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#201 28/07/2014 22h16 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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Sirconstance a écrit :

Une bonne analyse de Sears, qui je pense complète tout ce qui a été dit jusqu’ici:
http://www.rickackerman.com/wp-content/ … g-Corp.pdf

Pour résumer, Lampert suivrait une stratégie de liquidation du business. Les actifs qui valent quelque chose (et qui génèrent du cash) sont protégés en cas de faillite.

Quitte à jouer sur les mots, on peut dire que d’après ce papier la marge de sécurité est présente dans toutes les circonstances (Sirconstance (!) )

Merci pour ce papier intéressant – au passage on note que page 4 l’immobilier est évalué entre 20 et 30 milliards (les hypothèses de calcul ne sont pas détaillées autrement que par « taking a blended national rate for both rented and owned Sears Holding properties, we conservatively estimate that the liquidation value of the Real Estate is $20-30 billion")

J’aime bien la citation de Berkowitz sur l’immobilier au cout historique dans un bilan GAAP : ”Si les Néerlandais possédait toujours Manhattan, la valeur de l’ile en norme GAAP serait de $27"

Dernière modification par Thomas (28/07/2014 22h17)


investment in knowledge pays the best interest -Parrain sympa pour l'Investisseur Francais

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#202 28/07/2014 23h31 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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Bonjour,

"désolé pour le procès d’intention Vauban" => Pourquoi faudrait-il que vous soyez désolé de me faire un procès d’intention ? Voyons. Et le dire vous donne-t’il droit de le faire ?

Nous avons eu droit à un divertissement sur la théière, qui a détendu l’atmosphère. Je vous propose à mon tour une histoire de cornichons, qui, je l’espère, vous divertira tout autant et illustrera pour une fois mon point de vue sur la forme des discussions qui ont précédé plutôt que sur le fond.

Frère de la SEAR: Les amis, ma SEAR vend des cornichons au marché qui font au moins 20 cm de long. Hypothèse basse !

Enthousiaste: Moi, j’en ai déjà acheté. Je ne sais pas quelle taille ils font, je ne les ai pas vu, mais on m’a dit qu’ils étaient E N O R M E S.

Sceptique: Géniale ta SEAR et merci pour le tuyau. Je vais pouvoir acheter des super-mega-cornichons grâce à toi ! Ca tombe bien, j’ai justement du mal à en trouver en ce moment. Mais avant, essayons un peu de voir combien mesure en moyenne un cornichon. Je n’y connais rien, moi, à la taille d’un cornichon. Ah, j’ai une idée pour y voir un peu plus clair. Je vais prendre ma règle et mesurer la taille moyenne de 200 cornichons de différents vendeurs, pris au hasard, sur le marché. Peut-être que je comprendrais un peu mieux la logique qui se cache derrière le cornichon ?

De retour du marché…

Sceptique: Les amis, j’ai un problème sérieux. J’étais au marché et j’ai mesuré à la règle la taille moyenne de 200 cornichons pris au hasard. Ils faisaient en moyenne 6 cm. J’ai vu une douzaine de cornichons de la SEAR et ils faisaient en moyenne 2,8 cm. Incroyable, non ? Je considère donc en hypothèse basse que les cornichons de la SEAR font 2,8 cm avec marge de sécurité et peut-être font-ils en moyenne plutôt autour de 6 cm, qui est la taille moyenne des cornichons que j’ai mesurés.

Enthousiaste: N’aurais-tu pas un biais anti-cornichon de la SEAR du frère, non ? Je crois que tu as choisi tes cornichons pour qu’ils mesurent 6 cm au final. Et puis, ne prendrais-tu pas plaisir à être contrarian sur le cornichon de la SEAR ? Parce que nous sommes beaucoup à penser que les cornichons de la SEAR, c’est bien.

Sceptique interrogatif: Mais, non. Je t’assure. Je voulais même éventuellement en acheter. Sinon, je n’aurais pas passé tout ce temps à les mesurer. Et puis… j’aime bien les cornichons: ça croque sous la dent et ce goût… c’est sublime !

Enthousiaste: De toute façon, je n’y comprends rien à tes calculs de longueur de cornichons. C’est vraiment trop complexe.

Sceptique: Pourtant, c’est un calcul basique pour un grand-maître du cornichon comme toi. J’ai juste mesuré des cornichons, ça ne va pas chercher loin.

Neutre: Les amis, j’ai une bonne nouvelle. J’ai trouvé un rapport de Sherlock Holmes sur la taille des cornichons de la SEAR et il indique qu’ils mesurent 8,6 cm en moyenne.

Sceptique: Super ! Une évaluation de la taille des cornichons par Sherlock. Je vais enfin peut-être y comprendre un peu quelque chose à la taille des cornichons de la SEAR, moi. Tiens, c’est bizarre. Il a évalué la longueur de ce cornichon à 10 cm. Pourtant, au moment de sa vente, la longueur cumulée de 5 cornichons dont celui-là mesurait 6 cm. Comme c’est bizarre… Comme c’est étrange… Sherlock est-il vraiment fiable dans ses mesures de cornichons ? Il trouve aussi qu’un groupe de 20 % des cornichons de la SEAR compte pour 84 % de leur longueur cumulée. Résumons-nous. D’un côté, on a un groupe de 80 % de mini-cornichons d’une longueur moyenne de 1,7 cm et de l’autre, on a un groupe de 20 % de super-mega-cornichons géants ayant une taille moyenne de 37 cm (x 20, rien que sur la moyenne des deux groupes, même pas entre le plus petit et le plus gros des éléments) ! Comme c’est bizarre. Comme c’est étrange… Moi j’avais observé sur mes 200 cornichons que les 20 % supérieurs représentaient la moitié de la longueur de tous les cornichons mis bout à bout. Et pourtant, il y en avait aussi des énormes. Je ne comprends pas cette différence de répartition. Tiens c’est marrant, en appliquant aux mini-cornichons de la SEAR la même distribution que celle des 200, dans une optique pessimiste, on trouverait que la taille moyenne des cornichons de la SEAR serait de 2,9 cm. Par hasard, ma borne inférieure. En tous cas, ce n’est pas très rassurant que Sherlock ait trouvé que 80 % des cornichons de la SEAR mesurent en moyenne 1,7 cm ! S’il s’était trompé dans son évaluation des 20 %, les cornichons de la SEAR les plus longs pourraient bien être maigrichons, en moyenne. Il pourrait aussi s’être trompé sur les 80 %. Que pouvons-nous vraiment en déduire sur le fond ?

Enthousiaste: Ha, ha, ha ! Il prétend que les cornichons de la SEAR font 2,8 cm… alors que des concombres, qui poussent sur la même plante, mesurent en moyenne 25 cm soit 10 fois plus ! Soyons sérieux.

Sceptique: Je n’ai pas dit que la taille moyenne d’un cornichon de la SEAR était de 2,8 cm, j’ai dit que 2,8 cm, c’est une borne inférieure de la taille moyenne des cornichons de la SEAR jusqu’à preuve du contraire, avec marge de sécurité, et qu’ils mesurent probablement plutôt autour de la moyenne de 6 cm, mais je n’en sais vraiment rien. En tous cas, 20 cm, ça paraît beaucoup. Et même le grand Sherlock Holmes dit que 86 % des cornichons qu’il a mesurés avaient une taille moyenne de 1,7 cm. Mais je ne sais pas si Sherlock est très fiable sur ce coup, parce que j’ai vu une erreur d’évaluation et que je m’attendais à une répartition vraiment différente des cornichons de la SEAR par rapport à mon échantillon.

Frère de la SEAR: Moi je ne suis pas aussi smart que Sherlock et le sceptique pour calculer la longueur d’un cornichon. Mais les 12 cornichons que tu as pris au hasard de ma SEAR et qui mesuraient 2,8 cm en moyenne ne sont pas les bons. Prends plutôt ces 3 cornichons qui font 20 cm et viennent de sa réserve. Sans doute, les cornichons de ma SEAR mesurent au moins 10 cm en moyenne, tu ne crois pas ? Et puis, si tu dis qu’ils peuvent mesurer 2,8 cm, c’est que tu sous-entends que ma SEAR est un peu idiote, non ?

Sceptique: Mais non, je n’ai jamais dit ni même pensé que ta SEAR était une idiote. Nous parlons des cornichons, là, pas de ta SEAR, qui est très bien. Oui, les cornichons que tu me montres-là font bien 20 cm, je suis d’accord. Mais tu es sûr que tous les cornichons de ta SEAR font en moyenne 20 cm et que ceux-là sont bien représentatifs de la moyenne ? C’est tout de même bizarre que ta SEAR ne vende que des cornichons comme ceux-là. Moi, je pense que la taille moyenne de ses cornichons est la même que celle des autres vendeurs, non ? Je peux me tromper pour ma part sur mon évaluation de la taille moyenne des cornichons car je ne suis pas diplômé en cornichonnerie. Peut-être y-a-t’il une bonne raison que ta SEAR vende des cornichons de 20 cm ? Mais moi, je ne la vois pas. Comme tu me dis qu’elle les fait pousser dans les champs des mêmes vendeurs, avec les mêmes graines, je ne comprends pas trop pourquoi ils devraient être en moyenne plus longs que les cornichons des autres vendeurs. Mais peut-être qu’il y a une bonne raison qui ferait qu’ils soient plus longs. Peux-tu m’en dire plus ? Qu’est-ce qui fait la spécificité des cornichons de ta SEAR et tu en as vu combien exactement qui mesurent plus de 20 cm, en pourcentage, parmi tous ses cornichons, toi qui lui es proche ?

Frère de la SEAR: De toute façon, il y en a plein, des cornichons sympa chez ma SEAR et il suffirait de faire comme Sherlock et les mesurer.

Sceptique: D’accord avec toi. Il faudrait les mesurer pour être sûr de leur longueur. Je te rappelle que Sherlock que tu cites a tout de même évalué 80 % des cornichons à une taille très basse. Mais encore une fois, même le grand Sherlock pourrait se tromper. Moi, j’ai l’impression qu’il n’était pas très en forme, ce jour-là.

Frère de la SEAR: Après tout, tu as peut-être raison, 20 cm, c’est beaucoup. Et si je te disais que leur longueur moyenne était de 10 cm, tu en prendrais ? Ca ne changerait rien de toute façon.

Sceptique: Oh là, oh là, mon ami ! On vient de passer d’une taille moyenne des cornichons de ta SEAR de 20 cm à 10 cm, tu ne crois pas que tu vas un peu vite en besogne ? Tu m’avais parlé de cornichons géants et là tu les fais maigrir de moitié d’un coup de baguette magique. Moi je croyais que tu m’avais dit qu’en moyenne ils mesuraient 20 cm minimum, soit 2 fois plus, c’est énorme, surtout sur une hypothèse basse.

Frère de la SEAR: Ah non, ils font bien 20 cm, hypothèse basse, finalement.

Enthousiaste: Où as-tu vu des cornichons de 2,7 cm ? Ca ne peut pas exister ! C’est impossible.

Sceptique: Mais pourtant j’en ai vu un paquet parmi les 200 que je vous ai même montrés et que j’ai pris au hasard et en moyenne, ils faisaient environ 6 cm, même s’il y en avait de vraiment énormes. Comment pouvez-vous dire maintenant qu’ils n’existent pas ?

Enthousiaste: Teu teu teu. Tu as confondu des cornichons en location avec des cornichons en pleine propriété. Le pape du cornichon et le frère de la SEAR ont dit que la taille des cornichons était de 20 cm à la louche. Qui es-tu, mortel, pour t’interroger sur ce fait ?

Sceptique: Ben, je ne sais pas moi. Un simple mortel ? J’ai au moins essayé de me faire mon propre avis, même s’il semble déplaire à tout le monde, ce que je regrette car je ne voulais fâcher personne. Et puis, ce n’est que mon avis, n’en tenez pas compte s’il vous déplaît car vous semblez de vrais maîtres qualifiés en cornichonnerie. Moi, je n’ai pas votre niveau. Et je peux aussi me tromper sans doute suis-je trop pessimiste sur ce dossier. Ca me semblait pourtant une bonne idée de calculer la taille de quelques cornichons avant d’en acheter ? Il n’y a rien de religieux dans un cornichon, non ? Ou alors tout est religieux, ce qui est également possible. Je me pose juste quelques questions avant d’acheter et pour l’instant, je n’ai pas encore compris et donc je préfère m’abstenir. J’ai sans doute tort, mais comme je ne sais pas et que je ne comprends pas, je m’abstiens d’acheter. Et je passe sans doute à côté d’une super opportunité car les cornichons en or de ta sœur me faisaient vraiment saliver !

Enthousiaste: Au marché, j’ai vu un vendeur qui vendait des légumes de 20 cm de long. Les cornichons de la SEAR doivent bien mesurer à la louche 10 cm de long, mini.

Sceptique: Super. Mais tu es sûr que les légumes du vendeur étaient bien des cornichons ? Parce que moi, je croyais qu’il vendait des concombres mulhousiens.

Enthousiaste: J’ai trouvé une statistique sur Internet qui dit que les légumes, en 2005, mesuraient en moyenne 20 cm de long. Et puis de toute façon, ce n’est pas important car la SEAR donne des TRUCS ENORMES en plus des cornichons. Même en rêve, tu ne pourrais pas l’imaginer. Un truc de fou.

Sceptique: OK. Vas-y, tu m’intéresses. Mais c’est quoi concrètement ? Moi, je ne rêve pas, malheureusement, même la nuit. J’ai bien vu le bocal fêlé qui contient les cornichons et je ne sais pas vraiment combien coûte le sachet plastique pour le porter.

Enthousiaste: Pour toi, tout vaut 0, de toute façon. Non, non, non. Tu verrais. Elle prépare aussi des e-cornichons magiques. Tu te rends compte: un cornichon réel vendu, un e-cornichon offert, c’est vraiment donné. Croissance de 20 %/an des utilisateurs d’e-cornichons, tu te rends compte ?

Sceptique: Pas vraiment, en fait. J’avais déjà vu des e-bananes pourries en 2000. Je n’en avais pas acheté et je n’ai pas regretté, au final, même si sur le moment, ça semblait vraiment E N O R M E.

Enthousiaste: Non, mais là, ce n’est pas pareil: cornichon social, cornichon 2.0, cornichon sémantique c’est l’avenir quoi…

Sceptique: Ca vaut combien un e-cornichon et combien ça rapporte ? Parce que les e-bananes, ça perdait de l’argent en 2000, même si ça semblait génial dans le concept… Et je n’ai jamais vu un vendeur de cornichons, même parmi les plus doués, réussir à vendre avec succès des e-cornichons.

Enthousiaste: Pour l’instant, ça ne rapporte rien et ça perd même de l’argent, enfin je crois. Tu sais, rien n’est sûr mais ça vaut beaucoup. Normal puisque la SEAR vend encore des cornichons en parallèle et que c’est la phase de lancement, elle doit faire les deux boulots en parallèle, la pauvre. Mais le jour où l’e-cornichon décollera, ce sera géant: elle n’aura même plus besoin de bosser ! Tu te rends compte ?

Sceptique: Ca a l’air génial, l’e-cornichon. Mais moi, ce n’est pas ce que j’appellerais un investissement valeur avec marge de sécurité. Je ne dis pas que l’e-cornichon soit nécessairement une mauvaise idée en soi (en réalité je n’en sais rien), mais ça me semble risqué surtout en se basant sur des revenus fictifs. Je préfèrerais que la SEAR me donne du concret tout de suite.

Enthousiaste: Moi, je valorise l’e-cornichon à 1 cm équivalent cornichon réel, c’est vraiment très conservateur. Enfin, de toute façon, la SEAR a encore plein d’autres cadeaux si celui-là ne te plaît pas, car ce n’est qu’une optionalité parmi d’autres, l’e-cornichon, tu me suis ?

Sceptique: Pas vraiment, malheureusement, en réalité et malgré mes efforts… Je commence à me méfier des cadeaux de la SEAR, tu sais. N’y vois rien de personnel, mais nous ne calculons pas la marge de sécurité de la même manière et je ne dis pas que j’ai raison.

Sur le fond

* Ca mesure combien un cornichon en moyenne (et je ne parle pas des concombres ou des tomates ou d’un mélange de poivrons de courgettes et de cornichons) ?

* Qu’est qui pourrait expliquer de manière tangible et factuelle que les cornichons de la SEAR soient plus longs que la moyenne de 200 cornichons pris aléatoirement (j’ai aussi pêché quelques exemplaires de gigantesques cornichons dans les 200, bien plus gros que mes concombres mulhousiens, par exemple) ?

* Qu’est-ce qui pourrait expliquer de manière tangible et factuelle (sans hypothèse vague) que les cornichons de la SEAR aient une répartition différente de la mienne (et je ne parle pas de l’argument fallacieux qu’ils ont quelques très bons cornichons, ce que je ne conteste en rien) ?

* Pourquoi Sherlock a mesuré que les 80 % de cornichons de la SEAR les plus courts font en moyenne 1,7 cm ? Est-ce inquiétant ? Et s’il s’était trompé sur l’évaluation des 20 % restants ou sur les 100 % ?

* Est-ce que Sherlock vous semble fiable sur cette étude ? Ou faut-il prendre ses résultats avec des pincettes ?

* Comment valorise-t’on un e-cornichon qui perd de l’argent ?

* Un cornichon en location, qu’est ce que ça vaut par rapport à un cornichon en pleine propriété, en considérant la durée restante sur la location de la SEAR sur ces cornichons ?

* Comment avancer sur le fond, pour trouver une estimation des cornichons qui soit à la fois sous leur valeur tout en étant la plus proche possible de cette valeur ?

Enfin, je n’ai pas fait pour ma part d’estimation sur la longueur du cornichon. J’ai juste dit qu’il devait mesurer plus de 2,8 cm à mon avis, ce qui ne me semble pas une erreur de logique, ni une "hypothèse pessimiste" et rien "n’invalide ce scénario". J’espère que ce n’est pas un crime de lèse-majesté.

Par ailleurs, je conclue que n’étant pas maître es-cornichon et vu la variabilité des paramètres, je préfère m’abstenir sur ce dossier, par sécurité, pour ma part, à ce stade.
Je retourne à mes tomates.

Cordialement,

Vauban

Dernière modification par vauban (31/07/2014 18h53)


"Price is what you pay. Value is what you get.", Warren Buffett

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#203 29/07/2014 04h29 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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Vauban,

si vous êtes plus capable de mesurer les cornichons à distance que des fonds d’investissement qui ont eux, si vous voulez bien me passer l’expression, la main sur le cornichon, alors vous êtes très fort, chapeau bas. Et non, pas de crime de lèse-majesté, au contraire, je suis rassuré de voir qu’il y a toujours des gens contre et, pour tout vous dire, votre argumentaire à base de Sherlock Holmes, de théières et de cornichons me rassure grandement. Quant à votre question sur la crédibilité des Sherlock Holmes, leur parcours boursier et leur investissement massif dans Sears m’invite à les croire, oui.

Et encore une fois, prenons un autre angle d’attaque pour étayer mon raisonnement. Un bail d’un bon business, qui a une clientèle se vend une fois le CA annuel. D’accord, le business de Sears est pourri mais il fait plus de 35 milliards de $ de CA, non? Et là encore, mon bon sens paysan de petit garçon qui a grandi dans un petit commerce me dit que cette clientèle a un prix, d’au moins 3 à 5 milliards pour les baux, facile, je suis conservateur, à 15% du CA. Avec çà nous avons déjà couvert déjà votre estimation de l’immo, sans avoir abordé l’immobilier détenu.

Pour les amateurs de ratio:
Une chose que nous pouvons établir avec certitude: P/S = 0,1
Une autre chose que je regarde: P/B (évalué, pas celui du bilan) = 0,2 (si vous pensiez que je ne le regardais plus celui là, vous vous trompez smile)

Le P/S ratio est une certitude, il est bas. Le P/B est bas, mais çà vous ne sembler pas vouloir me l’accorder.

Reste un troisième problème, la profitabilité et les cash flows. Tout d’abord, permettez-moi de le souligner que je ne connais pas beaucoup de boites qui ont un P/S de 0,1 (et un P/B de 0,2), dans laquelle le CEO investit massivement sa fortune personnelle, qui sont en plus cash flow positives. Si quelqu’un en connait je suis preneur. La plupart des pertes actuelles passent dans la pub pour Shopyourway, s’il les arrête, hop, plus de pertes.

Alors oui, çà peut mal tourner il y a toujours une chance que çà tourne mal, maintenant, je ne joue pas toute ma vie là-dessus.

Pour les joueurs de poker, imaginez que vous avez une paire d’as dans la main et As, Deux, Deux au flop. Même s’il existe une chance qu’un autre joueur ait une paire de Deux dans la main, vous êtes obligé d’aller jusqu’au bout parce que la probabilité de plumer un éventuel Deux qui traine tout seul et qui pense être le roi de la table est juste trop tentante. Vous me dites en gros qu’il peut y avoir une paire de deux autour de la table. Je suis d’accord, mais la probabilité qu’il y ait une paire de Deux est selon moi, trop faible pour ne pas y aller. La paire de Deux au flop est au contraire du pain béni car elle vous fournit une victime potentielle idéale. Du danger vient la récompense.

Même si je peux la perdre, c’est une main que je suis obligé de jouer, si je ne la joue pas alors, je perds. Comme au poker: si vous jouez une main différemment de ce que vous devriez la jouer dans l’absolu (c’est-à-dire de sa valeur statistique intrinsèque), alors vous avez perdu. C’est marrant, c’est la règle d’or du poker, mais je trouve qu’elle s’applique étonnamment bien à l’investissement en général.

Vous me répondrez que vous ne jouez pas au Poker ou aux cartes, et je vous répondrais que c’est bien dommage, parce qu’il y a bien des leçons à apprendre.

Dernière modification par Wawawoum (29/07/2014 07h31)

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#204 29/07/2014 07h20 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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Maintenant, estimons l’immobilier avec la loi de Pareto, puisque vous y tenez, je prends votre point de vue.

Estimation avec la loi de Pareto

Le prix moyen de l’immobilier commercial est de 266 $ / ft2 en moyenne aux États-Unis. C’est un fait à peu près indiscutable. Mettons que 20% de l’immobilier représente 80% de la valeur de l’immobilier au US. Nous avons donc:
* 20% de l’immobilier prime qui va se vendre à 1,000 $ / ft2 de moyenne
* 80% de l’immobilier bas de gamme qui va se vendre 62,5 $ / ft2

Première hypothèse basse, Pareto ne s’applique pas à Sears dont l’immobilier est ultra-pourri, Sears ne possède aucune surface dans les 20% prime, tout dans les 80% restants. Nous avons donc:

Valeur de l’immo minimum: 80 (millions de pieds carrés) * 62.5 ($/ft2) = 5 milliards $

Ils restent environ 150 millions de pieds carrés en baux qui réalisent environ 20 milliards de CA, vlaorisés à 10% du CA, soit 2 milliards.

Valeur basse estimée = 5 milliards + 2 milliards = 7 milliards $

Hypothèse moyenne haute, sachant que Sears possède au moins 40 des 100 meilleurs emplacements commerciaux, on peut considérer qu’environ 10% de leur immobilier est dans des endroits primes, et 90% en mauvais emplacements.

Valeur de l’immo prime: 8 (millions de ft2) * 1000 = 8 milliards $
Valeur de l’immo bof: 72 * 62,5 = 4,5 milliards $
Valeurs de 150 mn de pieds carrés qui réalisent plus de 20 milliards de Ca à 20% = 4 milliards.

Valeur haute estimée = 16,5 milliards $


Valeur moyenne estimée = (16,5 + 7) / 2 = 11,75 milliards $

Maintenant au regard, de l’hypothèse basse, elle me semble hyper aggressive sachant que nous savons qu’il y a une partie de bon immobilier, je pense au moins 5%.

Vous me proposeriez 6 ou 7 milliards comme valeur minimale, en me disant que cela ne suffit pas comme marge pour investir, je serais entièrement d’accord avec vous. Mais de mon point de vue, proposer 2,8 milliards pour tout l’immobilier, ce n’est ni plus ni moins que de l’acharnement (d’où le procès d’intention) touchant à la folie furieuse. Puisque ce n’est pas de l’acharnement, c’est de la folie furieuse, je suis maintenant fixé.

Dernière modification par Wawawoum (29/07/2014 07h33)

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#205 29/07/2014 08h12 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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Je suis tout autant fasciné qu’effrayé par cette discussion.
Je suis actionnaire de SHLD (8%de mon portefeuille total).
Et ce file me replonge dans mon pire souvenir professionnel… et pourtant j’en ai à foison.
Mon patron et moi ne partagions absolument pas le diagnostic d’une réorganisation extrêmement difficile que je devais conduire.
Rien que de très banal, à ceci près que nous en étions arrivés à ne plus pouvoir communiquer autrement qu’à l’aide de mails longs et très descriptifs,  que l’autre s’il était de bonne foi et un tant soit peu sensé aurait enfin assimilés . Et compris son erreur !
J’avais l’impression de lire du hongrois (que je ne connais pas) fabriqué par des mots français… Et lui devait avoir la même impression.
Nous n’avons pas su, pas voulu,  nous asseoir tranquillement (au même endroit, en même temps et sur le même sujet) et discuter. Il fallait convaincre l’autre…
Dans convaincre,  il y a "vaincre". Mais pas que (je parle bien sûr de la situation que j’ai vécue).

Dernière modification par bajb (29/07/2014 08h13)


Parasite assumé et partageur

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#206 29/07/2014 08h48 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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Juste en appartée, c’est où les cash flow positifs? Ca fait plusieurs fois que c’est écrit et je ne comprend pas.

Net cash used in operating activities, c’est négatif chaque année et de plus en plus (-1Md$ en 2013). Et ça représente plus que les montants d’une des promotions.

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#207 29/07/2014 09h05 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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Il n’y en a pas, je voulais dire qu’on ne peut pas tout avoir, le P/B, le P/S, et les cash flows avec en plus le CEO qui achète. L’intrus sont les cash flows. Encore que çà se discute parce qu’il y a des morceaux qui gagnent de l’argent qui le remettent dans les morceaux qui en perdent.

@bajb: je suis à 8000 km de Vauban, mais je l’invite volontiers à prendre une bière quand je suis sur Paris pour discuter de çà, il faut savoir faire la part des choses, je ne suis (presque) plus un enfant. Ce n’est pas bien important tout çà et cela permet d’asseoir, ou pas les thèses de chacun et je remercie Vauban de son opposition (malgré son petit brin de folie) et je préfère quelqu’un qui a un avis tranché plutôt que pas d’avis. Je suis très stupide mais pas rancunier smile Et si j’ai fait une erreur, je le reconnaitrais volontiers. Si les imbéciles ne changent pas d’avis, je suis très intelligent et je serais le premier à me ranger derrière Vauban s’il a raison.

Dernière modification par Wawawoum (29/07/2014 09h18)

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#208 29/07/2014 09h12 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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JesterInvest a écrit :

Juste en appartée, c’est où les cash flow positifs? Ca fait plusieurs fois que c’est écrit et je ne comprend pas.

Net cash used in operating activities, c’est négatif chaque année et de plus en plus (-1Md$ en 2013). Et ça représente plus que les montants d’une des promotions.

C’est justement un des objets de la file.

Avec Sears, vous avez le colatéral de l’immobilier et un groupe qui en consolidé perd de l’argent.

MAIS

Si on prend filiale par filiale et que l’on dégage l’activité retail et le capex sur Show Your Way, le cash flow est positif.

Cela a été bien expliqué par Serge dans son apparté sur Sears ou dans le document posté par Sirconstance.

C’est un dossier vraiment intéressant.

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#209 29/07/2014 09h55 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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roudoudou a écrit :

Alexis92 a écrit :

Baker street a donc fait un " audit sur place". Ah bon ?
Unibail verse par exemple 5m€ à ses CAC pour certifier ses comptes. Ici il ne s’agit pas d’une certification de compte mais presque d’un processus de due diligence donc beaucoup plus couteux. J’ai du mal à imaginer qu’autant d’argent ait été investi dans un tel "audit".
Franchement pensez vous que Perelman n’aurait pas cherché à monter un club deal pour sortir sears de la cote au lieu de mettre sa doc sur internet ?

Cette file me fait penser au forum zambia cooper sur Boursorama il fut une époque ou d’éminents spécialistes dissertaient sur la valeur caché des actifs de la dite société. je vous laisse deviner ce qu’il advint du cours de l’action.

Alexis92, vos arguments sont sans fondement - votre comparaison complètement décalée - et votre provocation inutile…

Rouxdoudou,
Merci de refreiner vos attaques personnelles et d’argumenter sur des éléments factuels comme je l’ai fait dans le post que vous citez.

Cdt,

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#210 29/07/2014 09h56 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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Tiens, il parait qu’une foule est très précise dans la résolution de problèmes du type "combien y a-t-il de cailloux dans ce bocal?" Nous sommes dans un problème de ce type. À la question combien y a-t-il de pierres dans le bocal de SHLD, voici les réponses et leur moyenne:

http://www.devenir-rentier.fr/uploads/4769_shld.png

Ce qui nous donne 25 milliards au bilan en estimation pour l’instant.

Si vous connaissez d’autres évaluations ou si vous voulez vous lancer dans le grand jeu de la semaine, "combien vaut SHLD?", n’hésitez pas!

Intéressante la lettre Porter. Lampert basculerait tous les cash flows positifs sur sa boite d’assurance qui est protégée en cas de liquidation. Il se garde les cashs, découpe tout en tranches et regarde lesquelles survivent, tout en ayant son Sears Re en backup qui pompe le cash des survivants. Intéressant.

Dernière modification par Wawawoum (29/07/2014 10h10)

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#211 29/07/2014 10h16 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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@Wawawoum :
Ce tableau récapitulatif paraît intéressant. Une question : afin d’être conservateur, ne serait-il pas intéressant d’appliquer la valeur "0" aux business non évalués par chacun ?
PS : colonne "Total" = "Moyenne" ?


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#212 29/07/2014 10h32 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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Wawawoum a écrit :

"combien vaut SHLD?"

Aucune idée mais franchement ce n’est pas très important pour le moment. Les hypothèses conservatrices évaluent l’immobilier au moins au double de la market cap actuelle (voire 10x pour certains). Le reste est gratuit.

J’ai mis très longtemps à me pencher sur le dossier mais une fois qu’on a compris ça, il n’y a plus besoin de réfléchir selon moi.

Merci à Serge de nous avoir fait découvrir cette société et à l’Investisseur Français pour cet aparté qui explique simplement la situation.


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#213 29/07/2014 11h10 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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> Ce tableau récapitulatif paraît intéressant. Une question : afin d’être conservateur, ne serait-il pas intéressant d’appliquer la valeur "0" aux business non évalués par chacun ?

Pour moi c’est un gros problème.
Sears possède 30 divisions ou participations.
   
Si on restreint pour estimer la valeur d’une société à une evaluation mathématique de son immobilier, l’estimation est completement faussée.

Une autre estimation de cornichon serait de dire que Sears vaut sears canada + sears re + sears on line et que le reste est gratuit.

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#214 29/07/2014 11h21 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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@Wawawoum, possible de mettre la ligne "dettes" (possiblement variable si certains veulent prendre les montant à verser aux fonds de pensions ou pas) et total pour voir la valo de SHLD de chacun?

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#215 29/07/2014 11h32 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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tourix a écrit :

Aucune idée mais franchement ce n’est pas très important pour le moment. Les hypothèses conservatrices évaluent l’immobilier au moins au double de la market cap actuelle (voire 10x pour certains). Le reste est gratuit.

Je ne connais rien au dossier Sears.

Mais j’ai toutefois une remarque de principe sur la logique de votre message :

- l’immobilier vaut le double ou 10x la market cap, ok
- mais si le reste, que vous achetez donc gratuitement, est fortement déficitaire, comment pouvez vous être sûr de ne pas être perdant ?

Acheter gratuitement un truc déficitaire, c’est ne saute pas aux yeux que c’est un bon deal. Alors effectivement l’immobilier couvre sans doute beaucoup si on a un facteur 10, mais un facteur deux ça ne dispense clairement pas de l’analyse du reste d’où le raisonnement de Serge…. donc c’est un peu plus approfondi que juste "le reste est gratuit".

Personnellement si on me dit que je peux acheter un bel immeuble en plein paris pour 100 k€, je dis ok. Si on me dit qu’en achetant l’immeuble, je deviens aussi propriétaire gratuitement d’une SCI, je me renseigne sur la SCI pour savoir si elle ne perd pas 100 millions d’euros par an avant de conclure que c’est un bon deal.

Dernière modification par Geronimo (29/07/2014 11h34)

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#216 29/07/2014 12h15 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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Geronimo ce que vous dites est juste. Et c’est principalement la raison pour laquelle je n’ai pas investi dans Partouche (pour le moment ?).

Mais dans le cas de Sears Holdings il y a quand même pour moi des gages de sécurité car :
* Le CEO a fait ses preuves par le passé. Il est plusieurs fois évoqué dans cette même file qu’Eddie Lampert pourrait être le "meilleur investisseur de notre temps"
* Il y a d’autres actifs qui me rassurent.

francoisolivier a écrit :

Une autre estimation de cornichon serait de dire que Sears vaut sears canada + sears re + sears on line et que le reste est gratuit.


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#217 29/07/2014 12h17 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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Hello,

D’après ce que je pense comprendre sur Sears et sur les holdings en général : par exemple si une holding possède des parts dans la société A et la société B,

- actif de la société A = 1 milliard, 0 dettes
- actif de société B = 1 milliard, passif 2 milliards de dettes

D’un point de vue consolidé les capitaux propres valent 0 (1+1-2) et la holding paraît n’avoir aucune valeur.

Mais si elle décide de se séparer de ses participations dans la société B, elle annule ainsi une grosse partie de sa dette au niveau consolidé. On se retrouverait alors dans l’exemple avec des capitaux propres = 1 milliard.

Une mauvaise entité dans la holding ne va pas forcément impacter les autres entités, au pire elle vaut 0 et la holding s’en sépare au prix généreux de 0. C’est exactement ce qu’il se passe sur Sears à mon avis.

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#218 29/07/2014 12h41 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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Koopah a donné la vision Bilan voilà la vision P&L :-)
======================================

Le truc c’est que algebriquement la somme de:
- quelquechose qui fait -1000 de Cash Flow
- quelquechose qui fait +500 de Cash Flow

fait -500 (=> vision consolidée)
donc on a l’impression que ca vaut pas grand chose si on actualise ces CF..

alors que si les entités ne sont pas liées entre elles (genre guarantor etc..) il faut bien les valoriser séparemment PUIS les sommer

- la première vaut 0
(ce qui est top c’est qu’un actionnaire perd au max son capital mais on vient pas lui chercher le reste si banqueroute: donc la valeur n’est pas négative mais "floorée" à 0)
- la seconde vaut quelquechose disons ici 12x500

On a donc une vrai valeur de 0+6000 malgré des pertes consolidées

"Mathématiquement" (oui je me la pète.. dsl) on est dans un cas ou:
[A+B] <<[A]+[b]

Dernière modification par Q2000 (29/07/2014 12h43)

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#219 29/07/2014 12h42 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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Koopah,

Je suis d’accord avec l’intégralité de votre message sauf la dernière phrase ! ^^

Je pense que c’est un peu plus compliqué que ça pour Sears Holding :

1) On a une dette obligataire en haut de la pyramide (la holding)

2) On a beaucoup de dettes dans les sociétés opérationnelles (Kmart et Sears) et beaucoup d’actifs font partis des ces sociétés (real estate, marques, auto, home services…)

Pour moi la structure financière de SHLD est très complexe mais reste malgré tout très flexible.

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#220 29/07/2014 17h15 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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InvestisseurHeureux a écrit :

JesterInvest a écrit :

Juste en appartée, c’est où les cash flow positifs? Ca fait plusieurs fois que c’est écrit et je ne comprend pas.

Net cash used in operating activities, c’est négatif chaque année et de plus en plus (-1Md$ en 2013). Et ça représente plus que les montants d’une des promotions.

C’est justement un des objets de la file.

Avec Sears, vous avez le colatéral de l’immobilier et un groupe qui en consolidé perd de l’argent.

MAIS

Si on prend filiale par filiale et que l’on dégage l’activité retail et le capex sur Show Your Way, le cash flow est positif.

Cela a été bien expliqué par Serge dans son apparté sur Sears ou dans le document posté par Sirconstance.

C’est un dossier vraiment intéressant.

Par contre sauf incompréhension de ma part tout le monde n’est pas d’accord sur l’allocation des CF.

Pour Serge cela part dans SYW / dvp integrated retail, pour Stansberry cela va se cacher dans la partie assurance et Lampert laisse le retail s’assécher (cela me parait un peu excessif, car on voit bien qu’il y de la nouveauté dans l’integrated retail… Pour la partie SYW par contre il y a encore du boulot, c’est vraiment moche, très fouillis et le site ne ressort nulle part dans les rankings… Je me demande combien est vraiment alloue au développement de SYW).

Apres ce qui est vraiment intéressant à comprendre c’est la partie guarantor non gurantor… Et notamment si les marques sont vraiment protégées en cas de bankruptcy comme semble le sous-entendre Stansberry.

Dernière modification par RatRacer (29/07/2014 17h20)

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#221 29/07/2014 20h40 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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Petite parenthèse, Edouard Lampert aurai diminué sa position de 21,91% dans Sears Holdings.
Edward Lampert | RBS Partners, L.P Portfolio - 2015 Stock Picks and Performances

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#222 29/07/2014 21h02 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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Bonjour,

@wawawoum : qu’entendez vous par licence ? La valeur des marques ?

Pour ceux qui ne connaissent pas sears , c’est des malls (genre centre commerciaux parly2 belle epine, ) une marque comme galerie lafayette un peu hasbeen, leroy merlin, norauto, boulanger, oscaro.com, et 2/3 enseignes qui vendent de tout (fringue, bouffe, electromenager, indoor, mobilier,…) genre supermarché, ainsi que interflora, grandoptical et quelques stations essences
J’ajoute a cela qu’ils ont des sites online plus un truc un peu fouilli shop your way.
Avec des redirections sur lands’ et shos (outlets genre quay des marques + discount + ubaldi.com)
Et un site de conciergerie …
Ils ont un groupe d’assurance qui touchent des primes sur tous les magasins
Ils ont un carte sears (genre cofinoga) mais qui semble ne pas leur appartenir ?
Donc dire que toute ces marques (qui sont plus ou moins performante) valent zero ….
Je trouve qu’il y a une similitude avec le groupe auchan qui ont des centres commerciaux et diverses enseignes comme boulanger, norauto, cultura, leroy merlin, walldom, … Mais avec d’autres enseignes et des sites onlines plus poussé qu’auchan

Edit : chaque marque possede un site online qui permet d’acheter en ligne.
Ces sites sont plus simple que shop your way et doivent generer à mon avis du trafic et des ventes.

Dernière modification par francoisolivier (30/07/2014 07h15)

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#223 29/07/2014 22h10 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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Je pense qu’on peut résumer la discussion ainsi :
- Vauban suggère que l’immobilier de Sears a vu sa valeur d’acquisition divisée par 5 au cours du temps pour prendre une borde inférieure de valeur pour l’immobilier.
- Quelques autres personnes, dont je fais partie, suggèrent que cette hypothèse est absurde. L’immobilier n’a pas pu se déprécier de 80 % au cours du temps.
- Beaucoup sont sceptiques sur les cash-flows de Sears : pourtant, en notes de pied de page, vous pouvez voir la segmentation des entités en guarantor / non guarantor et vous assurer que les entités non guarantor génèrent plus de 500 M par an de FCF. Cela suggère une capacité bénéficiaire pour certaines filiales : ce n’est pas une hypothèse, c’est un fait. Je suggère qu’on peut extrapoler des capacités bénéficiaires par des raisonnements de comparaison sur des business similaires pour SYW, et même le potentiel de l’immobilier, grosso-modo, ainsi que celle d’une partie de la réassurance via les coupons de son ancien float libéré (qui sont eux un fait).

Je pense qu’on peut résumer ainsi la discussion.

Pour terminer le débat sur les bornes inférieurs : on n’a qu’à dire que tous les actifs valent 0 quels que soient les faits, et puis voilà, la borne inférieure est 0. A ce stade, je trouve le débat un peu stérile et je ne sais pas s’il permet de mieux comprendre les faits. Avec ce qui a été dit, je pense que chacun peut se faire son propre avis maintenant !

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#224 29/07/2014 23h28 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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Wawawoum a écrit :

Le prix moyen de l’immobilier commercial est de 266 $ / ft2 en moyenne aux États-Unis.

Pouvez-vous m’indiquer votre source ? Je suis actionnaire de SHLD et friand de ce genre d’information.

A titre anecdotique, j’ai fait une petite recherche sur le site loopnet.com mentionné par vauban et toutes les annonces correspondant à des anciennes enseignes JC Penney, Sears ou Kmart que j’ai pu trouver se situaient entre 10 et 50$/ft2 (échantillon non représentatif, certes).

Merci smile

PS : la recherche que j’ai effectuée était filtrée pour des superficies supérieures à 80.000 ft2, ce qui je pense baisse le prix par ft2.

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#225 30/07/2014 04h21 → Sears : un mini Berkshire Hathaway ? (action, berkshire hathaway, buffet, sears)

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Marc77 a écrit :

Pouvez-vous m’indiquer votre source ? Je suis actionnaire de SHLD et friand de ce genre d’information.

Shopping Malls   price per square feet statistics - states compared - Statemaster

huit a écrit :

Petite parenthèse, Edouard Lampert aurait diminué sa position de 21,91% dans Sears Holdings.

Vous avez pris ses parts d’Autonation, c’est Autonation qui a diminué de 21%.
Il faut faire attention également car il détient des parts de 2 façons, soit en propre, soit par ESL. Parfois, il transfert d’un compte à l’autre… Et cette part augmente, en propre il a fait des achats en juin 2014. En gros, il vend ses autonation pour acheter du SHLD et un peu SHOS. Entre ESL et à son compte, il a environ aujourd’hui 50 à 60% du capital. Et la part d’Autonation qu’il a vendu en Juillet, 500 000 actions je crois, pourraient bien repasser du côté de SHLD.

francoisolivier a écrit :

qu’entendez vous par licence ? La valeur des marques ?

Oui, c’est que je comprends (je méfie avec SHLD, j’ai toujours l’impression qu’un truc va me tomber sur la tête), ils ont l’exclusivité sur de grandes marques américaines, qui ont une clientèle.

RatRacer a écrit :

Pour la partie SYW par contre il y a encore du boulot, c’est vraiment moche, très fouillis et le site ne ressort nulle part dans les rankings

Oui, SYW est mal foutu, entièrement d’accord, ils ont voulu faire du social media et çà rend fouillis comme vous dites. Mais regardez aussi Sears.com. Le site est plus dans le style amazon, il génère plus de traffic également, c’est en fait le site principal.

Au final, c’est la méthodologie de Vauban qui me pose problème, prendre des malls à la vente sur internet me semble douteux pour 2 raisons:
1/ SHLD peut très bien se défaire uniquement de son pire immobilier en ce moment (ce qui n’est pas vrai puisque de meilleures ventes se sont faites, mais Vauban a choisi de les exclure de son évaluation, car non représentatives)
2/ Et surtout, je ne pense pas que la vente des meilleurs biens se fassent sur loopnet.com. Ils iront voir directement des gros clients pour vendre les beaux biens, je ne pense pas que Simon fasse ses achats sur loopnet.com

Des méthodes qui me semblent plus logiques ne permettent pas d’en arriver aux mêmes conclusions. J’en déduit que les biais de la méthode sont à l’œuvre et que l’exclusion de la vente de certains biens de bonne qualité, pour moi, rendent les conclusions douteuses.

Après sur la stratégie de la holding, tout le jeu de Lampert est de sortir les canards boiteux qui perdent de l’argent avec le plus de dettes possibles sans que cela puisse remonter à la holding si çà se passe mal. Plutôt que de trifouiller des nouveaux dossier, je vais me relire les rapports annuels, l’après-midi va être fun!

Dernière modification par Wawawoum (30/07/2014 04h23)

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