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#1 11/11/2014 15h28 → Theravance : pessimisme ou réalisme sur cette pharmaceutique ? (actions, pharmaceutique)

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Bonjour, je me lance dans le périlleux exercice de l’analyse de société, j’ai déjà pas mal coupé dans le gras (j’ai même dû couper Klarman, le dividende, et la dette à 9% au montage) mais c’est encore assez long. Je suis déjà actionnaire de THRX et compte tenu de la baisse sévère récente (-50% sur les plus hauts), je me suis dit que c’était l’occasion de voir si ma thèse tient la route ou pas, avant d’éventuellement faire une bêtise. Alors, allons-y.

Présentation de la société
Theravance Inc. (Code: THRX) a été créée en 1996 sous le nom de Advanced Medicine et a changé son nom en 2002 pour Theravance, Inc. THRX est une entreprise de gestion de droits de produits pharmaceutiques respiratoires, issus de la signature d’un accord de développement entre GSK et Theravance. Theravance n’étant plus uniquement une entreprise travaillant dans le respiratoire et ayant évolué ces 10 dernières années, il a été décidé de faire une spin-off des activités des produits en développement, Theravance Biopharma (Code: TBPH); THRX ne s’occupant plus que des droits des produits. L’idée est de garder les pertes accumulées en développement pour économiser, espérons-le, de futures taxes pour un montant de $1 milliard.

THRX gère pour l’instant les droits de deux principaux produits, Breo (US) / Relvar (Europe) et Anoro (Monde). Pour la suite de l’exposé, Breo représentera Breo et Relvar qui ne sont que deux noms pour le même produit. Le détail des droits est le suivant:
* 15% des ventes mondiales de Breo jusqu’à $3 milliards de ventes annuelles, 5% au-dessus
* de 6,5% à 10% des ventes d’Anoro
* 15% des ventes de la monothérapie Vilantérol
* 15% de tous les droits perçus par Theravance (ou TBPH) sur tous les produits respiratoires potentiellement lancés par Theravance en collaboration avec GSK.

D’après ce contrat, GSK n’a pas le droit de dépasser 27% du capital; les achats de GSK sont donc uniquement des achats qui visent à garder leur part constante, ils ne peuvent pas aller plus loin.

Les produits
* Breo est le produit phare lancé avec GSK, c’est une combinaison de Vilantérol (la molécule développée par Theravance) et de Fluorate de Fluticasone.

Au 30 Septembre 2014, Breo est approuvé dans 53 pays et lancé dans 30 pays. Les ventes ont atteint $25,6 millions au T3 2014, en augmentation de 40% par rapport au précédent trimestre. À noter que le lancement au Japon est récent et que l’enregistrement en Chine n’aura lieu qu’en 2015. Également, aux États-Unis, il manque une indication principale, l’asthme, qui représente 50% du marché respiratoire US, et, globalement 25% des ventes totales potentielles pour le produit.

* Anoro est le deuxième principal produit lancé avec GSK, ce produit est une combinaison de Vilantérol et d’Umeclidium. Ce produit sera le premier produit lancé de sa catégorie, il devance le produit de Boehringer qui est a fini sa phase 3.

Au 30 Septembre 2014, Anoro était approuvé dans 42 pays et lancé dans 9 pays dont les États-Unis, le Canada, le Japon et le Royaume-Uni. Les ventes d’Anoro étaient d’environ $1,8 millions au T3 2014, ce qui est pour l’instant très faible, mais le lancement d’Anoro est plus récent; de plus, il a eu stockage au T2 2014, avec $10 millions de produit envoyés aux distributeurs.

Le dispositif médical utilisé pour l’administration est Ellipta appartenant à GSK, il permet de n’administrer le produit qu’une fois par jour au lieu d’au moins deux pour la plupart des dispositifs existants.

Valorisation de la société
L’exercice de valorisation de la société est extrêmement difficile étant donné qu’il n’y a rien au bilan, tout dépend des cash flows prévus pour la société. Les évaluations de vente par GSK de Breo et Anoro varient entre $2 et $7 milliards, ce qui laisse un large éventail de possibilités. Néanmoins, voici quelques faits qui permettent de se faire une idée des ventes potentielles de Breo et Anoro:
* GSK a déclaré pouvoir rester leader sur le respiratoire (soit je pense faire environ $10 milliards pour rester leader)
* GSK remplacera Advair par un large portefeuille de produits, environ une petite dizaine, laissant 1 milliard de vente en moyenne par produit
* GSK a déclaré que sa division respiratoire reprendrait sa croissance en 2016
* Breo et Anoro sont les produits leaders pour l’instant de ce portefeuille, en tout cas, ce sont ceux qui sont le plus mis en avant pour prendre la relève et qui sont déjà lancés. D’ailleurs, les questions des analystes portent portent majoritairement sur Breo ou Anoro, rarement sur Incruse.
* Les ventes de Breo (Relvar au Japon) sont limités à cause des réglementations sur les nouveaux produits enregistrés. Cette limitation devrait sauter en Novembre 2014.

Pour cette valorisation, les ventes de Vilantérol monothérapie ne sont pas prises en compte, ni les potentiels 15% sur tous les autre produits de la gamme respiratoire de TBPH (notamment la combinaison triple). Cela compensera le fait que je ne prends aucun frais en compte. Je prends mon scénario pessimiste, où les ventes de Breo n’atteignent pas le milliard et où Anoro ne fait guère mieux. Les chiffres sont en millions de dollars.

http://www.devenir-rentier.fr/uploads/4769_screen_shot_2014-11-11_at_94357_pm.png

Mon scénario pessimiste me donne une valorisation de $1,35 milliards avec un taux d’actualisation de 11%. Mais ce même scénario, s’il se réalise me donne $1,6 milliards de valorisation fin 2016.

Éléments pouvant influer sur la valorisation
* La combinaison triple en développement chez TBPH. Cette combinaison Vilantérol (VI) / Fluticonasone (FF) / Umeclidium (UMEC) serait potentiellement la première combinaison triple à arriver sur le marché. Il est difficile d’évaluer le potentiel d’un tel produit mais il est vraisemblablement plus important que Breo ou Anoro. Le lancement d’une telle combinaison pourrait cannibaliser les ventes de Breo et Anoro, mais cette perte pourrait être compensée par les 15% des droits (et non pas des ventes) que possède THRX.

* La durée de vie de l’entreprise. À présent, les modèles de valorisation de THRX prennent en compte une durée de vie d’environ 15 ans de l’entreprise, ce qui ampute sa valorisation de la fameuse Terminal value. Mais le management ne semble pas être prêt à laisser tomber THRX et des investissements sont certainement à prévoir.

* Relation avec GSK. GSK peut abandonner le produit et décider de se focaliser sur d’autres. Ce ne semble pas être le cas, car GSK achète toujours des titres. D’autre part, ils semblent plus décidés à pousser le lancement de Breo que précédemment (ex: campagne spot télé au Q3 2014 aux US) et ont investi massivement dans des études cliniques de phase IV.

* Compétition. De nouveaux produits vont arriver sur le marché, parfois dans de nouvelles classes thérapeutique, comme le Dupilumab, un composé qui vient de passer la phase 2, et qui est responsable de la chute récente du titre. Boehringer a en fin de phase 3, un produit similaire à Anoro, Tiotropium + Olodatérol.

* Les autres éléments importants sur lesquels je ne m’étends pas Klarman est actionnaire, la dette se paye 9% (Aie) et sert à payer le dividende de 7% actuellement, il y a 200 millions d’intangibles qui sont déduits du topline, les managers se prennent des stock-options et tous les autres points importants que j’ai passé à la trappe par manque de place mais qui peuvent revenir dans la discussion.

Conclusion
Un alignement de la capitalisation sur le scénario pessimiste de 1,3 milliard représenterait éventuellement une belle opportunité dans l’état actuel des choses, et nous n’en sommes plus très loin à 1,5 milliard. Les scénarios de doublement du prix seraient alors assez réalistes il me semble. Cette chute pourrait arriver dans les semaines ou mois à venir,  les investisseurs n’étant pas rassurés; la moindre nouvelle négative semble les mettre sur les dents. Comme toujours, cette petite analyse n’engage que moi, si vous avez des commentaires, c’est en-dessous que cela se passe.

Actionnaire THRX et TBPH (dans une moindre mesure).

Dernière modification par Wawawoum (13/11/2014 03h14)

Mots-clés : actions, pharmaceutique

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#2 11/11/2014 20h13 → Theravance : pessimisme ou réalisme sur cette pharmaceutique ? (actions, pharmaceutique)

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Si je peux me permettre:
- votre calcul n’intègre pas le bouclier fiscal de $1bn, du coup votre valo est problablement différente
- potentiel de ventes: oui, la vraie question. Les bulls pensent que la plupart des ventes d’Advair seront remplacées par ces deux médocs, les bears pensent wue l’applicateur Ellipta est le vrai atout et que du coup les ventes seront plus modestes car il y aura davantage de produits.

La mktcap est de $1.5bn. Comment diable Klarman arrive à $4-5bn de valeur sans avoir une hypothèse très aggressive sur le chiffre d’affaires? A-t-on manqué un truc?

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#3 11/11/2014 21h12 → Theravance : pessimisme ou réalisme sur cette pharmaceutique ? (actions, pharmaceutique)

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Merci pour cette analyse, c’est passionnant!
…Mais largement au delà de mon cercle de compétences.

Je m’intéresse à THRX d’un pur point de vue Gourou : Si Klarman l’a acheté avec un PRU moyen autour de 26-30 qui suis-je pour ne pas en prendre a 12.87?
Ou trouvez-vous les achats/ventes de Klarman? Car j’utilise GuruFocus (la partie gratuite) donc je ne sais pas ce qu’il a fait depuis le 30 Juin ce qui est déjà assez lointain. De plus, il en a vendu un peu à l’époque, matérialisant une légère moins value. Comment être certain qu’il n’a pas déjà tout vendu depuis un bout de temps?

Dernière modification par WayWardCloud (11/11/2014 21h12)


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#4 12/11/2014 02h49 → Theravance : pessimisme ou réalisme sur cette pharmaceutique ? (actions, pharmaceutique)

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@ kiwi: je n’ai pas pris en compte les taxes, car il y a le bouclier fiscal de 1 milliards, et je pense que des rachats d’actions seront vraisemblablement utilisés à un moment ou à un autre. Le paiement du dividende représente environ $115 millions, il y aura certainement des cash en plus à un moment ou à un autre. La question subsidiaire est de savoir à quoi ils vont servir, deux hypothèses: rachats d’actions et rachat d’un produit à TBPH (au hasard, la combinaison triple).

Sur les ventes, je pense que Breo et Anoro seront 2 des principaux produits du portefeuille de 9 produits, ils réaliseront vraisemblablement 3-4 milliards de ventes cumulées à leur pic.

Sur la valorisation, il me faut 6 milliards de ventes combinées de Breo et Anoro pour arriver 4-5 milliards de valo, c’est possible mais tiré par les cheveux. Mais tout cela dépend énormément du taux d’actualisation utilisé, j’ai pris 11% mais si l’on baisse la valorisation grimpe rapidement. L’élément temps joue beaucoup aussi, le fait que les cash arrivent dans 2-3 ans pénalise la valorisation, c’est pour cela que je refais le calcul en 2016 et 2017. Enfin, si Karman arrive à 4-5 milliards, c’est peut-être avec une prime de vente à GSK.

Sur une possible vente à GSK, il se peut qu’ils attendent l’arrivée de la combo triple. Mon scénario si la combo triple est enregistrée est un rachat des droits par THRX, suivi d’un rachat de la boite par GSK qui récupérerait alors les 3 produits. Je les vois mal racheter THRX aujourd’hui en laissant un des produits phare dans le giron de TBPH.

@WWC: c’est vrai que cela peut paraitre compliqué, mais c’est en fait on ne peut plus simple comme business, THRX collecte 15% des ventes que GSK fait sur Breo et Anoro. Klarman a pu tout vendre effectivement, mais je ne pense pas, il a peut-être allégé sur les 30. Des fois, je me dis qu’une sortie de Klarman ferait une bonne opportunité d’achat… Attention sur son PRU, il a acheté avec TBPH inclus.

Dernière modification par Wawawoum (12/11/2014 04h51)

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#5 12/11/2014 09h20 → Theravance : pessimisme ou réalisme sur cette pharmaceutique ? (actions, pharmaceutique)

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Wawawoum a écrit :

Attention sur son PRU, il a acheté avec TBPH inclus

Je comprends mieux. Merci!
Le tableau GuruFocus indique une perte de Klarman de -46% alors qu’il n’en est rien.
J’aurais pu faire une belle bêtise.
Leçon n1 : ne pas suivre à l’aveuglette ce qu’on ne comprend pas, même un gourou.


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#6 13/11/2014 03h02 → Theravance : pessimisme ou réalisme sur cette pharmaceutique ? (actions, pharmaceutique)

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THRX représente environ les 3/4 de la cap de l’ancien THRX, on peut donc considérer que Klarman a acheté du THRX actuel à $21 de moyenne, soit 50% au-dessus du prix actuel (ou -33% si vous préférez). Je ne suis pas sûr que vous fassiez une vraie bêtise à $13. Personnellement, je l’ai faite hier…

Sur l’aspect purement technique, il y a également entre 23 et 29% du capital en short actuellement. C’est élevé si l’on considère que GSK a 27% du capital, Klarman 18% et quelques autres investisseurs LT pour environ 17% (THRX donnait 35% d’investisseurs LT hors GSK).

Dernière modification par Wawawoum (13/11/2014 03h09)

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#7 13/11/2014 08h16 → Theravance : pessimisme ou réalisme sur cette pharmaceutique ? (actions, pharmaceutique)

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Quelle est
A marge de sécurité à $21?
Vers $9-10, il y a le bouclier fiscal : protection absolue.

Entre $9-13, Baupost doit penser que Breo est vraiment sous commercialisé par GSK qui souhaite presser le citron Advair jusqu’au bout.

File passionnante.

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#8 13/11/2014 09h22 → Theravance : pessimisme ou réalisme sur cette pharmaceutique ? (actions, pharmaceutique)

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Je dois vous avouer que j’ai parfois du mal avec le concept de marge de sécurité dans la mesure où il laisse entendre que vous êtes bétonnés de partout. Je pense que ce n’est jamais le cas. Ici, si l’on considère qu’il peut y avoir des effets indésirables graves et un arrêt du médicament, vous perdez tout. Et s’il n’y a pas de revenus à mettre en-dessous, le bouclier fiscal ne vous servira à rien (même si on peut imaginer que dans ce cas, TBPH passerait ses nouveaux produits sur THRX pour l’utiliser).

Je réfléchis plutôt comme çà: au cours actuel, vous avez quelque chose comme 1% de chances de tout perdre, 30% de chances de stagner pendant 3 ans. Le reste, de la façon dont je le vois, c’est de l’upside. Si Breo est enregistré en Avril 2015 dans l’asthme aux US, vous pouvez quasiment plier les gaules et compter vos sous.

Le problème, c’est que tout ceci concerne des événements futurs difficilement contrôlables, et le nombre d’"outcomes" potentiels est incalculable. Ce qui rend le dossier intéressant et qui procure des opportunités. Comment vous dire si en 2019 Breo fera $500 millions, $1 milliards ou $2 milliards? Je n’en sais rien, tout ce que je sais, c’est que les chances de faire plus d’un milliard sont supérieures à celle de faire moins. À posteriori, ce sera facile de dire si les risques étaient évident ou pas, aujourd’hui, pas facile.

L’absence de collatéral m’empêche d’aller à plus de 10% de mon portefeuille pour l’instant. Après, tout est une question de prix. D’autre part, j’ai un penchant pour le produit car je fait de l’asthme allergique et suis pharmacien, ce qui est purement personnel. Le dossier Apple m’a récemment fait comprendre que ce que j’aimais, c’était les produits. Je me suis rendu compte que les banques, assurances et d’autres dossiers comme SHLD me dérangeait parce qu’au fond, il n’y a pas de produit qui sort… C’est bête, mais c’est comme çà. J’essaye de suivre dans la lignée en misant plus sur des produits que j’aime bien.

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#9 13/11/2014 23h39 → Theravance : pessimisme ou réalisme sur cette pharmaceutique ? (actions, pharmaceutique)

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J’ai fait un petit model avec les précisions suivantes:
- Le bouclier fiscal est de $1.1bn et augmente avec les pertes actuelles
- les frais financiers sont la convertible 2023 de 2.125% et la notes 2029 9%. Au total $40m pa environ
- les opex sont de l’ordre de $35m par an et incluent les stocks options
- l’amortissement des intangibles est de $13-14m pa
- le dividende de $1 par action

Je n’ai pas modelé le nombre de titres en hausse dans le future vu les stocks options et la convertible. Les strikes s’échelonnent entre $10 et $36 donc c’est trop compliqué pour moi.

Le dividende bouffe les liquidités à horizon 3-4 ans donc il y aura besoin d’endettement supplémentaire ou d’AK.

Du coup, avec un taux d’actualisation de 10%, j’arrive à une valeur de $1.4bn en prenant $3bn de peak sales, soit plus optimiste que vous sur les ventes.

Soit Baupost pense sincèrement que les ventes seront canons, soit que Theravance Biopharma a des produits dans le pipe, soit que GSK va racheter l’ensemble. Soit un combo (comme leur médocs!).

Sur la dernière: des royalties de 15%, c’est assez énorme et étant actionnaires à 27%, la facture serait moindre.

Du coup, je sais pas ce que j’ai oublié: j’ai en magasin les attentes de ventes du sell-side (voire plus) et j’ai relativement suivi le 10K. Les ventes seront la clef.

Wawawou, pourriez vous nous raconter davantage sur le produit, svp?
Le lancement est faiblard, plusieurs thèses veulent l’expliquer mais en tant que praticien, le médoc est-il bon? Pourquoi?
Breo n’a pas d’indication pour l’asthme - attente de fda. Que vous fait dire que cet agrément sera accordé? Les études cliniques que j’ai lues me paraissent pas claires sur ce sujet. C’est une indication primordiale.

Merci

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#10 14/11/2014 06h40 → Theravance : pessimisme ou réalisme sur cette pharmaceutique ? (actions, pharmaceutique)

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kiwijuice a écrit :

Breo n’a pas d’indication pour l’asthme - attente de fda. Que vous fait dire que cet agrément sera accordé?

Rien, si ce n’est que Breo a l’indication en Europe et au Japon. Le principal problème des autorités américaines est la safety sur ces produits, car il a des effets indésirables parfois graves, notamment dans l’asthme. C’est le cas avec le Salmétérol, c’est un problème de classe, pas lié uniquement au Vilantérol. Je pense que la FDA veut le plus de data possible pour juger de la sécurité du produit.

kiwijuice a écrit :

Le dividende bouffe les liquidités à horizon 3-4 ans donc il y aura besoin d’endettement supplémentaire ou d’AK.

J’espère sincèrement que le dividende sera couvert d’ici là. À noter que vous avez 3-4 ans de dividendes si nous avons quasiment zero cash pendant ces 3-4 ans, mais à partir de l’année prochaine, le dividende sera partiellement couvert.

kiwijuice a écrit :

Du coup, avec un taux d’actualisation de 10%, j’arrive à une valeur de $1.4bn en prenant $3bn de peak sales, soit plus optimiste que vous sur les ventes.

À 3 milliards de vente j’atteinds largement plus que 1,4 milliards de valo (plus autour de 2,2 milliards). J’ai plusieurs scénarios, j’ai juste choisi d’exposer le plus pessimiste, je préfère regarder vers le bas. Le haut, çà peut rapidement monter très vite, on a quand même un scénario prévu à GSK à plus de 3 milliards pour Breo uniquement, puisque au-dessus de 3 milliards de chiffre, GSK ne paye plus que 5% de royalties. Ils l’ont donc envisagé.

Les amortissements sont des cash deja sortis, donc je ne les prends pas en compte, ils vont juste impacter le compte de résultat.  Attention beaucoup de cash expenses actuelles sont du one shot, avec la sortie de TBPH. Le management va se calmer avec les stock-options et les cash d’enregistrement vont fortement baisser (un des derniers va être payé sur le Q4 2014, $10 millions pour lénregistrement Japon). Le management de Theravance est sorti en Octobre de THRX pour TBPH, ils touchaient donc leur salaire de THRX jusqu’à cette date. Pour avoir une vision claire des cash outflows, il faudra attendre mi-2015 que la poussière se tasse et la situation se stabilise.

Le problème des produits qui arrivent sur le marché actuellement est que tous les lancements sont beaucoup plus difficiles, notamment aux États-Unis. Les analystes sont habitués aux blockbusters type Lipitor, mais cette époque est révolue, Obama est passé par là. Il faut maintenant rentrer sur les listes de remboursement et négocier les remboursements avec différents organismes. Fini le temps des cowboys où l’on fixait n’importe quel prix.

Dernière modification par Wawawoum (14/11/2014 08h24)

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#11 14/11/2014 21h23 → Theravance : pessimisme ou réalisme sur cette pharmaceutique ? (actions, pharmaceutique)

Banni
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Le marché est clairement pessimiste.  "Don’t fight the trend" est un dicton à garder en tête dans beaucoup de situations, et qui vous évitera de perdre beaucoup d’argent.

Brillante analyse ou pas, THRX n’était pas un "value play" pour commencer, et de plus c’est un titre extrêmement risqué, il n’y a pas vraiment besoin de regarder les rapports annuels pour s’en rendre compte,c’est ce que j’avais fait remarquer il y a quelques mois quand le cours était 70% plus haut et le short interest était très élevé (toujours se demander pourquoi).   

Portefeuille d’actions de Wawawoom (4/5) 


La plus grosse erreur qu’on peut faire c’est de ne pas suivre sa méthodologie ou son système.
Ensuite investir dans une action parce qu’un" gourou" que l’on adule y a investi est une autre chose à éviter. Je dis cela  parce que quand on est dans une telle situation on refait ses calculs, on rationalise, on essaie de se convaincre (ainsi que les autres), on perd son objectivité souvent.  THRX est un titre purement spéculatif, alors oui c’est survendu maintenant et un rebond est possible à n’importe quel moment , mais je ne serais pas étonné si le titre perdait encore 60% de sa valeur.

Pendant ce temps, l’investisseur heureux qui a simplement acheté un ETF de biotechs comme IBB, pas moi malheureusement,   fait un carton …

Dernière modification par huguesvdb (14/11/2014 21h30)

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#12 15/11/2014 10h11 → Theravance : pessimisme ou réalisme sur cette pharmaceutique ? (actions, pharmaceutique)

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Vous voilà bien remonté dites-moi…

huguesvdb a écrit :

La plus grosse erreur qu’on peut faire c’est de ne pas suivre sa méthodologie ou son système

Vous savez moi, les systèmes, ce que j’en pense….

huguesvdb a écrit :

Ensuite investir dans une action parce qu’un" gourou" que l’on adule y a investi est une autre chose à éviter.

Alors là laissez-moi vous dire que vous ne pourriez pas faire plus fausse route que çà, mais peut-être que cette remarque ne s’adressait pas à moi. Je n’adule personne, et s’il y a bien des personnes que je n’adule pas, ce sont tous ces super-investisseurs. Surtout Klarman sur le plan personnel pour son soutien financier à des organisations israéliennes. J’aime bien les gens qui s’occupent de leurs pompes, Klarman n’en fait pas parti. Si je devais aduler des gens, ce serait ces millions de gens qui vont au boulot tous les matins pour se taper un boulot de merde. Ou même vous tiens, je vous préfère à Klarman, ou à Buffett. Mes héros sont les anti-héros, on ne se refait pas.

Cela étant dit, maintenant que l’adulation est mise de côté, force est de reconnaitre que Klarman en matière d’investissement n’est pas le premier venu. Donc, s’il met 10% de son portefeuille sur Theravance, je regarde pourquoi. Et je le respecte pour ce qu’il est ni plus ni moins, un être humain sur cette planète et un investisseur hors pair.

Au fond, je suis assez d’accord avec vous, je n’aime pas y aller à l’aveugle pour un gourou, mais si des gens se sentent à l’aise avec çà, pourquoi pas après tout, ce n’est pas plus idiot qu’autre chose.

huguesvdb a écrit :

Brillante analyse ou pas, THRX n’était pas un "value play" pour commencer

Où est-il écrit qu’il fallait que tout investissement soit une value-play? Ce n’est écrit nulle part dans mon "système" que je n’ai d’ailleurs pas. Le seul système que je connais, c’est d’essayer de réfléchir à la situation. Le reste ne m’intéresse pas. Les étiquettes et les systèmes, je vous les laisse.

Il y a un élément value quand même dedans, même si vous ne voulez ou pouvez pas le voir. Les ventes grossissent petit-à-petit et à chaque jour qui passe, on ajoute une petite prescription par ci, une autre par là, bref on rajoute un peu de poids à chaque jour qui passe. Çà ne pèse pas lourd aujourd’hui, mais on en reparle dans deux ans. Le rouleau compresseur est lancé à 2 à l’heure, çà fait rigoler tout le monde aujourd’hui, peut-être moins plus tard.

huguesvdb a écrit :

Pendant ce temps, l’investisseur heureux qui a simplement acheté un ETF de biotechs comme IBB, pas moi malheureusement,   fait un carton …

Et si au lieu de mettre 2,000 euros sur Fugro, j’avais suivi Parisien et mis 100 000 euros, j’aurais gagné 100 000 euros. Vous en avez d’autres des comme çà?
Pardonnez-moi mais qui est IBB, je suis censé le connaitre? C’est qui cet ETF à la fin? Et puis, où est-il cet investisseur heureux qui achète toujours au bon moment des ETFIBB? C’est le John Galt de la finance?

Sérieusement, si vous avez de bonnes raisons de penser qu’un ETF (pétrolier peut-être) va exploser, rebondir ou autre, je serai ravi d’en discuter avec vous, maintenant, je ne suis pas sûr que ce soit le bon endroit pour en discuter.

huguesvdb a écrit :

Je dis cela  parce que quand on est dans une telle situation on refait ses calculs, on rationalise, on essaie de se convaincre (ainsi que les autres), on perd son objectivité souvent.

Votre remarque la plus sensée, et si j’expose ici cette thèse, cet uniquement pour entendre des arguments contre, et m’assurer que je dis pas n’importe quoi. C’est mon unique but. Ma question est la suivante: c’est le marché ou moi qui hallucine? En tout cas, ce n’est pas avec votre totale absence d’argument solide que je vais changer d’avis, bien au contraire.

Dernière modification par Wawawoum (15/11/2014 13h43)

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#13 16/11/2014 11h20 → Theravance : pessimisme ou réalisme sur cette pharmaceutique ? (actions, pharmaceutique)

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Ma petite contribution.
Je suis clairement incapable de donner une valorisation sur THRX et encore moins sur la valeur humaine de M. Klarman.
Je suis allé sur DATORAMA et ai regardé la constitution de son portefeuille. Je note deux choses principales (pour moi) :
- pas mal de pharmaceutiques : environ 15% du protefeuille et THRX en représente la moitié
- pas mal de positions assez discutées par le marché VSTA, THRX, OCN
A titre personnel je préfèrerais être investi sur son fond (hors de ma portée) plutôt que de faire seulement un ou deux choix dans son portefeuille… statistiquement il est plus fort que moi, et avec ma vista je pense que je suis capable de choisir ses quelques mauvais chevaux…


Parasite assumé et partageur

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#14 16/11/2014 11h40 → Theravance : pessimisme ou réalisme sur cette pharmaceutique ? (actions, pharmaceutique)

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Au passage, rappelons aussi que Seth Klarman / le fond Baupost sont peut être les meilleurs investisseurs obligataires en activité, mais que le rendement actions à long terme de ce fonds est assez modeste (entre 5 et 7% par an environ de mémoire).

Sur THRX, ce dossier est purement prospectif pour moi car je ne suis pas devin et ne sais pas projeter des ventes et des coûts sur un tel dossier. Même si Buffett y était, je n’irais pas dessus car je ne comprendrais pas - ce qui me semble une raison tout à fait valable pour ne pas risquer mon argent. Je préfère laisser passer plutôt que perdre.

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#15 17/11/2014 02h58 → Theravance : pessimisme ou réalisme sur cette pharmaceutique ? (actions, pharmaceutique)

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Effectivement, le dossier est purement prospectif, pour l’instant les 100 millions en rythme annuel de ventes de GSK ne suffisent qu’à couvrir les frais, dont les salaires des 9 personnes restant dans la boite, qui devraient, à terme être les seuls frais de THRX.

Maintenant, beaucoup de dossiers sont prospectifs. Par exemple, les dossiers pétroliers et gaziers ne sont-ils pas également prospectifs? Y-a-tíl vraiment une grande différence entre des réserves qui devraient un jour rapporter de l’argent et des droits sur des médicaments qui devraient eux aussi rapporter de l’argent? L’un est tangible, l’autre pas peut-être, mais la force de vente de GSK, qui travaille pour moi, me semble bien tangible.

Après, chacun est libre de ses choix.

Dernière modification par Wawawoum (17/11/2014 03h15)

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#16 20/11/2014 15h01 → Theravance : pessimisme ou réalisme sur cette pharmaceutique ? (actions, pharmaceutique)

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Merci et bravo Wawawoum pour cette intéressante analyse.

Les transactions du dernier trimestre à fin septembre sont maintenant en libre accès, Klarman s’est encore (un peu) allégé sur THRX :
Seth Klarman | The Baupost Group Portfolio - 2015 Stock Picks and Performances
Je vais rester sur Keryx, bien renforcé par Baupost par contre.

Quelques questions/remarques :
- quel est l’intérêt d’emprunter à 9 % pour verser un dividende ?
- "Si Breo est enregistré en Avril 2015 dans l’asthme aux US, vous pouvez quasiment plier les gaules et compter vos sous". Tu dis plus haut que ça représenterait 25 % des ventes totales, c’est bien mais pas de quoi faire exploser le FCF, non ?
- @ kiwijuice : j’ai du mal à me convaincre que le crédit d’impôt soit une protection absolue. Dans mon esprit ça ne fait qu’augmenter (ou moins baisser) le FCF, s’il existe.
- question annexe de béotien : sur quel site trouvez-vous le niveau de short d’une action ?

JL

Dernière modification par JeromeLeivrek (20/11/2014 15h11)


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#17 21/11/2014 03h55 → Theravance : pessimisme ou réalisme sur cette pharmaceutique ? (actions, pharmaceutique)

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Bonjour JL,

l’emprunt à 9%, c’était surtout pour payer les frais de sortie de THRX, qui n’est pas l’entité sortie, mais qui a dû payer un cash à TBPH pour sortir TBPH. Le dividende était destiné à maintenir le cours, pas la meilleure chose à faire, on est d’accord, mais ce n’était pas le but principal de l’emprunt.

25% du marché total, c’est peu et c’est beaucoup, car il faut bien comprendre qu’actuellement, nous sommes dans une phase de lancement qui va durer plusieurs années. Alors oui, 25% de 100 millions aujourd’hui, c’est peu, mais 25% de 1 milliard, çà change la donne (ou plutôt +33% d’impact sur les ventes d’ailleurs). D’autre part, s’ils ont l’asthme, ils n’auront plus à expliquer aux médecins que c’est bon pour le COPD et pas pour l’asthme, ce qui n’est jamais une bonne chose. Enfin, les analystes sont obnubilés par les chiffres US, ils ne regardent quasiment que çà (un peu normal, c’est  quasiment 50% des ventes). Même pendant les conf calls GSK qui est pourtant anglais, toutes les questions sont sur les listings des produits aux US. Bref, ce serait un beau catalyseur à plusieurs niveaux.

Sur la sortie de Klarman, il a dû sortir une partie à 25-30$, ce que j’ai aussi fait (pas assez d’ailleurs…), donc au double du cours actuel. De toute façon, je ne me calque pas sur ce qu’il fait, je n’arrive pas à suivre des conseils à l’aveugle sans comprendre.

J’ai du Keryx aussi, mais j’ai allégé de 2/3 sur les plus hauts pour garder une position de fonds de portefeuille spéculative, Keryx n’a jamais fait de ventes, et la force de vente en pharma, c’est le nerf de la guerre. La boite doit intéresser des gros poissons, car ils ont un beau produit, c’est un bon candidat pour un rachat. Disons qu’à produits intéressants égaux, je préfère de loin celui qui a la force de frappe la plus importante. Après, comme toujours, si la valo de Keryx venait à fondre sans raison apparente, je pourrais revenir à la charge.

Je regarde les shorts sur nasdaq.com personnellement.

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#18 06/02/2015 06h45 → Theravance : pessimisme ou réalisme sur cette pharmaceutique ? (actions, pharmaceutique)

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Bonjour, petit update sur la valeur, les ventes de Breo/Relvar et Anoro ont triplé depuis le trimestre précédent pour atteindre 47 millions de GBP. Encore beaucoup trop court pour couvrir le dividende mais le rouleau compresseur prend de la vitesse.

J’ai des actions THRX

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#19 06/02/2015 11h37 → Theravance : pessimisme ou réalisme sur cette pharmaceutique ? (actions, pharmaceutique)

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Quitte à avoir imité Klarman sur Theravance, j’espère que vous avez Theravance Biopharma : l’incentive du management est plutôt de ce côté là et on a un pipeline prometteur dont la monétisation pourrait commencer d’ici 2-3 ans. On peut l’acquérir pour un montant qui semble modeste par rapport à ce que j’ai vu dans le passé. Les risques principaux sont tout de même réels et potentiellement considérables :
1) surestimer le potentiel de monétisation (en ce qui me concerne, je suis obligé de croire GSK - le meilleur spécialiste des maladies respiratoires dans le monde - parce que je n’y connais rien)
2) un retard de la monétisation, auquel cas les actionnaires seront vraisemblablement dilués.

Le mitigateur de ces risques est le track record tout à fait correct du management par le passé par rapport au développement des pipelines.

Je n’ai pas d’actions Theravance / Theravance Biopharma, mais seule Biopharma est en bonne position sur ma watchlist.

Dernière modification par sergio8000 (06/02/2015 11h38)

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#20 06/02/2015 12h19 → Theravance : pessimisme ou réalisme sur cette pharmaceutique ? (actions, pharmaceutique)

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Non, je suis sorti de TBPH, je pense qu’il y a également une décote importante mais pour une raison où une autre, je me sens moins à l’aise dessus, j’ai arbitré cette position pour des pétrolières.

Je préfère THRX, car il y a des revenus et la probabilité que GSK batte ce que le marché en attend me parait largement en faveur de THRX. D’autre part, le timing me parait le meilleur pour THRX que pour TBPH, je pense que le creux de pricing par le marché de THRX est maintenant, ce qui n’est pas forcément le cas de TBPH.

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#21 09/11/2015 05h26 → Theravance : pessimisme ou réalisme sur cette pharmaceutique ? (actions, pharmaceutique)

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Résumé des épisodes précédents

Retour sur Theravance, que je ne pensais pas retoucher depuis ma sortie sur rebond vers 16$, mais la panique depuis le ratage de l’essai clinique SUMMIT m’intéresse au plus haut point. Que s’est il passé depuis le début d’année ? Breo/Relvar a eu l’asthme comme indication aux États-Unis, mais pas chez les enfants/adolescents, ce qui a provoqué une chute du titre. Ensuite, plus récemment en Septembre, il y a eu la panique SUMMIT. Alors, pour paraphraser Stupeflip : SUMMIT, qu’est-ce c’est que ce truc ?

L’essai SUMMIT
SUMMIT est l’essai de GSK pour essayer de prouver une baisse de mortalité chez des patients atteints de COPD (qui sont du mal à respirer en gros). C’est un exercice difficile, car la mortalité chez ces patients n’est pas forcément très élevée. D’ailleurs, un nombre élevé de patients (16 000) signale en général un effet difficile à prouver ; si l’effet était clair, une trentaine de patients suffirait à prouver l’effet en question. Résultat de l’essai SUMMIT :

GSK - Theravance a écrit :

"For the primary endpoint of the study, the risk of dying on FF/VI 100/25mcg was 12.2% lower than on placebo* over the study period, which was not statistically significant (p=0.137)."

Une réduction de la mortalité donc, mais pas suffisante pour être statistiquement significative. L’entreprise de GSK était difficile, et pas forcément très judicieuse, et même sur les statines avec une mortalité cardio-vasculaire plus évidente, des essais qui montrent une réduction de 20% de la mortalité sont remis en cause, car il faut bien comprendre qu’avec 20% de réduction de mortalité, si votre population a 10% de chance de mourir sur la durée de votre étude, vous ne réduisez la mortalité "que" de 2%. L’idée de ce type d’essais est de pouvoir dire ensuite : "regardez, on diminue la mortalité, il faut en donner à tout le monde". Et on tombe là dans les excès médicamenteux de ces dernières années (statines dans l’eau du robinet & Co). Bref, un essai qui avait sa place dans les années 90, moins aujourd’hui où certains éléments du corps médical commencent à douter du bien-fondé de ce genre d’essai (je pense qu’ils ont raison, nous sommes allés trop loin dans la médication mais c’est un autre débat).

À la suite de cet échec, le titre Theravance a complement dévissé et nous avons pu lire des choses comme "Respiratory drug trial failure deals blow to GSK revival plan" dans le Financial Times. Cet échec n’est certes pas une bonne nouvelle, mais la réaction du marché me semble excessive.

Points sur les ventes
Pour l’instant, l’échec SUMMIT ne semble pas avoir affecté les ventes, et la société couvre depuis ce trimestre tous ses frais opérationnels et ses intérêts (la dette à 9%…). Extrait de la conf call du Q3 2015 :

Michael W. Aguiar - President and CEO a écrit :

Total net sales for RELVAR/BREO in the third quarter of 2015 were $97.8 million representing a 19% increase compared with the previous quarter. Sales in the U.S were $40.4 million, a 44% increase over Q2 driven by higher TRx prescription volumes of approximately 35%.

We believe a significant portion of this growth in the U.S. was due to the approval of the asthma medication and to improvements in the effectiveness of GSK’s sales and marketing efforts. While its still early in the asthma launch, we’re encouraged by the overall trend for BREO, including in particular new to brand share which reached 14.6% among allergists, and 9.5% overall in the weekending October 16.

Fort de cette belle envolée, le management semble sûr de lui (peut-être à tort), et a même décidé de lancer un rachat d’actions massif, dont la moitié doit être exécuté avant la fin de l’année :

Michael W. Aguiar - President and CEO a écrit :

Based upon this confidence, we’re announcing today an acceleration of our capital return plan with a $150 million share repurchase plan effective through the end of 2016. This will replace our quarterly dividend which represented an annualized capital return rate to shareholders of approximately $116 million.

A component of the plan will be a modified Dutch auction tender offer to purchase up to $75 million of our common stock, at a price per share of not less than $8.50 and not greater than $9.25, which we plan to initiate shortly.

Sur l’impact de SUMMIT sur les ventes :

Michael W. Aguiar - President and CEO a écrit :

Additionally, for the most recent weekending October 16, weekly BREO TRx growth of 2.3% was nearly 4 percentage points better than the LABA ICS market which contracted by 1.5%.

En Octobre, l’impact sur les ventes de la débandade SUMMIT semble limité.

Au final

+++ Des ventes qui progressent de 20%-40% par trimestre, et qui sont devant ce que j’en espérais
+++ La société couvre ses Opex et ses intérêts depuis ce trimestre
+++ Arrêt du dividende et 150 millions de rachats d’actions prévus sur 2015-2016

--- Toujours de la dette à 9%… Beeuurrk
-- SUMMIT raté et pas d’indication asthme chez les enfants et adolescents aux US

Voilà, je suis rerentré sur le titre, un peu tard, vers les 8$, et pour voir si j’ai envie d’aller plus loin, je vais essayer de trouver des chiffres IMS sur Breo / Relvar histoire de voir si les ventes continuent leur progression en Octobre / Novembre.

Dernière modification par Wawawoum (09/11/2015 05h31)

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#22 06/02/2016 02h18 → Theravance : pessimisme ou réalisme sur cette pharmaceutique ? (actions, pharmaceutique)

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Que s’est-il passé ce trimestre ?

Tout d’abord, Theravance s’appelle désormais Innoviva, il y a eu changement de nom, sans doute pour éviter la confusion avec Theravance Biopharma.

Les ventes suivent leur petit bonhomme de chemin avec une progression de plus de 50% par rapport au dernier trimestre, et l’entreprise engrange son premier bénéfice comptable (plus en cash il y a des milestones qui sont amorties). Voici la progression du chiffre en image, puisqu’elle vaut, parait-il, un long discours :

http://www.devenir-rentier.fr/uploads/4769_screen_shot_2016-02-06_at_90956_am.png

En conséquence de quoi, le cours de l’action a fait un petit bond pour rejoindre les 11 dollars, prix qui me semble encore fort raisonnable. Les ventes vont-elles continuer de progresser à ce rythme effréné ? Nous le saurons au prochain épisode !

Dernière modification par Wawawoum (06/02/2016 15h47)

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