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Forums des investisseurs heureux

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#1 31/07/2013 23h56 → Coloplast : spécialiste de l'appareillage de l'incontinence (coloplast, xlsvalorisation, évaluation)

Modérateur
Réputation :   171 

Présentation du Business
Société Danoise dans le secteur du matériel médical créée en 1957 qui emploie 7900 salariés dans le monde, pèse 12$bn et sert ses clients dans 65 pays différents.

L’Europe compte pour 67% des ventes, les pays développés (USA, Canada, Japon, Australie) pour 21% et les marchés émergents pour les 12% restants.

L’activité est répartie en 4 segments :
42% du CA : Soin des stomies (poches à caca)
35% du CA : Trouble de la continence (tuyaux et poches pour évacuer les urines)
14% du CA : Soin des plaies
  9% du CA : Chirurgie urologique

Pathologies ciblées : Lésion de la moelle épinière (paraplégie, tétraplégie, syndrome de la queue de cheval), spina-bifida, tumeur cérébrale, sclérose en plaques, diabète non contrôlé, chirurgie lourde du bassin, colite ulcéreuse, maladie de Crohn, cancer du côlon ou du rectum, dysfonctions érectiles, prothèses testiculaires, troubles de la prostate, descente d’organes, calculs rénaux, etc.

A l’exception de la chirurgie urologique, c’est 91% du business qui est centré sur des besoins vitaux récurrents dont personne ne peut se passer. Chacun de ces matériels étant à usage unique, je laisse chacun compter le nombre de fois où vous allez vider votre vessie et/ou vos intestins chaque jour.

C’est un business peu glamour, qui s’adresse aux hommes, femmes et enfants, clairement acyclique et prévisible…bref ennuyeux donc parfait pour du buy and hold.

A propos de prévisible, le P-Score de prévisibilité de notre cher IH est de 7,6.

Organisation
L’optimisation des coûts semble bien gérée, les usines de production des gros volumes sont en hongrie et en chine, les productions très spécialisées sont en France et aux USA, les centres de recherche restent au Danemark.

Bien que ce soit les personnels soignants qui soient les ambassadeurs initiaux des produits (puisque chaque client passe par la case hôpital), Coloplast a créé son "Club" afin de connaitre (fidéliser!) chaque patient. Les patients sont régulièrement invités à tester les nouveaux matériels, à répondre et participer (contre rémunération) à des études téléphoniques et "réunions consommateurs" opérées par des personnels polyglottes de pays à bas coût (pays de l’est pour l’Europe).

Le Capex est de 3% du revenu, en légère augmentation sur cet exercice 2012/13 afin de mettre à niveau les nouvelles machines de fabrication des nouveaux produits.

Les coûts de la R&D représentent environ 400 MDKK à comparer avec 11400MDKK de chiffre d’affaire, mais l’innovation me parait cruciale dans ce business pour qui veut rester leader mondial et rester en règle avec les normes de chaque continent (concentration en phtalate, paraben, bi-phénol et autres joyeusetés (d’ailleurs sur ces deux derniers ils ferment les yeux))

Barrières à l’entrée / avantage concurrentiel :
Comme indiqué dans la newsletter #13, une profitabilité élevée et durable est presque toujours synonyme d’avantages concurrentiels.

Proche de ses clients, COLOB a une connaissance historique et précise des attentes et besoins des patients.

Leader mondial sur les soins de stomie et les troubles de la continence, donc meilleur pouvoir de négociation que ses quelques concurrents sur la logistique. Lesquels concurrents principaux ne sont d’ailleurs pas cotés (ConvaTec et Hollister/Dansac pour a stomie, AstraTec et Bard pour les troubles de la continence, Convatec, Mölnlycke et S&N pour les soins des plaies, et Endo, Ethicon et BSX pour la chirurgie génitale.

Gouvernance et management
Stabilité de la gouvernance, l’actuel CEO Lars Rasmussen est entré chez Coloplast en 1988 et est au board depuis 2004 donc plutôt un bon gage de sérieux et de gestion appréciée par les actionnaires.

Famille majoritaire (44,2% des actions et 67,6% des droits de vote)

COLOB procède régulièrement a des rachats d’actions depuis 2003, 500MDKK ($M89) chaque année depuis 2007/08. Le programme est arrivé à terme ce 29 juillet 2013. Coloplast détient à cette date 4,39% du capital.
Le rachat d’actions a été stoppé en 2007/08, non pas à cause de la crise, mais pour l’achat de Porges.

Rémunération des dirigeants 18,1 MDKK (3,2 millions USD)
Distribution de stock-options 7,6 MDKK (1,4 millions USD) j’avoue ne pas trop savoir calculer le taux de dilution pour les actionnaires, mais le programme de rachat d’actions n’est à priori pas fait uniquement pour compenser cette dilution.

Plutôt que conserver le cash, le management a décidé de verser un dividende exceptionnel en mai 2013.

Priorités du management : croissance dans les pays émergents sur les produits de stomie.

Les chiffres

http://www.devenir-rentier.fr/uploads/381_sky_coloplast_002.jpg

http://www.devenir-rentier.fr/uploads/381_sky_coloplast_003.jpg

Il y a trop de "+", n’en jetez plus, tout est en croissance régulière sur plusieurs années.

Le free cash flow est positif, il affiche une croissance constante et est toujours supérieur au résultat net.
Filtre #1 de la newsletter#64 : CHECK

http://www.devenir-rentier.fr/uploads/381_sky_coloplast_004.jpg
Avec un ROE supérieur à 40%, on est clairement face à une entreprise profitable.
Un ROIC superbe, proche du phénoménal qui confirme la profitabilité.
Filtre #2 de la newsletter#61 : CHECK

Un CROIC et un ROIC à la fois élevés ET proches nous indiqueraient-ils que nous sommes face à une entreprise extraordinaire ? ça semble être le cas.
Filtre #3 de la newsletter#64 : CHECK

xlsValorisation n’a pas su me calculer le Beta, mais si je m’en tiens au beta calculé dans le screeners IH, celui-ci est de 0,2, donc traduit une entreprise solide. Comme nous sommes sur l’étude d’une entreprise midcap (9,2Md€), celle-ci n’est peut être pas beaucoup suivie par les acteurs de marché, mais à 9Md€, on est très proche du seuil de la largeCap, et comme la structure de l’entreprise n’a pas énormément changé ces dernières années, je considère donc la bonne pertinence de ce béta.
A noté que le rapport annuel indique un béta de 0,5 sans le détail des modalités de calcul.

Filtre #4 de la newsletter#62 : CHECK

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Les dettes financières sur Capitaux propres restent très contenues et en diminution au fil des ans.
L’EBITDA couvre 35 fois les frais financiers en sept.2012 ---> que du bonheur, avec un ratio comme ça, c’est une note de la dette AAAAA qu’il faudrait inventer.

Le coût de la dette est de 7% (avant impôts donc moindre en réalité), heureusement que le ROIC est de 41% ; bon ça nous fait quand même un bel effet de levier qu’on rencontre rarement.
Coût Moyen Pondéré du Capital = 6,2%

Filtres #5 et #6 de la newsletter#65 : CHECK    CHECK

http://www.devenir-rentier.fr/uploads/381_sky_coloplast_006.jpg
Comme vu plus haut, depuis l’exercice 2007/08, il y a un programme de rachat d’actions de 500MDKK par an (le double sur l’exercice 2012/13 si j’ai bien compris). Il y a plusieurs contraintes pour ce programme (réalisé par Goldman Sach), entre autre que le volume rachetable est fonction du volume moyen des ?? derniers jours de bourse, donc les rachats ne sont pas toujours fait à un cours optimalement bas, mais ça reste quand même profitable à l’actionnaire.

Ce programme cumulé au versement d’un dividende (1,2%) conforme à ce qui se fait chez ses pairs est la preuve que le management choisi de retourner l’argent aux actionnaires plutôt que faire des acquisitions hasardeuses avec un retour sur investissement inférieur à 40%.

Filtre #7 de la Newsletter#66 : CHECK

Avec un P/E de 30, la marge de sécurité n’est pas là, mais celle-ci arrivera t’elle un jour ?

En refaisant les calculs du PER "Juste" à la Ben Graham (10 ans de 2003 à 2012 avec les divisions de titres et tout et tout), je trouve 28,86, ce qui donnerai un cours de 313,42DKK. On est juste dessus.
EV/EBITDA = 20,62 = super cher

Filtre #8 de la MOS : NOCHECK

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Tentative de valorisation avec xlsValorisation

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Données normalisées à partir du dernier rapport semestriel du 30 avril 2013.

Pour le béta, j’ai pris 0,5 indiqué dans le rapport annuel 2011/12.

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N’ayant trouvé que TFX:US comme comparable côté se rapprochant le plus, et celle-ci ayant un champs plus large que les seuls produits concurrents de Coloplast, la pondération est de seulement 10%.

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Points faibles
- Les réformes des systèmes de santé nationaux tendent à limiter les remboursements (la France et la grèce sont en warning rouge).
- L’augmentation du cancer colorectal et des maladies infectieuses du colon sont en particulier dans les pays développés alors que la croissance est plutôt dans les pays émergeant.
- Le dividende (bien qu’en croissance) reste faible pour les aspirants rentiers (1,2% à ce jour versé annuellement en décembre).

Points forts
- Faible capex
- Fort potentiel de croissance en dehors de l’Europe
- Dette long terme couverte par le FCF
- Croissance future appuyée sur l’augmentation démographique
- Exposition a de multiples devises
- Chaque patient peut facilement retrouver ses produits vitaux dans le monde entier
- Dans 100 ans, tout le monde continuera de chier et pisser

Catalyseurs
L’invention de la sonde urinaire télescopique SpeedyCath Compact et tout ses dérivés (avec et sans poche de recueil intégrée etc.) semble être révolutionnaire. Elle a le mérite d’être prête à l’emploi, parfaitement stérile et discrètement transportable. Il n’y a encore qu’un an ou deux, il fallait ajouter de l’eau pour lubrifier, ce qui impliquait de fréquentes infections urinaires et complications.

Un pipeline chargé selon le management qui reste évidemment discret sur son contenu.

Les risques de COLOB :
Procès en cours aux USA sur les mailles vaginales, l’ensemble des concurrents sont concernés aussi.

A noter que la retenue à la source est totalement compensée sur l’IFU chez Saxo pour les résidents fiscaux français.

Les prochains résultats (Q3 2012/13) seront annoncés le 13 août.

Je suis en phase d’apprentissage, ceci est ma première "étude", ce n’est pas un conseil d’achat ou de vente, par contre vos remarques sont les bienvenues. C’est en forgeant qu’on devient forgeron.
Sky

AMF : Je suis l’heureux propriétaire de quelques dizaines de titres Coloplast

Mots-clés : coloplast, xlsvalorisation, évaluation


Peu de choses sont impossibles !  … mais à quel prix !

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#2 02/08/2013 16h58 → Coloplast : spécialiste de l'appareillage de l'incontinence (coloplast, xlsvalorisation, évaluation)

Administrateur
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La société est superbe en effet et vous vous êtes bien approprié la démarche.

Ici vous voyez qu’une grosse part de votre estimation de valorisation tient à la valorisation via la méthode DCF et une croissance de 30% sur les 5 prochaines années avec un ROIC de 34%…

Ce type d’action de croissance est assez difficile à valoriser en fait. Un peu comme CH Robinson, si vous vous souvenez.

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#3 02/08/2013 18h28 → Coloplast : spécialiste de l'appareillage de l'incontinence (coloplast, xlsvalorisation, évaluation)

Membre
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Bonjour,

Le domaines des stomies est en pleine évolution du fait des modifications de techniques chirurgicales qui privilégient des stomies temporaires ( quelques mois) au lieu des stomies définitives des années passées. La baisse des volumes est réelle sur ce secteur.

Bonne réflexion,

Carpediem


«Voir c’est savoir, vouloir c’est pouvoir, oser c’est avoir. »Alfred De MUSSET

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#4 02/08/2013 18h31 → Coloplast : spécialiste de l'appareillage de l'incontinence (coloplast, xlsvalorisation, évaluation)

Membre
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Bravo pour cette présentation, j’ai beaucoup aimé.

Un PE de 30, c’est en effet assez cher… Mais comme vous dîtes, difficile de savoir si ce sera moins un jour. Cela dit, plus l’entreprise grossit, plus il est difficile de justifier une grosse valo.

A titre purement informatif, pour ceux qui aiment les belles boites en croissance : Certaines entreprises d’exception arrivent à croitre de manière phénoménale, même en étant grosses, comme Visa ou Mastercard. Cependant, il y a un petit détail qui me semble important : leurs frais fixes sont nettement moindres. Chez Coloplast, il faut quand même mettre le paquet en R&D a minima. (En plus, Visa et Mastercard n’ont pas besoin que les gens tombent malades : le monde entier consomme de plus en plus !)
Je pense que pour trouver ce type d’entreprises, il faut être un peu visionnaire, ce que je ne suis clairement pas… Difficile pour moi de voir si Coloplast pourra croître à 25-30% l’an ne serait-ce que sur 5 ans.

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#5 05/11/2013 03h05 → Coloplast : spécialiste de l'appareillage de l'incontinence (coloplast, xlsvalorisation, évaluation)

Modérateur
Réputation :   171 

Bonjour à tous,
Coloplast a publié ses résultats annuels, je reprends ici quelques points.

Une croissance organique de 7 % avec un chiffre d’affaires en hausse de 6 %.

Tous les secteurs sont en croissance : soins des stomies +7%, troubles de la continence +7%, chirurgie Urologique +9%, soins des plaies et de la peau +5%.

Le taux de marge brute est passée de 67% l’année dernière à 68% cette année.

La marge d’EBIT est passée de 30 à 32% à taux de change constant.

Bénéfice net de l’exercice est en hausse de 24%.

Le FCF est en hausse de 15,5%.

Le ROIC après impôt passe de 38% l’année dernière à 44%.

Comme l’a précisé Sergio8000, la R&D est importante. Elle a certe augmenté de 11% mais ne représente que 3% du "revenue". La CAPEX (achat de nouvelles machines) a augmenté de 30%.

Bien que coloplast soit cité parmi les procès contre l’ensemble des fabricants de mailles vaginales, coloplast ne représenterait que 2% des plaignantes. Le management ne sait prédire quand sera tranché ce dossier mais indique que l’impact ne devrait pas être significatif sur la situation financière du groupe.

A noter que le gouvernement danois a décidé de baisser les impôts sur les sociétés de 25% actuellement à 22% en 2016. (0,5% en 2014 puis 1% en 2015 et 1,5% en 2016) donc quelques dizaines de millions de DKK "inattendus" qui seront les bienvenus.

Il est proposé à l’AG que le dividende passe de 4 DKK par action versé une fois par an en décembre à 10 DKK par action qui sera versé 2 fois par an soit une hausse de 250%, un retour aux investisseurs digne des plus grands manager (soit un Rdt% TTM de 4%).

Le programme de rachat d’actions reste le même à 1MdsDKK.
Soit un pay out ratio de 78%.

Sky

AMF : Coloplast a augmenté sa capacité de production, à augmenté le nombre de salariés de 9%, je reste un heureux propriétaire (très partiel) de cette belle entreprise.


Peu de choses sont impossibles !  … mais à quel prix !

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