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#1 04/12/2014 10h57 → Ashford Prime : un autre spin off dans les REIT (reit - ashford prime)

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En plus de WPG ci infra un autre spin off dans le secteur des REIT.

Ashford Prime (AP) est le spin off d’ashford trust (AT) et possède les murs des meilleurs hôtels de la REIT précédente. C’est donc un spin off inverse à celui effectué par SPG dans le dossier WPG.
Le spin off est moins récent il date d’environ un an: on a donc un faible historique de gestion même si la gestion va être maintenue (donc externalisée) chez AT (moyennant un fee de 0.7%). Il est à noter que le secteur où opèrent AP et AT est très cyclique. Dans leur présentation aux investisseurs ils illustrent cela sous forme de graph. D’après les cycles précédents nous devrions donc avoir encore quelques bonnes années devant nous.

L’information est parcellaire on connait le FFO/ share sur 9 mois il est de 1.06$ en hausse de 14 % et de 0.42$ en hausse de 31% sur Q3. Il n’est pas dispo pour le FY.  En extrapolant sur an nous devrions arriver à un FFO yield entre 9 et 10%.

Voici les updside / downside de ce dossier :
++++
Actifs prime
Profitera de la reprise éco US
Bon historique de la société AT
FFO yield convenable et en forte hausse
Le management est très présent au capital.(19%)
----
Cout de la dette élevé : 6.08% pour la dette à taux fixe sur des échéances courtes.
Historique réduit
Market cap réduite (1/2 bn $)
Rendement très faible 0.05$/Q => 1.2% en annuel
Les murs d’hôtel est une activité cyclique (les T&E sont le premier post coupé en entreprise)
Faible nombre d’actifs (une dizaine)

J’envisage de rentrer au capital même si la baisse de l’euro me fait hésiter.

Bien à vous

Dernière modification par Alexis92 (04/12/2014 11h39)

Mots-clés : reit - ashford prime

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#2 05/12/2014 09h42 → Ashford Prime : un autre spin off dans les REIT (reit - ashford prime)

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Merci pour l’idée Alexis,

Depuis mi-novembre, la gestion n’est plus externalisée à Ashford Trust, mais Ashford Inc, un autre spin-off de Ashford Trust.
Les frais de gestions sont calculés selon plusieurs règles, au plus élevé entre :
- Effectivement ce 0,7% (calculé sur la capitalisation + valeur des dettes).
- Le taux de dépenses G&A moyen de quelques concurrents.

Les conflits d’intérêts sont évidents…!

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#3 05/12/2014 10h18 → Ashford Prime : un autre spin off dans les REIT (reit - ashford prime)

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Oui exact Sylvain.

J’ai simplifié le pitch. Cependant le management reste en commun et leur présence au capital des différentes entités est identique ( pour le moment du moins).

A noter qu’un plan de rachat d’action de $100m soit 20 % du capital a été validé. Ceci combiné à la reprise du secteur qu’acte les chiffres à fin Q3 offre un levier énorme.
Qui dit levier dit arme à double tranchant. On est clairement pas dans une optique aussi relax que WPG ou on joue un rattrapage du cours en mode no brainer.

Bàv,

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#4 05/12/2014 11h45 → Ashford Prime : un autre spin off dans les REIT (reit - ashford prime)

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Effectivement pour le rachat d’actions. Je n’ai pas (encore) analysé en détails Trust et Prime, donc je suis incapable d’estimer s’il y a une décote sur l’un et/ou l’autre. Par contre, je trouve que le management externalisé n’est pas une très bonne chose pour les foncières ici.
-
En fait, les insiders contrôlent beaucoup plus d’Ashford Inc que de Trust ou Prime.
La rémunération dont on discute au-dessus n’est qu’une des composantes dues à Ashford Inc…!

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#5 05/12/2014 12h23 → Ashford Prime : un autre spin off dans les REIT (reit - ashford prime)

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C’est plus complexe d’analyser la valeur AINC.
Introduite à 25$ elle a bondi à 125$ avant de repasser à moins de 100$. Ceci dit avec un capital formé  de 2m de titres on est dans le domaine de la nano cap.
Insider Transactions
je vois que le PDG à lui seul a racheté à lui seul 10% du capital dont une partie au dessus de 100$.

C’est lui qui a fait grimper l’action en partie. Etonnament il n’a pas acheté au moins cher d’ailleurs

Mais vous avez raison si le PDG achète aussi massivement c’est qu’il y’a une raison. Je vais me plonger pour essayer de comprendre pourquoi.

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#6 05/12/2014 14h04 → Ashford Prime : un autre spin off dans les REIT (reit - ashford prime)

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Pour inc. les premiers échanges etaient plutôt à 56 USD. Le deal est assez complexe et a pour objectif de faire monter les insisers au capital de manière assez violente (plus de 80 %). Il en résulte que le nombre d’actions affiché dans tous les screeners est faux. Il est en fait inconnu, mais probablement entre 3,1 et 3,6 millions (je préfère personnellement raisonner avec 3,6 vu les filous que nous avons en guise de managers).

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#7 05/12/2014 16h35 → Ashford Prime : un autre spin off dans les REIT (reit - ashford prime)

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Je ne me suis pas basé sur les screeners mais sur les communiqués de presse / reporting à la SEC présent dans la rubriques investor. D’où prenez vous l’info des 3.6m de titres ?

J’ai commencé à lire la notice remise à la SEC et je n’ai pas trouvé de loup. Il y’a bien une partie variable du contrat de rémunération d’AINC qui est basé sur la performance de l’action AHT & AHP  vis à vis de ses pairs par année calendaire. Mais ce mode de rémunération est assez similaire à ce que pratique Amiral gestion par exemple.

Dans ce meme document nous apprenons que le % du capital d’AHP détenu par le management est de 13% désormais contre 17 % auparavant ce qui est de mauvais augure.

En tout cas l’action continue sa descente aujourd’hui encore.

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#8 18/12/2014 18h32 → Ashford Prime : un autre spin off dans les REIT (reit - ashford prime)

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Dans les formulaires publiés, il n’y a que ça de vrai comme info :-)

Il y a pas mal d’infos disséminées ça et là sur dans les docs :
- Participation directe du management, en temps qu’actionnaire d’AHT.
- Participation indirecte, via les 30% restant dans AHT.
- Plans d’incentives
- Transfert d’une obligation de rémunération des dirigeants.
- Emission de préférentielles moins d’une semaine après le spin-off, à des conditions limite abusives.
- Achats sur le marché.
La participation du management est bien au-delà des 13% affichés.
-
Les conflits d’intérêts vis-à-vis du mode de rémunération d’AINC sont énormes.

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#9 19/12/2014 10h26 → Ashford Prime : un autre spin off dans les REIT (reit - ashford prime)

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Merci Sylvain pour votre retour.

J’ai lâché l’affaire temporairement car au niveau actuel de valorisation l’upside n’est pas suffisant comparé au risque, dommage car j’aimais bien le business case sous jacent.

Le cas ARCP démontre que dans les REIT le risque lié à un management trop ambitieux est un gros facteur de risque.

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#10 19/12/2014 11h29 → Ashford Prime : un autre spin off dans les REIT (reit - ashford prime)

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En fait, on serait capable de déterminer le nombre d’actions en circulation d’AINC, ça serait plus facile !
Le problème, c’est que c’est impossible avec le montage juridique de la société. On est un peu obligé de tenir compte d’une dilution maximale.

Par contre, côté chiffre d’affaires, les perspectives sont brillantes.

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#11 15/01/2015 10h45 → Ashford Prime : un autre spin off dans les REIT (reit - ashford prime)

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Il faut espérer que le spin-off d’Ashford Inc ne crée pas une sorte de précédent qui donne des idées à de multiples foncières.

En termes de chiffre d’affaires, Ashford Inc est gagnant sur tous les tableaux. On peut le voir aussi en conflit d’intérêts, selon qu’on soit actionnaire d’AINC ou copropriétaire des foncières :

(1) Si la capitalisation boursière d’AHT ou AHP progresse, les fees (0,7%) d’AINC augmentent d’autant. Cela marche aussi si Ashford Trust et Prime font de la croissance externe financée par de la dette (!).

(2) Si les cours de Trust et Prime se font chahuter, la baisse des fees trimestriels est capée à 10% de ceux de l’année précédente. Sur ce point, cela protège le chiffre d’affaires (peu importe pour les foncières si elles génèrent moins de revenus (!).

(3) Mieux que ça, si c’est carrément la débandade sur les marchés, les fees retenus peuvent être calculés à partir du pourcentage des dépenses générales et administratives (G&A) des concurrents d’Ashford Trust et Prime. Le choix du mode de rémunération est au plus élevé.
A dépenses constantes, une baisse de la capitalisation coïncide avec une hausse du taux des dépenses générales et administratives (puisque la formule est taux = dépenses G&A / capitalisation).
Cela fonctionne aussi si ces concurrents deviennent plus dispendieux. Au passage, les années précédentes, ce calcul des fees aurait été appliqué.
C’est malin dans la protection à la baisse des revenus, mais franchement pas fair play pour les foncières : en quoi seraient-elles responsables si leurs concurrents deviennent négligents sur ces dépenses ?

(4) Les incentives fees peuvent être payés pour moitié en actions. A long terme, c’est une bonne chose pour les actionnaires d’AINC si AHT et AHP décotent, mais c’est au détriment des propriétaires des foncières.

Si on ajoute la prise de contrôle que le management a fait d’AINC, on se demande comment le spin-off a pu être fait au nez et à la barbe de tous ! Pas étonnant que les syndicats des hôtels s’en plaignent.

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#12 07/05/2015 14h25 → Ashford Prime : un autre spin off dans les REIT (reit - ashford prime)

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AINC a baissé de plus d’un tiers à 93USD depuis son sommet de 150usd.

Les résultats publiés par AHP ce matin sont pourtant bon ce qui devrait avec le système de rémunération mis en place boosté AINC.

Est ce que d’autres que moi gardent un œil sur le dossier ?

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#13 07/05/2015 18h17 → Ashford Prime : un autre spin off dans les REIT (reit - ashford prime)

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Je n’ai pas regardé le dossier récemment. Mais une recherche rapide indique que peut-être les relations riches en conflits d’intérêts entre AINC, son management et le reste de la galaxie Ashford aurait fini par provoquer une réaction ?
Cf. Ashford Hospitality Trust sues to block shareholder votes on        governance and conflicts-of-interest, reports UNITE HERE - MarketWatch
Will Ashford Hospitality Trust vote to poison its own well? asks        UNITE HERE - MarketWatch
Je ne sais pas quel crédit accorder aux action de Unite Here : ont-ils une chance de réussir ?

L’affaire semblait intéressante sur le papier il y a quelques mois, mais je n’aime pas investir au côté d’un management à l’éthique douteuse. (J’ai déjà donné sur ARCP, à mon regret.)

Pas d’action AINC.


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#14 30/07/2015 18h00 → Ashford Prime : un autre spin off dans les REIT (reit - ashford prime)

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Petit update sur la galaxie Ashford :
Ahsford INC est retourné à son niveau d’introduction à $ 60. Bien en deçà des achats d’insiders et après être montée à $ 150. Ne comprenant pas tout à cette société je ne m’aventurerais pas je laisse Sylvain notre expert en parler :-)
Ashford Prime profite à plein de la reprise US en Q1 son revenu par chambre est en hausse de 11%. Le dividende encore faible a doublé (yield 2.8%) mais sur 6 mois AHP a racheté 6 % du capital. Les rachats d’actions devraient ralentir car cela nuit à la liquidité de l’action
Le refinancement de la dette est en cours et 1 des renégo sur un hotel a permis une baisse de $ 1.8m par an (7cents par action quand meme). Le cout moyen de la dette passe de 5% à 4.77%.
Si on se base sur l’AFFO

       2013          2014     2015
Q1    0.16           0.18      0.26
Q2    0.44           0.45
Q3    0.32           0.42   
Q4    0.09           0.21   

En 2014 on a donc un AFFO de 1.26 en hausse de 25% YoY
En Q1 on est en hausse de 44% mais Q2 et Q3 représente plus des 2/3 de l’AFFO annuel. Je tablerais
sur un AFFO en 2015 de $ 1.5 soit un AFFO yield d’environ 10%.
AHP a baissé de 10% depuis le dernier échange mais j’ai encore 3 freins à l’achat.
Le management même si il est très réputé m’inspire moyennement confiance (il détient 14% du capital donc les intérêts sont alignés)
La market cap est  petite : $ 400m
Je suis déjà assez investi à titre personnel.

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#15 06/08/2015 18h21 → Ashford Prime : un autre spin off dans les REIT (reit - ashford prime)

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Ce soir est prévue la publication des comptes de la galaxie Ashford.
Visiblement ceux ci ne seront pas bon car AHP par exemple baisse de 6% /10% en 2 jours.
AHT et AINC sont sur le même trend.

Une occasion de se placer qui sait ?

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#16 07/08/2015 12h26 → Ashford Prime : un autre spin off dans les REIT (reit - ashford prime)

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Q2 reporté hier avec un vif rebond du titre en milieu de séance +10%

AFFO à 0.6 en hausse de 33% YoY

Basé sur des comparables le board considère la fair value d’AHP à $ 27.6

Ma cible d’un AFFO de $ 1.5 me parait désormais conservateur. Je pense rentrer sur la valeur prochainement.

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#17 10/08/2015 18h03 → Ashford Prime : un autre spin off dans les REIT (reit - ashford prime)

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Rentré à ce jour sur la valeur pour jouer la décote sur la NAV.
160 titres 2.5% de mon portif.

J’ai beaucoup hésité car le webcast de l’analyste call donne pas. Malgré la décote criante le management refuse d’orienter le cash vers des rachats d’action plutôt que vers des achats d’actifs.

Le call finit d’ailleurs offline car le management ne parvient pas à convaincre.

On est peut être dans un cas d’école de problème de nom alignement de l’intérêt du board et des actionnaires.

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#18 11/08/2015 10h15 → Ashford Prime : un autre spin off dans les REIT (reit - ashford prime)

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C’est le moins qu’on puisse dire…!
Tout au plus peut-on espérer qu’il ne reste pas grand chose à diluer par le management.
Les conditions du spin-off et des opérations juste après étaient pour le moins en sa faveur. De mémoire :
- Le ratio de distribution a été annoncé une journée avant le spin-off
- Conversion d’actions Ashford LLC à un ratio différent de celui de la distribution
- Transfert d’une obligation de rémunération du management
- Plan d’incentives qui prévoyait une dilution de 15%
- Emissions de préférentielles possible que pour les actionnaires qui détiennent 10% du capital (20% pour le management)

Ceci dit, le prix est en effet peu cher.

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#19 01/09/2015 15h34 → Ashford Prime : un autre spin off dans les REIT (reit - ashford prime)

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Update sur le sujet :

Devant la décote qui devient sensible le management a décidé d’envisager l’option de la vente et à mandater la deutsche bank pour cela.
Le cours a rebondi vendredi de 15% réduisant la décote à "seulement" 50%.
Cette annonce m’a beaucoup surpris meme si il s’agit d’une excellente nouvelle pour les actionnaires (c’est une mauvais nouvelle pour AINC et le management)
le mandat à DB meme si il  n’a pas été dévoilé doit contenir un certain  nombre de clauses qui fait que ce n’est pas une annonce en l’air. L’action devrait donc se rapprocher de la NAV moins une décote classique au secteur des REIT (environ 20-30%) ce qui nous orienterait vers un cours de $20.
Je doute que le board puisse ne pas mener cette initiative à son terme sauf à ce que celle ci suffise à réduire la décote.

Mon ressenti est que cette annonce est en complet décalage avec l’analyst call et n’est pas la bonne méthode. Le board ferait mieux comme lui suggérait les analystes de se lancer dans un rachat d’action.

Long et en PV pas de mouvement de prévu sur ces niveaux de cours.

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#20 14/10/2015 14h08 → Ashford Prime : un autre spin off dans les REIT (reit - ashford prime)

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Entrée au capital d’un fond activiste :
Sessa Capital’s Filing Reveals Value in Ashford Hospitality (AHP)

La publication des résultats le 4 novembre sera certainement l’occasion pour le management de faire un point d’avancement sur le process de cession.

AHP représente 3% de mon portefeuille et une PV de 14%

Dernière modification par Alexis92 (14/10/2015 14h10)

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#21 11/02/2016 17h26 → Ashford Prime : un autre spin off dans les REIT (reit - ashford prime)

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Petit follow up.

Pas d’avancement sur le projet de cession de l’entreprise au contraire celle ci vient d’acheter un nouvel actif au lieu de profiter de la décote pour racheter des actions. Clairement le management va pas dans le sens des actionnaires.
Plusieurs cabinets d’avocats & un fond  sont à la manœuvre pour faire cesser devant les tribunaux le conflit d’interet entre AINC et AHP.
Le conflit d’interet étant criant le risque juridique pour la galaxie Ashford fait baisser l’ensemble des entités cotées et notamment AINC qui est au cœur du patrimoine des dirigeants. La baisse est de 50% en 6 mois donc on peut imaginer un ajustement de leur stratégie.

Actionnaire AHP avec une MV de 28% sur 2% de mon portefeuille.

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#22 08/06/2016 16h32 → Ashford Prime : un autre spin off dans les REIT (reit - ashford prime)

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Alors que la guerre judiciaire entre AHP et le fond Sessa Capital fait rage AHP a reçu une offre non sollicitée de la part du fond d’investissement Weisman pour les actifs de la société corresponant à 20$ vs un cours hier de 11$ avec une condition consistant à capper les fees du gestionnaire.
L’offre est non engageante et soumis à condition on est donc dans une situation plus précaire qu’une LOI.

L’action AHP est en hausse de 30% apres un pic à +50%
L’action AINC est stable alors qu’elle devrait bondir le fee proposé par Weisman représentant 70% de sa market cap. J’ai donc initié un ordre sur celle ci.

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