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#1 21/08/2013 22h45 → Kimberly Clark : produits d'hygiène personnelle et de soin (kimberly clark, prix, valeur)

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Je m’étais intéressé à Kimberly Clark il y a quelque mois, fin 2012, au environ de septembre je crois.

C’est un géant américain qui fabrique des « produits à base de fibres », comme des couches pour bébé, des protections féminines, du papier toilette, mouchoirs jetables, serviettes, éponges, etc. Ainsi que des produits de santé pour professionnels comme des compresses chirurgicales techniques. Beaucoup de belles marques (Kleenex, Scottex,  Huggyes…), produits diversifiés -et dont on ne se passerait pas volontiers- un business qui semble à priori solide.

La société ressort fin 2012 dans le top des Dividends Aristocrats triés par rendement. A l’époque il n’y a que Pitney Bowes (dividende coupé depuis) et AT&T (secteur télécom) qui ont un plus gros rendement dans cette catégorie des Aristocrats. Les entreprise qui pourraient être comparables - toujours conso mais sur d’autres produits- ont un rendement bien moindre, de mémoire entre 1,5% et 2,5% pour 3M, Pepsi, Colgate.

Je partais donc en quête du problème caché qui aurait justifié cette décote, ou ce désamour du marché. MegaCap, marché mondial, multimarques fortes, 58000 employés sur plein de sites dans plein de pays, CA en hausse régulière, programme de rachat d’action, taux de distribution raisonnable, pas de procès en attente … rien à redire, belle boite qui gagne tout le temps plein d’argent… je ne vois pas ce que j’aurai loupé, un virage technologique manqué? un concurrent du papier WC qui prend toutes les parts de marché?

Donc je me fais à l’idée que rien ne m’interdit maintenant d’acheter ce qui est aujourd’hui (fin 2012) le moins cher des Aristocrats conso du moment, elle navigue entre 82 et 87$ depuis des mois. Mais ce qu’on ne fait pas tout de suite on le manque souvent. Directement, dès début janvier le cours s’envole jusqu’à 106$ d’une traite. Je regarde du quai s’éloigner le bateau, encore une fois… sauf que cette fois-ci j’étais décidé à le prendre!

Aujourd’hui l’action côte 95$ soit 10-12$ de plus que quand je l’ai manquée fin 2012… mais l’action est-elle plus chère?

Retour dans les chiffres trimestriels passés : je fais ce petit tableau :

http://www.devenir-rentier.fr/uploads/2704_k-c.png
Une petite anomalie bizarre au 31 décembre 2012 dans mon tableau (comprend pas mais passons car le reste est clair)

On voit c’est qu’il faut aujourd’hui payer 70$ pour s’acheter 1$ de bénéfice par trimestre. Ce chiffre est le même que quand l’action valait 10, 20 ou 30% de moins il y a 6 mois, 1 an ou 2 ans.
Le taux de distribution diminue progressivement et est repassé sous les 60%, c’était dans les 65/70% il y a 2 ans.
Le rendement sur dividende est moindre, on a vu K-C à plus de 4% régulièrement sur le passé récent, mais P&G donnait aussi plus de 4% il y a 1 an, et plus que 2,5% aujourd’hui. Kimberly Clark reste lui une aussi bonne affaire qu’il y a 1 an de ce point de vue, ce qui n’est donc pas le cas de tout le monde.
Autre façon de voir, si aujourd’hui le taux de distribution remontait à 70% des bénéfices, comme il y a 2 ans, le rendement se retrouverait lui aussi autour de 4% comme il y a 2 ans.

Dernier point, le nombre d’action a diminué de 2,6% en quantité entre juin 2012 et juin 2013 (rachat + destruction = concentration). Sur la même période le résultat augmente de 5,6% ce qui explique l’augmentation de bénéfice par part de 8.4%. Rien que de ce point de vu là une augmentation du cours de l’action de 8.4% est tout à fait légitime.

Questions :

De votre point de vue l’action à 95$ aujourd’hui est-elle plus chère qu’à 85$ il y a 1 an?
                Du mien non, c’est grosso-modo le même prix.

A votre avis la société Kimberly Clark est-elle intéressante?
                Moi je pense que oui.

Selon vous, à ce niveau de cours, l’action mérite-elle d’être mise en portefeuille?
                Pour moi oui… mais je ne l’ai pas encore fait (je reste encore 2 min sur le quai puis je monte, promis)

Dernière modification par clero (21/08/2013 22h48)

Mots-clés : kimberly clark, prix, valeur

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#2 21/08/2013 22h51 → Kimberly Clark : produits d'hygiène personnelle et de soin (kimberly clark, prix, valeur)

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Pour info je me fais la même réflexion pour Chevron que j’ai acheté 108$ pour un div trimestriel de 0.90$. Elle coute aujourd’hui environ 120$ et verse 1$ : pile le même ratio. Et taux de distribution équivalent.
Je me dis que si elle valait le coup en juin-juillet 2012 à 108, elle vaut autant le coup aujourd’hui, même rapport prix/valeur… je n’achèterai donc pas vraiment la même action plus cher, mais j’achète 10% plus cher une action qui « vaut intrinsèquement » 10% de plus.

Et si c’était un bon achat que je ne regrette pas il y a 1 an, je devrai logiquement compléter ma ligne aujourd’hui.
Heureusement le cash n’étant pas infini : on ne peut pas tout faire smile

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#3 22/08/2013 10h15 → Kimberly Clark : produits d'hygiène personnelle et de soin (kimberly clark, prix, valeur)

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Plus simplement Clero, on peut regarder ses deux graphiques, avec moins d’enthousiasme (si les chiffres sont justes) :

http://www.devenir-rentier.fr/uploads/2_kimberly-clark-pe.gif

http://www.devenir-rentier.fr/uploads/2_kimberly-clark-ev-ebitda.gif

C’est plus "fiable" que raisonner sur une base trimestrielle et un historique de seulement 3 ans…

Pourquoi ne pas nous faire aussi une analyse avec xlsValorisation ?

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#4 22/08/2013 21h47 → Kimberly Clark : produits d'hygiène personnelle et de soin (kimberly clark, prix, valeur)

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Effectivement, ces graphiques donnent moins envie de s’emballer…
Le graph PE ratio TTM voudrait dire qu’on payait Kimberly Clark 14 fois ses bénéfices fin mars 2011 et jusqu’à 22 fois ses bénéfices vers avril/mai 2013… Soit une action 60% plus cher !
Je ne crois pas que ce soit tout à fait juste.

Je me suis basé sur les chiffres officiels des documents standards type 10-K et 10-Q, et en particulier les Net Income Per Share :
http://www.devenir-rentier.fr/uploads/2704_i1.png

Si je calcule « mon PE » en divisant le cours une date par 4 fois le Net Income du trimestre j’obtiens :

http://www.devenir-rentier.fr/uploads/2704_i2.png

Ce qui donne ce nuage de point là :
http://www.devenir-rentier.fr/uploads/2704_i3.png

Sur le graphique time to market, ils font fait varier la cotation jour par jour. Les bénéfices n’existent qu’en fin de trimestre, ils prennent du coup les bénéfices des 4 derniers trimestres glissants. En cas de croissance continue de bénéfice on les minimise.

Exemple au 30 septembre 2012, K-C cote 86$ et son net income du trimestre est de 1,30$, soit 5,20$ annualisé (x4) PE = 16,5 (mes points ajouté)
Mais sur un an glissant on somme les 4 derniers income trimestriels : 1,30 + 1,26 + 1,18 + 1,01 = 4,75$ et PE = 18.1 (valeur du graph bleu)

Pourquoi diviser le cour du jour par des « vieux » montants d’il y a 4 trimestres ?
Un 30 décembre, pour calculer le « PE Ration TTM du graph» on divise le cour 30/12 par les earnings compris entre le 30 septembre précédent et le 30 septembre de l’année d’encore avant ! C’est très loin dans le passé… surtout si on essaye de concevoir le futur smile

Ça fait fortement varier le PE entre 14 et 22.5 sur la période observée.
A l’inverse si on prend toujours les chiffres les plus récents et qu’on fait des observations trimestrielles (seules dates avec des vrais chiffres) on est bcp plus stable avec des PE entre 15.7 et 19, distribué autour de 17 environ et sans tendance visible.

Pour une industrie cyclique sur une année (jouets, tourisme, papeterie…) on est obligé de prendre une année composé de chaque trimestre, mais pour un vendeur de papier WC, 4 fois le dernier trimestre me parait tout à fait valable.
…J’ai le sentiment que c’est plus juste.

Et le nuage de points horizontal tend à me faire penser que le prix (relatif, pas en $) est globalement contant sur les 3 dernières années. Ce n’était pas été une meilleure affaire en 2011 qu’en 2013.

Pour le graph avec EBITA c’est plus difficile de trouver des chiffres fiables, mais comme ça reste basé sur des bilans (annuels et trimestriels passés) rapportés à une valorisation de marché day to day : le biais est le même. Qui plus est les graphs ont les mêmes profils : donc même conclusions.

Et je n’ai pas xlsValorisation… mais je lis toujours avec intérêt les rapports que chacun produit avec cette feuille Excel. Ce sont du coup pour moi d’autres visions qui confirment ou infirment mes sentiments.

Vous pourriez vous IH faire tourner un petit coup xlsValorisation avec une croissance de 8% ? smile
C’est pas 8% de croissance du CA pour de vrai que j’envisage mais ça traduira la hausse du bénéfice et la baisse du nombre d’action, projection du passé récent sur le futur.
Merci smilesmilesmile

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#5 01/09/2013 14h38 → Kimberly Clark : produits d'hygiène personnelle et de soin (kimberly clark, prix, valeur)

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J’ai acheté 25 Kimberly Clark venderdi 30 à 93,15$.

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#6 27/02/2015 13h38 → Kimberly Clark : produits d'hygiène personnelle et de soin (kimberly clark, prix, valeur)

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Je regardais hier soir Halyard Health, un récent spin-off (3 novembre 2014) de Kimberly-Clark.

L’entreprise a deux activités :

(1) Surgical & Infection Prevention (70% du business) : masques, blouses de protection, gants, draps stérilisants, etc. Le business est mature aux Etats-Unis et en légère croissance à l’international. Marge opérationnelle : 10-15%.

(2) Medical devices (30% du business) : instruments chirurgicaux, du matériel pour le contrôle de la douleur post-opératoire, les appareils respiratoires et digestifs. En croissance continue depuis quinze ans. Marge opérationnelle : 20%.

Bien établie (30 ans d’activité : $30 Mil de ventes en 1985, $1,700 Mil en 2013), Halyard occupe une position dominante sur ces segments et commercialise ses produits dans plus de cent pays.

Comme division de Kimberly, elle pouvait historiquement s’appuyer sur l’échelle et le réseau de distribution du géant - un avantage compétitif qu’elle ne cessera pas d’exploiter comme entité stand-alone.

Au sein du groupe, la croissance externe la division était malheureusement négligée (ou du moins, n’était pas une priorité). En tant qu’entité indépendante, Halyard n’aura plus à concourir pour du capital comme autrefois, et sera libre d’investir comme elle l’entend dans son développement.

Le management (tous des anciens de Kimberly) sera aussi bien sûr dûment récompensé si effectivement les objectifs de croissance sont atteints. Ils sont incentivés pour, puisque la moitié de leur rémunération (en stock-options) en dépend.

L’entreprise manufacture elle-même ses produits, ce qu’elle estime être un avantage compétitif (je ne sais pas pourquoi ?) d’autant qu’aucun de ses concurrents ne dispose d’une telle capacité de production « in-house ».

Les revenus sont stables et l’entreprise est un cash-flow generator régulier :

FCF 2011 : $100 Mil
FCF 2012 : $162 Mil
FCF 2013 : $175 Mil

Le management ne fait pas mystère de ses plans : ils comptent utiliser ces cash-flows pour procéder à des acquisitions et faire évoluer le portfolio vers une offre concentrée sur les medical devices (les marges y sont meilleures et les produits j’imagine moins exposés au statut de commodité).

En 2015, ils commenceront par solder les coûts associés au spin-off, optimiser les coûts de production via la fermeture d’une usine de gants en Thaïlande (une dépense de$55Mil, $15Mil cash et $40Mil en dépréciation) et une réduction des SG&A (en ajustant notamment les commissions aux vendeurs et les frais de personnel).

En 2016 et 2017, ils procèderont à des acquisitions « opportunistes ». En 2018, Halyard devra être concentrée sur les medical devices, et positionnée comme une entreprise en croissance et plus profitable.

Bref : l’objectif est de croître à la fois grâce à une expansion de marges (sur le S&IP) et des acquisitions (sur le medical devices). Sur le papier, tout est net.

640 millions de dette (moins de 3x l’EBITDA) ont été contractés au spin-off pour reverser un dividende spécial à l’ancienne maison-mère ($680 Mil au total). Le management est sans doute très confiant sur la capacité de Halyard à générer des cash-flows.

Ces derniers devraient d’ailleurs significativement augmenter après l’effacement des coûts liés au spin-off, tandis que le capex restera inférieur à < 3% du chiffre d’affaires.

L’année dernière Halyard a produit un cash-flow opérationnel de $220 Mil. Endettée depuis la séparation avec Kimberly, l’entreprise doit à présent honorer une charge d’intérêt de $40 Mil. 

Avec un CFO de $180 et un capex de $50Mil (3% du CA), on trouve un FCF hors-croissance de $130Mil, ou $2,80 par action (sans ajuster la taxation, qui devrait être moindre puisque les intérêts en sont déductibles).

Action qui cote aujourd’hui à $45, soit un multiple de 16x les profits hors croissance, et qui cotait post spin-off à $36, soit un multiple de 13x les profits hors croissance.

Si le management sait où il va et mène à bien son plan de de développement, la call-option est intéressante pour un business cash-cow de cette qualité.

L’avancement et les résultats de l’année 2014 seront communiqués au conference call du 4 mars.

Dernière modification par thomz (27/02/2015 13h46)

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