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#1 03/10/2013 11h07 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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Bonjour,

l’entreprise propose des arômes sucrés (à destination de l’industrie des boissons, des produits laitiers ou pharmaceutiques) et salés à l’industrie alimentaire mais aussi des arômes pour la parfumerie (luxe et parfumerie fine). En d’autres termes, ils font de la conception, production et commercialisation d’arômes. Il s’agit d’une société familiale dont la direction est assurée par la 4ème génération.

Forces

Un développement dans les arômes naturels qui lui permet de se positionner comme un spécialiste sur ce domaine répondant ainsi à une attente de davantage de naturel. A noter que ces concurrents sont plutôt positionnés sur les produits de synthèse. Robertet semble mieux positionné pour répondre aux attentes des consommateurs : plus de naturelles, plus de bio.

Le management a maintenu le cap dans sa politique d’investissements malgré la crise de 2008 démontrant une belle détermination à ne pas s’écarter de sa stratégie. Le plan Robertet 2012 a été initié il y a 5 ans (qui prévoyait 120 MEUR d’investissements) et a été mené à son terme  avec notamment :
-    La construction d’une nouvelle usine de production de parfumerie (pour un coût de 24,97 MEUR) à Grasse
-    d’un nouveau centre logistiques à Grasse
-    expansion de l’usine de fabrication des produits d’origine naturels en Turquie
-    investissements à Madagascar (produit naturel)
-    investissements en Nouvelle Calédonie (produit naturel)
-    investissement en Afrique du Sud (produit naturel)
-    Construction d’une usine en Chine (parfumerie et arômes alimentaires)
-    Acquisition de Charabot (pour l’activité parfumerie) en 2007.
-    Investissements aux Etats-Unis pour les gros mélanges liquides et les arômes en poudre (arômes alimentaires) terminés en 2008 qui a été autofinancés par la filiale.

Cette politique de croissance explique le fait que la trésorerie nette par action n’est plus positive depuis l’initiation de ce projet.

Un management transparent, honnête et clair dans l’analyse de ses performances : pas d’euphorie ni de pessimisme excessif. A titre d’exemple, l’entreprise a indiqué clairement que le résultat d’une de ses filiales était positif uniquement grâce à un élément non opérationnel (renégociation d’un contrat de retraite supplémentaire). Un autre point que j’apprécie : la refus de faire des prévisions en terme de CA… Inconvénient, la communication est claire et simple, avantage : l’entreprise travaille sur le long terme (et en tant qu’investisseur dans la valeur cela nous va !).

L’allocation de capital est bonne : les importants investissements n’ont pas été réalisés aux dépens de actionnaires à travers une augmentation de capital. Le dividende a connu une baisse mais est rapidement revenu à son niveau précédent, signe d’un bon réalisme. Sans doute, suis-je trop exigeant mais peut-être qu’un programme de rachat d’actions serait les bienvenues.

Une filiale américaine (Robertet Flavours) qui bénéficie d’un bon positionnement dans les arômes alimentaires. On sait juste que cela représente une part importante des profits de l’entreprise.

L’importance de l’international permettant de profiter de la croissance démographique des pays émergents et d’une conjoncture économique un peu plus favorable en Amérique du Nord.

L’activité arôme naturel est la cash machine de Robertet et concentre les opérations de croissance externe (acquisition de la SAPAD (Société SA Plantes Aromatiques du Diois) qui est spécialisé dans les produits organiques).

Faiblesses

Un leader européen mais pas un leader mondial.

Une présence à améliorer en Asie (Chine, Inde).

La présence de certificats d’investissements. Ce type d’instrument donne droit aux dividendes mais ne donne pas de droit de vote. Personnellement, je ne suis pas un fan de l’existence de plusieurs types/formes d’actions qui donnent des droits différents : plus c’est simple mieux c’est : une catégorie d’actions pour tout le monde.

Une activité matière première nécessaire à l’entreprise pour produire ses arômes mais qui dépend nettement de l’évolution des prix (pas de pricing power). Cela contribue sans doute à une production intégrée qui permet de maintenir ses marges au sein du groupe.
Nécessité de construire des usines ou des centres de parfumerie (centre créatif) proches de ses clients pour assurer une forte proximité mais cela implique de construire de nouvelles usines. Cela constitue certes de la capex de croissance mais amplifie par la suite de la capex de maintenance.

Plus un point à suivre : en 2011, les stocks ont fortement progressé du fait des stocks de matière première. Si on regarde l’évolution des stocks par rapport au CA cela reste dans une fourchette de 20 à 26%. 2011 est un plus haut, je regarderai l’évolution en 2012:
    2011    2010    2009    2008    2007
Stocks/CA    26%    21%    20%    22%    25%

Des attributions gratuites d’actions et des stocks options ont été accordées. L’actionnariat familial en a également bénéficié. En tant que fan de Warren Buffett, je préfère quand les dirigeants familiaux ou non achètent directement leurs actions sur le marché.

Opportunités

L’application des arômes peut se retrouver tant dans le salé que dans le sucré. Cela va accompagner le développement de la population mondiale.

L’amélioration de la conjoncture économique américaine va contribuer à exacerber les performances de la filiale américaines.

Les boissons bénéficient de nombreux lancements.

Menaces

Dépendance à l’égard de la clientèle du luxe pour l’activité parfumerie.

Evolution du prix des matières premières. Quelle est la capacité de Robertet pour répercuté ces hausses ?

Exposition au dollar US car une grande partie de la facturation se fait dans cette devise.

Points intéressants à retenir

-    First Eagle Investment Management détient 25% du capital depuis quelques années et International Value Advisors LLC possède 10,5% du capital.
-    Les salariés détiennent 0,48% du capital. C’est toujours un bon point d’avoir des salariés actionnaires de l’entreprise. Si je devais être exigeant, cela ne m’aurait pas déplu de voir un pourcentage plus élevé.
-    Des convenants existent sur 21,7 MEUR des emprunts (sur un total de 44,8 MEUR) mais ceux-ci sont d’après l’entreprise « très largement respectés ».
-    Un droit de vote double est accordé pour les actions nominatives détenues depuis plus de 5 ans (habituellement on est plutôt sur des durées de 2 ou 3 ans).
-    Les outils de production en France dessert également l’Europe (y compris la Russie), le Moyen-Orient et l’Afrique (tient cela ressemble à Boiron où la plupart de la production est réalisée en France mais dessert l’internationale !).
-    La R&D représente 8% du CA annuel. Cela représente un investissement important mais contribue à établir un moat. On verra que cela a un impact non négligeable à plusieurs niveaux.

Les catalyseurs qui peuvent débloquer de la valeur :

-    La plupart de la capex de ces 5 dernières années est de la capex de croissance qui fait suite au plan Robertet 2012. Ainsi, celle-ci a masqué la véritable FCF de l’entreprise et à partir de 2012 on devrait avoir une capex nettement plus faible :
o    Construction de l’usine à Grasse pour un coût de 27 MEUR (20 MEUR en 2010).
o    Investissement en Chine …
-    est moins bien valorisée que ses concurrents.
-    Les dépenses de R&D représentent 8% du CA de l’entreprise. On ne peut pas penser que la totalité constitue des investissements de maintenance. Certes, elle est indispensable au maintien de l’avantage concurrentiel  (notamment sur les arômes naturels) mais on pourrait retenir un ratio 30% de dépense de maintenance. Ce qui permet d’avoir une FCF plus réaliste.
-    Dans les dettes financières sous l’intitulé « autres dettes financières »,
o     il y a 1,7 MEUR lié à l’engagement de rachat du solde de la SAPAD. Ce n’est pas véritablement une dette financière en tant que telle (emprunt fait à une banque). Je considère que c’est plus un investissement car ils vont l’acquérir du fait de l’importante de cette acquisition dans leur stratégie.
o    Et  24,4 MEUR d’engagement de rachat des titres résiduels du groupe Charabot (même raisonnement qu’au point précédent).
o    Sur ces deux derniers points, vous pouvez tout à fait être en désaccord avec moi !
-    Un catalyseur plus prospectif donc beaucoup plus aléatoire : une prime accordée à un spécialiste des arômes naturels. Ce domaine fait l’objet de toutes les attentions de Robertet et si ce choix s’avère payant la valorisation pourrait évoluer.
-    Même si une grande part de l’outil industriel est basée en France, de nouvelles usines sont ouvertes dans des pays émergents qui propose une base de coût plus faible. Moins de charges= plus de cash.
Pérennité de l’avantage concurrentiel
-    La focalisation sur les arômes naturels est de mon point de vue une très bonne décision et constitue un élément distinguant.
-    Une entreprise familial qui depuis plusieurs générations se passionne pour cette activité. Ils sont impliqués au capital et je ne les vois pas vendre à la première occasion. Je considère qu’ils sont plutôt des passionnés qui veulent développer une autre approche des arômes : le naturel.

Leur barrière à l’entrée est liée :

- à la nécessité de faire des investissements importants sur plusieurs années avant d’avoir un outil de production efficace. Il est difficile pour un concurrent d’arriver du jour en lendemain sans effectuer des investissements similaires.

- une très bonne connaissance des clients et de leurs attentes, il y a un accompagnement respectif des deux parties.

Comparaison avec des entreprises semblables : Robertet est nettement moins bien valorisé que Naturex qui a fait l’objet d’un changement d’actionnaire majoritaire en 2013

L’idée est de comparer Robertet avec un concurrent afin de voir s’il y a des différences de valorisation par le marché.
Un point à noter concernant Naturex : un changement d’actionnaire majoritaire a eu lieu début 2013 ce qui a amplifié la capitalisation boursière. Il est intéressant de noter que le nouvel actionnaire intervient dans le domaine du sucre. Cela semble confirmer que les arômes attirent toute l’attention de l’industrie alimentaire…
Des points qui sont à retenir concernant Naturex : l’entreprise s’est développée en procédant à de nombreuses opérations de croissance externe à la différence de Robertet. Ce n’est pas la même approche stratégique.

Un ratio Prix/CA très faible pour Robertet en comparaison de Naturex
Robertet :
2011 : 0,73
2010 :0,67
2009 : 0,62
Naturex :
2011 : 1,58
2010 : 1,15
2009 : 1,73

Un focus sur l’EBITDA/CA : une plus grande régularité pour Robertet

Entre 2004 et 2011, l’EBITDA/CA était de 14,8% pour Robertet. Pour Naturex, ce chiffre est de 13,4%
La marge EBIDTA a connu nettement moins d’à-coups avec Robertet. L’explication est liée à une stratégie différente : Naturex s’est développé par des opérations de croissance externe à la différence de Robertet qui y a eu recours de manière moins systématique.

Différentes méthodes de valorisations

Détermination de la FCF

Les hypothèses pour déterminer la capex de maintenance sont :
-    Pour les acquisitions d’immobilisations : 25% pour les cinq dernières années et 50% pour les années précédentes. Pour rappel, Robertet a réalisé un important programme d’investissement ces 5 dernières années pour accroitre sa capacité de production. Ainsi, par déduction, on peut penser que les années précédentes représente davantage d’investissement de maintenance.
-    Pour la R&D : 30% des dépenses de R&D. Pour rappel, la R&D représente 8% du CA pour Robertet.
2011 : -11,6 MEUR
2010 : 4,5 MEUR
2009 : 9 MEUR
2008 : - 20,4 MEUR
2007 : -14,2 MEUR
2006 : 9,2 MEUR
2005 :7,2 MEUR
2004 :9,6 MEUR

La moyenne est négative… mais la FCF impacté par un BFR négatif du fait d’une augmentation des stocks en 2010, 2011 et de la hausse des créances clients
L’activité de Robertet nécessite des stocks et les matières premières ont connu des hausses ce qui grève la trésorerie de l’entreprise. Le CA a progressé en 2011 plus au moins à hauteur de la variation de stocks de 2010 donc c’est cohérent. Pour 2012, on devrait normalement voir un CA qui augmente dans les mêmes proportions.

Pour les variations de créances clients, la conquête de nouveaux clients peut expliquer une plus grande variation de ce poste.
En résumé, Robertet a nécessairement besoin de stocks qui lui permettent d’accompagner le développement de son activité.

Détermination de la FCF pré taxes et pré intérêts et du FCF yield avec le FCF pré taxes et pré intérêts

2011 : 3,1 MEUR
2010 : 20,2 MEUR
2009 :20,3 MEUR
2008 :-9,6 MEUR
2007 :- 3,4 MEUR
2006 :20,4 MEUR
2005 :16,8 MEUR
2004 : 19,9 MEUR

Le FCF strictement lié à l’activité est ainsi beaucoup plus élevé que ce que l’on avait vu sur le post initial sur la détermination du FCF du fait de l’importante des impôts payés sur les bénéfices (bon signe, l’entreprise a toujours été rentable !). L’entreprise étant correctement endettée, les intérêts ne changent pas vraiment la donne.

Taux de rendement FCF en prenant le FCF moyen entre 2004 et 2011
2011 : 3,03%
2010 : 3,94%
2009 : 4,69%
2008 : 4,98%
2007 : 3,78%
2006 : 4,77%
2005 : 4,02%
2004 : 5,65%
Moyenne : 4,21%

Les taux de rendement FCF ne sont pas excellent ce qui signifie deux choses :
1/ le marché valorise correctement l’entreprise et
2/ la FCF n’est pas assez illustratif de ce que réalise Robertet : important programme d’investissement de croissance, une R&D importante. On est dans une entreprise de longue haleine où Robertet est dans le top 6 mondial et chercher à se positionner en tant qu’expert dans les arômes naturelles.

Un ratio P/FCF élevé : moyenne des 8 dernières années : 21,18

L’action est très bien valorisée par le marché. Après n’oublions pas que la FCF devrait progresser dans les années à venir à travers une réduction du programme d’investissement.

Peut-être que la FCF n’est pas le meilleur indicateur pour déterminer la véritable valeur de Robertet du fait de l’importance des éléments constitutifs de la capex : R&D importante et dépenses d’investissement.

Un ratio VE/RO 2011 correct à 9,7 et une moyenne qui se situe à 9,3. L’entreprise apparaît comme correctement valorisé par le marché.

Un ratio VE/FCF élevé de 23,79 en moyenne sur les 8 dernières années du fait de l’impact de l’importance de la R&D et déjà d’une belle valorisation par le marché de l’entreprise

Pour rappel, j’ai repris la FCF (Flux de trésorerie lié à l’activité moins les acquisitions d’immobilisations (pour les dépenses de maintenance j’ai pris un ratio de 25% pour représenter le fait que ces 5 dernières années du fait du plan Robertet 2012, il y a surtout eu des investissements de maintenance, pour les années précédentes j’ai pris un ratio de 50% car il n’y avait pas eu de programme d’investissement aussi important) moins 30% des dépenses de R&D.

Depuis 2011, Robertet bat de nouveaux records historiques en termes de prix de l’action ce qui vient impacter la valeur d’entreprise. Il ne faut pas oublier aussi le recours plus important à l’endettement (pour financier la croissance externe et le développement de l’outil industriel) qui vient lui aussi augmenter la valeur d’entreprise.

DFCF : une action qui surcote de 303% en ayant pris des hypothèses conservatrices.
Mais je ne retiendrai pas cette méthode de valorisation qui n’est pas la plus pertinente du fait que la FCF comme vu auparavant n’est pas l’indicateur le plus pertinent.


Taux d’actualisation : 10%
Nombre d’actions : 2 258 000
Prix de l’action : 140 euros (semaine du 22 mars)
Taux de croissance retenu : 5% pour les 10 premières années et 2% pour l’infini.
FCF moyen des 8 dernières années : 10,9 MEUR
Taux de normalisation FCF : 60%
FCF normalisé : 6 580 KEUR
Prix à la juste valeur de l’action : 46,16 euros
Surcote de 303%

Pour le taux d’actualisation, j’ai volontairement pris un taux élevé de 10% pour me donner une marge de sécurité, du fait que l’activité est liée à la conjoncture économique et que des investissements récurrents (mise à jour des installations des usines (merci à Rick !)  sont nécessaires.

Pour le nombre d’actions, du fait de l’historique de l’entreprise on peut être rassuré sur le fait que celui n’augmentera pas ou très peu.

Pour le taux de croissance, j’ai été relativement conservateur en ne prenant que 5% par an pour les 10 premières années qui représente l’évolution du marché. Ce dernier progresse bon an mal an sans être à deux chiffres. Pour la perpétuité, j’ai pris l’hypothèse de l’inflation à 2%.

Pour le taux de normalisation de la FCF, j’ai fait un rapport entre le résultat opérationnel et la FCF sur 8 ans pour prendre en compte les à-coups que peut avoir la FCF (dans le cas de Robertet, elle a par moment était négative). Pour être précis, le taux était de 63,58% mais je m’accorde une marge de sécurité supplémentaire en prenant 60%.

Détermination de la valeur à travers l’évolution du BNPA :
on retrouve un chiffre intéressant à 80 euros avec un taux de rendement de 12,80% en utilisant un PER de 13.
Cette approche est loin d’être parfaite mais donne un ordre d’idée.

On voit ainsi la force de Robertet se répercuter sur sa valorisation :
- une progression modérée mais régulière du BNPA qui trouve son explication dans l’importance du programme d’investissement (qui devrait s’estomper) et de l’importance de la R&D qui contribue à son avantage concurrentiel.
- un nombre d’actions stable qui n’entraîne aucune dilution de l’actionnaire
- et un management qui sait garder le cap même en cas de difficulté.

Un ratio VE/(EBITDA-CAPEX) correct à 10,4 en 2011 mais une moyenne élevée à 14,21

Pour l’EBITDA, j’ai appliqué la méthode soustractive. Pour la CAPEX, j’ai pris la capex de maintenance (pour mémoire c’est 25% des acquisitions d’immobilisations corporelles et incorporelles pour les 5 dernières années et 25% pour les années précédente et  30% de la R&D).

Depuis 2009, l’EBITDA est en forte progression, ce qui est bon point : le business dégage de plus en plus de cash et c’est ce qui contribue à augmenter la dimension EBITDA-Capex. Le point à suivre est donc la diminution de la capex suite à la fin du programme Robertet 2012.

Quels sont les raisons qui m’ont poussé à investir ?

J’ai longtemps hésité avant de devenir copropriétaire de cette entreprise car c’est une activité capex heavy, la FCF n’est pas fantastique, je n’ai pas vu de catalyseurs pouvant immédiatement débloquer de la valeur et la famille n’est pas vendeuse (la nouvelle génération prend progressivement la suite). Mais finalement plusieurs points m’ont convaincu :
-    On a une valorisation par le marché privé qui est deux plus élevé (à travers l’opération dont à fait l’objet Naturex) que le cours actuel de Robertet.
-    L’EBITDA/CA est plus élevé et plus régulière que Naturex et Robertet a connu un développement régulier.
-    Un management qui a maintenu son programme d’investissement malgré la crise de 2008.
-    Un positionnement sur les arômes naturels atypiques.
-    Enfin, après une discussion avec ma mère (si si c’est vrai !), j’ai compris la place de plus en plus prépondérante des arômes dans la vie de tous les jours.

Je mettrai à jour avec les chiffres 2012 dès que je retrouve du temps.

Qu’en pensez-vous ?

Cheers
Jeremy
J’ai des actions Robertet.

Mots-clés : robertet

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#2 03/10/2013 11h48 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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Merci Jérémy pour cette intervention de grande qualité.

Les volumes sur Robertet ne vous ont-ils pas freiné ?


Parrain pour : American Express, ING Direct (code : EKXYBFS), Fortuneo, Binck.

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#3 03/10/2013 21h32 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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Bonsoir Espenlind13,
merci pour vos encouragements!
Robertet est sur le compartiment C, la liquidité est plus faible mais cela est à utiliser à notre avantage: on peut aller là où d’autres (investisseurs institutionnels) soient ne veulent pas venir (capitalisation trop faible) ou ne peuvent accumuler une position que progressivement (le risque pour eux est lorsqu’ils veulent sortir: cela prend du temps ou il faut trouver un acquéreur prêt à acheter un bloc d’actions) ou à travers la négociation d’un bloc.
Robertet est un investissement à long terme.
Ce qui est intéressant avec Robertet, c’est le prix que l’acquéreur de Naturex a été prêt à payer.
Maintenant, le plus dur reste à faire: ne rien faire, et attendre que Mr Market veuille bien nous valoriser  Robertet au prix du marché privé.
Cheers
Jeremy
J’ai des actions Robertet.

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#4 03/10/2013 21h49 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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Je rejoins l’avis de notre ami Jeremy !
J’ai envie de dire la chose de la manière suivante : le prix de la liquidité est bien souvent trop élevé !
Pourquoi accepter la liquidité d’un Coca Cola (au hasard) à 20 fois les profits quand on peut avoir des compagnies de qualité tout à fait décente, parfois même exceptionnelle, de 2 à 7 fois les profits, et des perspectives de croissance bien évidemment plus élevées que celles de Coca ?!
Je ne comprendrai probablement jamais cela pour un petit portefeuille (comprendre significativement moins de 1 milliards :-)).

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#5 04/10/2013 08h01 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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Je trouve Robertet très liquide pour un particulier.
Il n’est pas rare de voir des ordres de 30.000 euros dans le carnet. Rien à voir avec certaines valeurs chères à CPaulus.
J’ai construit une position suite à l’article de Jeremy. En fait j’avais regardé la valeur il y a plusieurs années. Je n’en avais pas acheté sans trop de raison car j’achète un peu n’importe quoi quand une idée me passe par la tête. (J’ai du Naturex par exemple)

Mes "analyses" sont à mille lieues de celles de Jérémy. Je peux juste rajouter parmi les  raisons qui m’ont fait acheter :
- Amiral Gestion est investi dans Robertet (pour eux c’est effectivement pas très liquide) et continue d’acheter. C’est pour moi un argument important si Moneta ou Amiral sont investis. J’ai par exemple du Trilogic uniquement parce qu’Amiral en a. Il choisissent la valeur mais c’est moi qui choisi quand acheter !
- C’est purement subjectif mais je sens une pression acheteuse sur la valeur. J’étais persuadé que la dernière publication un peu décevante n’allait pas faire bouger le titre (ca peut aller très vite sur ces valeurs si un gros est déçu)
- La liquidité est parfaite pour moi. Pas de fixing, un petit spread entre l’achat et la vente et la valeur faciale assez importante me permet de laisser traîner des ordres à l’achat et à la vente pour profiter des gens pressés (j’ai deja 12 transactions sur la valeur). Sur des titres avec une petites valeurs faciales et moins liquides comme Stradim il n’est pas rare d’acheter une action à 4 euros juste parce qu’un vendeur achète une action de plus au fixing pour faire baisser le prix… Meme en payant 0.99 par ordre c’est agaçant.


Le pouvoir doit se définir par la possibilité d'en abuser

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#6 04/10/2013 13h44 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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Je trouve deux références pour Robertet, je suis perplexe. Pouvez-vous me confirmer que nous parlons bien de FR0000039091 ? Merci par avance.


Parrain pour : American Express, ING Direct (code : EKXYBFS), Fortuneo, Binck.

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#7 04/10/2013 14h36 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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sergio8000 a écrit :

Pourquoi accepter la liquidité d’un Coca Cola (au hasard) à 20 fois les profits quand on peut avoir des compagnies de qualité tout à fait décente, parfois même exceptionnelle, de 2 à 7 fois les profits, et des perspectives de croissance bien évidemment plus élevées que celles de Coca ?!

N’y allez vous pas un peu fort Serge ? wink A 7 fois les profits peut-être (et encore), mais à 2 fois les profits, ces perspectives de croissance bien plus élevées sont sûrement associées à une incertitude beaucoup plus élevée sur les flux futurs que sur ceux de Coca Cola… Ou alors il faut que je cherche un peu mieux (et pourtant je cherche !)

Concernant la liquidité, je rejoins bifidus, je la trouve relativement correcte pour un particulier dans des conditions normales de marché. Elle serait sûrement beaucoup moins belle en cas de krach généralisé des marchés, mais dans ce cas là, un investisseur averti ne se retrouve pas du coté de ceux qui cherchent à vendre, donc ce n’est pas grave.

Dernière modification par julien (04/10/2013 14h40)

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#8 04/10/2013 18h05 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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Non désolé, je maintiens. Bon, une des actions que j’ai en tête est passée de 7 à 10 fois les profits.
Il me semble très probable qu’on aura plus de 20 % de croissance par an du bénéfice sur les années à venir, et certainement plus de 30% cette année… Je suis peut être à l’ouest cela dit !

Je pense que la prévisibilité et la taille de Coca se paient beaucoup trop cher. Perso, j’aime bien les compagnies à 2-5 fois le FCF généralement (et je vous assure que certaines croissent pas moins bien que Coca). Si je paie 7-10 fois, il faut vraiment que ça donne de la croissance et qu’il y ait une énorme prévisibilité !

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#9 04/10/2013 18h32 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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Jeyfox a écrit :

)Je mettrai à jour avec les chiffres 2012 dès que je retrouve du temps.

Qu’en pensez-vous ?

Cheers
Jeremy
J’ai des actions Robertet.

Bonjour Jeremy,

Que pensez vous de la publication du S1 2013
http://www.actusnews.com/documents/ACTU … l-2013.pdf

Merci d’avance

A+

CPaulus

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#10 05/10/2013 09h18 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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@Bifidus
Merci beaucoup pour vos encouragements!
We are on the same boat now! J’espère que je ne me suis pas trompé! Dans tous les cas je n’aime pas du tout perdre de l’argent!

@Serge
Tout à fait d’accord avec la liquidité d’un titre! Ne la surpayons pas!

@CPaulus,
merci pour le lien. Voici les éléments majeurs à retenir:
- les investissemments baissent fortement comme prévu (-6 MEUR): on arrive à la fin de leur important programme d’investissement.
- les investissements dans l’usine américaine racheté en 2012 seront bientôt terminés, l’unité sera opérationnelle en 2014.
- Rapprochement Charabot et Robertet quasiment terminé: on sera désormais dans de la conquête et l’energie utilisée pour regrouper les activtés sera désormais déployée ailleurs,
- le coût de la dette baisse également. La dette à long terme a été remplacée par des concours bancaires courants (ils ont la facilité mais ils ne sont pas obligés de l’utiliser): la dette apparaît stable mais en fait ils remboursent de la dette long terme pour la remplacer par les concours bancaires. 5 MEUR de dettes ont été remboursées.
- une BFR négative du fait de créances clients qui augmentent: bon point du CA va rentrer
- consolidation de la filiale indienne: celle-ci comme à monter en puissance et ne peut plus être considérée comme étant non significative: l’inde tout comme la Chine sont des relais de croisssance de Robertet.
- au global, le CA est stable.
-l’activité parfumerie connaît de belles performances grâce à la montée en puissance de Charabot suite au rapprochement.
-l’usine en Chine croît fortement mais doit améliorer cette tendance pour être rentable.
Comme le dit joliment et modestement Robertet: les résultats sont corrects.
On est sur une activité récurrente avec un management prudent, des investissements qui baissent et une tendance à réduire sa dete (les gros projets ont été financés).
Naturex continue de progresser… c’est très bien aussi car cela augmente aussi la valorisation par le marché de Robertet. Naturex a également indiqué que l’année serait stable.
Hope it was useful!
Cheers
Jeremy
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#11 05/10/2013 19h32 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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Jérémy,

1/ Pour moi et cela n’engage que moi je trouve Naturex très cher (20 fois les résultats 2012). Toutefois, je dois peut être me tromper car certains comme Salvepar sont entrés sur le titre et comptent surement sur une croissance importante du chiffre d’affaires et du résultat, mais après une croissance importante du chiffre d’affaires au 1er semestre 2013, les prévisions du second semestre sont moins optimistes. De plus, l’endettement de Naturex n’est pas neutre

2/ Robertet vaut actuellement un peu plus de 12 fois ses résultats 2012, c’est raisonnable. Toutefois, on peut être un peu déçu par les chiffres du premier semestre 2013. En effet, avec Robertet, qui est sur un secteur porteur, on espère tout de même une croissance minimum de 5 à 10% du chiffre d’affaires et du résultat. Néanmoins, comme indiqué par Robertet « L’endettement demeure très faible”, ce qui permet de poursuivre la croissance externe.

En conclusion, le bilan est sain, le prix est attrayant.

NB : D’une part n’oublions pas qu’entre 2007 et 2009 le cours est passé de  140 à 60 (heureusement lors de la dernière AG la société a mis en place un programme de rachat de titres), et d’autre part  je suis étonné que le Directeur Général  n’hésite pas à vendre régulièrement des titres de sa société.
ROBERTET : Communiqué du 27-08-2013

A+

CPaulus

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#12 05/10/2013 21h45 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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Bonsoir CPaulus,

merci beaucoup pour ces observations!

Naturex est effectivement à un prix élevé mais cela est dû à la récente opération sur le capital qui a eu lieu. C’est cette opération, qui nous fournit le prix que le marché privé est prêt à payer pour une telle entreprise. Ainsi, l’acheteur a racheté (suite au décès du fondateur de Naturex) les actions de la famille au prix de 59 euros. Actuellement on côté au-delà de ce prix. Le prix que le marché privé nous offre est très intéressant.

Robertet avec un bilan plus solide (moins d’endettement), une marge d’Ebitda plus élevé, un positionnement sur les arômes naturelles, des intégrations d’entreprises moins nombreuses et déjà réalisés, R fait un CA supérieur de 50% à celui de Naturex (capacité à négocier les prix avec les fournisseur plus élevés…) doit, avec ces arguments, valoir autant voir plus que Naturex rien qu’avec ces éléments.

Pour le CA, à mon avis, la montée en puissance en 2014 de l’usine américaine qui a été acquise devrait être très intéressante: les Etats-Unis sont un axe majeur de développement pour Robertet.

Entre 2007 et 2009, en dehors de l’impact de la crise qui avait pénalisé l’ensemble des entreprises, je pense que l’initiation du programme d’investissement Robertet 2008 était tombé au mauvais moment (mais ils ont mené à bien cette opération jusqu’au bout démontrant une belle résilience de leur part).

Quant à la cession d’action du PDG, comme le dit P.Lynch, avec les insiders il y a plusieurs raisons pour vendre mais une seule pour en acheter. La famille est largement majoritaire au capital, des besoins de capitaux pour des projets personnels peut-être!

Merci encore pour vos observations!

Hope it was useful!

Cheers

Jeremy
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#13 31/10/2013 00h43 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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Bonsoir,
un suivi rapide suite à la publication du CA du 3ème trimestre 2013.
Par rapport à 2012:
- le CA recule de 2,27% (impact USD) mais il est stable à taux de change constant.
- l’activité parfumerie et matières premières sont stables mais les arômes reculent de 5%.
- Robertet Grasse et Charabot (usines présentes en France) ont des ventes stables, le recul a pour origine les Etats-Unis pour des raisons conjoncturels.

Pour les USA, comme vu avant, il sera intéressant de voir la montée en puissance de la dernière usine acquise.
Les investissements vont diminuer cette année ce qui permettra de "protéger" plus facilement le résultat.

Cela sera intéressant de regarder les chiffres de Naturex pour voir si on a des éléments supplémentaires sur le marché.

Au final, les chiffres sont corrects.

Pour ma part, la thèse d’investissement reste inchangée.

Cheers

Jeremy
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#14 06/11/2013 11h49 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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Comme promis, une petite lecture de la dernière communication de Naturex (le concurrent de Robertet), sur son CA du 3ème trimestre nous donne des éléments sur l’évolution du marché.
La croissance du CA de Naturex diminue ce trimestre par rapport aux précédents.

Le plus intéressant est de voir si les tendances sur les marchés sont similaires à celle de Robertet:
- zone Europe/Afrique: il y aurait des signes de reprise dans certains pays d’Europe Occidentale. C’est un bon point tant pour Naturex que pour Robertet.
-zone Amériques: un léger ralentissement sur le trimestre aux Etats-Unis dû à un effet saisonnalité. Pour rappel pour Robertet, on était sur un élément conjoncturel.
- zone Asie/Océanie: c’est dynamique.

L’effet devises a également pénalisé Naturex.

J’ai des actions Robertet. Pas d’actions Naturex.

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#15 31/03/2014 16h45 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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Bonjour,
Un petit suivi de Robertet qui a publié ses résultats 2013 il y a un mois. On a peu d’infos, c’est surtout le RA (qui est historiquement très clair) qui nous fournira plus de détails.
Le chiffre d’affaires s’établit à 389 MEUR (recul de 1,5% du fait de l’impact devises, sinon le CA aurait très légèrement progressé de 1%).
Le résultat consolidé s’établit à 25 MEUR en recul de 8%.
Concernant la zone Amérique du Nord, elle est en retrait, l’Europe est légèrement positive et l’Asie progresse.

Ils ont procédé (avec Codif qui propose des matières premières 100% naturelles et qui viennent de la mer (algue…)) au rachat de Hitex qui intervient dans la sous-traitance d’extraction par CO²supercritique  de principes actifs pour la parfumerie,l’aromatique et la cosmétique.

Naturex a pour sa part publié son CA 2013 début 2013 :
-    Europe/Afrique : +6,9% à taux de change constants. Bon niveau d’activité , signes encourageants de reprise dans certains pays d’europe occidentale.
-    Amérique : +11,4% à taux de change constants. Forte contribution des USA et dynamisme de l’Amérique latine.
-    Asie/océanie : +14,7% à devises constantes. Très forte progression des pays d’Asie. L’Australie progresse moins vite du fait d’un positionnement sur des ingrédients qui compense l’activité historique de distribution d’ingrédient.

Au final, l’Asie est la source de croissance pour les deux entreprises.

Cheers
Jeremy
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#16 14/10/2014 18h28 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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Hello,
un petit suivi sur Robertet suite à la lecture de son rapport semestriel.
A période comparables : le CA diminue de 3% mais progresse de 1,8% à taux de change et structure constante.
Seul la division matière première est en légère croissance (+1,2%).
Cependant, bon point, le résultat net progresse dans 2 (matières premières et arômes) des 3 divisions alors que CA diminue montrant une excellente gestion des coûts (les prix des matières premières sont restés à des prix modérés mais il y a aussi eu une baisse des charges de personnel de 4,4%).
Comme prévu, le site industriel aux USA (Mount Olive) a ouvert progressivement. Le coût s’est élevé à 21 MUSD. Un autre site américain est en cours de vente (promesse de vente).

Investissements

Mise en place à grasse avec d’un atelier d’atomisation pour plus de 8 MEUR.
Ouverture d’une usine dédiée aux arômes alimentaires.

Revue des activités des différentes filiales
UK : excellent.
Centre de développement arômes salés : le CA progresse de 10%, il pourrait y avoir des changements structurels.
USA : résultats médiocre ne correspondant pas aux performances historiques mais le 2ème semestre serait meilleure et des initiatives ont été prises pour faire bouger les choses.
Amérique latine : RAS soit le marché est petit, soit les résultats sont fragiles soit après de longues de hausse cela se calme un peu.
Asie : la Chine répond aux attentes, en Inde cela se passe bien.

Guidance sur le 3ème trimestre

Il n’est pas très bon comme pour le secteur.

Cheers

Jeremy
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#17 20/04/2015 11h50 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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Hello,
Un petit suivi sur Robertet.
Les résultats 2014 sont bons. Le CA (à taux de change et structure  constants) est en hausse de 3,4%. L’EBITDA progresse de 9% (54,5 MEUR v 50 MEUR). Le résultat net augmente de 16,1% ( 29,3 MEUR v 25,2 MEUR).
Les bons chiffres concernant l’EBITDA sont dus à une bonne gestion des coûts et à l’amélioration de la marge brute. Le résultat net est favorablement impacté par des éléments exceptionnels dont on n’a pas pour le moment le détail.
Le dividende augmente de 15,8% pour s’élever à 3,30 euros. Le rendement est ainsi à 1,7%.
Par zone géographique !
Amérique du Nord : ventes en baisse,
Europe : légèrement positif grâce à la division matières premières.
Asie et Amérique Latine : en progrès ;

On notera quelques ventes d’insiders au prix de 160 euros en décembre 2014 sans que l’on puisse en tirer des conclusions (les montants sont faibles et les ventes sont effectués par la famille dirigeante qui sont des actionnaires importants).

Le CA du 1er trimestre 2015 continue sur une belle lancée (+ 5% à taux de change constant).

Le PER s’établit à 15.

Cheers

Jeremy

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#18 20/04/2015 13h39 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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Bonjour

De mon point de vue, Book Value à 108 € et Tangible Book Value à 100 €, cours cible à 182 €. Or la valeur cote 192 €. C’est beaucoup trop cher, et le risque que la baudruche se dégonfle devient important. Il fallait rentrer en 2010 ou 2013 pour du long terme, mais c’est trop tard maintenant. Prudence.

Je suis étonné qu’ils ne parlent pas d’arômes pour les cigarettes électroniques, c’est le marché à la mode et en croissance.
Leur site internet est simple mais bien fait et très esthétique. A voir.

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#19 20/04/2015 14h16 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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Hello Durun,

l’entreprise est à son prix actuellement même si la croissance semble revenir. J’ai été actionnaire dans le passé principalement sur l’idée que son concurrent Naturex était valorisé 2 fois plus cher (avec des marges plus faibles que Robertet).

J’ai cédé l’action (peut-être à tort!) car ma thèse (peut-être fausse) ne se fondait que sur un possible alignement du prix de l’action sur la valorisation de Naturex (où de nouveaux actionnaires ont repris la participation de la famille dirigeante).  Je ne voyais pas non plus de catalyseurs.

Cheers
Jeremy
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#20 13/05/2015 11h21 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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Hello,

A la lecture du RA, on retient  que le management est transparent sur les performances opérationnelles des différentes entités (ils n’hésitent pas à dire lorsque c’est mauvais). Ils continuent à développer leurs capacités dans les produits d’origine naturels (démarrage ou accroissement des activités en Bulgarie et Turquie, redémarrage de l’activité en Afrique du sud). La dimension logistique n’est pas en reste avec la mise en place d’un centre à Singapour .

-    Ils cherchent à se diversifier un peu sur la thématique « health & Beauty ».
-    Vente de l’activité belge de Robertet Savoury : activité peu rentable et CA faible au niveau du groupe.
-    Robertet Grasse et Charabot explique 57% du résultat net de l’entreprise.
-    Les performances aux USA ont été moins bonnes que précédemment. Ils ont pris des initiatives pour modifier ce point. L’activité arômes a de bons résultats. Ils cherchent à se développer dans les boissons.
-    En Asie, les chiffres sont bons et l’objectif (que cette zone géographique représente 20% du CA) devrait être atteint rapidement.

Les résultats ont bénéficié d’un bon second semestre et ont été aidés par des éléments « one shot ». Ce dernier point représente 1,6 MEUR. Parmi ces derniers, on a le taux de change, récupération d’une partie d’une créance suite à la fraude au Président ayant eu lieu en Belgique en 2010. Les frais généraux ont été bien maîtrisés (les frais de personnel et les achats consommés baissent) et expliquent l’amélioration de la marge brute.

Le dividende augmente de 15,8% pour s’établir à 3,3 euros.

Pour 2015, ils visent une croissance du CA de 5%. Au 1er trimestre 2015, le CA progresse de 7,5% (5% à taux de change constants).

Pas de programmes de rachat d’action et pas de titres en autocontrôle.

Valorisation
VE/EBIT : 12,6.
Avec les perspectives 2015, le ratio passerait à 11,4.
PER : 16,8.

Cheers

Jeremy

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#21 07/03/2016 20h32 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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Et bien, voici le communiqué de presse pour l’année 2015

ROBERTET 2015 EXCELLENTS RESULTATS

Chiffre d’affaires consolidé
(en milliers d’euros)

    2014    2015    Variation
              
Premier semestre
    197 397    217 259    + 10.0 %
Deuxième semestre
    192 658    218 065    + 13.2 %
TOTAL
    390 055    435 324    +11.6 %
         
Le conseil d’administration de Robertet s’est réuni à Grasse le 25 février 2016 sous la présidence de M. Philippe Maubert et a examiné l’activité du Groupe et ses résultats provisoires de l’exercice 2015.

Le chiffre d’affaires consolidé 2015 s’établit à 435 millions d’euros, en hausse de 11, 6 % par rapport à 2014.

A taux et structure constants, le chiffre d’affaires est en augmentation de 7,5 %.

Ce chiffre d’affaires est réalisé à 85 % à l’étranger et toutes les zones géographiques sont en progression. L’Europe affiche une croissance soutenue grâce notamment aux bonnes performances de la Division Matières Premières ainsi que l’Amérique Latine grâce au redressement du Brésil.

Le bénéfice net consolidé non audité devrait être de l’ordre de 36 millions d’euros, en augmentation de 22 %, supérieur aux prévisions.

Dernière modification par Flavours (07/03/2016 20h32)

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#22 24/10/2016 18h11 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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Durun en avril 2015 a écrit :

Bonjour

De mon point de vue, Book Value à 108 € et Tangible Book Value à 100 €, cours cible à 182 €. Or la valeur cote 192 €. C’est beaucoup trop cher, et le risque que la baudruche se dégonfle devient important. Il fallait rentrer en 2010 ou 2013 pour du long terme, mais c’est trop tard maintenant. Prudence.

Je découvre en regardant les 10 premières positions du fond HMG que Robertet en fait partie.

Et je m’étrangle en voyant qu’elle côte maintenant 315 euros. Gros multiple de valorisation quand même, avec certes une belle croissance et encore un beau S1 en 2016.

Dernière modification par simouss (24/10/2016 18h14)


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#23 24/10/2016 22h04 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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Bonsoir

@Simouss

Je suis désolé de vous avoir fait rater une belle opportunité.
Mais nous avons chacun notre méthode de valorisation des entreprises, et personnellement, je n’en change pas tous les 3 mois, bien que je ne cesse de l’améliorer.
Pour moi, les chiffres donnés en avril 2015 étaient corrects, à savoir une valeur cible à 182 € alors que le cours était à environ 192 €.
En avril 2016, ma valeur cible était à 228 € et le cours à 250 € environ.
Et aujourd’hui, j’ai une valeur cible à 241 € (base données au 31/12/2015) alors que le cours est à 313 €.

A noter que si vous considérez qu’un PER de 15 ou 16 vous paraît normal, sur la base des chiffres de l’exercice 2015, cela donnerait un cours compris entre 252 et 268 €. On en est loin.
Si vous avez une méthode qui permet de déterminer à coup sûr les fusées, je suis preneur.

Crdlt

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#24 24/10/2016 23h24 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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Bonsoir,

C’est une société de niche, en croissance en termes de CA et de bénéfices. Si on garde la dynamique actuelle, on peut à la louche supposer des bénéfices de 43Millions € pour 2016. En appliquant un multiple d’environ 15 fois les profits, ça correspond à la valorisation actuelle. Personnellement, je trouve donc le cours actuel correct, un achat dans un objectif MT - LT me paraît cohérent.
D’ailleurs si les résultats de 2016 montrent que la dynamique se maintient, je prendrais peut être une petite louche (la relative stagnation des résultats et profits ces dernières années me bloquait un peu…).

A noter :
- que la récente hausse s’explique en partie par la recommandation d’inocap (+10% le jour de la reco) au mois d’août : Lien inocap BFM
- Que First Eagle Investment Management est dans le bateau et qu’il est souvent sur des Midcap intéressantes

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"The greatest obstacle to discovery is not ignorance, it's the illusion of knowledge".

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#25 25/10/2016 11h20 → Robertet : un leader européen dans la production d'arômes sucrées et salées (robertet)

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@Durun

Vous ne m’avez rien fait rater du tout, j’ai découvert votre post hier. Je vous trouve par ailleurs un peu vindicatif dans votre post et j’ai du mal à le comprendre.

J’ai, comme je l’ai écrit, vu Robertet dans le fond HMG, puis suis venu sur cette file car je savais que Jeyfox l’avait suivi il y a quelques années et j’ai vu votre post. Puis j’ai été voir la cotation sur Bourso et j’ai été assez surpris. Je la trouvais chère à l’époque, je la trouve toujours chère aujourd’hui, j’ai cité votre propos comme marqueur de l’évolution du cours en 1 an et demi.

Par rapport à vos estimés je ne fais guère de commentaire car ils dépendent de vos méthodes de valorisation mais quand on ne veut pas (sur)payer la croissance par prudence (comme c’est mon cas aussi) on se retrouve souvent avec des estimés qui grimpent en même temps que le cours mais toujours en dessous. Puis un jour, "profit warning" et là si les fondamentaux n’ont pas changé on peut parfois enfin acheter la société.

J’ai par exemple regardé Ingenico hier, que je suis depuis 2012 quand elle était à 40 euros, et bien le PW de début septembre la fait redescendre de 22 à 15 fois les profits sur le mois de septembre, mais pour le coup les inquiétudes sur le déploiement de leur technologie aux US semble rencontrer de réelles difficultés et n’incite pas à l’achat, même à 15 fois les profits.


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