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#1 02/08/2015 12h52 → Peyto Exploration & Development : une gazière canadienne... (canada, gas, petrole)

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Bonjour

je suis tombé sur cet article présentant une entreprise intéressante, un très bon management dans le secteur de l’énergie qui produit des retours importants.

The Unknown Outsider - The Story Of How An Outsider CEO Thinks In The Oil And Gas Industry

Pas de position Peyto

edit:Le titre a ete changé par la modération - je n’avais pas écrit "une gaziere canadienne"… ce qui fait allusion a une gazière de l’IF ?

Dernière modification par BulleBier (02/08/2015 15h03)

Mots-clés : canada, gas, petrole

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#2 03/08/2015 04h24 → Peyto Exploration & Development : une gazière canadienne... (canada, gas, petrole)

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Merci pour la trouvaille intéressante.

Après premier survol rapide du rapport annuel, l’entreprise me semble cependant un peu trop chère ; le profit est plus comptable que réel en 2014 (OCF - Capex = 0) même si ce cash flow semble être destiné à faire grimper la production, et l’on paye quasiment 20 fois ces profits comptables dans l’environnement actuel, une petite solde supplémentaire serait la bienvenue.

Pour une E&P, le bilan et les résultats sont globalement très propres mais comme toujours, il y a un petit problème de cash-flow :
* pourquoi payent-ils un dividende d’un côté et pourquoi s’endettent-ils de l’autre côté ?
* quelle est la part réelle de cash qui va dans les investissements de croissance ?

En tout cas, les memos mensuels du CEO sont excellents.

Dernière modification par Wawawoum (03/08/2015 05h00)

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#3 09/08/2015 00h25 → Peyto Exploration & Development : une gazière canadienne... (canada, gas, petrole)

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Pour ma part, je trouve que c’est une excellente trouvaille car je trouve cette entreprise exceptionnelle ! C’est peut-être la gazière la mieux gêrée du monde, à des années lumières de WPX par exemple…

Ils ont donc une croissance organique de la production depuis 16 ans (depuis sa création) tout en étant rentable tous les ans, et en croissance rentable, avec une production actuelle de 90 000 boe/d (une seule acquisition pour 4000 boe/d avait été faite en 2012).

La marge opérationnelle est proche de 80%. Ceci est possible grâce au fait qu’ils opèrent dans un seul endroit et gèrent toute la production, l’exploitation,… (pas de JV) dans une seule zone qui a des assets d’excellente qualité (ce que je ne peux pas juger) et le CEO paraît excellent ! (investissements quand les coûts sont bas, très orienté IRR, croissance rentable, a fait ses preuves à la tête de l’entreprise sur les 12 dernières années,…).

Les coûts de production sont de $0.89/MCFe et les coûts de remplacement des Proved Producing reserves de $1.8/MCFe, ce qui fait qu’il sont rentables pour un prix du gaz supérieur à $2.69 (sur le marché canadien, AECO), hors edge et tout le reste peut être utilisé pour le dividende et/ou la croissance.

Wawawoum a écrit :

pourquoi payent-ils un dividende d’un côté et pourquoi s’endettent-ils de l’autre côté ?

La dette nette par rapport à la NPV des producing reserves est de 29%, ce qui est faible, surtout compte tenu de leur rentabilité, et que la NPV augmente tous les ans. Je pense que ne pas s’endetter serait une mauvaise allocation de capital.

Wawawoum a écrit :

quelle est la part réelle de cash qui va dans les investissements de croissance ?

Eh bien par exemple, cette année ils prévoient 600m$ d’investissements. Ils ont $1.8/MCFe pour le remplacement des producing reserves de cette année qui sont à environ 90 000 boe/d et un déclin de la production de base d’environ 36%. Je dirai donc que le cash qui va dans la croissance est de 600m - (90 000 * 6 * 365 * 36/100 * 1.8) = 472m pour 127m qui est utilisé pour maintenir la production.

Concernant la valorisation, elle paraît plus chère que d’autres gazières, mais incomparable au niveau de sa gestion.

Une façon de voir les choses:
Avec une production de 100 000 boe/d à fin 2015 et un profit de $4.17 - $0.89 - $1.8 = $1.48, on a un profit net de 100 000 * 6 * 365 * 1.48 = 324m = 2.11$/share soit un PER de 12.75 ou une rentabilité de 7.8%, en considérant aucune croissance et en remplaçant simplement les réserves.

Ceci dit, c’est une entreprise qui génère de la croissance qui peut être significativement plus élevé en cas de hausse du prix du gaz (exports LNG en 2016, gaz non rentable pour quasiment toutes les autres entreprises gazières,…).

Une autre façon de considérer la valorisation est pour moi EV/NAV:
- EV/NAV PDP (Proved Developed producing): 1.5
- EV/NAV Total Proved: 1.1
- EV/NAV 2P: 0.75

J’ai donc initié une position et espère que le cours de l’action va continuer à descendre pour me renforcer…

Tous les documents publiés sur le site de Peyto (lettres mensuelles du CEO, rapports annuels, conference call, rapport des réserves, présentations,…) sont des MUST read pour ceux qui sont intéressés par les gazières. C’est pour moi de loin la meilleure resource pour apprendre sur le sujet.

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#4 09/08/2015 01h34 → Peyto Exploration & Development : une gazière canadienne... (canada, gas, petrole)

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Les lettres du Président sont en effet très intéressantes à lire, je me suis abonné.

Me’rci pour cette trouvaille.

Dernière modification par Geronimo (09/08/2015 01h35)

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#5 09/08/2015 09h31 → Peyto Exploration & Development : une gazière canadienne... (canada, gas, petrole)

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ToutVaBien a écrit :

Pour ma part, je trouve que c’est une excellente trouvaille car je trouve cette entreprise exceptionnelle ! C’est peut-être la gazière la mieux gêrée du monde, à des années lumières de WPX par exemple…

Je suis d’accord sur ce point mais Peyto dans l’absolu ne me semble pas forcément très intéressante ; le bilan gonfle mais pas vraiment de cash qui sort, çà gonfle. Ce qui, c’est vrai n’est pas si mal pour une gazière. Mais j’ai du mal à comprendre pourquoi ils 1/payent un dividende, 2/ émettent des actions et 3/augmentent modérément la dette.

ToutVaBien a écrit :

600m - (90 000 * 6 * 365 * 36/100 * 1.8) = 472m pour 127m qui est utilisé pour maintenir la production.

Je suis prêt à parier avec vous qu’ils ne maintiendraient pas grand-chose avec $127 par an de CAPEX. Entre 2007 et 2010, ils avaient à peu près ce niveau de CAPEX et n’arrivaient pas à maintenir une production bien moindre (environ le tiers de la production actuelle…). De plus, leur FD&A est plus autour de $2.2/Mcfe d’après le rapport annuel 2014.

ToutVaBien a écrit :

Concernant la valorisation, elle paraît plus chère que d’autres gazières, mais incomparable au niveau de sa gestion.

Oui, et à force de regarder des laiderons toute la journée, la première fille un peu moins moche que les autres passe pour un canon. Par contre le réveil le lendemain matin peut réserver des surprises.

Ceci dit, et comme souligné ci-dessus, Peyto est effectivement plus attrayante que les autres gazières, mais il y a un petit côté "chaine de Ponzi" qui me dérange.

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#6 09/08/2015 12h04 → Peyto Exploration & Development : une gazière canadienne... (canada, gas, petrole)

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Wawawoum a écrit :

Mais j’ai du mal à comprendre pourquoi ils 1/payent un dividende, 2/ émettent des actions et 3/augmentent modérément la dette.

Il y a une lettre mensuelle qui répond exactement à cette question: http://www.peyto.com/ia/pmr/20141002PMR.pdf

Wawawoum a écrit :

Je suis prêt à parier avec vous qu’ils ne maintiendraient pas grand-chose avec $127 par an de CAPEX. Entre 2007 et 2010, ils avaient à peu près ce niveau de CAPEX et n’arrivaient pas à maintenir une production bien moindre (environ le tiers de la production actuelle…). De plus, leur FD&A est plus autour de $2.2/Mcfe d’après le rapport annuel 2014.

Autant pour moi, les $1.8 de FD&A s’appliquent à toute la production et pas seulement aux 36% correspondant au déclin.

Donc, pour maintenir la production actuelle de 90 000 boe/d, sans croissance, il faut:
- Pour la production: 90 000 * 6 * 365 * 0.89 = 175m
- Pour le remplacement des réserves: 90 000 * 6 * 365 * 1.8 = 355m

Donc, au total: 175+355=530m pour production et remplacement. Tous les revenus en supplément seraient du profit, soit à l’heure actuelle avec $4.17/MCFe (Q1 2015), 1.8$/action, soit un PER de 12.

Et donc pour répondre à la question initiale, je dirais que la part de cash qui va dans la croissance est $600m de capex moins les $355m, soit $245m.

Le FD&A à $1.8 vient de leur dernière présentation de juillet 2015 et reflète la baisse des coûts sur 2015. On aura peut-être un update dans le Q2 2015 qui sera publié cette semaine.

Quant à la comparaison à d’autres gazières, ce n’est pas si important. A mon avis, ce qui compte vraiment, c’est la NAV, calculée à partir de la NPV des réserves, en étant confortable avec les hypothèses, et c’est selon moi une estimation intrinsèque de la valeur.

Je pense que vous verrez le cash sortir lorsque le prix du gaz augmentera. A ce moment là, Peyto ralentira fortement ses investissements car le coût des investissements augmentera (lorsque tout le monde investira). Ceci dit, Peyto n’a pas besoin que le gaz augmente pour continuer à faire du profit avec actuellement 35% de marge et 79% de marge brute.

J’ai vraiment du mal à voir un côté chaine de Ponzi avec Peyto, contrairement à d’autres gazières.

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#7 09/08/2015 15h50 → Peyto Exploration & Development : une gazière canadienne... (canada, gas, petrole)

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ToutVaBien a écrit :

Il y a une lettre mensuelle qui répond exactement à cette question: pdf

Il dit qu’effectivement le cash ne suit pas les profits puisque le dividende est payé sur le capital et la dette "pas chère". Nous sommes d’accord, et c’est un peu mon problème. Je ne comprends pas vraiment l’explication donnée dans le rapport :

Darren Gee a écrit :

At the end of the day, the real issue is profit, profit, profit.

My real issue is cash, cash, cash.

ToutVaBien a écrit :

J’ai vraiment du mal à voir un côté chaine de Ponzi avec Peyto, contrairement à d’autres gazières.

Les autre gazières sont plutôt des chateaux de cartes.

Une boite qui paye un dividende sur de la dette et de l’émission d’actions et qui de son propre aveu ne génère pas de cash, le côté "chaine de Ponzi" est peut-être fort mais pas forcément si loin de la réalité. Surtout que le dividende est taxable, pas forcément la meilleure allocation du capital. S’ils ont autant d’investissements à faire, pourquoi ne pas les déduire le plus vite possible du compte de résultat plutôt que de se faire taxer au niveau de la société et individuel ?

C’est peut-être une bonne boite, mais il y a plus facile avec du cash ailleurs… Il y a un truc que je ne suis pas équipé pour comprendre dans cette histoire.

Dernière modification par Wawawoum (09/08/2015 16h00)

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#8 09/08/2015 19h38 → Peyto Exploration & Development : une gazière canadienne... (canada, gas, petrole)

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Une autre société active interessante dans le secteur gazier  est une suivie par Amiral Gestion:

Pine Cliff.

Infos ici:

Reporting Amiral Gestion octobre 2014

ou encore ici

Visio conference

Ce que j’apprécie c’est le côté outsider du management qui investit à contre-courant et qui laisse les actifs acquis en attente de jours meilleurs.    C’est un peu comme si vous  pouviez  acheter votre mazout lorsqu’il est à 50 cents du litre pour pouvoir le consommer lorsqu’il est à 80 cents.

Dans la video, Raphael Moreau évalue la Nav début d’année à 350 millions de USD.  La valorisation actuelle tourne autour de 250 millions.

Idée interessante aussi. 

Sur Peyto, je me suis aussi abonné à leurs lettres très interessantes.

Bon dimanche.

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#9 15/12/2015 23h24 → Peyto Exploration & Development : une gazière canadienne... (canada, gas, petrole)

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Je suis également amoureux des lettres de Darren Gee!

Je me demandais pourquoi l’ancien CEO Donald Gray vendait ses actions à tour de bras depuis quelques temps - sans doute un des facteurs amplifiant la baisse du cours car il n’y va pas avec le dos de la cuillère.

http://i.imgsafe.org/bca41cc.jpg

Sent: December-14-15 3:02 PM
To: Jim Grant
Subject: Contact Us

Hello,

I’ve noticed that former president of Peyto Don Gray is selling shares heavily these days. Has Mr. Gray chosen to state why he’s doing so, particularly at a moment where the stock valuation seems very low?

Best,

Réponse:

Don is going to become a US resident from a tax perspective as of January 1st he is positioning his portfolio for this move.

Jim Grant
Investor Awareness
PEYTO Exploration and Development Corp.
403 451 4102

- - - - - - -

Don Gray est le co-fondateur de Peyto et en a été le président de 98 à 2006, délivrant des retours absolument extraordinaires et héritant d’une réputation de "total jerk" vis-à-vis de ses pairs dans l’industrie du gaz canadienne. Un pur outsider au track record impressionnant? Quelqu’un s’est-il intéressé à ses activités depuis qu’il a quitté Peyto? Je pense notamment à Gear Energy (TSE: GXE) qui est dans le heavy oil.

Dernière modification par WayWardCloud (15/12/2015 23h40)


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