépit de cette contre-performance, la foncière reconduit son dividende et versera donc 5,50 euros par action.

Quant à l’actif net réévalué par action, il ressort à 134,1 euros, en baisse de 7,1% sur un an.

*Mon interrogation:
le statut de SIIC oblige à distribuer 85% des bénéfices provenant des locations des immeubles.
Une SIIC peut-elle déduire de ces bénéfices la 'variation de juste valeur' de ses immeubles ?

Car, si oui OK FPF est généreuse (merci FPF ...);
si non: FPF ne fait que donner leur dû à ses actionnaires....
L'investisseur heureux : devenir rentier
Philippe
10/02/2009
Bonjour Michell,

Les dépréciations ou revalorisation d'actifs immobiliers ne concernent que la présentation des comptes aux normes IFRS, mais l'imposition sur les bénéfices s'applique sur les comptes sociaux aux normes françaises.

Dans ses dernières, on peut provisionner une dépréciation d'immeuble qui va réduire le résultat net, mais je ne suis même pas sûr que cela ait un impact sur l'obligation de versement, car les 85% concernent les "bénéfices exonérés provenant des revenus locatifs" et non le résultat net.

Bonne journée à vous.
8) syra
15/02/2009
Je ne peux que vous remercier pour vos éclaircissements. Une petite question au passage, malgré tout: Pourquoi parlez vous de décote pour Unibail au 30/06/2008, ne s'agit il pas plutôt d'une surcote?
L'investisseur heureux : devenir rentier
Philippe
15/02/2009
Bonjour Syra !

L'ANR est de 172 € / action, le cours 101,195 € (au 06/02/2009). L'ANR représentant la valeur "réelle" expertisée de la société, le cours présente bien une décote de 41%.

Par contre, au 30/06/2008, MERCIALYS avait un ANR de 27,91 € / action pour un cours de 27,94 € (au 30/06/2008), soit une très légère surcote à ce moment-là.

Aujourd'hui, tous les REITs français sont décotés par rapport à leur dernier ANR publié, en 2007, c'était l'inverse et des surcotes de 25-30% n'étaient pas rares.

Bonne journée !
10) Thomas
17/05/2009
La décôte effectuée est proportionnées à certaines perspectives dans les secteurs bureaux et commerces malheureusement :(.
11) Actionrodam
09/03/2010
Bonjour,

je suis encore en possession d'actions qui ne sont plus cotées (RODAMCO), car ma banque "La Poste" n'a pas traité ma demande d'échange d'action contre des UNIBAIL-RODAMCO au moment de la fusion. L'excuse de La poste était qu'ils recoivent trop de courrier et n'ont pas le temps de les traiter!!!!!
Que puis-je faire?
J'ai un portefeuille d'actions qui ne valent plus rien et ne sont plus cotées, que je ne sais pas vendre ni échanger.
Suis-condamnée à conserver ces pseudo actions?
L'investisseur heureux : devenir rentier
Philippe
09/03/2010
Bonjour,

J'aimerais vous aider mais je ne sais pas.

Par contre, j'espère au moins que vous avez changé de banque depuis.

F
13) sk60
22/03/2010
Bonjour, Pouvez vous me conseillez un brocker pour acheter sur le marché US (en particulier des REITS) car a priori avec Boursorama cela n'est pas possible. Il y a National Health Investors qui me fait de l'oeil qu'est ce que vous en pensez?

Cordialement
L'investisseur heureux : devenir rentier
Philippe
22/03/2010
Bonjour,

Les REIT sont des actions et Boursorama permet d'acheter des actions US, donc vous pouvez acheter sans pb des REITs US via Boursorama.

Sinon je ne donne jamais de conseils d'achat sur des valeurs que je n'ai pas en portefeuille. Cela dit, puisque vous me demandez, je n'ai pas d'apriori négatifs sur NHI.
15) swantonbomb
23/06/2010
bonjour,

tu n'évoques jamais l'immobilier en "dur". Tu sembles exclure celà de ta stratégie même pour l'immobilier résidentiel, et ton propre logement.
Pour quelles raisons?

Merci d'avance.
L'investisseur heureux : devenir rentier
Philippe
23/06/2010
Il y a pleins de raisons plus ou moins objectives.

Disons simplement que je me sens plus confortable quand en trois clics de souris je peux modifier la composition de mon patrimoine à ma guise.

Sur l'achat de ma RP, j'attendais une baisse de l'immobilier qui n'arrive pas et je ronge mon frein.
17) Kenzol
12/11/2010
Bonjour,
Dans un patrimoine, surtout de "rentier", on compte sur l'immobilier pour servir des revenus réguliers et résister à l'inflation. Je craindrais qu'investir en $ si on vit en Europe nous retire ces deux piliers et nous ramène sur les risques actions classiques.
18) Russell
01/01/2011
Disposer d'immobilier locatif en direct et y adjoindre de la pierre papier ou faire l'inverse permet de constituer son propre REIT. Passer de la situation de rentier à la situation de gestionnaire est aussi un challenge intéressant qui permet une optimisation fiscale. Toutefois il faut être très motivé car cela demande du temps et je ne connais pas de références livresques sur le sujet.sur le sujet

Je découvre ce forum qui me semble de très bonne tenue. Bonne année à tous
19) cedric
27/02/2011
Bonjour à vous toutes, tous.
je suis avec attention toute vos notifications.
Les REITS et SIIC sont fort intéressants, je suis en train de rédiger un mémoire sur ce sujet.

Si vous avez des liens à me conseiller, je suis preneur.
Cela m'exaspère que l'europe attende seulement 40 ans avant d'investir dans ces foncières.
Pourquoi existe t-il un tel retard?

Bravo pour ce blog.

Merci à vous
L'investisseur heureux : devenir rentier
Philippe
28/02/2011
Bonjour,

Il n'y a pas de livres en français.

Vous pouvez trouver des ressources sur Internet en faisant des requêtes comme suit :

filetype:pdf SIIC
filetype:pdf REIT

Bon courage
21) Tibesti
26/05/2011
Cedric, pour les infos concernant les SIIC, vous devriez aller voir de ce côté :
http://www.pierrepapier.fr/les-performances-des-scpi-en-2010/
Cordialement
22) Gotra
26/05/2011
Merci pour votre aide.
L'article sur la valorisation des SCPI est fort intéressant.

Cordialement
23) molodiets
01/07/2015
Aujourd'hui en 2015 rodamco offre peniblement un rapport dividende/cours de 4%.
On connait la fiscalité particulierement peu attractive des dividende de SIIP mais elle etait supposé compenser l'absence d'impot sur les sociétés et autres prelevements a la source. le dividende reste faible pour une entreprise supposée distribuer 95% de ses loyers et 60% de ses plus value de cession.
Les SIIP ne sont elles donc que des sous categories de SCPI a la fiscalité peu attractive et reservées aux investisseurs étrangers?
Vu leurs inconvenients ,elles devraient etre nettement sous-cotées

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