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#1 23/12/2015 11h21 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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Bonjour,

Ce message a à la fois pour vocation de présenter succinctement notre thèse d’investissement dans Tessenderlo et de proposer aux actionnaires opposés au projet de fusion avec Picanol d’unir nos forces pour empêcher le deal selon les modalités proposées. Le cas échéant, vous pouvez me contacter par mail / MP en précisant le nombre d’actions que vous détenez.

A l’instar d’autres coactionnaires (par exemple Meryl B. Witmer, dirigeante de Eagle Capital et membre du conseil d’administration de Berkshire Hathaway), nous nous estimons défavorisés par l’offre de rachat de Picanol Industries – une division de Picanol Group (PIC) – déposée le 16 décembre dernier par Tessenderlo Group.

Telle que présentée, cette offre favorise (à mon sens) les actionnaires majoritaires de Picanol au détriment des actionnaires minoritaires de Tessenderlo.

--

Thèse d’investissement synthétique :

Nous vous soumettons ci-dessous une brève synthèse de notre valorisation par la somme des parties de Tessenderlo Group.

(1) Le document déposé sur le site de l’entreprise propose de valoriser la division Agro à un multiple de 9,78 fois l’EBITDA (profits pré-intérêts, pré-taxes, pré-dépréciations et amortissements) de 2015.

En appliquant effectivement ce multiple aux profits 2015 de la division Agro, et en déduisant du produit la dette nette du groupe, nous arrivons à une valeur de 1,4 milliards d’euros – sans même compter les crédits d’impôts liés aux pertes reportables de certaines filiales.

Ainsi, la seule division Agro vaut davantage que le prix proposé pour l’ensemble de l’entreprise dans le cadre de l’offre de rachat (1360,4 millions d’euros).

Nous pensons légitime de signaler que le multiple retenu est trop faible pour valoriser l’un des meilleurs opérateurs du secteur, qui dispose d’un avantage compétitif majeur sur son coût d’approvisionnement en matières premières grâce aux unités de désulfuration de Kerley, en plus de pouvoir capitaliser sur de prometteuses perspectives de croissance rentable.

(2) La division Industrial Solutions est profitable, avec devant elle (là aussi) un potentiel de croissance significatif, notamment grâce au processus de lixiviation de l’or (Thio Gold) commercialisé par Kerley.

Nous nous attendons (à l’instar du management dans le rapport d’évaluation remis par la société dans le cadre de son offre) à une expansion de marge progressive et régulière, grâce à des réductions de coûts et une croissance rentable.

Si l’on accepte l’objectif de marge normalisée de cette division fixé à 10% (donné par le management, connu pour sa prudence en la matière), la division Industrial Solutions ne peut valoir moins que ses ventes annuelles, soit une valeur de 450 millions d’euros.

Elle devrait même valoir bien davantage sur le marché privé, dans la mesure où un acquéreur bénéficierait naturellement de synergies au niveau des équipes administratives et commerciales.

(3) La division Bio-Valorization est plus difficile à valoriser, du moins si l’on considère qu’elle traverse un bas de cycle sur ses activités.

Toutefois, en nous appuyant sur l’actualité en rapport à la consolidation de l’industrie par l’entreprise Darling Ingredients (un acquéreur qualifié s’il en est), la valeur sur le marché privé de cette division est proche de ses ventes annuelles.

Même si nous ne retenons que la moitié des ventes (hypothèse ultra-conservatrice), nous obtenons un estimé de valorisation de 250 millions d’euros.

En additionnant ces trois divisions, nous arrivons en consolidé à une valeur estimée de 2,1 milliards d’euros pour Tessenderlo Group. N’en faisons pas mystère : nous pensons que cette estimation sous-estime grossièrement le potentiel de croissance de l’entreprise, et la qualité opérationnelle de son management.

Mentionnons pour conclure que M. Luc Tack, dirigeant et actionnaire majoritaire de Tessenderlo et de Picanol Group, réputé (à juste titre) pour la succession d’acquisitions brillantes qu’il a réalisées au cours de sa carrière, a lui-même acheté des actions Tessenderlo sur le marché à des prix significativement plus élevés que 31,5 euros par action (jusqu’à 35 euros par action).

Si une chose est certaine au sujet de M. Tack, c’est qu’il n’a pas l’habitude de surpayer ses acquisitions, et qu’il connaît mieux que nous la valeur réelle de Tessenderlo.

--

Eléments de contestation :

L’offre de rachat de Picanol Industries déposée le 16 décembre par notre management (supposé gardien de nos intérêts) va significativement diluer nos participations dans Tessenderlo Group.

Cette offre avantage selon nous les actionnaires de Picanol Group.

Voici les questions soulevées par notre lecture du rapport :

(1) Comment se fait-il que le prix de rachat des actions de Picanol Industries, filiale ne comprenant que les activités industrielles de Picanol Group (sans la participation dans Tessenderlo ni la trésorerie nette de dettes) bénéficie d’une prime de 54,1% par rapport à son cours théorique (obtenu dans le rapport d’évaluation par soustraction de la valeur de la participation de Picanol Group dans Tessenderlo et de la position cash nette de dette du cours de l’action Picanol Group cotée en bourse), tandis que le prix de l’action Tessenderlo ne bénéficie que d’une prime de 19,3% ?

(2) Pourquoi applique-t-on un discount de holding à Picanol et pas à Tessenderlo, qui est pourtant elle aussi une holding ?

(3) Pourquoi le multiple d’EV/EBITDA (estimé 2016) retenu pour Tessenderlo est-il inférieur à celui retenu pour Picanol, alors même que le management admet pendant le conference call que la croissance viendra plutôt des divisions de Tessenderlo ?

(4) Comment expliquer que les actionnaires de Picanol Group, une entreprise plus petite que Tessenderlo à tous les égards (capitalisation boursière, chiffre d’affaires, EBITDA, EBIT, etc.) se retrouvent à contrôler la majorité de l’ensemble (Tessenderlo + Picanol Industries) ?

(5) Comment expliquer que l’EBITDA 2015 normalisé de la division Agro de Tessenderlo ait été rabaissé pour tenir compte d’une conjoncture favorable, alors que celui de Picanol ne bénéficie pas de la même réserve ?

(6) Si les hypothèses prises dans le cadre de l’évaluation pour les résultats 2015 de la division Agro de Tessenderlo sous-estiment les résultats réels au prétexte d’une conjoncture trop favorable, comment expliquer que les résultats 2015 de la division Bio-Valorization de Tessenderlo ne soient pas revus à la hausse, alors même que l’EBIT de cette division a été amputé de dépréciations conséquentes et non récurrentes en 2015 ?

(7) Une « environmental provision » de 113,5 millions d’euros est retenue dans le calcul de la dette nette de Tessenderlo. Comme il s’agit d’une provision, la dépense est par définition incertaine. Comment peut-on alors avec certitude compter l’impact de cette dépréciation dans le calcul de la dette nette ?

(8) Pourquoi la croissance de la division Agro de Tessenderlo devrait-elle très significativement ralentir dès 2020, et passer de 4,7% à 1,5 % (alors même que celle de Picanol devrait accélérer d’après le même document) ?

(9) Pourquoi les marges de la division Agro devraient-elles à l’avenir se contracter, alors même qu’elles sont en pleine expansion depuis 2013 ? L’hypothèse est d’autant plus étrange que notre management s’est historiquement montré formidable dans sa détermination et sa capacité à faire de l’expansion de marge et de la croissance rentable.

(10) Comment est-il possible que la croissance des ventes de la division Agro décélère, alors même que notre management entend faire des investissements plus importants avant 2020 (7,4% des ventes) en plus d’augmenter son BFR (en toute logique pour financer une demande croissante) ? Tous ces investissements seraient-ils de l’argent jeté par les fenêtres ?

(11) Comment expliquer que plus aucune croissance ne soit projetée après 2020 pour le segment Bio-Valorization de Tessenderlo ? Selon l’évaluation « indépendante », parce que la conjoncture promet d’être difficile. Le management a-t-il une boule de cristal pour prévoir les circonstances en 2020 ?

(12) Pourquoi le management entend-il augmenter ses investissements dans le segment Bio-Valorization (4,5 et 4,7 % des ventes contre 4,2 % historiquement) alors que ce segment est supposé avoir une croissance nulle en des circonstances difficiles après 2020 ?

(13) Comment se fait-il que les segments Agro et Bio-valorization aient des taux d’actualisation si proches (tous deux entre 7 et 8%), alors même que Agro est moins cyclique, génère la majorité des profits de Tessenderlo en employant très peu de capital, jouit de très fortes marges et d’une meilleure prévisibilité de l’activité ?

(14) Pourquoi la croissance du segment industriel de Tessenderlo chuterait-elle de 7 à 2 % par an après 2020 ? Est-il impossible que Kerley trouve d’autres clients que Barrick Gold Corporation pour son offre de lixiviation de l’or (Thio Gold) ?

(15) Dans l’analyse des comparables, on voit que la croissance d’EBIT prévue pour la division Agro sur la période 2014-2016 est de 7,4 %. Comment cela est-il possible alors que la croissance sur 2014-2015 était déjà supérieure à 20 % ? Pourquoi tous les concurrents seraient-ils plus performants que Tessenderlo Agro ?

(16) On s’étonne aussi que la division industrie de Tessenderlo se voit attribuer un taux de croissance d’EBIT supérieur à 60% sur 2014-2016, mais que le multiple qu’on lui attribue pour la valoriser ne soit pas supérieur à celui de ses pairs. Comment l’expliquer ?

(17) Comment se fait-il que la croissance de Picanol soit anticipée en hausse après 2020 (3,3% contre 2,8% auparavant), alors que les croissances de toutes les divisions de Tessenderlo sont anticipées en baisse ? Le management a pourtant explicitement indiqué (dans le conference call du 16 décembre 2015) que la croissance future du groupe (si d’aventure l’offre était validée en l’état) devrait provenir de Tessenderlo.

EDIT : Comme on commence à parler de Belzebuth et de cadavres, j’ai modéré mon texte. La transaction me semble toujours plus avantageuse pour Picanol, mais ne nous laissons pas aller à l’extrémisme.

Dernière modification par sergio8000 (05/01/2016 23h30)

Mots-clés : luc tack, picanol, tessenderlo

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#2 24/12/2015 11h54 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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Bravo à l’IF pour cette initiative ! J’ai 100 actions Tessenderloo, et je vous ai envoyé un MP !

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#3 24/12/2015 11h56 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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Bravo pour l’initiative : 150 ici !

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#4 24/12/2015 13h19 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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Bonjour

j’ai 150 Picanol en portefeuille.

A vous lire je ferais une bonne affaire avec cette fusion ; neanmoins le marche n’est pas de cet avis : Picanol est passe de54 a 46€ depuis que la fusion a ete annoncee.

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#5 24/12/2015 13h38 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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C’est assez normal : les mono-holding belges présentent en ce moment des décotes variant entre 26 et 46 %, disons généralement autour de 30 - 35 %. 

Sur base de l’offre d’échange annoncée et des cours de clôture hier soir, j’obtiens une décote de 26 % pour la future Picabel.   Le cours de Picanol s’est donc simplement ajusté pour se rapprocher de la décote moyenne du secteur.

Picabel perdant le  statut d’entreprise industrielle que détenait Picanol pour devenir une simple holding, il est naturel, du moins pour Mr Market, de proposer des ratios de valorisation moins élevés.

Message édité par l’équipe de modération (29/12/2015 15h34) :
- suppression de la citation du message immédiatement précédent

Dernière modification par Louis Pirson (24/12/2015 13h40)


"Essayez d’acheter des actifs avec décote plutôt que des bénéfices." W. Schloss  http://blog.daubasses.com

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#6 24/12/2015 13h52 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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stokes a écrit :

Bonjour

j’ai 150 Picanol en portefeuille.

A vous lire je ferais une bonne affaire avec cette fusion ; neanmoins le marche n’est pas de cet avis : Picanol est passe de54 a 46€ depuis que la fusion a ete annoncee.

Bonjour,

Il n’est pas écrit plus haut que vous ferez une bonne affaire avec cette fusion mais que l’offre avantage les actionnaires de picanol par rapport aux actionnaires de Tessenderlo. Nuance.
Je dirais plutôt que les actionnaires de Picanol en font une moins mauvaise…;-)


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#7 24/12/2015 15h24 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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Il s’ agirait en quelque sorte d’une fusion a l’issue de laquelle les 2 parties sont perdantes ; si elle ne me faisait pas perdre de pognon cette histoire belge me ferait éclater de rire !

En l’etat je suis plutôt courrouce : je suis actionnaire de leader mondial des metiers a tisser et vais me retrouver actionnaire d’une holding avec des branches chimiques dont je doute qu’elles soient tres competitives.

Je lis que la presse belge compare M Luc Tack a Warren Buffet ; je me demande si Bernard Tapie ne serait pas la reference idoine, ce genie qui investissait dans la balance et la chaussure comme d’autres marient la carpe et le lapin. Si la fusion est defavorable a tous les minoritaires il m’etonnerait que ce Napoleon de l’industrie soit perdant….

Il y a ici d’enormes asymetries d’information au benefice de l’actionnaire majoritaire des 2 entites : lui seul a connaissance d’eventuels cadavres dans les placards. La fusion pourra aider a retarder leur decouverte voire meme les dissimuler a jamais.

A defaut de synergies industrielles cette affaire temoigne d’ un mepris pour les minoritaires digne de l’epoque Tapie.  Pourquoi diantre M Tack ne rachete-t-il pas les minoritaires pour ensuite fusionner a son aise ?

Ou alors, autre possibilite,  les cours de Picanol seraient manipules  a la baisse pour battre en breche l’hypothese de favoritisme mise en avant par les minoritaires de Tessenderlo ?

Dernière modification par stokes (24/12/2015 16h22)

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#8 24/12/2015 16h15 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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Ou bien M. Tack transformera Tessenderlo comme il a transformé Picanol, mais a besoin des cash-flows de cette dernière à cette fin.

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#9 24/12/2015 16h26 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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En effet : 49,8M€ restent en caisse au niveau de Picanol NV.

Cela ne change rien à mon appréciation : je n’ai aucune confiance dans ce Monsieur.

Je pense à solder ma ligne dès lundi ; les fêtes me porteront conseil….

Dernière modification par stokes (24/12/2015 16h52)

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#10 24/12/2015 16h49 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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Pour information, il nous a été proposé de faire un conf-call la semaine du 11 janvier assez rapidement après que nous ayons contacté les IR. Malheureusement, cette date est trop tardive pour déposer une résolution à l’AG et espérer réunir une opposition significative.

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#11 24/12/2015 16h53 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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Voir ici ce qui est écrit dans le communiqué commun aux 2 groupes concernant les évaluations  :

http://www.tessenderlo.com/binaries/Pre … -30880.pdf

On explique ici aux actionnaire de Picanol qu’ils font une bonne affaire : la fusion valorise à 45,85€ ce qui ne vaudrait, d’après la direction, que 29,76€ selon un étrange concept de "valeur boursière implicite"……mais le marché ne l’entend pas de cette oreille ; dès après l’annonce, tout Picanol (les activités apportées à la fusion, les 50 M€ de cash, les actions Tessenderlo déjà détenues) ne vaut plus que 46€ en bourse.

Dernière modification par stokes (24/12/2015 17h00)

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#12 24/12/2015 18h56 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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Post deal Picanol aura 38,6M d’actions Tessenderlo (actuellement, Picanol possède 30% des 42,90M d’actions Tessenderlo, soit 12,8M d’actions. Après l’émission Picanol en aura 25,8 de plus).
Valorisation de Tessenderlo (en €, par action):                      20   |   25  |   30
Participation de Picanol dans Tessenderlo (en €, par action):  43,6 | 54,2 |   65,4

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#13 26/12/2015 14h29 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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sergio8000 a écrit :

Mentionnons pour conclure que M. Luc Tack, dirigeant et actionnaire majoritaire de Tessenderlo et de Picanol Group, réputé (à juste titre) pour la succession d’acquisitions brillantes qu’il a réalisées au cours de sa carrière, a lui-même acheté des actions Tessenderlo sur le marché à des prix significativement plus élevés que 31,5 euros par action (jusqu’à 35 euros par action).

Si une chose est certaine au sujet de M. Tack, c’est qu’il n’a pas l’habitude de surpayer ses acquisitions, et qu’il connaît mieux que nous la valeur réelle de Tessenderlo.

Ce paragraphe sibyllin ayant attiré mon attention, je me suis intéressé aux conditions dans lesquelles Picanol avait pris le contrôle de Tessenderlo : cela remonte à juillet 2013 quand Picanol a acquis, au prix de 22€ par action et auprès de la Société nationale des poudres et explosifs (SNPE) entièrement détenue par l’Etat français, 27,6% de Tessenderlo :

Belgian weaving machine maker Picanol (PICB.BR) has bought a 27.6 percent stake in Belgian chemicals group Tessenderlo Chemie (TESB.BR) from French state-owned explosives and propellants maker SNPE.

Picanol said on Friday it agreed to pay 22 euros per share in cash, equivalent to 192 million euros ($254.1 million), for the stake and would finance the transaction from its own funds.

The price Picanol paid per share is above the 20.35 euros closing price of Tessenderlo on Thursday.

"We have had some strong years behind us and were looking for a place to invest," Picanol’s spokesman Frederic Dryhoel said.

"Because of the cyclicality of our business we wanted a project in another industry with an international business but its headquarters in Belgium," he added.

Tessenderlo has sold off a number of more basic chemicals and plastic operations and is now focused on a number of more specialized activities, including fertilizers and gelatin, and the processing of food waste.

Picanol is 88 percent owned by managing director Luc Tack.

BNP Paribas Fortis and HSBC have acted as advisors to SNPE SA for this transaction.

(Reporting by Philip Blenkinsop and Robert-Jan Bartunek)

De toute évidence, Picanol avait alors fait une bonne affaire : pour une prime ridicule par rapport au cours de Tessenderlo à l’époque (20,35€), elle avait pris le contrôle d’une société restructurée et recentrée sur ses divisions rentables.

En un peu plus de deux ans, M. Tack nous affirme aujourd’hui que Tessenderlo vaut 31,5€/action, Sergio8000 nous expliquant que cela vaut en fait davantage, soit une plus-value proche de 50% a minima en 2 ans :

- soit M. Tack est un génie de la chimie et la qualité de son management est à l’origine de cette plus-value ;

- soit M. Tack est un acheteur avisé et il a berné l’Etat français lors de son acquisition en 2013.

Etant actionnaire de Picanol, je peux m’en réjouir, mais le contribuable que je suis également est affligé : une nouvelle fois, les intérêts patrimoniaux de l’Etat ont été bradés !!

Un examen de l’évolution du cours de Tessenderlo sur 15 ans montre que cette cession a été réalisée au pire moment : si la SNPE avait attendu que les restructurations qu’elle avait opérées aient porté leurs fruits, elle aurait vendu bien plus cher, sans doute au moins 27€, le cours de bourse de ce jour.

Je ne peux que déplorer que le conseil d’administration de la SNPE, où les représentants du ministère de la défense et des finances ont tout pouvoir, ait validé cette cession à vil prix. Quand l’Etat vend une camionnette usagée, il la met aux enchères pour en tirer le meilleur prix ; lorsqu’il cède une participation industrielle, il transige de gré à gré avec le prédateur de son choix…..on se croirait revenu à l’époque de Balladur et des noyaux durs !

Une si mauvaise affaire devrait intéresser a posteriori la Cour des Comptes qui a tout pouvoir pour traduire les dirigeants de la SNPE en chambre de discipline budgétaire ; on peut d’ailleurs se demander si l’incompétence à elle seule suffit à expliquer pareille défaillance, mais seule une enquête du parquet pourrait révéler d’éventuels manquements à la probité.

Dernière modification par stokes (26/12/2015 14h30)

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#14 03/01/2016 00h31 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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Beau travail et bon courage ! Très belle déconstruction de ce qui semble une construction artificielle de valorisations ad hoc.

Lorsque les estimations tombent "si juste", c’est souvent qu’elles ont été réalisées a posteriori avec la cible à atteindre en tête. Hop un petit coup de DCF de bas étage avec le taux d’actualisation et le taux de croissance qui vont bien (même si totalement illogiques par rapport aux autres hypothèses appliquées ailleurs) et voilà le travail, la valo est de XY et donc il faut payer tant…

Étant actionnaire de Picanol, je pense faire une bonne affaire (et pourquoi ne pas arbitrer pour Picanol d’ailleurs ?). La partie tellurique de ma psyché qui hait les injustices adorerait, qu’enfin, une magouille copains/coquins entre actionnaires majoritaires soit refusée en Europe… je n’y crois guère et puis tant mieux pour Picanol me souffle un étrange personnage à mon oreille droite, il est rougeâtre avec une queue pointue et me pique l’oreille avec sa fourche wink


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#15 05/01/2016 16h42 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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Vous avez bien de la chance d’être intime avec Belzébuth qui ne me chuchote jamais rien à l’oreille.
Je sais néanmoins 2 choses à son sujet :

- il se dissimule toujours dans les détails ;
- lorsqu’il vous invite à souper, il est prudent de se munir d’une longue cuillère, ce que les dirigeants de la SNPE avaient quelque peu perdu de vue…mais il est vrai que l’on n’apprend pas cela à l’X.

S’agissant des détails, j’ai épluché le document présentant le détail de l’opération Picanol-Tessenderlo avec les valorisations, mais je n’ai hélas pas réussi à trouver "le loup" même si je suis à peu près certain qu’il y en a un.

S’agissant du dîner, Belzébuth me promet un festin : j’ai payé un menu avec plat unique "métiers à tisser" et il m’offre sa tournée de chimie fine sans que je débourse quoi que ce soit de plus. C’est tentant il est vrai mais je préfèrerais quand même qu’il mette en distribution la cagnotte de 50M€ qui elle ne fusionne pas !

Conclusion : j’ai encore mes actions Picanol mais je suis de plus en plus circonspect…la fusion n’aurait-elle pas pour objet de retarder la découverte d’un cadavre quelque part chez Picanol ou Tessenderlo dont seul Belzébuth aurait connaissance ou à tout le moins d’en atténuer les conséquences ? Belzébuth est bien plus malin que moi et, de surcroît, il sais des choses que j’ignore sur la réalité de la situation des mariés.

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#16 05/01/2016 23h32 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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L’objet de la fusion est à mon sens très clair - et confirmé par le management : il s’agit simplement d’avoir plus de cash-flows à investir chez Tessenderlo et Picanol. On parle d’un ambitieux projet industriel de croissance.

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#17 07/01/2016 11h27 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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Si je comprend bien, en achetant aujourdhui Tessenderlo à 25.4 EUR, j’ai deux possibilités.

1: la fusion à lieu et on me les rachetera à 31.5 EUR dans quelques temps, soit une plus value rapide d’environ 6 EUR par actions

2: la fusion n’as pas lieu et temps mieux car l’action Tessenderlo vaux potentiellement plus que 31.5.

Mon raisonnement est-il juste ?

Dernière modification par Jason (07/01/2016 11h57)

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#18 07/01/2016 11h50 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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Bonjour,

les actions tesenderlo ne seront pas rachetées, la valeur de l’action été calculée, tout comme celle des actifs industriels de Picanol, afin de faire le rapport entre les 2 et déterminer le nombre d’actions Tessenderlo à émettre dans le cadre de l’opération.

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#19 07/01/2016 11h51 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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Non, les actions Tessenderlo ne sont pas rachetées : Tessenderlo va acheter à Picanol ses activités opérationnelles en échange d’actions ; l’ancien Picanol va devenir une holding de contrôle au-dessus du nouveau Tessenderlo.


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#20 07/01/2016 12h31 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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Jason a écrit :

Si je comprend bien, en achetant aujourdhui Tessenderlo à 25.4 EUR, j’ai deux possibilités.

1: la fusion à lieu et on me les rachetera à 31.5 EUR dans quelques temps, soit une plus value rapide d’environ 6 EUR par actions

2: la fusion n’as pas lieu et temps mieux car l’action Tessenderlo vaux potentiellement plus que 31.5.

Mon raisonnement est-il juste ?

Pour le 1), le raisonnement est faux. Parce que les actions Tessenderlo sont certes survalorisés (par rapport à la valeur de marché). Mais vous ne recevrez pas d’argent en échange. En échange, vous recevrez des titres Picanol encore davantage survalorisés.

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#21 07/01/2016 15h05 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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Si vous achetez, ou possédez des Tessenderlo, à l’avenir, en principe fin février vos Tessenderlo deviendront des Picanol Tessenderlo, TESB aura une nouvelle division les activités industrielles de Picanol et sera filiale de PicanolBel qui deviendra un holding.

Les actionnaires actuels de Picanol et de Tessenderlo garderont leur PIC et TESB, le périmètre des 2 sociétés sera sensiblement différent.

Les 31.5€ correspond à la valorisation de Tessenderlo utilisée pour la fusion. C’est bien au-dessus du cours actuel, certain minoritaire juge se montant insuffisant en raison surtout du potentiel de  Kerley, filiale qui génère la majorité des bénéfices de Tessenderlo.

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#22 07/01/2016 15h48 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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Cette fusion est criticable pour 2 aspects:
Interet de l’absorbtion de Picanol par Tessenderlo.
Difficilement compréhensible à premier abord. Que vient faire un business de machine à tisser dans un groupe de chimie ?
L’idée sous jacente est à mon avis l’utilisation par Tessenderlo pour ces activités en croissance des cash flow de Picanol (entreprise plus mature et redressée par M. Tack).
Sous cette angle cela peut faire sens.
Sauf que :
Methode de valorisation des entitées discutables.
Les actionnaires de Tessenderlo paie cher ces cash flows. Il y avait sans doute une meilleure allocation à faire en se financant autrement par exemple.
Sauf que :
M. Tack est l’actionnaire ultra majoritaire de Picanol. M. Tack récupère donc un joli pactole qui lui permet d’accroitre sa part du gateau de Tessenderlo.
C’est un point à mon sens essentiel, l’échange ce fait en actions, M. Tack laisse sur la table son patrimoine qui reste plus que jamais lié à l’avenir de Tessenderlo-Picanol. Je ne pense pas qu’il le fasse sans raison.
Pour moi c’est positif même si je regrette un peu les conditions dilutives du deal pour les minoritaires.
Mais bon je pense que si l’on fait confiance à Tack pour mener a bien son projet, on doit malheureusement en passer par là.

Dernière modification par Pryx (07/01/2016 15h49)

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#23 07/01/2016 16h39 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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Pour l’instant, le cash ou plutôt la cagnotte de 50 M€ n’est pas concernée par la fusion : elle reste au niveau de Picanol.

M. Tack a su se montrer un acheteur pour le moins avisé (d’autres qualificatifs me viennent à l’esprit mais je ne les emploierai pas ici) lorsqu’il a acquis Tessenderlo auprès de la SNPE ; pour autant, cela n’en fait pas encore le capitaine d’industrie encensé par la presse belge.

Cette boulimie d’acquisitions disparates me rappelle un autre homme d’affaires lui aussi encensé par la presse française il y a une trentaine d’années : Terraillon…la Vie Claire..Adidas.

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#24 07/01/2016 20h26 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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Cette boulimie d’acquisitions disparates peut aussi rappeler David Spear d’ITW (Illinois Tools Works), les frères Koch de Koch Industries, les gens de Snap-on Inc. ou le non moins formidable Warren Buffett de Berkshire Hathaway. Luc Tack a démontré qu’il savait gérer une entreprise, il connaît parfaitement bien l’ensemble des business concernés, et ne mérite peut-être pas d’être comparé à un acteur comique (les gens de cette profession, du reste, peuvent parfaitement devenir de bons entrepreneurs avec le temps et l’expérience).

Pour ce qui est de l’intérêt d’avoir le business de Picanol chez Tessenderlo, Luc Tack, de ses propres mots, n’a rien à faire des synergies (le mieux qu’il puisse faire est d’introduire Tessenderlo en Asie via les gens de Picanol et quelques fonctions supports comme l’IT et l’administratif, mais c’est tout). Il veut plus de cash-flows pour augmenter très significativement ses capacités d’investissement pour investir dans des projets plus massifs.
Son unique but est la croissance du cash-flow à long terme - tout le reste ne le préoccupe pas vraiment. Quand à utiliser le capital de Tessenderlo pour faire 6-7% par an dans l’immédiat pour acquérir Picanol, il est évident pour tout le monde que ce n’est pas le plus optimal. Néanmoins, M. Tack dit que ce 6-7% sera réinvesti et qu’il n’a pas l’intention de ternir son track record. De l’autre côté, pourtant, les actionnaires de Picanol vont vraisemblablement faire au moins 15% sur Kerley seule (dont les comptes ne sont plus présentés dans le rapport depuis l’exercice 2013), et vont aussi bénéficier du réinvestissement… Il mettrait le même premium sur chacune des entreprises, le deal serait fair - du moins à mon humble avis.

Dernière modification par sergio8000 (07/01/2016 20h33)

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#25 08/01/2016 09h08 → Tessenderlo : contestation des modalités du projet de rachat de Picanol Industries... (luc tack, picanol, tessenderlo)

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Luc Tack veut prendre le controle total de Tessenderlo par le biais de cette opération, je me demande bien pourquoi il ne devrait pas payer la prime de controle?

Normalement c’est une prime de +15-20% minimum en faveur de Tessenderlo en plus d’une parité d’échange "équitable" Picanol - Tessenderlo.

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