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#51 15/11/2015 15h05

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InvestisseurHeureux a écrit :

Cela dit, toutes les foncières ne se valent pas non plus. Senior Housing Properties Trust pâti probablement de son management externalisé à RMR Group : la gestion est faite pour maximiser les profits de RMR et non des actionnaires.

Oui, ou alors c’est une "rationalisation" de la valorisation très basse. On entend beaucoup ça, peut-être, mais je ne suis pas sûr que ce soit la raison principale du cours de SNH. C’est à la fois vrai et à la fois exagéré. En tout cas d’autres sociétés comme SNR, sont à des multiples/valorisations identiques et n’ont pas ce supposé problème derrière …

Je vois ça sur les BDCs aussi: Par exemple FSC qui cote a une discount supérieure à 30% pour un tas de supposées raisons, alors que d’autres comme MCC ont une discount comparable sans les "problèmes" avancés pour justifier la discount de la première.

Les gens arrivent toujours à trouver des "raisons" pour expliquer tel ou tel cours. Est-ce que ces raisons sont effectives ou est-ce que c’est le cours qui est aberrant ? C’est finalement la question que se pose à juste titre Nik66, pour décider s’il faut être "Avide quand les autres sont craintifs", ou si les autres ont raison et qu’il vaudrait mieux les écouter. Je n’en ai pas la moindre idée personnellement (ici).

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[+2]    #52 15/11/2015 16h07

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Je pense qu’on atteint ici les limites de ce que peuvent faire des investisseurs particuliers, qui n’ont pas accès aux banques de données, aux informations au sens large, des institutionnels. Les analyses qu’on fait sur ce forum des foncières cotées, sans vouloir les dénigrer, sont d’une simplicité excessive : elles permettent de faire un constat à un moment donné, en se basant sur les publications de l’entreprise, mais ne permettent pas de faire d’extrapolations solides sur les tendances à un an, deux ans etc. Et la bourse est un marché d’anticipation.

Qui ici a accès à des données factuelles sur les tendances des différents marchés immobiliers et la capacité de les modéliser finement ? Taux d’occupation en tendance, prix payé en tendance au m2 par les locataires, types et surfaces des immeubles dont les baux arrivent à échéance trimestre par trimestre et marché par marché, quantité et positionnement qualitatif des nouvelles constructions à venir sur le marché, solidité financière des différents locataires et leurs besoins (expansion ou diminution des surfaces louées), coût et type des TI (ce poste est fondamental), sensibilité des baux à l’inflation/déflation, est-ce que les locataires sous-louent une partie de leurs surfaces et si oui, à quels prix (c’est un indicateur avancé) etc.

C’est ce travail là qui est effectué par les analystes et qui amène, pour prendre un exemple, Dream Office à coter à environ 60% de sa NAV IFRS. Le dernier conference call ne traitait en somme que de variantes sur une même thématique : allez-vous arriver à maintenir le dividende inchangé ? Quand on regarde le NOI actuel, les FFO/AFFO et le DRIP (38% de participation!) on peut se demander pourquoi on pose même la question : tout semble au vert et en plus on achète 1$ pour 60 cents ! La réponse se trouve dans les baux qui arrivent à échéance entre 2016 et 2019 (dans les 16% par an) et ce qui se passe en Alberta (les signes avancés, comme la sous-location, sont très mauvais).

Les institutionnels (« le marché ») semblent dire que Dream Office n’arrivera pas à revendre des immeubles non-core pour financer son NCIB et racheter des actions tout en maintenant, à taux de levier inchangé, le dividende au même niveau : on anticipe un NOI en déclin trop prononcé, du fait de ce qui se profile en Alberta, et se cacher derrière le DRIP pour maintenir le dividende conduirait à une dilution massive de la NAV. A ce niveau de prix, le marché price un dividend cut de 30% environ. Mais ça n’est compréhensible qu’en faisant des projections à partir d’informations qui ne sont que très partiellement contenues dans les trimestriels !

Et il va de soi que cette projection n’est pas tenue de se réaliser : un scénario bien plus positif est aussi envisageable, ce qui ramènerait Dream Office à coter bien plus en relation avec sa NAV. Cette digression sur Dream Office peut être déclinée à la plupart des REITs.

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#53 15/11/2015 16h23

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@ Kapital
Merci pour cette intervention solide sur le fond et qui éveille certaines fragilités. J’ai, pour ma part, toujours tendance à penser que quand les "grosses mains" vendent à ce point une catégorie de titres, elles ne le font jamais complètement par hasard ni sans au moins une bonne raison. Il peut y avoir des excès certes, mais aussi des analyses de fond.

Dernière modification par nik66 (15/11/2015 16h24)

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#54 15/11/2015 17h18

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Il y a du vrai, Kapitall, mais je lis aussi des rapports d’analystes et franchement, les fondements ne sont guère différents de ce que nous indiquons sur les forums.

Oui, ils ont une meilleure connaissance des taux de capi ou du niveau de renouvellement des baux par secteur géographique, mais pour reprendre l’exemple de Dream Office, la cible de RBC Capital Markets est à $27, légèrement en dessous de la NAV actuel.

Même chose pour Cominar, où RBC a une cible à $17,50 pour une NAV à $18,75.

Quand on regarde la composition des fonds immobiliers (si ce sont ça que vous appelez "grosses mains"), bien souvent il n’y a rien d’extraordinaire non plus.

Mon avis est que la profondeur de marché est faible sur les REITs canadiens et qu’il suffit d’un retrait de fonds des OPCVM ou trackers sectoriels pour faire bouger significativement les cours.

Auquel cas, pour les OPCVMs, le gérant est encouragé à vendre les titres qui ont le plus baissé pour conserver un "bô" reporting.

Cela vaut aussi pour les OPCVM immobiliers américains. Pourquoi un gérant irait se prendre la tête avec une foncière mal gouvernée comme Senior Housing Properties Trust, quand il peut acheter Public Storage ou Simon Properties Group ?

Mais je n’ai pas les inflow/outflows récents pour étayer la chose…

Composition du fonds Cohen & Steers Realty Shares Fund, un des plus gros aux US :


Difficile de faire plus banal… Donc l’argument des grosses mains qui savent mieux, bof…

Un temps, Ralph Block, l’auteur du livre Investing in REITs officiait sur les forums MotleyFool sous le pseudo REITnut. Ces interventions, toujours agréables cela dit, se résumaient pour l’essentiel à reprendre ce que disaient le cabinet d’analyste Green Street Advisor ou SNL Financial.

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#55 15/11/2015 18h41

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Chacun a sa stratégie.

Pour ma part je privilégie :

Pour le canada : les bureaux mais seulement à Toronto

Pour les USA :

bureaux , entrepôts et industriel , maisons de retraite et hôtel ( de type meublés dans des zones économiques très dynamiques et ultra tendue style Silicon Valley ou Chicago afin d’éviter les airbnb).

Enfin je n’achète que si le CEO achète smile et je fuis le retail.

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[+1]    #56 15/11/2015 20h40

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On peut accorder du crédit à l’explication type vente indifférenciée par les ETF/fonds pour les REITs pris dans leur ensemble, mais la performance de Dream Office s’explique plutôt par des facteurs propres à la société.

Premièrement, elle ne représente que la 9eme position par exemple de VRE. Ensuite, sa performance sur 1 an est bien pire que celle de ses comparables, j’ajoute VRE pour donner la tendance des REITs canadiens en général (il y a presque 30% de sous-performance sur 1 an!) :



Je persiste donc : il y a des acteurs de marché qui ont une opinion très négative sur l’évolution du NOI et par conséquent du dividende de Dream Office très spécifiquement. On peut émettre l’hypothèse que les particuliers sont encore largement acheteurs, du fait du profil du REIT (dividendes élevés, participation de 38% au DRIP, chiffres en apparence encore bons : les indicateurs « évidents » comme la décote sur NAV, le niveau du dividende et les niveaux de payout sur FFO/AFFO sont tous attractifs si on fige les chiffres au Q3 2015).

Le cours de VRE (à -3% sur un an) montre bien que ce n’est pas une crainte généralisée sur l’environnement de taux au Canada ou une vente massive généralisée des REITs canadiens qui serait à blamer. Aux USA, VNQ fait environ -3% aussi.

Notez bien que je ne jette la pierre à personne : j’essaie juste de dire que l’investisseur particulier n’avait ici aucune façon de se prémunir de cette baisse il y a 1 an sans avoir recours à une analyse infiniment plus complexe que celle à laquelle il se livre habituellement (quand il prend la peine de s’y livrer!).

On pourrait faire le même constat avec HCP, autre favorite du forum. On ne peut pas tout blamer sur les baux très longs de l’immobilier de santé : Realty Income surperforme HCP de 26%, alors que c’est la référence des REITs triple-nets à la valorisation très sensible à l’environnement de taux.



Pour comprendre le cours d’HCP, il faut aller regarder du côté de HCR Manorcare et de Brookdale, sans oublier certains investissements en £, des craintes croissantes sur un surplus de constructions neuves en senior housing etc… Seulement, qui fait ce travail d’analyse à part les analystes professionnels ? Il faut absolument avoir une idée des mécanismes qui permettent à un REIT de produire son NOI et d’anticiper ce qui pourrait venir gripper la partie opérationnelle du business.

Je ne prétends pas que les analystes ont toujours raison (ils réagissent souvent en retard, sont moutonniers, etc), ni qu’une approche d’investissement très simplifiée ne peut pas produire des résultats tout à fait satisfaisants - peut-être même très satisfaisants rapportés au temps passé. Je m’interroge seulement sur les limites inhérentes au travail que certains partagent très généreusement ici. Les chiffres, les ratios usuels, ce n’est qu’une partie de l’iceberg. Et le cours futur d’un REIT sera très largement dépendant de ce qui se passe sous la ligne de flottaison…

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#57 15/11/2015 21h28

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Bonsoir,

@Kapitall

Si je peux me permettre d’essayer de résumer et simplifier votre 1ère intervention (n’hésitez pas à me dire si ce n’est pas cela !), cela ressemble à l’adage qui dit qu’il ne faut jamais se battre contre Monsieur Marché (ou contre les banques centrales plutôt depuis un certain temps) ou bien encore trend is your friend.
Bon, un autre superbe adage dit "Ne jamais suivre les autres comme les moutons, les moutons on les tond"…

Pour ma part je donnerai une autre perspective à vos propos en ajoutant 2 paramètres qui peuvent différer des marchés et faire qu’on peut s’absoudre des tendance des marchés et/ou des institutionnels:

- La durée de détention
- La performance recherchée

Pour prendre mon petit exemple, j’ai bien l’intention d’être investi sur du très long terme (25-35 ans sans doute, pour ne pas dire à vie) donc même si ça tambourine pendant 1-2-5-10 ans, so what ?
Je ne cherche pas à ce que ça tape à 10% par an de moyenne, si je fais déjà mieux que les placements classiques type livret A / PEL / fond € et bien ça me va.

Après c’est sûr que si on est comme le marché ou alors que comme dit IH on veut que tout soit "bô" et (se) prouver des choses en permanence.

Voici donc 2 extrêmes mais la palette est extrêmement large.

PS: Je n’ai pas eu le temps non plus, mais vous n’avez pas publié le dernier quarter de DRG smile wink


"Never argue with an idiot. They will drag you down to their level and beat you with experience" Mark Twain

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#58 15/11/2015 22h35

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Bonsoir à tous,

@Kapitall Quand vous parlez des analyses simplistes de ce forum, je me sens naturellement concerné sans le prendre mal le moins du monde. C’est au contraire une chance d’échanger avec quelqu’un qui a votre profondeur d’analyse. C’est plus sur le rôle que vous attribuez à "ceux qui savent" que je diverge.

Vous dites que Dream Office souffre d’anticipations négatives perceptibles en effectuant des analyses très fines. Soit, ces analyses sont sans doute très inquiétantes (tant pis pour moi, j’ai renforcé récemment). Sauf que la baisse du cours me semble aussi pouvoir s’expliquer beaucoup plus simplement. Déjà, on s’inquiète pour le secteur dans son ensemble. Mais on s’inquiète encore plus pour Dream Office parce que la société présente un profil qui fait penser que ça devrait être encore pire pour elle. Son patrimoine est composé de bureau, sa dette est importante, elle opère dans un pays en récession où elle est exposée aux régions les plus en crise du fait de la baisse du pétrole. Il en faut plus au marché ?

Comme le dit IH, les analyses et gérants de fond sont généralement pas beaucoup plus fins que nous. Peter Lynch a très bien monté qu’ils ont, de plus, des contraintes que les particuliers n’ont pas. La durée de détention comme mentionné par Ledep, mais pas seulement. Si je gérais un fonds, je pense que jamais je n’aurais investi dans Dream Office en ce moment alors que je l’ai fait en tant que particulier. Tout simplement parce qu’en tant que gérant, j’aurais des comptes à rendre. Et si ça se passe mal, on ne manquera pas de me dire "c’était pourtant évident qu’il ne fallait pas investir dans des bureaux dans une région en crise, quelle erreur ! you’re fired". Alors que si j’investis dans une société réputée plus sure pour laquelle ça se passe mal, mon erreur sera vue comme excusable. D’où l’effet mouton…

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[+1]    #59 16/11/2015 00h06

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@Ledep :

Pardonnez- moi mais ce n’est pas du tout ce que j’ai voulu dire. Au contraire, j’ai par le passé exprimé plusieurs fois le fait que « suivre la tendance » était une approche que je ne n’estimais pas du tout : je ne m’intéresse qu’aux fondamentaux opérationnels, le prix offert par le marché n’est là que pour m’offrir éventuellement des opportunités.

J’exprime seulement la difficulté qu’il y a à affiner une analyse fondamentale, permettant d’exprimer des hypothèses suffisamment fortes sur les perspectives futures d’un REIT, avec les moyens à la disposition des particuliers (c’est à dire, sans abonnements Bloomberg, Green Street etc). Les REITs peuvent sembler simples en apparence mais ça n’est bel et bien qu’une apparence.

DRG : tenez c’est un excellent exemple… avez-vous essayé de quantifier l’impact sur les FFO de la clause d’indexation sur l’inflation des baux Deutsche Post (qui représentent encore plus de 20% des loyers bruts, de mémoire) ? Le management comptait clairement dessus cette année pour booster les loyers, ce sera au mieux dans 2 à 3 trimestres maintenant…
J’y reviendrai peut-être un jour sur la file dédiée quand je serai rentré en Europe.

@PierreQuiroule :

Vos remarques sont intéressantes et justes.

Je ne visais vraiment personne - ceux qui participent activement à ce forum ont un mérite immense et font parfois un travail remarquable. Seulement - un fois ce constat posé, il faut bien se demander comment aller encore plus loin. C’est peut-être du perfectionnisme mal placé, me direz-vous…

Il me semble que les principes de base qu’IH et d’autres énoncent peuvent certainement suffire pour identifier des opportunités sérieuses à postériori mais ne permettent pas d’anticiper l’évolution de la performance opérationnelle d’un REIT… et les cycles sont longs dans l’immobilier - ce sont des actifs pas toujours aussi liquides qu’on le voudrait. Cela tient de l’optimisation de la performance du portefeuille mais autant faire les choses bien !

Si ça peut vous consoler, j’ai aussi acheté Dream Office pré- et post-Q3 : si j’ai des questionnements sur la pérennité du dividende à moyen terme, la décote sur actifs me parle. Et il suffirait d’une action résolue du management (type « dutch tender ») pour servir de catalyseur.

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#60 19/11/2015 14h31

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Vous dites, les gérants savent. Mais le consensus sur le forum est bien de constater que les gérants font majoritairement moins bien que les indices.
Et on pourrait dire que les insiders sont encore mieux placés. Il n’empêche qu’ils se sont bien vautrés sur ARCP avec leurs achats pré-scandale (bon d’accord la situation est très particulière).

On a envie de conclure que la connaissance n’apporte pas d’avantage décisif dans ce domaine. C’est un peu déboussolant …

D’où l’attrait de l’approche lazy …

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#61 19/11/2015 22h36

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Bonsoir !

Une chose qui m’a frappé, lorsque je suis arrivé dans les forums "devenir-rentier", c’est que les analyses qui y sont présentées, presque toujours pertinentes et fouillées, sont quand même très orientées "finances d’actionnaires".

Vu du côté de l’entreprise, on travaille beaucoup plus souvent sur des analyses basées sur la comptabilité analytique, et c’est assez différent.

Pour les entreprises faisant partie d’un groupe, on voit souvent les contrôleurs de gestion, utilisant d’autres genres de ratios, comme la rotation des stocks, les délais de trésorerie ou le taux de non-conformité.

Il existe encore d’autres approches, toutes pertinentes selon leur objectif.

Donc, inutile de gloser sur la qualité des analyses ; inutile de vouloir comparer des méthodes prévues pour des visées différentes.

Finalement, toutes les analyses sont bonnes à prendre.


M07

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#62 20/11/2015 17h09

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Gap a écrit :

Vous dites, les gérants savent. Mais le consensus sur le forum est bien de constater que les gérants font majoritairement moins bien que les indices.
Et on pourrait dire que les insiders sont encore mieux placés. Il n’empêche qu’ils se sont bien vautrés sur ARCP avec leurs achats pré-scandale (bon d’accord la situation est très particulière).

Pire, si vous prenez Realty Income, le management vend comme des cochons depuis des lustres, alors que l’action ne cesse de sur-performer ses pairs…

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#63 20/11/2015 18h21

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Il peut y avoir bien des raisons pour vendre des actions quand on est insider, une qu’on voit généralement est l’exercice d’options (qui arrivent a echéance ou pas).

Ou un besoin d’argent pour le placer dans quelque chose de plus payant.


La fidélité est souhaitable en amour , mais elle est une tare sur les marchés.

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#64 20/11/2015 18h25

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Peter Lynch dans Et si vous en saviez assez pour gagner en Bourse a écrit :

Les ventes ne sont pas significatives, et il serait stupide d’y réagir. [..] Le cadre qui vend, a peut-être besoin d’argent pour payer les frais de collège de ses enfants pour acheter une nouvelle maison ou rembourser une dette. A moins qu’il n’ait tout simplement décidé de se diversifier dans d’autres actions. Mais il n’existe qu’une seule raison qui les pousse à acheter : ils pensent que le cours est sous-estime et qu’il va monter

Désolé, je cite encore Lynch, mais je vois tellement de bon sens et de simplicité dans ce qu’il écrit que je n’y résiste pas.

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#65 29/12/2015 09h44

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Suite à la hausse du taux directeur de la FED, totalement inattendue (humour) de mi-décembre 2015, chacun peut constater la remontée phénoménale (humour) du taux long à dix ans US, qui "justifiait" la baisse des cours et valorisation des foncières cotées triple net :


On est à 2,22% ; toujours largement inférieur à 3% de décembre 2014 et en-dessous du "record" de 2,46% de juin 2015.

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[+1]    #66 29/12/2015 18h59

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Très juste et ça fait du bien de le rappeler. Surtout quand on se souvient que certains annonçaient la fin du monde pour les REITs en cas de hausse de taux.

Si on regarde de plus près, les REITs ont même très bien réagi à la hausse de taux. Je reprends la comparaison avec le 10 ans US (j’utilise des ETF pour me faciliter la vie : 10 ans en bleu, REITs en jaune).



Alors que les REITs se comportaient comme des obligations depuis longtemps, elles ont décroché violemment à la baisse en août (cercle rouge). Elles se sont ensuite reprises puis ont décroché, cette fois à la hausse, depuis l’annonce de la hausse des taux.
Plusieurs interprétations possibles :
- Il s’agit d’un nouvel excès et on est à la veille d’une nouvelle correction.
- Mr le marché se rend ENFIN compte que les REITs ne sont pas des obligations et commence à regarder les fondamentaux.
J’ai tendance à privilégier la seconde hypothèse. D’une, parce que ça m’arrange. De deux, lorsqu’on regarde les sociétés individuellement, il me semble qu’on voit de plus en plus de disparité. Ca ressemble de moins en moins à un "marché de flux". De trois, à long terme, le marché retourne toujours aux fondamentaux des sociétés et, pour l’instant, force est de constater que cette première hausse ne modifie pas ces fondamentaux.
A voir par la suite les prochaines hausses…

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#67 29/12/2015 19h21

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J’avance une 3e hypothèse : Jusqu’à avant la hausse des taux il y avait une incertitude sur le timing et l’ampleur -> baisse des REIT, le marché n’aime pas l’incertitude.

Maintenant que Yellen a fait son discours et a donc bien indiqué que ca serait très très progressif et que l’ampleur serait faible + un traditionnel sell the news (donc dans ce cas buy) -> hausse des REIT, le marché a de la visibilité et sait que ca n’est pas pour tout de suite + si hausse des taux normalisation de l’économie et de l’inflation

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#68 12/01/2016 23h01

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On est retombé sous les 2.10% pour le dix ans américain.

Cela "profite" comme de bien entendu aux foncières triples net (Realty Income, National Retail Properties), mais pas à VEREIT qui se décorrèle à nouveau, alors même que son profil de risque s’est réduit dernièrement :

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#69 12/01/2016 23h27

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Si on compare à d’autres REITs que le marché considère comme "moins sûres", on voit que depuis un an, Vereit se comporte légèrement mieux. Il est vrai qu’il y a du mieux depuis !



Ce qui me frappe personnellement, c’est justement l’écart entre les foncières qui M. le marché considère comme sûres et les autres.

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#70 13/01/2016 07h26

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La baisse du cours de VEREIT ne serait-elle pas du a la faillite de RCAP ?

Il y a un article sur seeking alpha a ce sujet : The Death Of The Nicholas Schorsch Empire: RCS Capital Goes Under


Stay away from negative people. They have a problem for every solution.

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#71 13/01/2016 08h39

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@Goldex, je penche pour le même avis que vous. En effet j’ai laissé un post sur la file dédiée, RCS capital à une petite dette envers VeReit.

C.f VEREIT (ex American Realty Capital Properties) : immobilier triple net aux USA… (32/32)

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#72 15/01/2016 21h32

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Bonsoir les amis des REITs wink
Ce n’est peut-être pas l’opportunité d’une vie, mais on assiste à une forte correction sur les REITs US alors même que les taux baissent. La comparaison entre le 10 ans US et les REITs que je faisais plus haut a bien évolué !



Commentaires :
- On était bien à la veille d’une baisse fin décembre, ma première hypothèse était malheureusement la bonne (ce n’était pourtant pas celle que j’espérais).
- Il semble se dessiner sur le REITs la même opportunité d’achat qu’en août (cf. les deux cercles sur le graphique) : baisse violente des REITs alors les taux ne bougent pas (ou même baissent comme en ce moment).
- Il y a une forte disparité individuelle entre les REITs déjà observée avant les fêtes. On trouve les chouchous de Mr Market qui n’ont presque pas bougé (Realty Income, NNN, Ventas, Digital Realty, etc.) et les autres qui ont pris autour de -10% (dans le désordre : Lexington, Vereit, STAG, etc.). Si je comprends pourquoi il y a des valorisations différenciées entre ces deux groupes, je ne comprends pas ce qui dans les facteurs de cette correction (chute du pétrole et Chine) justifie de plus pénaliser le deuxième groupe que le premier…

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[+1]    #73 03/02/2016 17h45

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Je ne vais pas relancer le sujet tous les mois, mais comme prévu (cf. newsletter #160), on est pas près de voir la queue de la moindre hausse des taux long : 1,84 pour le dix ans américain !

Si monsieur le marché était cohérent, toutes les foncières cotées et sociétés de prêts hypothécaires devraient être sur des sommets.

Au lieu de cela, seules les foncières "top qualité" en profitent et les sociétés de prêts hypothécaires enfoncent les plus bas…

La dichotomie est flagrante depuis décembre 2015, entre les foncières triple nets NNN & O vs WPC & VER :

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#74 03/02/2016 19h32

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@IH:
Si réellement certaines des foncières US ou canadiennes sont à des prix d’achat ("opportunité d’une vie", selon vous, la semaine dernière) et même si vous n’avez pas de cash disponible, pourquoi ne pas vendre certaines de vos autres lignes pour réinvestir là-dessus?

C’est l’exercice que doit faire quotidiennement le gérant d’un fonds actions dont l’encours est assez stable (les rachats égalent plus ou moins les souscription). Il ne peut se renforcer sur une ligne que s’il vend ou allège une autre ligne, même si elle a baissé elle aussi ou si elle est intéressante elle aussi, du moment qu’elle l’est moins que la première ligne.

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#75 03/02/2016 21h51

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Tout simplement IH a évoqué le souhait de rediversifier son portefeuille et de plus "l’équipondérer".

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